打造汽车计算及交互底座

证券研究报告|2022年12月19日 核心观点公司研究·深度报告 能源-运动-交互，公司为集运动与交互于一体的汽车智能化龙头企业。未来汽车可以分为底盘之上及底盘之下，底盘之上是智能座舱人机交互场景 （交互），底盘之下主要为智能电动（能源）和智能驾驶（运动）。能源、运动、交互，公司为集运动与交互于一体的汽车智能化龙头企业。 智能驾驶龙头企业，业绩高速增长。德系质控基因，内资奋斗文化，公司业务涵盖智能座舱（82%）、智能驾驶（15%）、网联服务及其他（3%）。公司身处智能驾驶和智能座舱高景气赛道，配套客户从自主-合资-头部自主、新势力和合资品牌，量价双升支撑公司业绩高增速，2021年营收96亿元，同比增加41%，归母净利润8亿元，同比增加61%。公司财务上呈现“轻资产、低负债、高周转、高ROE”等特征，比内资强于研发 （研发费用率、研发人数占比以及研发人员边际产值均处行业前列）与先发优势，比外资强于响应速度，具备全球汽车电子龙头潜质。 运动端，智能驾驶，产品战略清晰，从IPU01-IPU04全面布局L1-L4。行业端，伴随L1-L4持续渗透，我们预计智能驾驶传感器和驾驶域控制器全球市场规模将从2021年的1292亿元增至2025年的4774亿元，CAGR为39%。公司端，智能驾驶从L1-L4，配套的传感器及域控制器单车价值量从2000多元提升至1万元以上，德赛西威可提供摄像头、毫米波雷达、域控制器等核心大单品，其中自动驾驶域控制器IPU01-IPU04覆盖L1-L4场景，下一代中央计算机Aurora为业内首款可量产的车载智能计算平台。 交互端，智能座舱，屏类、座舱域控制器为业绩重要增长点。行业端，中控屏+液晶仪表+座舱域控制器的单车价值量合计在5000-6000元之间，中期维度（2025年）全球市场存在超2000亿的市场空间。公司端，公司智能座舱产品线涵盖智能车机、车载显示系统及座舱域控制器等，公司座舱业务有望持续受益于座舱域控制器放量。 风险提示：上游缺芯和原材料涨价风险；下游产销风险。投资建议：智能驾驶自主龙头，维持“买入”评级。 持续看好公司在智能化核心布局（交互+驾驶），第二代智能座舱域控制器已规模化量产，IPU03量产、IPU04获多项目定点，后续丰富订单量产，有望持续超越行业。德赛西威具备全球汽车电子龙头潜质，我们微幅上调盈利预测，预计22/23/24年利润10.7/16.6/22.6亿（原22/23/24年预计10.7/16.3/22.5亿），对应PE为61/39/29x，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,799 9,569 14,507 20,253 25,959 (+/-%) 27.4% 40.7% 51.6% 39.6% 28.2% 净利润(百万元) 518 833 1072 1663 2263 (+/-%) 77.4% 60.7% 28.7% 55.1% 36.1% 每股收益（元） 0.94 1.50 1.93 3.00 4.07 EBITMargin 6.8% 8.8% 7.5% 8.4% 9.0% 净资产收益率（ROE） 11.2% 15.6% 17.3% 22.1% 24.2% 市盈率（PE） 124.9 78.5 61.0 39.3 28.9 EV/EBITDA 104.2 64.7 58.1 39.6 30.1 市净率（PB） 13.95 12.24 10.55 8.68 7.00 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 汽车·汽车零部件 证券分析师：唐旭霞联系人：杨钐0755-819818140755-81982771 tangxx@guosen.com.cnyangshan@guosen.com.cnS0980519080002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值135.00-150.00元 收盘价117.70元 