重磅产品获批在即，在研管线进度领先

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 公司聚焦于肿瘤、代谢疾病等重大疾病领域，关注患者基数较多、治疗需求尚未满足的药物靶点，致力于研发具有自主知识产权的创新靶向药物。目前公司暂无产品上市销售，核心产品在同靶点中研发进度靠前，预计2023年起实现营收。 贝福替尼是公司研发的三代EGFRTKI产品，与同靶点药物相比具有更长的mPFS和更优的脑转移疗效。贝福替尼的二线适应症已提交上市申请，一线适应症已完成关键注册临床数据读出，预计2023年有望获批上市，成为第三款获批的国产三代EGFR。考虑到贝福替尼的疗效数据优势，和合作伙伴贝达药业在EGFR领域已有一代EGFR埃克替尼的成功商业化经验，预计贝福替尼销售峰值达到29亿元，预计2023-2024年将为公司带来1.1亿、2.0亿元的里程碑款和销售提成收入。 公司有三款核心产品处于临床后期研发阶段，预计2024-2026年将陆续上市，带来持续增长动力。D-1553是首个国产的进入临床阶段的KRASG12C靶向药，目前已经获批开展关键单臂II期临床，并纳入突破性治疗品种，有望于2024年获批，预计销售峰值超过11亿元。口服SERD靶向药D-0502针对ER阳性HER2阴性晚期乳腺癌患者，解决目前SERD药物需要注射的便利性问题，同时相比其他在研的口服SERD产品具有安全性优势，目前已经获批开展III期临床，预计将于2025年获批，预计销售峰值超过12亿元。URAT1抑制剂D-0120针对痛风和高尿酸血症患者，人群庞大而现有药物普遍具有安全性问题。D-0120目前正在开展II期临床，预计将于2026年获批，预计2031年销售额将超过18亿元。 盈利预测与估值 预计公司2022-2024年营收分别为0.0/1.1/2.9亿元，归母净利润分别为-5.9/-6.5/-7.1亿元。采用DCF估值法，我们认为公司的合理估值为119.4亿元，对应目标价20.77元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新药研发风险，新药上市批准风险，医保谈判风险，竞争加剧或产品迭代风险，仿制药及集采风险，专利风险，限售股解禁风险等。 聚焦小分子靶向药的创新研发企业 公司是一家立足中国具有全球视野的创新型药物研发企业，公司聚焦于肿瘤、代谢疾病等重大疾病领域，关注患者基数较多、治疗需求尚未满足的药物靶点，致力于研发具有自主知识产权的创新靶向药物。目前公司暂无产品上市销售，尚未实现销售收入。 公司由王耀林等多位海归博士联合创办，核心研发团队平均拥有超过20年跨国制药公司主持新药研发和团队管理的丰富经验，公司自主研发了一系列具有专利保护的创新型靶向药物，覆盖非小细胞肺癌、乳腺癌、结直肠癌等肿瘤，以及高尿酸血症及痛风等代谢疾病。目前公司有4款已经处于临床试验阶段的产品，分别是已与贝达药业达成合作的第三代EGFR TKI贝福替尼（商品名赛美纳），处于注册临床阶段的KRAS G12C靶点候选药物D-1553和口服SERD候选药物D-0502，以及处于临床II期的URAT1靶点候选药物D-0120。此外，公司还有多款尚未披露靶点的候选药物处于研发早期阶段。 图表1：公司研发管线 IPO募集资金20.8亿元，将用于研发及总部基地建设 2022年7月25日，公司在A股科创板IPO，本次发行1.15亿股，占本次发行后总股本的比例的20%。发行价18.82元/股，募资总额20.8亿元，扣除费用后募资净额为19.8亿元。 本次发行募集资金项目将投资于新药研发项目及总部基地建设。 图表2：IPO募集资金拟投资项目情况 其中，新药研发项目资金主要投资于目前公司管线内进展较快的D-1553、D-0502、D-0120三个候选药物的后期临床试验，预计投资19.0亿元，具体分产品每年计划投资额如下。 