轻型动力业务稳步扩张，储能业务持续高增

轻型动力业务稳步扩张，储能业务持续高增 博力威（688345.SH）首次覆盖报告 核心结论 证券研究报告 公司深度研究|博力威 2023年01月10日 公司评级买入 股票代码688345.SH 国内轻型动力锂电池龙头，持续发力储能业务：公司21年欧洲电助力自行 前次评级-- 车锂电池市占率达20%，储能业务持续翻倍以上增长，看好公司长期成长性 评级变动首次 电动两轮车行业景气度提升，公司具备产品优势及客户优势。22年欧洲电 动两轮车市场受俄乌冲突等负面影响不及预期。长期看，全球电动两轮车锂电池需求量受政策驱动及锂电池成本持续下降影响有望稳步增长。我们预计26年全球锂电电动两轮车销量2188万辆，22-26年CAGR达18%。我们预计22-24年公司轻型动力业务营收12.3/17.2/24.4亿元，同比 +0%/+40%/+42%，毛利率分别为20.0%/20.0%/19.5%。 聚焦便携式储能和户储，公司储能收入占比持续提升。根据中国物理与化学电源协会数据，预计26年便携储能销量达3110万台，21-26年CAGR=45% 公司便携式储能业务主要为GoalZero等行业领先品牌做ODM业务，新客户不断拓展。户储领域公司主要布局南非市场，并不断开拓欧洲等海外市场业绩弹性较大。我们预计22-24年公司储能业务收入分别为3.4/8.0/18.3亿元，同比+165%/+135%/+130%，毛利率分别为14.8%/17.0%/16.0%。 募投电芯产能建设加速，电芯自给率大幅提升助力业绩持续高增。公司17年收购凯德新能源布局电芯业务，22年将老产线搬迁至新厂房并进行技改，预计年产值从3亿提升至5-6亿元。此外，公司计划在东莞望牛墩投资30亿元建设约10GWh大圆柱电芯产能，建设周期5-6年，其中一期12亿产 值对应约1.5GWh产能已于22年底投产，电芯自给率大幅提升。 投资建议：预计公司22-24年归母净利润分别为1.66/2.62/3.96亿元，同比增速分别为32.0%/57.9%/50.9%，EPS分别为1.66/2.62/3.96元。考虑公司储能业务高增，公司21-24年归母净利润CAGR=46%，给予其23年30x 目标市盈率，目标价78.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期，下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨。 核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,431 2,217 2,390 3,624 5,764 增长率 39.4% 54.9% 7.8% 51.6% 59.1% 归母净利润(百万元) 123 126 166 262 396 增长率 75.3% 1.9% 32.0% 57.9% 50.9% 每股收益（EPS） 1.23 1.26 1.66 2.62 3.96 市盈率（P/E） 44.8 43.9 33.2 21.1 14.0 市净率（P/B） 9.5 4.8 4.2 3.6 2.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格55.22 近一年股价走势 博力威锂电池沪深300 47% 32% 17% 2% -13% -28% -43% 2022-012022-052022-092023-01 分析师 杨敬梅S0800518020002 021-38584220 yangjingmei@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点5 关键假设5 区别于市场的观点5 股价上涨催化剂5 估值与目标价5 博力威核心指标概览6 一、持续深耕锂离子电池，跃升行业龙头企业7 1.1深耕电池领域十余年，产业链完整7 1.2股权结构集中且稳定，股权激励推动团队加速发展8 1.3行业需求旺盛，公司业绩持续高增9 