再次重申金属资源企业估值修复机会

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1 号楼 黄礼恒 金属新材料行业联席首席分析师执业编号：S1500520040001 联系电话：18811761255 邮箱：huangliheng@cindasc.com 娄永刚 金属新材料行业首席分析师执业编号：S1500520010002联系电话：010-83326716 邮箱：louyonggang@cindasc.com 看好 上次评级 看好 投资评级 证券研究报告 行业研究周度报告 有色金属 再次重申金属资源企业估值修复机会 2023年1月15日 再次重申金属资源企业估值修复机会。美国12月CPI同比上升6.5%，预期6.5%，前值7.1%。美国通胀开始趋势下行，美联储加息节奏有望进一步放缓，美元和美债指数持续回落，叠加中国经济复苏预期增 强，贵金属和工业金属价格普涨。我们重申前期观点，2025年前金属价格在供给约束下或将普遍处于长周期高位运行阶段，金属库存或将持续低位运行，2023年在美联储加息周期接近尾声和中国经济复苏的大背景下，贵金属和工业金属价格阶段上行动力加强，相关资源企业有望再次迎来估值修复的机会，建议关注贵金属、电解铝、锂、稀土、铜等龙头企业。 铝：短期供需错配打开上升通道，中长期基本面支撑上行趋势。SHFE铝价涨4.34%至18640元/吨。受春节假期来临影响，本周国内暂无电解铝产能复产。我们预计，春节后供给端对铝价仍有支撑，需求端伴 随需求旺季来临有所反弹：2022年受能源供给趋紧影响，国内合计减产产能约359.5万吨/年（仍有近242.5万吨/年产能待复产）。据百川盈孚，节后电解铝复产产能预计最早将于一季度开始投产，叠加铝锭库存仍处低位（截至1月12日，国内电解铝社会库存约61.2万吨，较同期减少约8.6万吨），以及海外电解铝减产产能暂无复产迹象（2022年海外电解铝减产产能超170万吨/年），我们预计短期供给端仍对铝价有较强支撑。伴随传统需求旺季来临，需求端预计将于一季度末二季度初企稳回升，届时供给端增量有限，供需错配有望打开铝价上升通道。中长期电解铝产能“天花板”效应下供给弹性减弱，需求将受汽车轻量化及光伏用铝持续驱动：自2017年供给侧改革以来，国内电解 铝总产能天花板已确定在4500万吨/年（截至2022年9月国内电解铝 合计总产能为4417万吨/年，距产能天花板仅剩83万吨/年），海外产能增量有限且不确定程度较高，供给端增速或将逐步趋缓。需求端则伴随新能源用铝需求持续增长（我们预计汽车用铝2025年将达到441 万吨，对应年均复合增长率约30%；光伏用铝量2025年将达到418万吨，年均复合增长率约10.7%），电解铝基本面有望持续改善，支撑铝价长期上行趋势。 铜：短期宏观面宽松支撑，中长期供需结构改善支撑中枢上行。SHFE铜价涨5.54%至68760元/吨。LME+SHFE铜库存上升2.33万吨至 17.1万吨。短期流动性宽松预期叠加供给端仍有扰动，将对铜价形成支撑：美国12月CPI增速趋缓，叠加经济增速不及预期，宏观面边际宽松预期渐强支撑铜价，叠加智利、秘鲁等主要铜矿供应国仍受社区 运动扰动，打乱供给节奏，供给端短期对铜价仍有支撑。中长期伴随新能源持续改善，铜需求缺口持续扩大：新能源用铜量（风电、光伏、新能源汽车）或将成为铜需求边际增量的主要驱动力，需求占比将由2021年的14%增长至2025年的17%，年均增速维持在4%以 上，铜总需求增速将维持在2-3%之间。电解铜供给持续趋紧，需求增量有望继续上行，供需结构改善有望继续支撑铜价中枢上行。 锂价下行速度放缓，后市有望企稳。本周无锡盘碳酸锂价格环比下跌2.05%至42.95万元/吨，百川工碳和电碳价格环比分别下跌3.71%和3.58%，分别为49.3万元/吨和51.2万元/吨，锂辉石价格环比下跌 10.16%至5750美元/吨，氢氧化锂价格环比下跌4.64%至51.39万元/吨。碳酸锂本周开工率环比下降6.9pct至66.38%，产量下降6.9%至6816吨；氢氧化锂开工率环比下降1.34pct至57.54%，产量下降 1.34%至4993吨。根据中国汽车动力电池产业联盟数据显示，2022年我国动力电池累计产量545.9GWh，同比增长148.5%。其中，三元电池累计产量212.5GWh，占总产量的38.9%，同比增长126.4%；磷酸铁锂电池产量332.4GWh，占总产量的60.9%，同比增长165.1%。在装车量方面，2022年我国动力电池累计装车量294.6GWh，同比增长90.7%。其中三元电池装车量110.4GWh，占总装车量37.5%，同比增长48.6%；磷酸铁锂电池装车量183.8GWh，占总装车量62.4%，同比增长130.2%。根据中国汽车工业协会数据显示，2022年12月，新能源汽车产销继续保持高速增长，再创历史新高，分别达到79.5万辆和81.4万辆，同比均增长51.8%。2022年，新能源汽车产销分别达到 705.8万辆和688.7万辆，同比分别增长96.9%和93.4%。我们认为，在供应方面，随着春节将至，年底锂盐厂检修，产量稍有下降；在需求方面，下游正极材料厂家订货积极性不高，观望情绪较浓。整体来看，年前市场情绪和预期走弱，但随着锂盐厂挺价意愿增强，后续锂盐价格有望企稳。 稀土资源整合趋势确定，稀土磁材行业有望迎来良性发展。本周氧化镨钕价格上涨0.28%至72.25万元/吨，金属镨钕价格上涨0.57%至88万元/吨，氧化镝价格下跌1.40%至246万元/吨，钕铁硼H35价格维持 269.5元/公斤。镨钕价格稳中偏强，镝铽价格震荡下行。