外汇市场快评：三因素支撑近期人民币强势

外汇市场快评 三因素支撑近期人民币强势 策略配置 2023年1月4日 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 事项： 自2022年12月下旬以来，人民币对美元汇率连续走强，在岸人民币汇率从7.0 升值到6.9左右。在2022年的最后一个交易日和2023年初，人民币表现较为强劲。 平安观点： 本轮人民币的升值是从11月初开始，人民币的走强既有外部因素美元走弱，也有内部因素稳地产加码和疫情管控放开后经济重启的预期。具体来看，11月以来美元指数由最高112.98下降到12月下旬的103.9，贬值 8.0%，同期人民币兑美元汇率从最高7.32升值到7.0，升值幅度4.4%，美元指数贬值幅度超过人民币升值幅度。但自12月下旬以来，美元指数一直在104附近盘整，甚至小幅走强，而人民币汇率仍保持强势，并在 2022年最后一个交易日突破6.9的重要关卡。 在人民币汇率采取“收盘价+一篮子汇率”的双因子定价机制下，美元指数的走弱会给人民币带来升值压力，但升值压力何时体现以及升值的幅度还受到外汇市场供求的影响，而外汇市场的供求又受到源自中国经济基本面变化带来的汇率预期变化。 我们认为导致12月下旬以来人民币偏强的原因：其一，国内经济重启的预期更早。自疫情管控放开以来，国内疫情达峰时间早于预期，第一批感染的城市如北京、广州、石家庄等地的地铁客运量已经大幅回升。2023 年全球经济仍将下行，以美国为代表的主要发达经济体大概率陷入衰退， 而国内经济将会触底回升，中国经济优势凸显将会支撑人民币汇率的升值预期。其二，资本市场企稳吸引跨境资本重新净流入。受房地产“三支箭”政策和防疫政策的改变，中国资本市场企稳回升，陆股通连续两个月净流入接近千亿人民币，国际资本纷纷涌入国内金融市场。其三，季节性的结 汇需求推升人民币汇率走强。每年的元旦、春节前后都是企业的结汇高峰， 这可能源于上市公司的财务报表处理要求也有企业流动性需求增加所致。自8.11汇改以来，人民币对兑美元汇率在12月和次年1月通常都会升值。此外，2022年受疫情影响，12月份美元兑人民币成交量明显缩量，全月平均成交203亿美元，显著低于2019—2021年12月份成交的271亿美 元、439亿美元和336亿美元。2022年12月下旬成交量平均只有150 亿美元，由于较低的成交量，企业的季节性结汇需求更容易放大人民币汇率的波动，这是最近几个交易日为何人民币突然升值的直接因素。 策 略报告 策 略点评 证券研究报告 图表1美元指数与人民币汇率 118 113 108 103 98 93 22-01-01 22-01-15 22-01-29 88 美元指数中间价:美元兑人民币（右轴） 7.4 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 22-11-05 22-11-19 22-12-03 22-12-17 22-12-31 6.2 22-02-12 22-02-26 22-03-12 22-03-26 22-04-09 22-04-23 22-05-07 22-05-21 22-06-04 22-06-18 22-07-02 22-07-16 22-07-30 22-08-13 22-08-27 22-09-10 22-09-24 22-10-08 22-10-22 资料来源：WIND,平安银行平安证券研究所 图表2陆股通连续两个月净流入（亿元） 陆股通 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1,000 500 0 -500 -1,000 资料来源：WIND,平安银行平安证券研究所 图表32022年12月美元兑人民币的成交量明显下降（亿美元） 亿美元即期询价成交量:美元兑人民币 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：WIND,平安银行平安证券研究所 那么，人民币后市如何？我们认为人民币的走势仍将取决于美元指数、中国出口形势、国内经济景气等因素。 首先，人民币汇率的走势不会脱离美元指数的变化。美元指数近期的走弱主要由外因主导，一方面美德十年期利差显著收窄，另一 方面日本央行上调了YCC的上限。面对本轮全球性的通胀，美联储率先大幅加息，目前已经进入加息的尾声，其他发达经济体央行作为跟随者仍处在快速加息的通道上。往后来看，欧央行继续加息的幅度可能高于美联储，美联储相对其他央行的领先紧缩出现边际缓解，美德利差收窄。日本央行调整YCC上限的深层次原因在于通胀上升给日本央行带来压力，尤其是“内生性”通胀压力攀升，需要调整货币政策来遏制通胀和缓解日元贬值压力。虽然本次调整不代表政策转向，但向后看，不排除日本通胀上行倒逼日央行于2023年退出宽松。黑田的任期将于2023年4月结束，需要关注下一任日本央行行长的态度与看法。因此，短期来看，在美联储没有释放额外鹰派信息之前，美元指数难以显著反弹。 图表4美德十年期利差显著收窄（%） 116 114 112 110 108 106 104 102 100 98 美元指数美德10年期利差（右） 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 资料来源：WIND,平安银行平安证券研究所 其次，当前仍处于稳增长政策出台预期阶段，有利于人民币汇率。12月中旬的中央经济工作会议定调了2023年要把稳增长放在 更重要的位置，推动经济整体回升，同时要改善全社会的信心。这就意味着，2023年中国仍将出台刺激政策稳增长，同时通过结构性改革提振市场信心。当前至2023年3月份的两会期间，稳增长政策出台处于预期发酵阶段，这将对人民币汇率形成支撑。 最后，从国际收支来看，经常账户可能边际恶化，资本账户将会边际改善。经常账户面临着出口增速下滑和服务贸易逆差增加带来的整体顺差收窄压力，尤其是在2022年一季度出口高基数下，2023年短期出口形势不容乐观。但在资本账户方面，股票市场的企稳以及中美利差开始收敛，会带来资本流入或者资本流出放缓，国际收支变化对汇率的影响更为复杂。 总结来看，人民币的走势仍将取决于美元指数、中国出口形势、国内经济景气等综合因素的影响。在美联储加息的中后期，美元指数大幅上行的动力不足，欧央行态度的偏鹰使得美联储相对其他央行的领先紧缩出现边际变化。美联储引导市场关注加息终点和在终点维持时间，在美联储尚未完全转向之前，美元也难持续走弱，可能将由前期的快速下行转为震荡盘整。国内方面，人民币汇率的影响因素多空交织。有利因素体现在当前仍处于稳增长政策出台预期阶段，资本市场的企稳有利于跨境资本的流入。不利因素在于经常账户面临着出口增速下滑和服务贸易逆差增加带来的整体顺差收窄压力，尤其是在2022年一季度出口高基数效应下。人民币汇率在此前连续大涨之后，继续大幅升值和贬值的动力都不强，我们倾向于认为短期人民币汇率可能升值到6.8左右，双向波动将会增强。 风险提示：1）全球新冠疫情再次升温；2）全球宏观经济复苏不及预期；3）地缘政治环境波动加剧。 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上） 中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2023版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所电话：4008866338 深圳上海北京 深圳市福田区福田街道益田路5023 号平安金融中心B座25层邮编：518033 上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼 邮编：200120 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心北楼15层 邮编：100033