大宗商品策略周报：黑色和贵金属节前谨慎交易，有色空头思路延续
投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 黑色和贵金属节前谨慎交易，有色空头思路延续 ——大宗商品策略周报20230108 大宗商品策略研究团队 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 大宗商品逻辑及投资机会：空有色，低多黑色，持有贵金属 近期，我们从上至下的主逻辑线被不断验证：国内和国外周期错配，各自产生预期差，分别是国内经济企稳反弹和海外经济需求走弱超预期。长期大方向上，我们维持空海外定价商品（铜、原油），多国内定价商品（黑色、建材、部分有色多头）的总思路，但在节奏方面，具体操作会有差异。我们会根据市场信息提供短期和长期的不同机会。 我们认为，多国内、空海外的逻辑未走完，但考虑国内疫情实现群体免疫仍需时间，因此我们当前更关注有色的空头机会，即海外需求压制叠加国内需求实现的短期不确定性。考虑到海外需求指标不断下滑，国内目前制造业、基建和地产等生产处于淡季，因此有色品种开始累库，在宏观+现实的验证下，铜、铝、锌承压预计持续，使我们目前最建议关注的交易品种。 而国内方面，周五发改委对于近期铁矿石的价格上涨提示投机风险，叠加近期补库交易趋于尾声，因此黑色系和建材预计趋于震荡。但考虑2023年稳增长中地产是国内经济、金融、就业实现复苏的必要条件，本周央行建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，地产支持政策再度加码，因此我们认为，长线黑色和建材仍维持偏多思路，维持逢低吸纳逻辑，如果周末发改委的提示使得铁矿带拉炉料和铁矿下探，不妨关注下跌后的抄底机会。 原油方面，我们维持之前判断，WTI油价很难长期超过80，因此只要反弹至80美元以上，即可考虑空头，但需结合盘面进行细节的择时，选择好的点位。 贵金属方面，长期看多，需提防长期效应和短期情绪的差异，谨防美元指数短期反弹对于贵金属的冲击，因此不建议投资者追高，而建议逢低吸纳的思路。白银方面，近期验证了我们认为将会出现调整的判断。白银长期向上未走完，但短期现货相对短缺指数回落，因此金银比空头或短期趋缓。因此金银比空头或短期趋缓。金铜比方面，当前美国PMI与金铜比相对关系走偏，因此关注后续回归可能，金铜比是否有机会继续向上。此外，也衰退预期下，可继续关注金油比上升的机会。 板块投资机会：空有色多黑色，反弹抛原油，贵金属逢低吸纳 板块 逻辑 重点关注 油气 长期视角下欧佩克减产或不及预期，海外前瞻需求预期走弱。我们观察原油回落是长期通胀预期回落的必要条件。在美国政府和美联储全力调控通胀的预期背景下，我们认为美国原油价格明年或很难长期超过80美元/桶，因此建议逢高沽空。 WTI原油80以上反弹抛空 煤炭 近期国内气温较为暖和，并且非电需求疲弱向下导致需求面压制动力煤价格,短期内煤价承压，但寒流预期，疫情快速恢复以及国内供应端春节放假这三个因素或使煤价止跌企稳。 气温及非电需求恢复情况 贵金属 需提防长期效应和短期情绪的差异，谨防美元指数短期反弹对于贵金属的冲击，因此不建议投资者追高，而建议逢低吸纳的思路，本周美元指数反弹后贵金属的回调就是明证。尽管之后非农就业公布后美元指数再度回落，但是仍然显示短期筑底倾向，因此建议交易者制定好仓位策略。白银方面，近期验证了我们认为将会出现调整的判断。白银长期向上未走完，但短期现货相对短缺指数回落，因此金银比空头或短期趋缓。 逢低吸纳，关注美元指数反弹可能，不建议追高 有色 海外流动性收紧将长期施压铜价，叠加国内精铜产量稳步增加，供需将逐步转为过剩，铜价长期承压运行，但短期铜价或受低库存支撑。国内电解铝前期因高温限电而发生减产，近期又受贵州限产影响，供给端频现扰动，预期短期价格区间震荡。锌矿加工费近期大幅上行，锌矿供应逐渐增加，预计锌供需基本面将逐渐转向宽松，价格长期承压，关注库存拐点。 