2023年下半年投资策略：慢复苏下市场或开启“慢牛”

│ 慢复苏下市场或开启“慢牛” 相对市场表现 证券研究报告 2023年06月21日 专题内容摘要 ——2023年下半年投资策略 弱复苏或延续，市场有望开启“慢牛” 年初至今全球权益市场分化，海外股指多数上涨，而A股和港股市场却震荡下行。横向比较而言，年初至今A股、港股相较其余国家权益市场估值回调较大，配置性价比逐步提升。纵向比较而言，债市年初至今走牛，沪深300估值仍处近5年均值下方，股债收益利差重回-2倍标准差区间。 除了宽基指数出现回调外，年初至今A股市场赚钱效应较差，主动投资较难跑赢指数。这一现象或与经济弱复苏、市场资金存量博弈有关，二者互相影响。资金层面，年初至今偏股基金新发行遇冷、净值回撤、配置仓位下降等；北向资金自2023年1月后流入放缓，4、5月转为净流出。经济方面，经济弱复苏，PMI等指标延续下行，总需求不足或是当前主要问题。 弱复苏期间复盘与配置：低估值、高景气赛道胜出 我们筛选2010年起经济复苏过程中出现“弱现实+弱预期”的情形，并选用PMI表示经济修复情况，十债利率表示经济预期。2010年后共有3段比较典型的弱复苏，分别为2013年Q2、2016年Q2、2019年Q2-Q3。寻找低估值 ＋高景气的行业是胜率更高的打法，但不可刻舟求剑。估值具备性价比的体现形式繁多，景气度边际变化更为重要，行情一旦确认延续性较强。 下半年配置策略 1）低估值增强策略下的中特估：建议关注铁路、白酒、证券、保险、基础建设、通信服务、电力等二级行业。同时建议关注贵州茅台、中国人保、中国财险、中国核电、中国移动、中信证券、中国中药等个股机会。 2）市场修复中，关注价格合理的核心资产机会：一是当前白酒处于估值历史底部，重点推荐五粮液、泸州老窖、今世缘、古井贡酒、金种子酒。二是关注新能源回调后的机会，建议关注隆基绿能、帝科股份、晶盛机电、东方电缆、长盛轴承、金雷股份、比亚迪等。三是建议关注现代产业体系建设过程中国产替代的机会，包括半导体、碳纤维、卫星导航等环节。 3）AI主题或贯穿全年，关注TMT持续性机会：国联AI核心推荐标的计算机行业中的紫光股份、金山办公、宇信科技；通信行业中的中际旭创和仕佳光子；传媒行业中的恺英网络、巨人网络、盛天网络、电魂网络、掌阅科技、锋尚文化；海外组覆盖的遥望科技、东方甄选、哔哩哔哩-W、阿里巴巴-SW、科大讯飞。同时，建议关注大华股份、我爱我家。 风险提示：经济超预期下行；政策不及预期；市场超预期波动。 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002电话：0510-85187583 邮箱：yanglx@glsc.com.cn分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 相关报告 1、《国联研究一周重点报告回顾》2023.06.12 2、《弱复苏下，哪些行业可能跑赢？》2023.06.04 3、《国联研究一周重点报告回顾》2023.06.03 投资策略 投资策略专题 正文目录 1弱复苏或延续，市场有望开启“慢牛”5 1.1年初至今市场表现回顾5 1.2资金存量博弈，偏股基金发行遇冷8 1.3经济弱复苏下通胀率处于低位，宽货币至宽信用传导不畅11 1.4后续政策预期与展望17 2弱复苏期间复盘与配置：低估值、高景气赛道胜出23 3下半年策略配置31 3.1低估值增强策略:中特估行业有望延续31 3.2市场修复中，关注价格合理的核心资产机会37 3.2.1白酒估值历史底部，建议积极布局37 3.2.2关注新能源回调后的相关机会39 3.2.3现代产业体系建设助力高质量发展，国产替代坡长雪厚45 3.3主题投资：AI主题或贯穿全年，关注TMT持续性机会49 4行业观点及推荐标的汇总52 56月财经日历53 6风险提示54 图表目录 图表1：2023年1-5月全球大类资产表现回顾5 