22年利润同比微增，全渠道布局成长可期

22年利润同比微增，全渠道布局成长可期慕思股份(001323.SZ) 推荐维持评级 核心观点： 事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收58.13亿元，同比下降10.31%；归母净利润7.09亿 元，同比增长3.27%；基本每股收益1.87元/股。其中，公司第四季度单季实现营收16.59亿元，同比下降24.9%；归母净利润2.84亿元，同比增长3.74%。2023Q1，公司实现营收9.57亿元，同比下降23.1%；归母净利润1.01亿元，同比下降18.4%。 费用率有所提升，盈利能力整体向好。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为46.47%，同比提升1.5pct。其中，Q4单季毛利率为46.49%，同比提升1.16pct，环比下降0.79pct。23Q1单季毛利率为48.39%，同比提升3.38pct，环比提升1.89pct。费用率 方面，2022年，公司期间费用率为32.51%，同比提升0.77pct， 其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为25.06%/5.37%/2.72%/- 0.64%，分别同比变动+0.43pct/+0.51pct/+0.33pct/-0.5pct。 2023Q1，公司期间费用率为35.3%，同比提升3.1pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为26.03%/6.75%/3.56%/-1.04%，分别同比变动+2.79pct/+0.61pct/+0.95pct/-1.24pct。净利率方 面，2022年，公司净利率为12.2%，同比提升1.6pct，其中，Q4 单季净利率为17.1%，同比提升4.72pct，环比提升8.66pct。23Q1 单季公司净利率为10.58%，同比提升0.61pct，环比下降6.52pct。 整体销售承压，沙发品类表现亮眼。公司深耕健康睡眠领域，打造床垫大单品，并以核心产品、品牌优势向床架、沙发及整装家居拓展。2022年，公司床垫/床架/沙发/床品/其他分别实现营收 27.28/17.1/4.5/3.51/5.19亿元，分别同比变动-15.25%/-4.63% /+25.37%/-30.54%/-4.03%。 稳步推进渠道建设，全渠道布局成长可期。经销方面，公司持续对已有网点城市合理加密和对空白城市有质量的开发，积极推动渠道下沉，新开门店800余个。新渠道方面，公司定向开发地产、家装、家电、商超、异业�大细分渠道，先后与碧桂园、京东、贝 壳家居、星艺装饰集团、点石集团、罗莱家纺等300余家企业达成战略合作。线上方面，公司设立O2O引流部，通过线上全渠道有效获客并向终端门店精准引流，已覆盖超过140个城市。2022 年，公司经销/电商/直供/直营分别实现营收38.91/7.98/7.81/2.98 亿元，分别同比变动-12.51%/-9.32%/+18.3%/-33.94%。 投资建议：公司深耕床垫行业，聚焦中高端市场打造高端品牌形象，借助床类产品及品牌优势进行品类延伸，并稳健推进渠道布局，未来成长性显著，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益2.07/2.49/2.93元，对应PE为16X/13X/11X，维持“推 荐”评级。 分析师陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 特此鸣谢：刘立思 市场数据2023/4/25 A股收盘价(元) 33.48 股票代码 001323.SZ A股一年内最高价(元) 60.67 A股一年内最低价(元) 30.37 上证指数 3,264.87 市盈率TTM 19.52 总股本（万股） 40,001 实际流通A股(万股) 4,001 流通A股市值(亿元) 13.40 市场表现2023/4/25 慕思股份 沪深300 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 -50% 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 公司点评报告·轻工行业 2023年4月25日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 盈利预测 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 5812.68 6896.74 8132.63 9338.70 同比增速（%） -10.31 18.65 17.92 14.83 归母净利润 708.92 827.35 997.70 1172.61 同比增速（%） 3.27 16.71 20.59 17.53 EPS(元/股) 1.77 2.07 2.49 2.93 PE 18.89 16.19 13.42 11.42 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2023/4/25收盘价） 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5812.68 6896.74 8132.63 9338.70 流动资产 3166.75 3953.00 5242.93 6421.82 营业成本 3111.28 3664.93 4298.10 4922.43 现金 1771.03 2571.97 3667.34 4877.66 营业税金及附加 46.99 55.17 60.99 72.37 应收账款 192.10 76.11 217.57 93.72 营业费用 1456.52 1696.60 2000.63 2297.32 其它应收款 107.88 118.18 152.90 163.57 管理费用 312.11 365.53 431.03 485.61 预付账款 135.22 157.59 180.52 201.82 财务费用 -37.38 -52.50 -76.53 -109.39 存货 220.21 288.81 284.27 344.71 资产减值损失 -2.19 0.00 0.00 0.00 其他 740.33 740.33 740.33 740.33 公允价值变动收益 0.74 0.00 0.00 0.00 非流动资产 2646.09 2718.11 2705.87 2684.88 投资净收益 0.99 0.69 1.10 1.10 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 818.93 984.94 1187.73 1395.96 固定资产 1768.26 1863.63 1860.51 1853.39 营业外收入 9.86 0.00 0.00 0.00 无形资产 344.57 344.57 344.57 344.57 营业外支出 9.38 0.00 0.00 0.00 其他 533.26 509.90 500.79 486.92 利润总额 819.40 984.94 1187.73 1395.96 资产总计 5812.84 6671.11 7948.80 9106.70 所得税 110.48 157.59 190.04 223.35 流动负债 1319.12 1350.04 1630.03 1615.32 净利润 708.92 827.35 997.70 1172.61 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款 530.98 588.86 676.69 690.65 归属母公司净利润 708.92 827.35 997.70 1172.61 其他 788.14 761.18 953.34 924.67 EBITDA 1061.20 1039.82 1217.29 1397.27 非流动负债 135.37 135.37 135.37 135.37 EPS（元/股） 1.77 2.07 2.49 2.93 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 135.37 135.37 135.37 135.37 经营活动现金流 647.44 980.97 1189.85 1300.65 负债合计 1454.49 1485.40 1765.40 1750.69 净利润 708.92 827.35 997.70 1172.61 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 折旧摊销 310.69 104.62 103.12 107.12 归属母公司股东权益 4358.35 5185.70 6183.40 7356.01 财务费用 9.28 0.63 0.63 0.63 负债和股东权益 5812.84 6671.11 7948.80 9106.70 投资损失 -0.99 -0.69 -1.10 -1.10 主要财务比率（%） 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -359.48 45.61 85.44 16.72 营业收入 -10.31% 18.65% 17.92% 14.83% 其它 -20.98 3.45 4.07 4.67 营业利润 0.15% 20.27% 20.59% 17.53% 投资活动现金流 -1315.71 -179.40 -93.85 -89.71 归属母公司净利润 3.27% 16.71% 20.59% 17.53% 资本支出 -616.69 -180.09 -94.95 -90.80 毛利率 46.47% 46.86% 47.15% 47.29% 长期投资 -700.00 0.00 0.00 0.00 净利率 12.20% 12.00% 12.27% 12.56% 其他 0.99 0.69 1.10 1.10 ROE 16.27% 15.95% 16.14% 15.94% 筹资活动现金流 993.83 -0.63 -0.63 -0.63 ROIC 14.55% 14.85% 14.89% 14.53% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 P/E 18.89 16.19 13.42 11.42 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 3.07 2.58 2.17 1.82 其他 993.83 -0.63 -0.63 -0.63 EV/EBITDA 10.91 10.51 8.07 6.17 现金净增加额 327.87 800.94 1095.37 1210.32 PS 2.30 1.94 1.65 1.43 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工制造行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均