2022年11月中国资产证券化市场观察：利率水平变化剧烈，但资产证券化市场不甚敏感

作者：田野 邮箱：research@fecr.com.cn 利率水平变化剧烈，但资产证券化市场不甚敏感 ——2022年11月中国资产证券化市场观察 摘要 相关研究报告： 1.《ABS市场前三季度表现不如往年，静待资产风格切换 ——2022年9月中国资产证券化市场观察》2022.10.20 2.《ABS市场平淡如水，创新产品仍在探索阶段——2022年8月中国资产证券化市场观 察》2022.9.26 3.《ABS市场小创新不断，资产支持类产品逐渐发力——2022年7月中国资产证券化市场观察》2022.8.14 本月市场宏观利率水平的整体变化更有看点。相较于标准债券市场，资产证券化市场对市场利率水平的变动敏感性不高。 一级市场方面，2022年11月中国资产证券化市场ABS和ABN产品总发行规模达到1893.29亿元，共158单，发行规模较去年同期同比下降41.54%，较10月环比上升50.91%。2022年11月资产证券化产品净融资额584.11亿 元，较上月环比减少924.28亿元。基础资产方面，本月发行资产证券化产品类型利差分化较大。基础设施收费收益权、保障房类型产品发行利差居高不下，平均达到约80-120个BP，个别产品甚至达到200个BP以上。 二级市场方面，本月信用评级调整较少。资产证券化市场交易额大增。11月房地产融资政策利好频发。二级市场上以房贷为基础资产的信贷类产品交易量继续放大；但以房企融资为基础资产的地产供应链产品仍然相对萎靡。房地产政策的回暖并没有显著带动资产证券化市场对房企信用风险的积极预期。 11月中旬市场利率水平大幅上行是国内固定收益市场最重要的事件。这直接导致本月资产证券化发行利差一路下降。市场利率上升对资产证券化产品发行的影响有可能在12月开始显现。但整体而言，资产证券化市场有相对独立的节奏。后续影响预计相当有限，但其他因素对资产证券化市场的扰动也不可小视。 一、资产证券化一级市场发行情况 2022年11月中国资产证券化市场ABS和ABN产品总发行规模达到1893.29亿元，共158单，发行规模较去年同期同比下降41.54%，较10月环比上升50.91%。具体项目情况详见文后附表。 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 0 图1：本月ABS产品发行情况（单位：亿元） 资料来源：CNABS，远东资信整理 （一）资产证券化产品发行情况 1.本月发行资产证券化产品分类情况 本月发行的资产证券化产品类型包含全部三大类资产证券化产品。其中：（1）信贷ABS本月发行17单，规模276.80亿元，发行利率2.31%-3.34%；基础资产包括个人汽车贷款、不良贷款等。（2）企业ABS发行111单，规模1268.78亿元，为本月发行主要类型，发行利率0%-4.53%；基础资产包括融资租赁、供应链、基础设施收费受益权等。（3）资产支持票据发行30单，发行总额347.71亿元，发行利率1.40%-5.88%；基础资产以补贴款、 融资租赁、应收账款等为主。 表1：本月ABS产品发行概况（单位：只、亿元） 市场 细分类型 发行单数 发行规模 基础资产 银行间市场 信贷ABS 17 276.80 个人汽车贷款、不良贷款等 ABN 30 347.71 补贴款、应收账款等 沪深交易所 企业ABS 111 1268.78 融资租赁、供应链等 资料来源：CNABS，远东资信整理 信贷资产证券化企业资产证券化资产支持票据信贷资产证券化企业资产证券化资产支持票据 图2：本月发行ABS产品按数量分类情况（单位：只）图3：本月发行ABS产品按金额分类情况（单位：亿元）资料来源：CNABS，远东资信整理 2.本月发行资产证券化产品净融资情况 2022年11月资产证券化产品净融资额584.11亿元，较上月环比减少924.28亿元。信贷ABS净融资额本月缺口有所扩大，全年信贷资产证券化规模数量大幅萎缩基本已成定局；企业ABS净融资额大幅上升至年内最高位；ABN净融资额继续为正并基本维持今年以来平均水平。临近年底个人消费金融类产品规模出现较大扩张。 目前看来，银行对优质信贷资产普遍惜售的情况仍无明显缓解。相较于银行，互联网消费金融公司更倾向于在年底前回收信贷资产流动性。企业ABS净融资额的另外一个增长点是涉及基础设施的部分类型产品如类REITs等。与基础资产挂钩的产品有望在一段时间内填补地产供应链暂时萎靡带来的空缺。 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 -2000 信贷资产证券化企业资产证券化资产支持票据 图4：近年ABS产品净融资额（单位：亿元） 资料来源：CNABS，远东资信整理 3.本月发行资产证券化产品基础资产分布 本月发行ABS产品涉及基础资产最多的三个类型分别是：融资租赁、个人消费金融和应收账款，分别达到 301.26亿元、249.89亿元和249.09亿元。 融资租赁CMBS/CMBN供应链类Reits个人消费金融个人汽车贷款应收账款保理融资票据资产小微贷款 不良资产重组基础设施收费收益权小额贷款补贴款特定非金债权 PPP项目保障房保单质押贷款 图5：本月发行ABS产品基础资产分布情况 资料来源：CNABS，远东资信整理 （二）本月发行资产证券化产品利差情况 本月发行资产证券化产品利差中枢略有下行，但成因较复杂。本月中旬市场利率大幅上行，抬高了AAA级证券的发行利率水平。