家用电器2022年11月月报：白电景气边际走弱，双11大促拉动可选品销售

证券研究报告 白电景气边际走弱，双11大促拉动可选品销售 ——家用电器2022年11月月报 2022年12月28日 作者： 洪吉然 S0930521070002 请务必参阅正文之后的重要声明 月报核心结论 投资建议：维持超配白电板块，建议超配厨房小电板块。以10年为周期，截至2022年11月30日家电板块PE（ttm）处于19%分位，风险溢价处于94%分位，估值隐含很高的风险补偿。家电行业自2021年起面临“上游胀”、“下游滞”、海外需求衰退等困境，但多数风险已在价格中反映，目前板块适合积极布局并等待基本面及估值的正向变化。建议关注三个方向：（1）基本面稳定以及配置价值高的大家电龙头，推荐美的集团、格力电器、海尔智家、老板电器；（2）疫情措施优化后可选消费品有望经历疫后复苏，厨房小家电板块的配置价值提升，推荐苏泊尔、九阳股份、小熊电器；（3）新兴家电中具备长期增长确定性的清洁品类，推荐科沃斯、石头科技。 行情复盘 & 外部环境：板块超跌反弹，北美零售商去库进度加快。11月家电行业跑赢Wind全A指数+5.6pcts，大盘整体向下（美国加息超预期），家电体现出低估值板块的防御属性。展望未来，行业的外部经营环境正在变好：（1）成本红利：22Q3钢材、铜价格分别同比-31%、-12%，预计本轮成本红利将贯穿22Q3-23Q2并且韧性较往年更强。（2）地产复苏： 11月份央行联合银保监会发布“金融16条”，融资端信贷+债券+股权三箭齐发，预计在经济恢复至潜在增长率之前，稳地产政策具有较强的连贯性。（3）防疫政策调整：利于线下客流恢复以及居民收入预期转好（加速更新需求）。（4）海外市场：美国耐用品仍在去库，零售商去库进度快于批发商。 白电：11月行业景气度走弱，但龙头业绩稳健度高，建议超配。（1）国内：11月空调行业内销出货同比-6%，其中格力/美的内销出货同比-14%/-13%，空调销售进入淡季+疫情反复延缓需求释放。价格方面，11月格力/美的线上均价同比+5%/+16%，线下均价同比+7%/+16%，空调三巨头的利润诉求强于往年。冰洗的国内景气度分化，10月冰箱/洗衣机行业内销出货同比为+5%/-12%，国内均价的上涨趋势放缓。（2）海外：白电出口未见起色，11月空调行业出口同比+1%，10月冰箱/洗衣机出口同比-41%/-1%，预计海外耐用品去库会在23Q2基本完成。整体来看，11月受制于疫情散发，白电行业景气度环比走弱。但考虑到白电龙头的业绩稳健度依然较高，以及当前白电估值（尤其是格力和美的）仅反映公司业绩长期0增长的预期，我们依然建议超配白电，推荐格力电器（估值底部，23年国内经济复苏的弹性大）、美的集团（23年增长趋势好转，同时受益外资回流）、海尔智家（长期增长确定性高）。 大厨电（标配）：基本面仍在筑底，关注地产销售改善带来的估值弹性。11月油烟机行业全渠道零售额同比-23%，受地产不景气影响仍处于筑底态势，同期油烟机线上/线下价格同比+1%/+6%，线下的竞争格局和价格稳定性高。11月集成灶行业全渠道零售额同比-13%呈现下降态势 ，原因包括地产销售不振+去年渠道快速扩张+三四线居民消费力下降。推荐老板电器，建议关注亿田智能、火星人，尤其关注地产政策及数据改善对其带来的估值弹性。 2 请务必参阅正文之后的重要声明 厨房小家电（超配）：双十一带动行业复苏，疫后复苏预期加强，建议超配。行业增长回暖且受益于“双十一”促销，10-11月厨房小家电行业线上销售额同比+7%。10-11月美的、九阳、苏泊尔、小熊销额同比-3%/-15%/0%/+26%，销量同比-14%/-7%/-6%/+8%。小熊表现相对突出，公司推进高端化战略转型，客单价提升明显；苏泊尔线上渠道改革效果显著，在经济下行期刚需产品销售稳定，增速放缓主因基数效应。另一方面，美的战略性收缩低毛利的小家电品类；九阳破壁机量价表现较弱。