外汇市场快评：近期人民币走强的原因与后市展望

外汇市场快评 近期人民币走强的原因与后市展望 策略配置 2023年11月20日 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 周畅投资咨询资格编号 S1060522080004 ZHOUCHANG115@pingan.com.cn 事项： 今年以来，人民币兑美元汇率共发生三轮贬值，第一轮贬值是发生在2月份， 第二轮贬值是从4月中下旬到7月初，第三轮贬值是从7月底至10月底。11月以来，人民币即期汇率从7.32震荡走强至7.25，对此我们点评如下。 平安观点： 2023年人民币兑美元汇率发生三轮贬值。人民币兑美元即期汇率第一轮走弱是从2月初6.72到3月初的6.97，贬值幅度为3.7%，同期美元指数是从最低101.2上升到105.7，美元升值幅度为4.4%，CFETS人民币汇 率指数围绕100小幅震荡。人民币兑美元即期汇率第二轮走弱是从4月下旬6.87到7月初的7.25，贬值幅度为5.5%，同期美元指数是先走强然后回落，从101.8最高上升到104.3，美元升值幅度最高为2.5%，CFETS 人民币汇率指数从100.1持续回落至96.7，贬值幅度3.4%。人民币兑美元即期汇率第三轮走弱是从7月底的7.14至11月初7.32，贬值幅度2.5%， 同期美元指数从101.7升值到106.7，升值幅度为4.9%，CFETS人民币汇率指数从96.8小幅升值2.6%至99.3。 对比上述三轮汇率贬值可以发现：1）第一轮人民币汇率贬值的幅度和节奏基本与美元指数升值的节奏幅度一致，CFETS人民币汇率指数变动不 大，这说明本轮汇率贬值的主要原因是美元升值带来的被动贬值压力；2）第二轮人民币贬值幅度超过美元升值幅度，CFETS汇率指数持续下行，人民币与美元指数走势节奏存在较大差异，这说明本轮汇率贬值的主要是内因导致；3）第三轮人民币贬值幅度低于美元升值幅度，但人民币即期汇率与人民币中间价发生较大偏离，人民币日内走势显示存在贬值压力，这说明本轮人民币汇率走势是内外部因素叠加政策因素导致。 导致人民币汇率走弱的内部因素既有经济层面的内生经济增长动能的偏弱也有对国内金融风险的担忧。经济增长的下行压力主要来自：疫情期间出口红利的减退导致出口增速回落、疫情的疤痕效应导致消费低迷以及房 地产步入下行周期对经济形成拖累。金融风险的担忧来自大型民营地产开发商的流动性危机和地方政府债务可持续问题。市场对人民币汇率预期偏弱，叠加中美负向利差走阔，企业在收到美元后结汇动力不强，更加倾向持有美元，企业的顺周期行为进一步加大了汇率的贬值压力。今年的银行 代客结售汇顺差规模明显低于往年，在7月至10月银行代客结售汇顺差连续四个月转为逆差。综上可知，今年人民币汇率偏弱既有外因美元走强也有内因，既有基本面因素也有市场情绪交易层面的影响。其中，经济修 复放缓，内生动能偏弱以及对金融风险的担忧，这是影响人民币汇率预期的主导因素。那么，11月以来，人民币汇率为何突然走强？ 策 略报告 策 略点评 证券研究报告 图表1美元指数与人民币汇率 资料来源：WIND,平安银行平安证券研究所 图表2CFETS人民币汇率指数图表3银行结售汇顺差收窄（亿美元） CFETS人民币汇率指数 106 104 102 100 98 96 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 94 资料来源：WIND，平安银行，平安证券研究所 资料来源：WIND，平安银行，平安证券研究所 自11月以来，人民币中间价一直在7.18附近，人民币即期汇率从7.32震荡升值到7.25，同期美元指数从106.7下行到103.8，日内美元指数下行与人民币汇率升值较为一致，美元走弱是人民币升值的直接因素。但我们也要看到，导致此前人民币汇率偏弱的基本面因素也在发生转变： 1）自6月下旬以来，政策当局针对人民币汇率不断发声稳定汇率预期，也相继采取了跨境融资宏观审慎调节参数上调、提高离岸人民币资金成本以及中间价与上一日收盘价大幅偏离，这有助于降低市场的顺周期性，稳定汇率预期。 2）从经济基本面来看，随着逆周期政策的出台，三季度以来无论是出口增速还是国内的消费投资都出现边际回升，我们构建的经济增长因子也连续三个月出现好转，特别国债的发行提升了市场对2024年中国政府扩张性财政政策的想象空间。