周报：估值压力积累，化工反弹偏谨慎

【中信期货化工】 估值压力积累，化工反弹偏谨慎 ——周报20221218 中信期货研究所商品研究部化工组 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 研究员： 胡佳鹏（塑料、PP） 02180401741 hujiapeng@citicsf.com 投资咨询号：Z0013196 黄谦（PTA、乙二醇） 021-80401738 huangqian@citicsf.com 投资咨询号：Z0014611 杨家明（燃料油、沥青） 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 投资咨询号：Z0015448 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 一、化工品周度观点汇总 二、各品种周度分析 2.1PTA&MEG&PF 2.2甲醇 2.3LLDPE&PP 2.4PVC 2.5苯乙烯 2.6尿素 2.7高低硫燃料油&沥青 1 品种 周观点 中期展望 逻辑： 11月聚酯产量比10月减少近40万吨，对PTA和乙二醇需求直接影响近34万吨及13.4万吨。聚酯开 工率在进一步下行，即期开工率比11月均值降幅扩大至9个百分点，开工率下行将进一步拖累PTA 和乙二醇的需求。 11月PTA产量比10月减少近40万吨；PTA产量收缩下供需总体平稳；11月乙二醇产量近111万吨， 产量的收缩幅度有限。在需求下行的过程之中，乙二醇的供给也快速的转向至过剩状态。 PX产量趋于扩张，供应趋于宽松。其中，镇海炼化PX装置重启，当前负荷在75~85%之间，受装置 PTA、MEG、PF 重启影响，国内PX装置开工率在72.9%，较前一期提升2.1个百分点。 整体逻辑：1.预期比较积极，近期下游成品库存去化，带动原料备货能力的增强；2.聚酯开工率 震荡 继续走低，低开工率下库存去化速度在加快；3.聚酯低开工率意味着对原料的需求在减弱，对应 来讲，PTA因需求减弱而收缩供应，近期开工率也维持在偏低水平，而乙二醇生产的调整有限。 操作策略： 原油价格下行拖累石脑油价格，而PX价格逆势走强，加快PX与石脑油价差的扩张；PTA工厂停检 较多，PX供给扩张及PX价格的调整压力，这会抑制PTA价格反弹高度；乙二醇供给调整相对有限 潜在的过剩压力相对更高，建议逢高抛空。 风险因素： 终端需求不及预期风险、原油价格高位回落风险。 资料来源：Wind隆众石化中信期货研究所2 品种 周度观点 中期展望 甲醇 主要逻辑：（1）供应方面：本周受西南地区气头开工负荷下滑的影响，导致全国甲醇开工负荷下降。后期仍有部分装置计划重启叠加新装置投产，供应有增量预期。（2）需求方面：本周国内CTO/MTO装置整体开工环比持稳，外采型MTO开工环比持稳；传统下游加权开工环比略增，其中二甲醚开工持稳，甲醛开工走低，醋酸、MTBE开工提升。（3）库存方面：本周内地库存小幅去库，待发订单量环比增加；本周港口地区到港增加以及内地低价货源持续流入，库存进入累库模式。 （4）煤炭方面：坑口煤价稳中偏弱运行，长协保供为主，终端按需采购；港口成交稀少，延续疲弱。 （4）整体逻辑：本周甲醇价格震荡上行，盘面主要受宏观情绪提振。煤炭方面坑口市场稳中偏弱，当前以保供为主，终端按需采购，随着新一轮冷空气到来耗煤量有提升预期，煤价下行空间或有限，甲醇成本支撑仍偏强。供需来看，供应端国内部分气头装置限气检修甲醇开工下降，但临近冬季企业大面积停车降负可能性较低，叠加新产能投放及到港增加，供应预计维持宽松。需求端传统需求进入淡季开工走弱，今年过年较早部分下游陆续开始提前放假，烯烃利润依然偏低，需求弱势局面难有明显改善。