二、行业：电动两轮车行业持续发展，龙头厂商优势大12 2.1产品：政策驱动+成本下降，轻型动力锂电池产品快速发展12 2.1.1锂电技术成熟促进轻型动力锂电池产品产生12 2.1.2轻型动力锂电池单价持续降低，锂电与铅酸成本差距持续缩小12 2.2市场：政策支持+新经济，全球电动两轮车行业持续发展13 2.2.1中国：政策支持促进电动两轮车行业高速发展13 2.2.2欧美：政策补贴叠加疫情刺激，电动两轮车市场持续增长16 2.2.3东南亚：经济发展+政策扶持，电动两轮车市场快速增长17 2.2.4全球市场测算：预计26年全球轻型动力锂电池市场规模近180亿元18 2.3便携式储能：技术进步+持续降本，便携储能市场空间广阔19 2.4户储：下游需求旺盛，公司户储业务有望持续高增21 2.5竞争格局：轻型动力锂电池竞争格局较为分散，龙头厂商优势较大22 三、公司：产品质量优异，客户优势显著23 3.1产品技术优势：重视研发创新，产品质量优异23 3.2客户优势：海外市场优势显现，品牌客户资源优质27 3.3产业链优势：大圆柱加速扩产，电芯自给率提升改善盈利水平28 四、盈利预测与估值31 4.1关键假设与盈利预测31 4.2估值与建议33 4.2.1相对估值33 4.2.2绝对估值33 五、风险提示34 图表目录 图1：博力威核心指标概览图6 图2：公司发展历程7 图3：公司主要产品介绍8 图4：公司股权结构（截至2022年9月）9 图5：公司营业收入及YoY（单位：亿元）10 图6：公司归母净利润及YoY（单位：亿元）10 图7：公司各类业务收入占比情况10 图8：公司各类业务毛利率情况10 图9：公司与同行业毛利率对比11 图10：公司综合毛利率及归母净利率情况11 图11：公司期间费用率变化情况11 图12：公司研发费用及研发费用率（单位：亿元）11 图13：2015-2021年中国两轮电动车分电池类型占比12 图14：2017-2021年中国两轮车电池成本（元/辆）12 图15：电动两轮车分类13 图16：新国标对电动车分类要求13 图17：2016-2022年中国电动两轮车销量及预测15 图18：2015-2021中国外卖在线用户数量16 图19：2019-2025年中国共享电单车投放规模及预测16 图20：欧洲电踏车销量及增速17 图21：美国电踏车销量及同比17 图22：2015-2022E东南亚电动两轮车单价18 图23：2015-2022E东南亚电动两轮车市场规模18 图24：2015-2022E年东南亚电动两轮车销售量18 图25：便携储能代表产品19 图26：便携储能产品在户外场景应用示意图19 图27：美国户外运动用品电商市场规模20 图28：欧洲户外运动用品电商市场规模20 图29：全球便携储能产品销量及预测21 图30：全球便携储能产品市场规模21 图31：全球户储新增装机规模及预测21 图32：公司研发人员数量及占比（人）24 图33：公司技术奖项及质量认证26 图34：公司境内外收入占比27 图35：公司品牌客户资源28 图36：2021年前五大客户销售收入占比28 图37：锂离子电池产业链28 图38：公司各原材料采购金额占比29 图39：公司外购及自产电芯金额占比29 图40：公司主要电芯供应商29 图41：公司电芯产能及整体自给率预测30 图42：公司轻型车用锂离子电池产品产能及产量情况30 图43：公司轻型车用锂离子电池产品产量及销量情况30 表1：公司限制性股票激励计划首次授予激励对象名单9 表2：各省市电动自行车政策14 表3：2022年部分过渡期截止的城市14 表4：铅酸电池与锂电池的优劣对比15 表5：海外各国电动自行车标准16 表6：欧美各国电动两轮车相关补贴政策17 表7：全球轻型动力锂电池需求测算19 表8：最近40年来全球重大自然灾害发生频次及影响情况20 表9：公司及同行业公司主营业务及轻型车用锂离子电池情况22 表10：公司及同行业公司主营业务及消费类锂离子电池情况22 表11：公司及同行业公司主营业务及锂离子电芯情况22 