图表3：新药研发项目的具体投资内容（万元） 总部基地建设项目位于上海市浦东新区张江创新药产业基地，总用地面积2.6万平方米，规划总建筑面积约6.4万平方米，包含2幢办公楼、1幢综合楼、1幢支持临床前和临床产品开发的厂房，及2幢预留厂房，项目建设总投资5.1亿元，建设期为21个月。 三代EGFR TKI贝福替尼获批在即，借力合作伙伴实现放量 贝福替尼是三代EGFR TKI，已与贝达药业达成授权合作 贝福替尼（BPI-D0316）是公司自主研发的第三代表皮生长因子受体酪氨酸激酶抑制剂（EGFRTKI），用于治疗EGFR突变阳性的非小细胞肺癌。 在获准开展II期临床后，公司于2018年12月与贝达药业就BPI-D0316产品在合作区域内（包括中国内地和香港、台湾地区）的研发和商业化达成合作，公司和贝达药业在合作区域内共同拥有BPI-D0316的相关中国专利及专利申请权，贝达药业在合作区域内针对应用领域进行研究、开发、商业化、制造、使用、市场推广以及销售BPI-D0316及产品。预计该产品获批上市后，公司将获得里程碑款与销售提成的收入。 EGFR是一组具有酪氨酸激酶（TK）活性的表皮生长因子家族的细胞表面受体，与特异性配体如表皮生长因子（EGF）和转化生长因子α（TGF-α）等生长因子结合后形成同源二聚体，导致酪氨酸激酶激活及受体自动磷酸化，从而激活下游一系列信号传导通路（包括PI3K、RAS、JAK等），产生细胞增殖效应。EGFR基因的突变会导致细胞过度增殖，形成肿瘤。 EGFR抑制剂可通过竞争性结合EGFR，从而阻断下游的信号通路，抑制肿瘤细胞增殖。 图表4：EGFR抑制剂作用机制示意图 中国非小细胞肺癌患者中约40%-50%携带EGFR敏感突变，EGFR现已经成为非小细胞肺癌治疗的主要靶点之一。 贝福替尼二线适应症即将获批，具有更长PFS及更优脑转移疗效 目前国内已经有一至三代EGFR TKI获批上市，针对非小细胞肺癌，多个药物已经获批了二线治疗、一线治疗、术后辅助治疗的多项适应症。 图表5：中国EGFR TKI竞争格局 与奥希替尼相比，贝福替尼引入了三氟乙基基团，一方面增加了亲和力，另一方面具有更强的亲脂性因而能更容易通过血脑屏障，此外还避免了毒性代谢产物AZD5104的产生。 针对非小细胞肺癌二线适应症，贝福替尼已完成了针对既往使用EGFR抑制剂耐药后产生 T790M 突变的晚期非小细胞肺癌（即二线治疗）的II期注册临床试验IBIO-102试验。 IBIO-102试验共有290例受试者纳入研究，研究结果显示，截至2020年10月18日，BPI-D0316产品75-100mg治疗既往使用EGFR抑制剂耐药后产生 T790M 突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者，经独立评审委员会评估的客观缓解率（ORR）为64.8%，疾病控制率（DCR）为95.2%。 颅内客观缓解率（iORR）为52.9%，颅内疾病控制率（iDCR）为97.1%，提示BPI-D0316对颅内病灶同样具有较好的疗效。截至2021年8月，贝福替尼的ORR为67.6%，DCR为94.8%，中位无进展生存期（mPFS）为16.6个月，比其他已上市的三代EGFR TKI更长；针对脑转移患者，ORR为55.9%，DCR为97.1%，mPFS尚未达到，同样提示疗效可能优于其他已上市的三代EGFR TKI。 图表6：三代EGFR针对二线NSCLC的疗效数据 基于这项临床试验，贝福替尼二线适应症的新药上市申请已于2021年3月获得国家药品监督管理局受理，目前正在审评中，2023年有望获得上市批准。 此外，贝福替尼针对非小细胞肺癌一线治疗的II/III期注册临床试验IBIO-103试验正在进行中。这是一项多中心、随机、开放、平行对照的II/III期临床试验，在既往未经治疗的EGFR敏感突变局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者中，评估BPI-D0316对比埃克替尼作为一线治疗药物的疗效和安全性。