疫情措施优化后全国正经历疫后康复的消费回补，建议关注可选消费复苏的实际进度以及市场预期，推荐苏泊尔、小熊电器、九阳股份。 清洁电器（标配）：双十一景气度提升，看好行业长期增长潜力。扫地机方面，双十一拉动需求，龙头销量增速回升。10-11月扫地机行业线上销售额同比+15%，相比前三季度有所回升。10-11月科沃斯、石头销额分别同比-17%/+63%，销量同比+16%/+69%，科沃斯销量增长有所回升（以价换量），石头销量增长下滑（基数提高+行业竞争加剧）。追觅依然保持很高的增长，10-11月追觅销售额/销售量同比分别为412%/775%，其高营销投入持续给与同行竞争压力。预计2023年扫地机龙头的净利率有望触底回升，原因在于追觅的盈利诉求会逐渐变强。扫地机龙头在海外（尤其是欧洲）也正面临可选品类的挤出效应。洗地机方面，10-11月洗地机行业销售额同比+23%，其中添可销售额同比+5%，龙头增速慢于行业，竞争格局趋于分散。10-11月添可销量同比28%，相比第三季度的负增长明显好转，双十一促销作用显现。行业也面临价格下沉，追觅10月推出新品H12 S定位2500-3000元价格带，添可也将芙万2.0（LED）降价至2500元左右作为应对。考虑到相关股票估值已经较低，同时清洁电器赛道的长期增长潜力仍然较高，推荐科沃斯、石头科技。 黑电 & 智能微投（标配）：彩电出口高景气，智能微投景气度短期承压。彩电方面，11月行业出货量同比-5%（1-11月累计同比+8%），其中11月内销出货量同比-3%，外销出货量同比-6%（1-11月内销、外销累计同比-1%/+13%），卡塔尔世界杯举办支撑外销保持高增速。竞争格局方面，线上海信份额显著上升，小米显出疲态，线下海信表现一贯强势。智能微投行业增长放缓，LCD投影和激光长焦产品热销。10-11月智能微投行业销售额同比-14%，其中10-11月极米、坚果、峰米、当贝销额分别同比+1%/-24%/-17%/+26%。双十一战报来看，极米销售额同比持平；峰米销售额增长45%，其中LCD子品牌小明销售额增长425%。建议关注受益竞争格局改善+面板下行的彩电龙头海信视像，看好智能微投的长期渗透率提升（极米科技）。 风险提示：宏观经济不及预期，地产销售不及预期，人民币升值超预期，原材料涨价超预期。 3 月报核心结论 目录 请务必参阅正文之后的重要声明 1、板块行情：11月开启超跌反弹 2、经营环境：国内因素好转，海外加速去库 3、产业基本面：白电景气走弱，双十一拉动可选家电 4、估值&资金面：估值水位偏低，外资大幅回补 4 5、风险提示 请务必参阅正文之后的重要声明 22年1-11月家电行情复盘：（1）22Q1家电跑输大盘6.0个百分点，俄乌冲突促使原材料价格重启上行，此外地产销售低迷同样拖累板块。（2）22Q2家电大幅跑赢大盘5.8个百分点，其中4月家电跑赢大盘8.7个百分点，超跌后防御属性强+疫情反复强化稳增长预期。（3）22Q3家电跑赢大盘4.0个百分点，其中7月跑赢大盘0.2个百分点，8月跑输大盘1.4个百分点，7月以来多地住宅出现交房困难，高层会议淡化全年经济目标，主要原材料价格止跌回升；9月家电跑赢大盘2.7个百分点，大盘整体向下的背景中（美国超预期加息）体现出低估值板块的防御属性。（4）22年1-11月家电跑输大盘5.0个百分点，这一表现已明显好于2021年（跑输29.8个百分点），说明家电板块自身利空已被充分定价，其中10月跑输大盘10.3个百分点，外资大幅流出带来板块下挫基本可以确认行业超跌，投资板块的胜率和赔率俱佳，11月触底反弹跑赢大盘5.6个百分点。 