纺织服装行业2023年度策略：风起有时，春日不迟

证券研究报告·行业研究·纺织服饰 风起有时，春日不迟 ——纺织服装行业2023年度策略 证券分析师：李婕 执业证书：S0600521120003 联系邮箱：lijie@dwzq.com.cn 证券分析师：赵艺原 执业证书：S0600522090003 联系邮箱：zhaoyy@dwzq.com.cn 品牌服饰：22年受疫情扰动，23年复苏可期。 回顾：22年品牌服饰因偏可选且以线下渠道为主，受到疫情扰动较大，整体表现偏弱。22年1-11月国内疫情反复、封控措施较为严格，12月放开后经历大幅感染，对品牌服饰线下经营及线上物流均造成冲击，其中Q1正常偏弱、Q2受疫情冲击较大、Q3波动复苏、Q4再受封控升温冲击+感染扩大影响，全年整体表现偏弱，其中运动服饰因赛道优势表现相对稳健。 展望：随防疫政策放松及感染二次冲击后，消费场景有望迎来恢复，品牌服饰业绩修复可期，预计修复拐点将在23Q2体现。细分领域看，结合供给和需求端（疫情直接和间接影响因素）的变化，我们认为运动服饰品牌因受居民消费力变化影响较小、有望在消费场景放开后率先复苏，“困境反转型”公司因受损较严重、业绩复苏弹性较大，其中男装有望较快修复。 纺织制造：22年前高后低，关注需求拐点。 回顾：22年前高后低，下游品牌去库环境下订单趋弱。由于国内外品牌端库存较高，22Q3/Q4制造端订单压力渐显，Q3多数纺织公司业绩增速放缓。由于国内外品牌仍处去库阶段，短期纺织板块整体均面临业绩放缓压力，需求复苏为业绩及估值拐点的决定性变量，但趋势上出口型和内销型企业有所差异。 出口型展望：压力预计将持续到23年上半年，后期随海外经济度过衰退期、品牌库存恢复正常，纺织订单增速有望触底回升，在此过程中综合竞争力出色、客户粘性强的制造龙头有望维持相对稳健的业绩表现。此外，在欧洲能源危机背景下，对保暖制品需求将大幅增长，国内相关出口企业有望阶段性受益。 内销型展望：受到国内外消费市场的共同影响（穿透到品牌端）、22下半年两市场均较弱形成压制，23年国内品牌复 投资建议： 品牌服饰：看好2023年消费场景恢复正常后业绩和估值的双重修复。其中稳健成长首选运动服饰，困境反转型公司中首选男装。 ①稳健成长：运动服饰龙头因具有功能属性、需求偏刚性，受居民消费力下降影响较小、有望在消费场景放开后率先复 苏，如李宁、安踏体育、特步国际、比音勒芬等。 ②困境反转：疫情期业绩受损明显，放开后随消费力逐步恢复、业绩弹性较大，其中男装有望实现较快复苏。这类公司主要特征包括线下收入占比高、门店数量多、定位大众、逆势开店等，如海澜之家、罗莱生活、歌力思、森马服饰、太平鸟等，预计业绩反弹拐点在23Q2后出现。 纺织制造：在下游国内外品牌库存普遍较高、整体处于去库存环境下，上游制造企业业绩及估值短期均存在压制因素，关注后期订单拐点的出现。 ①出口型：趋势上22Q4将进一步转弱、且将延续到23年上半年，23下半年订单好转可期。部分龙头公司（华利集团、申洲国际）经过前期调整后估值吸引力逐步增强、长周期买点出现，推荐22年仍然保持了高速增长、23年估值仅7倍的鲁泰A，关注有望受益于欧洲能源危机背景下的新澳股份等。 ②内销型：关注两个需求拐点的出现：23Q2国内品牌的复苏、23下半年海外订单的恢复。关注长周期受益逻辑明确的伟星股份（国产替代）、台华新材（技术突破）等。 风险提示：宏观经济低迷，国内疫情反复，海外经济疲软持续时间较长、海外品牌去库进度不及预期，棉价大幅波动，人民币汇率波动。 目录 1、品牌服饰：22年受到疫情扰动，23年复苏可期 2、他山之石：海外防疫政策放开后，服装品牌如何表现？ 3、纺织制造：22年前高后低，关注23年需求拐点 4、投资建议：品牌服饰复苏可期，上游制造静待拐点 5、风险提示 6、附录 1.品牌服饰：22年受到疫情扰动，23年复苏可期 22年居民消费受疫情扰动，整体表现偏弱。22年1-11月全国社零累计同比-0.1%，其中Q1/Q2/Q3分别同比+3.3%/-4.6%/+3.5%，Q2受疫情影响较大，随6月上海全面解封，Q3呈改善态势。10/11月社零分别同比-0.5%/-5.9%，受封控升温影响再度转负且降幅扩大。 服装表现与社零总体趋势相同，9-11月受局部疫情及封控升温影响显著。22年服装消费与社零整体趋势一致，但由于其可选属性以及对线下渠道依赖度较高，表现弱于社零总体。22年1-11月服装鞋帽针纺织品类零售额同比-5.8%，Q1/Q2/Q3分别同比-0.9%/-11.6%/+3.2%，Q2双位数下滑、Q3转为正增长，10/11月分别同比-7.5%/-15.6%、降幅扩大。 零售额当月同比（%） 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-01&02 限额以上企业商品零售总额 -5.7 0.0 6.6 9.1 7.5 8.8 -5.3 -13.3 -0.4 9.1 粮油、食品类 3.9 8.3 8.5 8.1 6.2 9.0 12.3 10.0 12.5 7.9 饮料类 -6.2 4.1 4.9 5.8 3.0 1.9 7.7 6.0 12.6 11.4 烟酒类 -2.0 -0.7 -8.8 8.0 7.7 5.1 3.8 -7.0 7.2 13.6 服装鞋帽针纺织品类 -15.6 -7.5 -0.5 5.1 0.8 1.2 -16.2 -22.8 -12.7 4.8 化妆品类 -4.6 -3.7 -3.1 -6.4 0.7 8.1 -11.0 -22.3 -6.3 7.0 金银珠宝类 -7.0 -2.7 1.9 7.2 22.1 8.1 -15.5 -26.7 -17.9 19.5 日用品类 -9.1 -2.2 5.6 3.6 0.7 4.3 -6.7 -10.2 -0.8 10.7 家用电器和音像器材类 -17.3 -14.1 -6.1 3.4 7.1 3.2 -10.6 -8.1 -4.3 12.7 中西药品类 8.3 8.9 9.3 9.1 7.8 11.9 10.8 7.9 11.9 7.5 文化办公用品类 -1.7 -2.1 8.7 6.2 11.5 8.9 -3.3 -4.8 9.8 11.1 家具类 -4.0 -6.6 -7.3 -8.1 -6.3 -6.6 -12.2 -14.0 -8.8 -6.0 通讯器材类 -17.6 -8.9 5.8 -4.6 4.9 6.6 -7.7 -21.8 3.1 4.8 石油及制品类 -1.6 0.9 10.2 17.1 14.2 14.7 8.3 4.7 10.5 25.6 建筑及装潢材料类 -10.0 -8.7 -8.1 -9.1 -7.8 -4.9 -7.8 -11.7 0.4 6.2 汽车类 -4.2 3.9 14.2 15.9 9.7 13.9 -16.0 -31.6 -7.5 3.9 22年以来各行业限额以上零售额同比22年7-8月社零、服装消费温和复苏，9-11月回落 社会消费品零售总额:当月同比 零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比 零售额:服装类:当月同比 % 80 60 40 20 0 -20 -40 2020-022020-072020-122021-062021-112022-052022-10 我们统计了品牌服饰10个子行业46家A股+港股公司财务数据（样本公司列表见文末附表）。 营收端：22Q1-Q3板块（A股）营收受国内疫情反复冲击同比-5.7%，分季度看22Q1/Q2/Q3营收分别同比-2.3%/-12.3%/-3%，Q2受冲击程度较大、Q3有所改善、但仍为同比下滑。 净利端：22Q1-Q3受疫情冲击明显，板块（A股）归母净利同比-50.8%，分季度看，22Q1/Q2/Q3板块（A股）归母净利同比分别-37.4%/-84.4%/-27.6%，Q2受影响程度较大、Q3有所改善。利润端下滑幅度大于收入端主因疫情影响终端销售，品牌服饰整体以线下渠道为主，相关成本、费用刚性，导致普遍毛利率下滑、费用率上升。 20Q1-22Q3年品牌服饰板块（A股）营收及增速 营收合计（亿元）yoy（右轴） 45% 20Q1-22Q3年品牌服饰板块（A股）归母净利润及增速 归母净利合计（亿元）yoy（右轴） 350 250 150 50 -50 -150 -250 35% 25% 15% 5% -5% -15% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 -25% 43 33 23 13 3 -7 -17 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 -100% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 7 数据来源：Wind，东吴证券研究所，2022Q1-Q3数据仅统计A股，下同 ⑤配合战略变革费用投放大幅增长的奥康国际（+3.32%）、爱慕股份 （+2.31%）、经营改善+低基数的锦泓集团（+0.16%）、逆势开店的 高端女装歌力思（+0.13%）。 童装 户外 鞋 内衣 数据来源：Wind，东吴证券研究所 细分领域 体育服饰 休闲服饰 品牌服饰公司营收同比增速（表中2022Q1-Q3列港股为22H1数据） 证券代码 公司名称 2020 2021 2022Q1-Q3 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2020.HK 安踏体育 4.95% 38.84% 15.70% - - - 2331.HK 李宁 4.32% 56.55% 21.69% - - - 1368.HK 特步国际 -0.02% 22.58% 37.45% - - - 600398.SH 海澜之家 -18.26% 12.41% -6.11% -5.15% -7.24% 3.24% 002563.SZ 森马服饰 -21.37% 1.41% -13.43% -0.03% -26.90% -5.05% 603877.SH 太平鸟 18.41% 16.34% -16.31% -7.74% -26.10% -15.58% 002832.SZ 比音勒芬 26.17% 18.09% 8.57% 30.16% -14.40% 20.10% 3998.HK 波司登 11.23% 19.32% - - - - 002612.SZ 朗姿股份 -4.35% 27.42% 1.10% 0.26% 1.95% -0.44% 603587.SH 地素时尚 7.81% 13.00% -18.63% -9.09% -27.60% -7.60% 603808.SH 歌力思 -24.90% 20.42% 6.49% 17.20% -3.57% 0.13% 003016.SZ 欣贺股份 -6.72% 14.66% -14.25% -7.44% -21.67% -11.56% 603518.SH 锦泓集团 14.65% 29.48% -5.92% 0.73% -13.89% 0.16% 603839.SH 安正时尚 47.43% -14.37% -32.00% -29.85% -34.31% -3.79% 3306.HK 江南布衣 -7.65% 32.98% 7.35% - - - 002293.SZ 罗莱生活 1.04% 17.30% -5.70% -2.49% -9.25% -9.12% 603365.SH 水星家纺 1.09% 25.19% 1.43% 12.32% -7.38% 2.24% 002397.SZ 梦洁股份 -14.73% 10.93% -6.12% 2.25% -1