总市值/流通市值65356/64717百万元 52周最高价/最低价203.99/95.50元 近3个月日均成交额692.84百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《德赛西威（002920.SZ）-单三季度营收增长67%，智能驾驶域控制器有序量产》——2022-10-26 《德赛西威（002920.SZ）-二季度营收高增长，智能驾驶业务毛利率持续提升》——2022-08-20 《德赛西威（002920.SZ）-战略合作哪吒汽车，构建智能汽车生态新格局》——2022-07-07 《德赛西威（002920.SZ）-一季度业绩高增长，2021年新项目订单增长超80%》——2022-04-18 《德赛西威-002920-2021年度业绩预告点评：业绩高增长，自动驾驶域控制器发展可期》——2022-01-11 德赛西威（002920.SZ） 打造汽车计算及交互底座 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 前言：能源-运动-交互，德赛西威为集运动与交互于一体的汽车智能化龙头8 德赛西威：德系基因，稳扎稳打的汽车智能化龙头13 公司概况：立足汽车电子行业龙头，创领智慧出行变革浪潮13 主营业务：聚焦智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域15 股权结构：国资持股结构稳定，股权激励彰显发展信心18 财务分析：营收增长呈现强韧性，重视研发投入保障竞争力20 汽车智能化：域控制器承启L3时代，驾驶域和座舱域快速放量22 域控制器，承启L3时代的核心增量22 驾驶域控制器：从驾驶SoC芯片角度探讨未来竞争格局28 座舱域控制器：从座舱SoC芯片角度探讨未来竞争格局34 域控制器行业：Tier1在域控制器行业的必要性及德赛西威的储备39 智能驾驶业务：决策层域控制器深度合作英伟达，感知层ADAS产品位居自主Tier1龙头.42 智能驾驶感知层与决策层产品线单车价值量高，市场规模超千亿42 决策层-智能驾驶域控制器：L1-L4场景全覆盖，研发一代，量产一代，稳扎稳打46 感知层-传感器和ADAS类：行泊ADAS摄像头、环视和泊车类产品位居自主Tier1龙头49 智能座舱业务：座舱域控制器持续放量，屏类产品稳健增长51 行业端：智能座舱发展大屏化、多屏化、集成化，全球市场规模超千亿51 公司端：座舱产品涵盖屏类、域控制器，客户结构优质57 好行业下的好公司：德赛西威具备全球汽车电子龙头潜质58 价升：驾驶业务受益于域控制器渗透率提升，座舱业务受益于交互升级58 量增：自主和新势力崛起，德赛西威的客户结构从自主-合资-头部自主、新势力和合资品牌60 企业特征：轻资产、低负债、高周转，ROE行业领先63 竞争优势：德赛西威比内资在于研发与先发优势，比外资在于响应速度66 盈利预测68 假设前提68 未来3年业绩预测69 盈利预测情景分析69 估值与投资建议70 绝对估值法70 相对估值法71 投资建议72 风险提示73 估值的风险73 盈利预测的风险73 市场风险73 上游原材料涨价的风险73 附表：财务预测与估值74 免责声明75 图表目录 图1：未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互8 图2：德赛西威智能驾驶、智能座舱业务量增、价升9 图3：从数据流的角度挖掘未来汽车核心要素10 图4：德赛西威智能驾驶、智能座舱业务客户拓展情况11 图5：德赛西威股价（元）复盘12 图6：德赛西威发展历程14 图7：德赛西威产品及配套客户图15 图8：德赛西威智能座舱业务架构16 图9：德赛西威智能驾驶产品在汽车的应用场景示意图17 图10：德赛西威网联服务产品及应用特点17 图11：德赛西威股权穿透图18 图12：德赛西威2013-2021年营收及同比增速20 图13：德赛西威2013-2021年归母净利润及同比增速20 图14：德赛西威2013-2021年毛利率、净利率21 