表12：公司与同行业可比公司情况介绍（截至2022年9月30日）23 表13：公司核心技术人才24 表14：公司部分在研项目情况24 表15：公司与同行业主要产品对比25 表16：公司与同行业其他公司电芯技术指标对比26 表17：18650与21700电池参数对比26 表18：公司IPO募资所投项目31 表19：公司轻型车用锂离子电池建设进度31 表20：公司业务收入及盈利预测32 表21：公司及可比公司估值33 表22：公司绝对估值33 表23：绝对估值敏感性测试(单位：元)34 投资要点 关键假设 公司作为轻型动力锂电池龙头，储能业务高速发展。随着公司电芯新增产能逐步投产，公司有望实现轻型动力锂电池和储能业务双驱动，公司业绩呈现较高成长性。 分业务关键假设如下： 轻型车用锂离子电池：轻型车消费受宏观经济负面影响22年增速不及预期。随着全球疫 情影响逐步减弱，消费复苏，我们预计22-24年公司轻型车用锂离子电池出货量分别为 168/236/326万组，同比-1%/+40%/+38%，平均售价分别为730/728/749元/组，同比 +1%/+0%/+3%。综合来看，我们预计22-24年公司轻型车用锂离子电池业务收入增速分别为0%/40%/42%，考虑竞争加剧影响，预计毛利率分别为20.0%/20.0%/19.5%。 储能电池：公司目前将发展重心往储能业务倾斜，考虑公司储能业务基数较低且行业增速较快，我们预计22-24年公司储能业务收入分别为3.39/7.97/18.3亿元，同比增速分别为165%/135%/130%，毛利率分别为14.8%/17.0%/16.0%。 消费电子类电池：全球消费电子受宏观经济负面影响22年增速不及预期。随着下游消费逐步复苏，我们预计22-24年公司该业务收入分别为4.82/6.51/8.46亿元，同比 -21%/+35%/+30%，毛利率分别为17.3%/17.0%/16.5%。锂离子电芯：公司新增产能逐步释放，锂离子电芯产销有望实现同步高增。我们预计22-24年公司该业务收入分别为1.79/2.51/3.76亿元，同比+37%/+40%/+50%，毛利率分别为10.7%/12.8%/12.5%。其他 业务：公司其他业务主要来自配件、电芯、换电柜、废料、租金等。随着公司主营业务快 速增长，该业务有望实现同步增长。我们预计22-24年其他业务收入分别为1.60/2.08/2.70 亿元，同比+34%/+30%/+30%，毛利率维持10%。 区别于市场的观点 市场认为轻型动力锂电池增速缓慢，公司业绩增速较低，成长空间有限。 我们认为，公司轻型动力业务以海外市场为主，盈利稳定性强，随着海外消费复苏，该业务呈现较高弹性。公司储能业务持续高增，收入占比持续提升，公司整体成长性较强。 股价上涨催化剂 公司储能业务发展超预期；公司轻型动力业务增速超预期；公司电芯产能建设超预期。 估值与目标价 我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.66/2.62/3.96亿元，对应PE分别为33.25/21.06/13.95X。由于公司主营业务为轻型动力产品、消费电芯以及储能产品，我们选取储能龙头公司派能科技、鹏辉能源，消费电芯行业领先公司亿纬锂能、欣旺达，便携储能龙头公司华宝新能作为可比公司，其2022-2024年PE均值为46.80/24.43/17.37X。 我们认为，博力威作为全球轻型动力领域领先企业，产品类型丰富且与海内外知名品牌合作多年，具备较强的竞争力。考虑公司储能业务持续高增，便携式储能业务以及户储22-24年营收有望持续实现翻倍以上增速，为公司业绩带来较大弹性，我们看好公司长期成长空间和盈利能力。我们预计公司21-24年归母净利润CAGR=46%，给予公司2023年30x目标市盈率，对应目标价78.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 公司深度研究|博力威 西部证券 2023年01月10日 博力威核