由于2022年12月分离厂和废料厂减产，12月氧化镨钕产量5892吨，环比下降2.86%，同比增长11%；氧化镝产量157.3吨，环比下降8.84%，同比下降3.19%，稀土现货供应紧张情况仍较为严重。稀土资源整合继续，据天眼查，四川江铜稀土有限责任公司发生工商变更，原股东江西铜业集团有限公司退出，新增股东中国稀土集团有限公司，持股51%。四川江铜稀土公司成立于2008年，拥有中国第二大轻稀土矿牦牛坪稀土矿的采矿权，并已具备年产REO3万吨稀土精矿和1.6万吨冶炼分离的产能。我们认为在稀土行业整合背景下，中国在稀土行业的话语权有望得到增强，稀土价格或将在现有价格水平上窄幅震荡，迎来行业的良性发展。同时稀土价格稳定利好磁材行业的成本控制，在新能源汽车产能扩张、降本增效的趋势下，拥有万吨级别产能、快速型号研发能力以及稳定成品生产能力的磁材企业有望脱颖而出，小规模低端的磁材企业或将加速淘汰，磁材竞争格局转好。 贵金属短期上行通道有望继续打开。SHFE黄金涨0.77%至417.72元 /g，SHFE白银跌0.17%至5296元/kg。美十年期国债实际收益率收于 1.31%，下降0.03个pct。SPDR黄金持仓912吨，下降3吨；SLV白 银持仓1.46万吨，下降100吨。加息效果逐步显露，短期美联储加息节奏或将趋缓：美国12月CPI同比增长6.5%（符合预期，但低于前值7.1%）；环比增长-0.1%（符合预期，但低于前值0.2%）。美国CPI数据增速放缓，表明美联储前期加息效果逐步显现，叠加12月ISM制造业及非制造业数据均低于预期，显示美国经济增速边际减缓，我们认为美联储将重新评估加息节奏，宽松预期背景下，贵金属上升通道有望继续打开。中长期来看，美元国际货币主导地位逐渐降低，而黄金或将在此期间维持上行趋势：美元价值的不稳定及长期贬值等问题逐步显露，而各国逐步提高外汇储备的多元化从而降低美元储备的比例。在以美元为主导的世界货币体系矛盾不断显露下，黄金作为“最安全的资产”，其真实价值相对美元更受国际社会的认可。白银则伴随金银币持续修复以及光伏用银量持续上升，价格有望继续上行。 投资建议：在“双碳”目标大背景下，重视新能源和新材料的历史性投资机遇，重点关注强需求弱供给格局的新能源金属和受益于产业升级和国产替代的金属新材料。长期低资本开支导致的金属资源端供给 强约束，有望支撑未来几年有色金属价格高位运行，金属资源企业有望迎来价值重估的投资机会；金属新材料企业受益电动智能化加速发展，步入加速成长阶段。锂建议关注天齐锂业、赣锋锂业、中矿资源、盛新锂能、永兴材料等；新材料建议关注立中集团、悦安新材、铂科新材、和胜股份、石英股份、博威合金、斯瑞新材等；钛建议关注宝钛股份、安宁股份、西部材料等；贵金属建议关注贵研铂业、赤峰黄金、银泰黄金、盛达资源等；工业金属建议关注中国铝业、云铝股份、神火股份、紫金矿业、西部矿业、索通发展等；稀土磁材建议关注：中国稀土、北方稀土、宁波韵升、金力永磁。 风险因素：下游需求超预期下滑、供给端约束政策出现转向、国内流动性宽松不及预期；美国超预期收紧流动性；金属价格大幅下跌。 图1：CPI、PPI当月同比（%）图2：PMI走势（%） 15 10 5 0 -5 -10 CPI:当月同比PPI:全部工业品:当月同比56 PMI 财新中国PMI 55 PPI-CPI剪刀差 54 53 52 51 50 49 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 48 47 资料来源:Wind，信达证券研发中心资料来源:Wind，信达证券研发中心 图3：M1、M2同比增速（%）图4：社融规模（亿元）及存量同比（%） M2:同比M1:同比 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 社会融资规模:当月值社会融资规模存量:同比 16 15 14 13 12 11 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 10 资料来源:Wind，信达证券研发中心资料来源:Wind，信达证券研发中心 图5：新增人民币贷款（亿元）及余额增速（%）图6：工业增加值及工业企业利润同比（%） 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 金融机构:新增人民币贷款:当月值金融机构:各项贷款余额:同比 14 13.5 13 12.5 12 11.5 11 10.5 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 10 工业增加值:当月同比工业企业:利润总额:当月同比 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 图7：进出口金额（美元）同比（%）图8：社零同比（%） 200 150 100 50 0 -50 -100 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 出口金额:当月同比进口金额:当月同比社会消费品零售总额:累计同比社会消费品零售总额:当月同比 资料来源:Wind，信达证券研发中心资料来源:Wind，信达证券研发中心 50 房地产开发累计同比 固定资产投资累计同比 40 基建投资累计同比 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 80% 房地产新开工当月同比 房地产竣工当月同比 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 图9：国内投资概况（%）图10：房地产开工与