图表2：年初至今全球主要权益市场指数涨跌幅与估值变动情况6 图表3：年初至今国债收益率持续走低6 图表4：沪深300估值尚未恢复至均值上方6 图表5：当前股债收益利差已回落至-2倍标准差7 图表6：年初至今申万一级行业涨跌幅7 图表7：年初至今行业涨跌幅变化较大、市场轮动较快（%）8 图表8：偏股基金发行份额在3月后放缓9 图表9：偏股基金发行份额处于历史同期低位9 图表10：2023-2024年预估偏股基金解禁规模（亿元）9 图表11：普通股票型基金仓位回落至历史低位10 图表12：偏股混合型基金仓位回落至历史低位10 图表13：北向资金在3月后转向净流出10 图表14：外资占A股流通市值比重持续下降10 图表15：新增投资者数量下滑11 图表16：A股账户新开户数减少11 图表17：险资权益投资占比下降、债券占比提高11 图表18：融资融券余额月平均值处于历史低位11 图表19：制造业PMI再度下行（%）12 图表20：非制造业PMI持续回落12 图表21：我国1-5月重要经济数据走势汇总（单位：%）12 图表22：5月CPI小幅回升0.1PCT13 图表23：5月CPI中服务、食品同比正增长13 图表24：5月PPI下跌幅度扩大14 图表25：工业品多数价格下跌14 图表26：存款性公司概览合并报表（亿元）15 图表27：资产端存量占比情况15 图表28：资产端增量占比情况15 图表29：国企固投累计增速显著高于私企16 图表30：基建固投累计增速显著高于地产、制造业16 图表31：负债端存量占比变化情况16 图表32：负债端增量占比变化情况（亿元）16 图表33：M2-M1增速剪刀差逐步上移17 图表34：M2-社融增速剪刀差持续上行17 图表35：一季度GDP增速彰显经济复苏势头18 图表36：城镇失业率回落但青年失业率持续走高18 图表37：居民消费价格指数大幅回落18 图表38：复盘�次“稳增长”政策内容及其背景（一）19 图表39：复盘�次“稳增长”政策内容及其背景（二）19 图表40：政策效果上，基建投资与地产销售几乎同步（%）20 图表41：效果上，基建投资修复领先地产投资（%）21 图表42：LPR利率2022年至今下降35BP（%）21 图表43：MLF利率维持低位（%）21 图表44：未来可能使用的政策工具汇总梳理22 图表45：下半年重要事件展望23 图表46：2010年来我国弱复苏时间段24 图表47：2010年我国工业企业利润总额与全A归母净利润增速走势24 图表48：2013年Q2制造业、非制造业PMI回落25 图表49：2013年Q2GDP、工业企业利润下滑25 图表50：2013年Q2PPI负增长，出口金额大幅下滑25 图表51：2013年4月后消费者信心、预期指数均下行25 图表52：2013年弱复苏期间风格涨跌幅与全年涨跌幅26 图表53：2013年弱复苏期间行业涨跌幅与全年涨跌幅26 图表54：2016年弱复苏期间制造业与非制造业PMI27 图表55：2016年弱复苏期间GDP与工业企业利润27 图表56：2016年弱复苏期间风格涨跌幅与后续涨跌幅27 图表57：2016年弱复苏期间行业涨跌幅与后续涨跌幅28 图表58：2019年弱复苏期间制造业、非制造业PMI29 图表59：2019年年中工业企业利润与PPI承压29 图表60：2019年二季度起投资增速回落29 图表61：2019年人民币贬值、美元维持高位29 图表62：2019年弱复苏期间风格涨跌幅及后续涨跌幅30 图表63：2019年弱复苏期间行业涨跌幅及后续涨跌幅30 图表64：年初以来估值和涨跌幅呈负相关（%）32 图表65：中特估指数市盈率处在近10年33.2%的低估分位水平32 图表66：中特估指数市净率处在近10年30.08%的分位水平32 图表67：10年期国债收益率VS中特估股息率（%）33 图表68：近年来，国有控股工业企业利润率与私营工业企业利润率分化加大（%）34 