资料来源：Wind，光大证券研究所 *注：行业划分参照申万分类，数据截至2022年12月23日 表1：2005年至今家电板块相对Wind全A的月度超额收益（pcts） 5 1.1、行情复盘：11月家电板块实现反弹 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005 1.5 -0.6 -2.5 5.3 5.0 -2.6 -3.5 -0.7 -2.1 -0.1 1.4 -1.7 2006 -1.0 2.2 -1.5 -11.0 -1.8 -0.8 2.2 -2.9 -1.4 -1.2 3.5 -8.7 2007 5.5 5.3 2.4 5.7 -0.5 6.0 -6.1 -10.1 2.2 -6.8 5.0 5.9 2008 12.3 0.2 -0.7 -1.2 -6.3 -2.1 3.0 -3.0 6.4 3.5 2.8 4.2 2009 -11.0 10.2 -2.7 11.3 -3.7 -7.8 -6.2 9.6 5.0 9.6 4.1 2.6 2010 -0.2 4.3 -0.1 -7.0 2.3 0.9 4.9 2.3 -2.2 1.3 -0.6 3.0 2011 -2.2 13.0 -1.4 0.2 0.4 3.4 -1.3 -4.0 -0.9 -4.0 -5.2 1.1 2012 1.1 6.7 1.4 -1.3 3.1 -3.2 -1.7 0.1 0.9 4.0 3.5 -4.1 2013 4.0 -0.9 5.1 6.3 -6.1 2.2 2.2 -3.7 -0.5 13.3 -0.5 6.2 2014 -1.2 -3.8 0.2 0.8 -0.6 -2.2 -1.6 -2.6 -6.1 0.7 -4.3 -3.1 2015 8.4 0.2 -4.7 -0.3 -2.5 6.2 -2.8 1.3 -4.7 -3.3 -0.7 5.6 2016 5.9 -1.1 -3.9 2.4 1.0 0.6 3.8 -5.1 6.1 -2.4 5.4 -2.7 2017 2.2 3.0 5.8 3.0 4.2 7.7 -5.6 -3.6 1.7 9.3 0.5 4.2 2018 8.5 -1.9 -4.2 -1.9 4.9 4.4 -7.3 -5.8 -0.4 -0.9 0.1 1.4 2019 10.3 -7.5 -0.2 6.7 0.1 0.6 1.0 -1.0 -0.5 4.0 0.2 3.2 2020 -2.4 -3.1 -4.3 2.4 5.6 -6.0 -2.2 -1.3 4.1 6.2 4.8 1.2 2021 -3.0 -1.5 -0.2 -3.0 -6.5 -7.9 -6.1 -3.3 0.0 -1.0 -3.0 5.6 2022 4.9 -7.6 -5.0 8.7 -4.3 1.5 0.2 -1.4 2.7 -10.3 5.6 5.3 请务必参阅正文之后的重要声明 板块表现：地产板块持续走高，国防军工板块承压。2022年11月，申万家电行业上涨13.49%，位列31个申万一级行业第10位，同期沪深300、中小综指、创业板表现分别为9.81%、6.26%、3.25%。从中信家电细分板块来看，2022年11月黑色家电上涨6.94%，小家电上涨6.44%，照明电工及其他上涨6.32%，厨房电器上涨17.78%，白色家电上涨16.56%。 图1：中信家电细分行业11月涨跌幅（%） 图2：申万一级行业11月涨跌幅（%） 资料来源：iFinD，光大证券研究所；截至2022年11月30日 1.1、行情复盘：11月家电板块实现反弹 6 目录 请务必参阅正文之后的重要声明 1、板块行情：11月开启超跌反弹 2、经营环境：国内因素好转，海外加速去库 3、产业基本面：白电景气走弱，双十一拉动可选家电 4、估值&资金面：估值水位偏低，外资大幅回补 7 5、风险提示 请务必参阅正文之后的重要声明 80001000012000140001600018000200001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 200003000040000500006000070000800001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月