目前让市场担忧的主要是私人部门融资增速仍在底部徘徊，没有明显的回升。 3）从金融风险来看，政策当局也在积极的采取政策化解，有助于缓解市场担忧。2023年10月底，首次中央金融工作会议召开。本次会议指出，要“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”。11月6日，在万科举行的三季度业绩说明会上，深圳国资委积极为万科背书，一方面表示万科具备足够的安全性，并未出现传言所说的财务风险、管理风险，另一方面，如有需要或遭遇极端情况，深圳市国资委有充分信心、足够的资金资源和工具，通过项目合作、优化股权投资结构、债券认购、协调金融机构融资等一切可能的市场化、法治化手段帮助万科积极应对。11月7日，人民银行、金融监管总局、证监会与住建部联合召集数家房企座谈，了解行业资金状况和企业融资需求。参加会议的房企包括万科、保利、华润、中海、龙湖和金地等。 11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，研究近期房地产金融、信贷投放、融资平台债务风险化解等重点工作。会议要求，金融机构要完善工作机制，突出重点、分类施策，与融资平台开展平等协商，通过展期、借新 还旧、置换等方式，合理降低债务成本、优化期限结构，确保金融支持地方债务风险化解工作落实落细。大型民企开发商流动性风 险和地方政府债务如何化解是今年以来境内外投资者最为关注的中国金融系统性风险，上述举措的实施大大缓解了市场投资者的担忧。 展望后市，人民币汇率仍将受到内外部因素共同影响，其中外部因素主要是美元指数的变化，内部因素包括国内经济动能修复、国际收支以及稳增长政策预期。我们认为，人民币汇率贬值压力最大阶段已经过去，有利于人民币汇率的因素正在逐步积累，年内人民币汇率还有小幅升值空间，短期可能在7.15-7.35之间震荡。 首先，对于美元指数而言，可能保持区间震荡走势，震荡中枢将会有所下移。美元指数的走势仍将受到经济通胀数据和美联储对未来货币政策的预期管理。目前海外交易进入数据驱动模式，在经济数据没有明显转弱之前，美联储希望利率保持在限制性水平。当美国金融条件由于美元升值、美债利率飙升导致过紧时，美联储可能会释放鸽派信号；同样，如果市场过早交易降息预期，导致 美国金融条件宽松时，美联储会释放鹰派信号，因此在这种环境下，美元指数很难趋势上行或者趋势下行。不过，从更长时间维度来看，美元指数将会震荡趋弱。 其次，国内经济内生增长动能预期的改善一波三折，更具扩张性的财政政策也使得市场对今年年底与明年的基础设施投资增速更为乐观。中央金融工作会议对风险化解给予高度重视，监管当局对房地产风险和地方政府债务陆续表态出台化解政策，民营开发商集体违约甚至破产倒闭的可能性显著下降。随着即将召开的中央经济工作会议，市场对明年的经济增长将会有更明确的预期。 然后，中美关系近期显著改善，有助于提振投资者的风险偏好。新华社旧金山11月15日电当地时间11月15日，国家主席习近平在美国旧金山斐洛里庄园同美国总统拜登举行中美元首会晤。两国元首认可双方团队自巴厘岛会晤以来讨论确立中美关系指导原则所作努力，强调要相互尊重，和平共处、保持沟通、防止冲突、恪守《联合国宪章》，在有共同利益的领域开展合作，负责任地管控双边关系中的竞争因素。 最后，从季节性来看，年底通常是结汇的高峰，这有助于对冲汇率的贬值压力。尤其是今年以来，企业结汇意愿较低，银行代客结售汇规模明显低于往年。一旦企业年底由于财务需求集中结汇，这有助于提振人民币汇率。 风险提示：1）美联储超预期紧缩；2）全球宏观经济复苏不及预期；3）地缘政治环境波动加剧。 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上） 中性（预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2023版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所电话：4008866338 深圳上海北京 深圳市福田区福田街道益田路5023 号平安金融中心B座25层邮编：518033 上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼 邮编：200120 北京市丰台区金泽西路4号院1号楼丽泽平安金融中心B座25层 邮编：100033