铜、铝、锌逢 高偏空 黑色 上周盘面宽幅震荡，品种间出现明显分化，核心驱动来自于国内疫情对生活生产的影响逐步减轻、地产政策的继续加码、钢厂对炉料补库的强度异动以及炉料消息面的扰动。现实成材需求因时间推演继续回落，同时随着钢厂对原料的补库进入尾声，成本支撑有所松动。但现货利润维持低位，钢厂短期存在继续降低负荷可能，开年后成材库存累积幅度或相对有限。同时关注近期高层对炉料价格的监管，如出现进一步加码，板块或出现进一步回调可能。 维持多头思路，但春节前谨慎持仓 建材 建材：玻璃下游补库延续库存去化，纯碱运输缓解库存去化。玻璃深加工订单转弱，供应变动较小，基本面好转有限。前期预期好转下游补库，现货提涨带动盘面，警惕补库结束后高库存压制。纯碱需求端玻璃总日熔上升，重碱需求上行。供应端产量难有增量，基本面短期较为健康。 区间操作 主要大宗商品价格跟踪：黑色系震荡，有色承压，原油价格反弹 类别 商品主力合约 周涨幅（%） 月涨幅（%） 年涨幅（%） 贵金属 黄金 -0.4 1.5 9.9 白银 -3.9 -1.7 8.5 有色金属 铜 -1.6 -2.9 -6.6 铝 -4.3 -7.1 -11.7 锌 -2.3 -6.7 -3.6 镍 -9.5 -5.1 37.0 不锈钢 -0.7 -4.1 -2.1 黑色 螺纹钢 0.0 4.0 -6.0 热轧卷板 0.5 3.1 -7.3 铁矿石 -1.0 4.0 24.4 焦炭 -0.1 -7.1 -11.9 焦煤 -2.3 -8.1 -21.0 动力煤 0.0 3.5 43.6 玻璃 -2.7 -3.3 -0.5 纯碱 1.9 11.4 -1.3 能源化工 NYMEX天然气 -8.4 3.0 -3.0 布伦特原油 -8.6 2.3 -0.4 沥青 -2.2 12.0 13.6 甲醇 -0.8 4.7 1.8 PTA -3.9 5.4 5.8 PVC 2.0 2.2 -25.6 资料来源：Wind中信期货研究所4 美联储于美东时间1月4日发布了12月货币政策会议纪要，纪要显示几点关键信息：1）若金融市场过于乐观，低估美联储于2023年维持高利率的决心，将增加美联储抗击通胀的难度；2）联储官员一致认为当前通胀水平高得“令人难以接受”，虽然10-11月的数据显示美国通胀有所放缓，但官员们同时强调，需要有更多的证据证明通胀处于持续下降的通道上；3）没有官员预计2023年会降息，并且认为需要在通胀确定性回落之前维持限制性货币政策；4）未来有关货币政策的决定将继续以最新的数据及其对经济活动和通胀前景的影响为依据。会议纪要显示的信息与几周前鲍威尔在新闻发布会中披露的信息基本相符。展望未来，我们认为，美联储将继续加息直至达到政策利率终点后，才会暂停加息以监测2023年剩余时间内对经济活动和通胀的影响。 美国12月ISM制造业PMI继续收缩至48.4（预期48.5，前值49），再创新低。其中，新订单指数初值45.2（前值47.2），产出指数初值48.5（前值51.5）。另外，美国12月Markit制造业PMI终值46.2（前值47.7），创2020年5月以来新低。细分显示，需求继续放缓，新订单已连续4个月下降，新出口订单连续5个月下降，进口指数继续下跌至45.1。积压订单指数略有恢复，但仍处于强收缩状态。生产指数跌入收缩区间；就业指数重新进入扩张区间，调查显示，虽然许多公司表明将继续通过停止招聘、裁员等方式来管理员工人数，但目前熟练劳动力十分短缺。价格指数连续第九个月下滑，12月跌至39.4，再创两年半以来新低。综合来看，通胀放缓表明美联储政策产生了预期影响，但需求走弱和不确定性增加给美国制造商也带来了新的挑战。 美国12月非农新增就业人数22.3万人，超出预期20.3万人，但低于前值25.6万人。主要贡献来自于休闲酒店业（+6.7万）、医疗保健业（+5.5万）、建筑业（+2.8万）及社会援助领域（+2万）；临时服务业（-3.5万）则为主要拖累项。美国12月住户调查表现仍然较强。