投资价值分析报告：多领域产品结构助力抢占市场变化先机，三大高增长赛道打开未来业绩空间

A股研究报告|2023年1月12日 多领域产品结构助力抢占市场变化先机，三大高增长赛道打开未来业绩空间 —鱼跃医疗（002223.SZ）投资价值分析报告 核心观点 行业发展黄金期，调整战略发力点 二十大报告中指出，推进健康中国建设，把保障人民健康放在优先发展的战略位置。政策大力支持，行业迎来黄金发展期。公司调整战略方向，在持续发展血压监测、体温监测、中医设备、手术器械等基石业务的基础上，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，并对急救、眼科、智能康复等高潜力业务进行积极孵化。 疫情带动相关产品需求激增 公司2015年-2021年公司营业收入从2,103.74百万元增长到6,894.31百万元，2015-2019年CAGR为21.84%。2020年，受国内外疫情影响，呼吸机、制氧机、消毒感控等与疫情相关产品需求激增，海外订单爆发式增长，增长率高达45.08%。随着我国疫情“放开”，未来国内市场有较大可能复制2020年、2021年的海外订单增长趋势。 通过自身研发、外延式并购，不断延长产业链 公司在不断提升自有产品竞争力的同时，还将产业成功延伸到行业其他细分领域。目前，公司拥有产品品类达600多种，产品规格近万个。覆盖多领域的产品结构，给公司带来了较强的风险抵抗能力与应对各种突发市场状况的较快响应速度，有效保持公司在医疗器械行业的整体竞争能力。 持续血糖监测需求带动板块收入高增长 通过收购拥有了在糖尿病及传感器技术领域成熟可靠的技术、生产系统与持续血糖监测产品，公司糖尿病护理板块2022上半年营收同期增长35.29%。中国是世界糖尿病病人最多的国家，快速增长的糖尿病患者人群形成了巨大的血糖管理需求。 公司盈利预测与估值 预计公司2022-2024年营业收入分别为7,022.76/8,213.87/9,345.72百万元，YOY分别为1.86%/16.96%/13.78%；EPS分别为1.47/1.73/1.98元/股，YOY分别为-0.61%/18.04%/13.96%。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司六个月内目标价为34.5元/股，给予公司“推荐（首次）”投资评级。 投资风险提示 国内疫情造成的业绩波动，并购带来的商誉减值风险，行业发展不及预期 核心业绩数据预测 数据来源：公司公告，华通证券国际研究部 公司投资评级推荐（首次） 公司深度报告 华通证券国际研究部医药生物行业组SFC:AAK004 Email:research@waton.com 主要数据2023.1.12 收盘价（元）31.34 一年中最低/最高（元）20.84/42.18总市值（亿元）314.20 ROE（TTM）13.80% PE（TTM）24.81 股价相对走势 内容目录 内容目录2 1.公司所属行业现状与发展分析5 1.1.医疗器械行业基础信息及现状5 1.2.医疗器械行业发展趋势7 2.公司主要经营情况分析8 2.1.公司主营业务及产品介绍8 2.1.1.呼吸治疗板块11 2.1.2.家用类电子检测及体外诊断业务板块15 2.1.3.康复与临床器械板块17 2.1.4.感染控制业务板块19 2.1.5.糖尿病护理板块20 2.1.6.急救业务板块22 2.1.7.其他业务板块23 2.2.公司核心竞争力26 2.3.公司与可比公司及行业中值比较分析27 2.4.盈利预测30 3.2022-2024年公司整体业绩预测31 4.公司估值分析31 4.1.P/E模型估值31 4.2.PEG模型33 4.3.DCF模型33 5.公司未来六个月内投资建议33 5.1.公司股价催化剂分析33 5.2.公司六个月内的目标价34 6.