尽管市场利率变化剧烈，但资产证券化产品发行利率相对不敏感。本月资产证券化产品发行利率中枢基本维持平稳，故全月发行利差一直在收缩。市场利率的大幅上行导致固定收益类理财产品净值下跌，加重了产品赎回压力，进一步减少对固定收益产品的需求。资产证券化产品发行受到一定抑制，但暂未受太大影响。 本月发行资产证券化产品类型利差分化较大。基础设施收费收益权、保障房类型产品发行利差居高不下，平均达到约80-120个BP，个别类型产品甚至达到200个BP以上。究其原因，一方面是相关产品类型设计结构与CMBS/CMBN等其他传统类型资产证券化产品略有不同；另一方面是本月基础资产收费收益权的底层资产仍以桥梁道路居多。桥梁道路类资产证券化产品今年表现略显不足。本月类REITs产品由于有公募REITs的前体发行，故平均发行利率远低于AAA级债券。小微贷款、小额贷款、保理融资、融资租赁等类型产品发行利差本月开始上行。临近年底各金融机构开始趋向保守，资产证券化市场信用利差略微走阔。 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 0-31 1-05 1-10 1-15 1-20 1-25 1-30 -1.0% 图6：本月发行ABS产品与AAA级证券发行利差概览（单位：%）资料来源：CNABS，远东资信整理 图7：本月发行ABS产品与AAA级证券发行利差分布（单位：只）资料来源：CNABS，远东资信整理 二、资产证券化二级市场情况 （一）本月资产证券化产品交易情况 1.上海证券交易所成交情况 2022年11月，上海证券交易所资产支持证券成交总金额约为597.42亿元（净价成交口径），共涉及511个关联项目，较上月大幅增加。从基础资产角度来看，本月上海证券交易所成交范围成交金额最多的三种基础资产类型为：融资租赁、企业应收账款和小额贷款；成交金额分别达到133.02亿元、131.21亿元和62.97亿元。 CMBS/CMBN(ABS)PPP(ABS)保单质押贷款(ABS)保理融资(ABS) 补贴款(ABS)供应链应付账款(ABS)购房尾款(ABS)基础设施收费(ABS)客票收费收益权(ABS)类REITs(ABS)棚改/保障房(ABS)其他未分类(ABS)企业应收账款(ABS)融资租赁债权(ABS)特定非金款项(ABS)微小企业贷款(ABS) 物业费收费收益权(ABS)信托受益权(ABS)一般小额贷款债权(ABS)银行/互联网消费贷款(ABS)应收票据(ABS) 图8：本月上海证券交易所ABS成交基础资产分类 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 2.深圳证券交易所成交情况 2022年11月，深圳证券交易所资产支持证券净价成交总金额约为194.40亿元，共涉及244个关联项目。以基础资产分类，成交金额最多的三种类型为：供应链应付账款、消费贷款、和CMBS/CMBN；成交金额分别为 44.11亿元、39.94亿元和33.43亿元。 CMBS/CMBN(ABS)保理融资(ABS)供应链应付账款(ABS)购房尾款(ABS)基础设施收费(ABS)类REITs(ABS)棚改/保障房(ABS)其他未分类(ABS) 企业应收账款(ABS)融资租赁债权(ABS)特定非金款项(ABS)微小企业贷款(ABS)信托受益权(ABS)一般小额贷款债权(ABS)银行/互联网消费贷款(ABS)应收票据(ABS) 知识产权(ABS) 图9：本月深圳证券交易所ABS成交基础资产分类 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 3.银行间市场成交情况 2022年11月，银行间市场资产支持证券成交总金额约为1659.97亿元（全价成交口径），较上月大幅上升， 共涉及452个合约。以基础资产分类，成交金额最多的三种类型为：住房抵押贷款、优先有限合伙股份和企业应收账款；成交金额分别为805.91亿元、117.21亿元和58.03亿元。由于统计数据质量原因，本月未分类ABS产品成交额约占所有证券成交总金额的25%。 11月房地产融资政策利好频发。随着房地产行业融资工具信用风险的悲观预期大幅缓解，住房抵押贷款ABS重新成为银行间交易资产证券化产品的绝对主力。毫无疑问，政策层面的利好会起到连锁反应，促使交易资金向房地产融资工具大幅回流。 CMBS/CMBN(ABS)PPP(ABS)保理融资(ABS)补贴款(ABS) 不良贷款(ABS)个人汽车贷款(ABS)供应链应付账款(ABS)类REITs(ABS) 其他未分类(ABS)企业应收账款(ABS)融资租赁债权(ABS)微小企业贷款(ABS) 物业费收费收益权(ABS)信托受益权(ABS)信用卡分期贷款(ABS)银行/互联网消费贷款(ABS)优先有限合伙股份(ABS)住房抵押贷款(ABS)住房公积金贷款(ABS) 图10：本月银行间市场ABS成交基础资产分类 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 （二）本月资产证券化产品评级变动 债券代码 债券简称 合约简称 原始权益人 评级机构 最新评级日期 最新债项评级 评级变动方向 上次评级日期 上次债项评级 183532.SH 信淇015B 信淇5期2022-5 华能贵诚信托有限公司 联合资信 2022-11-23 AAA 调高 2022-05-13 AA+ 183533.SH 信淇015C 信淇5期2022-5 华能贵诚信托有限公司 联合资信 2