图表69：2023Q1各行业营收和扣非净利润增速表现（%）35 图表70：2023Q1营收增速为正的国央企主导行业36 图表71：国联研究所中特估个股推荐（股息率单位：%；市值单位：亿元）37 图表72：白酒指数2月开始下行38 图表73：白酒估值5月回到30X区间38 图表74：2023年4月社零、餐饮增幅显著38 图表75：白酒板块细分标的推荐39 图表76：电力设备PE处于历史低位40 图表77：电力设备PE/PB出现分化40 图表78：整体新能源估值水平偏低41 图表79：光伏辅材、一体化环节估值处于低位41 图表80：风电定转子、叶片估值处于低位42 图表81：锂电估值普遍较低，关注铜箔、负极材料42 图表82：新能源推荐个股45 图表83：1990年初至今，日经225成分股涨幅分布46 图表84：日经225成分中，1990年初至今涨幅超5倍个股共25只46 图表85：国产替代标的筛选49 图表86：TMT细分领域当前估值、配置和盈利水平50 图表87：人工智能产业链51 图表88：AI核心推荐标的52 图表89：行业组观点及建议关注标的汇总53 图表90：6月财经日历54 1弱复苏或延续，市场有望开启“慢牛” 1.1年初至今市场表现回顾 全球大类资产表现一览表（2023.5.31）大类资产指标单位收盘价年内最低值年内最高值周涨跌幅月涨跌幅2023年涨跌幅 纳斯达克指数 点 12935 10265 13154 -0.3% 5.8% 23.6% 日经225 点 30888 25662 31560 -0.1% 7.0% 18.4% 德国DAX 点 15664 13976 16332 -2.0% -1.6% 12.5% 法国CAC40 点 7099 6518 7581 -3.0% -5.2% 9.7% 标普500 点 4180 3794 4231 -0.6% 0.2% 8.9% 上证指数 点 3205 3073 3419 -0.2% -3.6% 3.7% 英国富时100 点 7446 7207 8047 -2.4% -5.4% -0.1% 道琼斯工业指数 点 32908 31430 34342 -0.6% -3.5% -0.7% 深证成指 点 10794 10698 12246 -1.1% -4.8% -2.0% 创业板指 点 2193 2181 2661 -1.6% -5.6% -6.5% 恒生指数 点 18234 18045 22701 -2.7% -8.3% -7.8% 恒生科技 点 3627 3564 4826 -1.7% -7.0% -12.2% 中美利差 %|BP -0.96% -1.17% -0.44% 7.1 -34.6 1.2 中债长短端利差 %|BP 0.50% 0.41% 0.52% 4.0 8.0 0.1 美国国债:2年 %|BP 4.40% 3.75% 5.05% 9.0 26.0 0.0 日本国债:10年 %|BP 0.45% 0.28% 0.53% 2.7 3.5 -4.3 债券 德国国债:10年 %|BP 2.41% 2.02% 2.76% -4.0 5.0 -7.0 中国国债:10年 %|BP 2.69% 2.69% 2.93% -1.9 -7.6 -13.8 中国国债:2年 %|BP 2.19% 2.19% 2.49% -5.9 -15.6 -13.9 美国国债:10年 %|BP 3.64% 3.30% 4.08% -9.0 5.0 -15.0 美债长短端利差 %|BP -0.76% -1.07% -0.38% -18.0 -21.0 -15.0 CZCE棉花 人民币元/吨 15500.0 13715.0 16340.0 0.4% 0.8% 9.1% COMEX黄金 美元/盎司 1981.0 1810.8 2085.4 1.9% -0.9% 8.5% COMEX白银 美元/盎司 23.6 19.