该研究共纳入362名患者，贝福替尼组患者采用75-100 mg剂量调整给药方案，每天1次，埃克替尼组患者给予每天3次的125 mg剂量。 给药周期为21天，用药直至患者出现疾病进展。 2022年12月，该项注册临床的最新数据发布，在2022年7月30日数据截止时，贝福替尼组和埃克替尼组的中位随访时间分别为20.7个月和19.4个月。IRC评估的中位PFS分别为22.1个月（17.9-NE）和13.8个月（12.4-15.2）（HR 0.49; 95%CI 0.36-0.68; P＜0.0001）。与埃克替尼相比，贝福替尼将疾病进展或死亡的风险降低了51%。从PF S数据来看，贝福替尼的疗效可能优于其它已上市的三代EGFR TKI。 图表7：三代EGFR针对一线NSCLC的疗效数据 合作伙伴贝达药业的埃克替尼是一代EGFR产品，2011年获批上市，已经积累了10年在肺癌及EGFR领域的销售推广经验。2020年埃克替尼实现销售收入18.13亿元，约占一代EGFR市场销售额的54%。截至2021年，埃克替尼累计销售超过100亿元。基于贝福替尼的疗效数据优势和贝达药业的丰富销售经验，贝福替尼有望在获批后实现放量。基于公司与贝达药业的合作条款，公司将获得总计2.3亿元的首付款和研发里程碑款，以及2.5亿元的销售里程碑款和约定比例的销售提成。目前公司已经确认的里程碑收入共计5530万元，尚未确认的研发里程碑款共计1.8亿元，尚未确认销售里程碑款共计2.5亿元。 贝福替尼销售预测 2021年中国约有80万非小细胞肺癌患者，假设保持每年2.8%-3%的增长。 其中约有60%的患者为晚期/复发患者，假设EGFR突变比例保持为50%，假设EGFR检测比例从目前约80%上升到90%，则适用EGFR TKI的患者人数将从2021年的20万人左右，上升到2031年的接近30万人。 假设85%的患者在一线就适用EGFR TKI，随着三代药物的一线适应症陆续获批并进入医保，预计一线使用三代药物的患者比例将快速上升，假设从2021年的30%左右上升到2031年的70%左右。一线未使用三代EGFR的患者，可以在二线使用，这部分患者约从2021年的4万人左右下降到2031年的2.6万人左右。 贝福替尼二线适应症预计2023年获批，假设上市成功率为90%。贝福替尼一线适应症预计2023年获批上市，假设上市成功率为80%。考虑到贝达药业在肺癌和EGFR领域深耕多年，具有一代EGF R产品埃克替尼的成功经验，贝福替尼作为第四个上市的三代EGFR产品，假设贝福替尼在二线和一线适应症的市场份额峰值为15%。在进入医保前，考虑到同靶点竞品已经进入医保，贝福替尼市场份额假设仅为0.2%，进入医保后第一年迅速放量至4%的市场份额。考虑到三代EGFR适应症扩展潜力较大，未来可能还有辅助、新辅助等适应症逐渐上市，假设贝福替尼在上市后第八年达到15%的市场份额峰值。 贝福替尼定价参考同靶点药品定价。阿美替尼上市当年进入医保前，月治疗费用为5.88万元，二线适应症进入医保后目前月治疗费用为1.06万元，预计一线适应症进入医保会进一步降价。伏美替尼上市当年进入医保前，月治疗费用为3.43万元，二线适应症进入医保后月治疗费用为7080元，预计一线适应症进入医保会进一步降价。进口药物奥希替尼的一线适应症进入医保后的月治疗费用为5580元。因此，贝福替尼2023年上市当年的价格参考已上市的国产三代EGFR上市当年的定价，假设为3万元每月。 假设贝福替尼在2023年上半年获批，能够参加2023年底医保谈判，预计2024年二线和一线适应症同时进入医保，医保后价格参考奥希替尼目前5580的一线适应症医保后价格，假设贝福替尼进入医保后价格降至5000元每月，降价83%，两年后医保续约再降价20%。 基于公司与贝达药业的合作，预计将于2022年至2025年陆续确认剩余的1.8亿元研发里程碑款和2.5亿元销售里程碑款，假设公司将获得12%-18%的销售提成。 基于以上假设，预计贝福替尼在2031年的销售峰值为36亿元，风险调整后销售峰值为29亿元，公司将获得的销售提成峰值为2031年的