图15：德赛西威2014-2021年四费率21 图16：汽车行业零部件公司研发费用率对比21 图17：德赛西威2017-2021年技术人员占比21 图18：2020年公司营收结构（业务架构调整前）22 图19：2021年公司营收结构（业务架构调整后）22 图20：汽车电子电气架构演变趋势23 图21：分布式电子电气架构24 图22：博世DCU电子架构24 图23：跨域融合、“区域控制器+中央计算机方案”是下阶段发展方向25 图24：高附加值的座舱域和驾驶域是产业链率先布局的重点27 图25：智能汽车域控制器结构（以自动驾驶为例）28 图26：自动驾驶L1-L5需要的算力28 图27：各芯片厂家算力对比（TOPS）31 图28：自动驾驶域控制器主流核心玩家优劣势32 图29：智能驾驶域控制器（本土）供应商市场竞争力TOP1034 图30：行泊一体方案（本土）供应商市场竞争力TOP1034 图31：智能座舱朝更高集成度的智能座舱域控制器进化35 图32：主流智能座舱SoC芯片CPU算力35 图33：主流智能座舱SoC芯片配套车型（单位：万元）35 图34：智能座舱域控制器的竞争格局37 图35：座舱域控制器搭载情况（套）38 图36：座舱域控制器国内竞争格局-行业TOP10企业38 图37：域控制器设计生产的五种业务模式40 图38：智能驾驶域控量产落地面临的挑战40 图39：德赛西威的自动驾驶生态41 图40：德赛西威与地平线达成战略合作41 图41：德赛西威智能驾驶域控制器IPU01-IPU0446 图42：小鹏P5、P7月销量（辆）48 图43：采用英伟达Orin系列方案的车企客户48 图44：L2级自动驾驶域控制器搭载情况（套）48 图45：L2级自动驾驶域控制器国内竞争格局-行业TOP1048 图46：德赛西威车载智能中央计算平台——ICPAurora49 图47：德赛西威与长安汽车合作打造中央计算机产品49 图48：德赛西威智能驾驶产品有序落地50 图49：自动驾驶ADAS相关类产品国内乘用车市场份额51 图50：2010-2021年国内上市车型智能座舱主要配置产品渗透率52 图51：2010-2020年国内电动车智能座舱主要产品渗透率52 图52：2010-2020年国内燃油车智能座舱主要产品渗透率52 图53：车内中控屏的产品进化图53 图54：2019-2022Q1乘用车销量TOP40车型中控屏分尺寸占比53 图55：2019-2022Q1乘用车销量TOP40车型液晶仪表分尺寸占比53 图56：汽车智能座舱产业链55 图57：2019年全球车载信息娱乐系统竞争格局55 图58：2022年1-9月中国乘用车10英寸及以上中控屏前装标配市场份额55 图59：2022年1-9月国内乘用车液晶仪表前装市场供应商市场份额56 图60：2022年1-7月中国乘用车前装大屏数字联网娱乐主机供应商市场份额56 图61：瑞虎8Plus搭载德赛西威座舱域控制器57 图62：公司全球首发双23.6英寸MiniLED曲面双联屏57 图63：未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互58 图64：从数据流的角度挖掘未来汽车核心要素59 图65：中国乘用车市场分国别市场份额统计60 图66：新能源乘用车渗透率60 图67：德赛西威智能驾驶、智能座舱业务客户拓展情况61 图68：2014-2021年德赛西威营收前五大客户63 图69：2021年不同汽车零部件企业和CS汽车零部件固定资产周转率64 图70：2015-2021财年主流汽车电子企业资产负债率64 图71：2021年不同汽车零部件企业长期资本负债率64 图72：2015-2021财年主流汽车电子企业应收账款周转天数65 图73：2015-2021财年主流汽车电子企业存货周转天数65 图74：2014年至今德赛西威研发费用情况66 图75：2014年至今德赛西威研发人数情况66 图76：2016-2021年不同汽车电子企业研发边际产值（万元/人）67 表1：ADAS系统各