公司投资评级34 图表目录 图1：2012-2021医疗器械生产企业总数5 图2：2013-2021年全国GDP（单位：万亿元）6 图3：2013-2021年居民人均可支配收入（单位：元）6 图4：2012-2013年城镇居民家庭人均医疗保健消费支出7 图5：中国医疗器械行业市场规模及预测7 图6：2011-2021年60岁及以上人口数量8 图7：鱼跃医疗公司9 图8：公司发展并购10 图9：公司战略方向10 图10：2015-2022H1公司营业收入（单位：百万元）11 图11：2019-2022H1外销营业收入12 图12：公司制氧机产品12 图13：中国、德国、美国人均ICU床位13 图14：公司呼吸机产品14 图15：鱼跃医疗与前沿生物签署战略合作协议14 图16：2021H1-2022H1家用类电子检测及体外诊断营业收入15 图17：慢性病引起血栓16 图18：公司血压计产品16 图19：红外体温监测仪及血氧仪产品17 图20：2021H1-2022H1康复及临床器械营业收入18 图21：公司华佗产品18 图22：公司金钟产品19 图23：2021H1-2022H1感染控制营业收入19 图24：消毒感控产品20 图25：2021H1-2022H1糖尿病护理营业收入21 图26：公司血糖仪产品22 图27：2021H1-2022H1急救营业收入22 图28：公司急救产品23 图29：公司六六视觉产品24 图30：中国儿童弱视患者人数25 图31：中国儿童斜视患者人数25 图32：公司主要品牌展示26 图33：2019-2022Q3应收账款周转率对比27 图34：2019-2022Q3存货周转率对比27 图35：2019-2022Q3销售费用率对比28 图36：2019-2022Q3管理费用率对比28 图37：2019-2022Q3销售毛利率对比29 图38：2019-2022Q3销售净利率对比29 图39：鱼跃医疗P/E(TTM)32 图40：可比公司P/E（TTM）32 表1：盈利预测31 表2：可比公司PE（倍）估值表32 表3：DCF模型预测33 1.公司所属行业现状与发展分析 1.1.医疗器械行业基础信息及现状 医疗器械是现代医疗的重要工具，在疾病的预防、诊断和治疗中发挥着极其重要的作用。现在，我国医疗器械已成为一个产业门类比较齐全、创新能力不断增强、市场需求旺盛的朝阳产业。受疫情催化，我国医疗器械生产企业数量2020年至2021年迅速增长，从2013年1.5 万家增长到2021年的2.9万家，增长翻了近一倍。 图1：2012-2021医疗器械生产企业总数 资料来源：同花顺FinD，华通证券国际研究部 促使我国医疗器械行业高速发展的因素：国内居民生活水平的提高、医疗保健意识的增强，人口老龄化加快，加之近几年新冠疫情催化等多因素的驱动下，使我国医疗器械行业高速发展，技术不断突破。 居民生活水平提高随着我国社会经济的高速发展，人均GDP持续增长，从2013年国内生产总值59.29万亿元，到2021年国内生产总值达到114.37万亿元，整整翻了一倍多；人均生 产总值也从2012年39,771.37元/人增长至2021年的80,975.79元/人。 图2：2013-2021年全国GDP（单位：万亿元） 资料来源：同花顺FinD，华通证券国际研究部 图3：2013-2021年居民人均可支配收入（单位：元） 资料来源：同花顺FinD，华通证券国际研究部 人们的医疗保健意识不断加强随着经济的不断发展，人民生活水平提高的同时，人们对自身的健康也越来越重视，我国城镇居民家庭人均医疗保健消费支出不断提高，由2012年1,064元上升至2021年的2,521元，2012-2021年CAGR为10.06%。 图4：2012-2013年城镇居民家庭人均医疗保健消费支出 资料来源：同花顺FinD，华通证券国际研究部 1.2.医疗器械行业发展趋势 中国医疗器械市场近年表现突出，与其他国家相比，成长速度更快，发展潜力更强。数据显示，中国医疗器械行业市场规模由2013年的2,120亿元增长至2021年的9,630亿元，年复 合增长率为20.83%。