12月失业率降至3.5%（预期3.7%，前值3.6%），劳动参与率略微上升至62.3%（预期62.2%，前值62.1%）。 美国12月薪资增长降温，但劳动力市场仍然吃紧。12月时薪同比+4.6%（预期5%，前值4.8%），环比+0.3%（预期0.4%，前值0.4%）。细分项看，商品生产与服务业薪资均继续增长，但后者边际增幅有所收窄。JOLTS美国11月职位空缺减少但仍处于高位。职位空缺数由前值1051.2万下降至1045.8万，职位空缺和失业人数比率处于1.74倍的高位。细分项看，专业和商业服务(+21.2万)和非耐用品制造业(+3.9万)的职位空缺增加；金融和保险业（-7.5万）和联邦政府（-4.4万）的职位空缺数量减少。另外，11月雇佣人数环比基本持平，离职率环比+3.1%，裁员率环比-6.6%，劳动力市场整体仍然较强。综合来看，美国劳动力市场仍然吃紧。虽然12月薪资数据表现出劳动力市场降温的一面，但是处于半个世纪低点的失业率及仍处于高位的职位空缺和失业人数比率都在表明劳动力市场仍较为强劲。 欧元区12月通胀继续回落，降幅超预期，但核心通胀表明潜在压力仍存。12月调和CPI同比+9.2%，环比-0.3%，核心调和CPI同比+5.2%，环比 +0.2%。细分项中，食品（初值13.8%前值13.6%）和能源仍是主要贡献项，但12月整体通胀的放缓主要是由于能源价格增速放缓（初值25.7%前值34.9%）。非能源工业品（初值6.4%，前值6.1%）和服务（初值4.4%，前值4.2%）价格均小幅走高。12月的通胀下降主要与以下因素有关：1）天然气价格大幅下跌；2）欧洲各国政府近几个月来对能源价格设置上限；3）今年欧洲冬天气温高于往年。但欧元区核心通胀率的上升凸显了欧洲央行官员们此前的担忧：降低能源成本可以降低总体通胀率，但不能解决潜在的通胀压力。因此，欧洲央行或需继续加息以应对潜在的通胀压力，这与此前欧洲央行表示有意在2月、3月继续加息50bp相符合。 社融：社融持续偏弱，回暖仍需时间。11月新增社融19900亿元，同比少增6083亿元，低于市场预期。本次社融表现弱 势主要是由于（1）疫情多点散发环境下消费服务业走弱影响；（2）地产销售偏弱。 财政：收入持续向好，支出跌幅收窄。公共财政收入增速上升主要是因为税收统计的滞后效应和去年的低基数。财政支出端的恶化主要是因为下半年政策性开发性金融工具助力基建扩张，基建类支出暂无维持高增的必要性。 地产：投资创年内新低，到位资金进一步恶化。近期针对地产融资以及资金来源连续出台多项宽松，包括“第二支箭”、楼市金融十六条以及优化预售资金监管等。其中楼市金融十六条对房企融资显著提升信心。从该政策的细则来看，“对国有、民营等各类房地产企业一视同仁”，“支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期”等条例均纷纷指向对从前房地产的投资主力——民企提供实质的资金支持，进一步提高对保交楼以及信用违约问题缓解的预期，当前来看整体推进节奏仍然较慢。 制造业：增速仍有韧性，工业利润承压。11月制造业增速下行可能和PPI价格的走低，以及区域疫情升温对企业预期的影响有关。货币端信贷政策的支持以及财政端减税降费的发力均对制造业投资形成强力支撑，此外由于当前房地产景气度下行，房地产对制造业信贷“挤出效应”的减弱，让金融更有力去支持制造业。 本周央行建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，地产支持政策再度加码。人民银行、银保监会发布通知，决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制。新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。本次政策这意味着改善居民刚需成本将成为接下来一年房地产重要的政策方向。 建筑业景气度跟踪：地产竣工端预期好转，基建端实物工作量有所下滑 建