整体而言，甲醇供需双降但需求降幅更大的情况下库存预计持续累库，价格持续反弹偏谨慎。主力合约操作策略：单边偏震荡；跨期1-5逢高偏反套；PP-3*MA短期谨慎修复，中长期仍考虑做缩。风险提示：宏观/疫情政策、煤价走势、国内外装置动态 震荡 品种 周度观点 中期展望 主要逻辑：（1）供应方面：国内存量供应继续小幅下降，但整体波动不大；进口窗口打开，进口或有一定弹性压力，目前主要体现在报盘上，压力或在05合约上；增量供应或主要到05合约上，01合约上供应弹性偏低，目前估值修复有利于未来产能兑现。（2）需求方面：下游需求逐步承压中，元旦前后下游陆续放假。尽管近期宏观政策或提振需求预期，但下游利润下滑，高价或抑制买盘，且需求现实仍偏承压，未来现实和预期仍有博弈可能，仍要看预期强度。 LLDPE &PP （3）库存方面：上下游同期库存偏低，社会库存小幅去库，下游产品库存也有去化，现实端矛盾 不大。 （4）估值方面：静态估值压力明显增加（基差、内外价差、上下游利润），关注压力积累和传导。 区间震荡 （5）整体逻辑：12月以来，宏观政策利好预期支撑持续支撑盘面，导致估值压力逐步积累，叠加需求环比减弱，基本面压力是在逐步积累的，若中央经济会议过后政策利好减弱，盘面不排除逐步调整可能，不过由于存量博弈下并不存在大的矛盾，预计回调空间也相对有限，我们做高位区间震荡的判断。策略推荐：短期偏强谨慎，05合约等待偏弱机会，关注8300和8000以上承压可能，5-9存反套驱动，L-P短期谨慎扩大。风险提示：宏观预期再次大幅波动 品种 周度观点 中期展望 PVC 主要逻辑： （1）供应方面：检修/降负企业回归/提负，PVC供应趋于增加。关注西北物流情况，若西 北物流通畅，电石法开工仍将大幅提升。 （2）需求方面：刚需季节性走弱，价格引导投机/补库，若盘面转弱，投机需求或转弱。（3）库存方面：上游趋势性累库，社库或延续去化。 （4）估值方面：电石供需双增，下游积极备货，电石价格较坚挺。氧化铝采购价格上调，纺织行业修复，烧碱下游回暖，价格阶段性上调。（5）整体逻辑：经济会议强调对地产不搞强刺激，市场修正过度乐观预期；另外，疫情加速扩散，终端受扰动，不过政策着力于扩大内需，需求预期或存反复。基本面角度，西北PVC外运改善幅度不大，社会库存或延续去化。供应趋势性增加，若盘面回落，投机需求亦可能弱化，上游累库可能性较高。预期阶段性转弱、PVC趋势性累库，05偏承压；01临近交割，物流尚不畅，社库可交割品或有限，相对05偏坚挺。操作策略：1-5正套风险提示利多风险：宏观情绪回暖，疫情影响发运。利空风险：宏观情绪转弱，社库累积。 震荡 品种 周度观点 中期展望 苯乙烯 主要逻辑：（1）供应方面：国内供应趋于增加，增量来自中化泉州已重启、茂名中下旬重启。净出口增加，人民币汇率波动叠加临近春节，苯乙烯进口商谈清淡，近期出口装船或发出。 （2）需求方面：下游开工韧性较强，EPS偏弱，ABS和PS维持高位。 （3）库存方面：到港货减少以及出口发运促使苯乙烯港口库存去化，纯苯港口趋势性累库。 （4）估值方面：纯苯供需过剩，价格随原油以及苯乙烯波动。 整体逻辑：疫情加速扩散，终端需求受扰动，不过政策着力于扩大内需，需求预期或存反复。基本面短期矛盾不大，到港货减少以及出口发运促使港口库存去化。中期来看，下游开工韧性较强，EPS偏弱，ABS和PS维持高位，而苯乙烯供应弹性释放，基本面渐承压。总之，经济会议后，需求预期或反复，盘面可能调整，但苯乙烯现实矛盾不大，回调空间相对有限。策略推荐：观望。风险提示：利多风险：原油反弹，苯乙烯现货紧缺。利空风险：宏观情绪回落。 震荡 品种 周度观点 中期展望 尿素 主要逻辑： （1）供应方面：本周国内尿素开工及日产环比下降，周均日产减少0.2万吨至14.5万吨附近。后期 仍有部分气头企业计划检修，尿素开工及日产有进一步下降预期。