预计2025年医疗器械行业规模将突破1.8万亿。 图5：中国医疗器械行业市场规模及预测 资料来源：艾媒数据中心，华通证券国际研究部 中国具有庞大的家用医疗器械潜在需求。家用医疗器械相对医院使用的医疗器械而言，具有非专业性、操作简单化、体积小巧便于携带等优势，一般以检测、康复、保健为主。日常常见设备有：血压计、体温计、血糖仪、物理治疗仪等。 截至2021年，我国60岁及以上人口2.7亿人，占总人口的18.9%，其中患有一种及以上慢性病的老年人占比高达75%，我国老龄化持续加剧，老年人群慢性病占比高。慢性病的日常护理需求增加，对各类家用医疗用品在出院后也存在依赖性，这些都为家用医疗器械行业的发展提供了极大需求。 图6：2011-2021年60岁及以上人口数量 资料来源：艾瑞咨询，华通证券国际研究部 2.公司主要经营情况分析 2.1.公司主营业务及产品介绍 鱼跃医疗是一家以提供家用医疗器械、医用临床产品以及与之相关的医疗服务为主要业务的公司，研发、制造和销售医疗器械产品及提供相关解决方案是公司核心业务。 图7：鱼跃医疗公司 资料来源：公司官网，华通证券国际研究部 公司以自主创新为主题，通过注重技术研发和收购兼并，不断延长产业链，实现发展扩张。公司成立于1998年；2008年在深圳证券交易所上市，股票代码002223；2009年收购苏州华佗，引入针灸针，可吸收缝合线等，鱼跃信息中心成立并投入使用；2011年收购镇江康利20%股权，引入一次性使用无菌注射器带针、一次性使用无菌溶药注射器带针、一次性使用无菌溶药针、一次性使用输注泵；2013年收购上海优阅光学公司51%的股权，进入光学眼镜市场(隐形眼镜)；2014年收购苏州日精，研发数字式血压计；2015年并购华润集团整体医疗板块，主营各临床科室手术器械和卫生材料；收购华润方东，推出鱼跃影像业务；2016年收购中优医药61.62%的股权，涉足医院消毒感染控制领域；2017年，收购德国曼吉世100%，获得自动体外障额仪品牌；参股AmsinoMedical38.66%的股权，主营一次性医疗器械系列产品；2019年，收购苏州六六视觉95.95%股份；2021年，并购凯立特，布局连续血糖监测。 图8：公司发展并购 资料来源：公司公告，华通证券国际研究部 公司产品主要集中在呼吸制氧、糖尿病护理、感染控制解决方案、家用类电子检测及体外诊断、急救与临床及康复器械等业务领域。以“创新重塑医疗器械”的战略，在持续发展血压监测、体温监测、中医设备、手术器械等基石业务的基础上，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道不断拓展，并对急救、眼科、智能康复等高潜力业务进行积极孵化。 图9：公司战略方向 资料来源：公司公告，华通证券国际研究部 公司营业收入稳定增长2015-2021年公司营业收入从2,103.74百万元增长到6,894.31百万元，2015-2019年CAGR达到21.84%。2020年，受国内外疫情影响，海外订单爆发式增长，增长率高达45.08%，经过2020年高基数增长，2021年增长率有所下滑，但收入仍增长168.62 百万元。2022上半年，公司实现营业总收入3,552.8百万元，同比下降1.11%，虽较2021年上半年，海外疫情类业务规模有所减少，但常规业务发展稳定。 图10：2015-2022H1公司营业收入（单位：百万元） 资料来源：公司公告，华通证券国际研究部 2.1.1.呼吸治疗板块 呼吸与制氧业务板块是公司核心板块之一，也是公司营收占比最大的板块，板块产品包括医用呼吸机、制氧机、雾化器等产品。2021年占到公司营收的38%；2022年上半年，营收占比下降到31%，2022年上半年营业收入较2021年同期下降16.85%，制氧机产品较去年海外疫情类订单影响下的高基数有一定下滑，去除疫情扰动因素，其常规业务增长仍较为明显。雾化产品业务较去年同期进一步扩张，同比增速近50%，呼吸机产品市场依旧保持稳定拓宽，公司呼吸