（2）需求方面：本周国内需求出现放缓。周初下游集中补货后，由于价格涨势过快导致下游抵触情绪增加，新单成交放缓。后期在农需备肥、复合肥采购、淡储以及出口补货支撑下需求仍存韧性。 （3）库存方面：本周部分企业停车叠加出货好转，整体库存去化；港口部分出口货源集港库存下降。（4）估值方面：尿素固定床目前利润尚可，下游利润持续转差，估值偏高，动态关注化工煤走势。 （5）整体逻辑：本周尿素价格冲高回落，周初受消息面影响尿素价格持续拉涨，企业收单及成交良好，周后由于价格涨势过快需求放缓，报价理性回调。估值来看本周化工无烟煤价格上涨，固定床尿素利润尚可，下游利润持续转差，尿素估值中性偏高。供需方面供应端气头限气检修企业明显增加，近期尿素日产有所下降，后期主要关注疫情管控放开后西北货源外发对于主流市场影响；需求端国内农需备肥逐步开启，工业复合肥高氮肥进入生产高峰开工不断提升，刚需补库依然存在，此外国储淡储备货持续推进以及出口支撑下，国内需求仍有韧性；整体而言，后期尿素供需压力不大，需求托底下价格或易涨难跌，但需警惕高价对于需求的抑制作用，价格或存在阶段性回调可能。操作策略：单边震荡偏强；跨期1-5价差逢高反套；跨品种维持多尿素空甲醇风险提示：化工煤大幅下跌，政策类风险 震荡偏强 1.7沥青&燃料油周度观点——沥青炼厂利润高位较难延续 品种 周度观点 中期展望 沥青&高低硫燃油 逻辑： 高硫燃油：当周新加坡高硫380裂解价差震荡，贴水小幅回落，期价跟随原油回落。12月俄罗斯-亚太高硫燃油供应仍在高位，裂解价差因此回落，但随着B中国铁矿需求回升，DI指数上行将带动高硫380贴水上行。随着美国战略储备原油抛储进入尾声、欧佩克+维持减产情况布伦特-迪拜价差持续走弱，高硫燃油裂解价差反弹驱动较足，高低硫价差与该价差背离；因俄乌冲突带来的高硫燃油贸易流改变——亚太俄罗斯燃料油到货大增，该地区高硫燃油短期局部供应过剩问题驱动高硫燃油裂解价差暴跌，预计欧洲对俄制裁生效、俄罗斯燃料油产量下降，亚太高硫燃油局部供应过剩将缓解；需求端高硫燃油加工经济性高位，美国炼厂进料、中东大炼化炼厂进料、中国稀释沥青需求均将处于高位，天然气价格高位，高硫燃油热值经济性将驱动高硫燃油发电需求高位，高低硫价差高位刺激高硫燃油加注需求提升。高硫燃油裂解价差将迎来确定性反弹趋势。低硫燃油：当周柴油裂解大涨，但低硫燃油裂解价差、月差大幅回落，BD价差回落、柴油加工利润回落，高低硫燃油价差快速修复。汽柴油价差过大驱动炼厂提升开工增加柴油产量降低汽油产量，此种情况下低硫燃油、柴油产量持续提升，意味着过高的柴油-汽油价差将持续驱动低硫燃油产量提升。展望后市，随着柴油产量提升、汽油产量下降，柴油-汽油价差或将逐步收窄，但只要柴油价格高于汽油，炼厂增柴减汽的趋势仍在，低硫燃油的供应压力仍在。沥青：当周沥青在基建预期以及现货调价支撑下裂解价差上行，沥青-高硫价差迅速拉大，意味着预期支撑下远月炼厂利润高位。沥青需求环比改善但高价对需求抑制作用明显。展望2023年交通固定资产投资企稳但沥青需求较悲观，需要价格大跌后才有明显改善，供应产能产量充足，沥青期价或逐步寻底。我们坚信远月沥青-高硫价差1000元/吨以上处于极度不合理位置，炼厂开工提升将带来价差回落。 操作策略：多高硫空低硫，多高硫空沥青 震荡偏弱 风险因素：天然气价格大幅上涨 8 全球新冠疫情（截止2022年12月16日）——疫情管控优化，国内或迎来第一波高峰 全球不含中国（7天平均）中国（7天平均，右轴） 北美（7天平均） 欧洲（7天平均） 南美（7天平均） 4000000 3500000 3000000 2500000 2000000 1500000 1000000 500000 0 2021/2/32021/8/32022/2/32022/8/3 400