高成长的优质黄金矿企

证券研究报告·公司深度研究·贵金属 东吴证券研究所 1 / 30 请务必阅读正文之后的免责声明部分 赤峰黄金（600988） 高成长的优质黄金矿企 2022年12月19日 证券分析师 杨件 执业证书：S0600520050001 yangjian@dwzq.com.cn 研究助理 王钦扬 执业证书：S0600121040010 wangqy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 18.38 一年最低/最高价 13.50/23.30 市净率(倍) 5.57 流通A股市值(百万元) 30,582.69 总市值(百万元) 30,582.69 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.30 资产负债率(%,LF) 48.58 总股本(百万股) 1,663.91 流通A股(百万股) 1,663.91 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 3,783 6,981 8,821 10,399 同比 -17% 85% 26% 18% 归属母公司净利润（百万元） 583 701 1,383 1,965 同比 -26% 20% 97% 42% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.35 0.42 0.83 1.18 P/E（现价&最新股本摊薄） 52.50 43.64 22.12 15.57 [Table_Tag] 关键词：#产能扩张 #产品价格上涨 #第二曲线 [Table_Summary] ◼ 高成长黄金巨头，剥离非矿业务再出发。公司位于内蒙古自治区，并在海外布局，为高速成长的民营黄金巨头。2020年公司完成对非矿子公司的剥离，聚焦黄金主业。2022H1公司实现黄金业务毛利占比82%。 ◼ 加息顶点在望，金价或开启新一轮牛市。黄金作为贵金属，兼具商品和金融属性。复盘历史价格来看，金价与实际利率走势总是呈负相关的关系，数次加息的顶点往往也是黄金牛市的起点。11月美国CPI增速低于市场预期；尽管联储官员发言鹰派，表明美联储加息预期仍强，但目前利率水平离2023年的联储官员预测中值5.1%不远，加息顶点在望；且美国长短债利率倒挂加剧，海外衰退预期加剧，加息边际有望放缓。叠加地缘政治因素，我们认为黄金价格有望开启新一轮的牛市。 ◼ 黄金业务：从聚焦主业到迈向全球。2021年，公司境内黄金矿业子公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业共拥有8宗采矿权和 14 宗探矿权，保有黄金资源量约 52.57 吨。公司所属矿山的矿石品位高，为境内少有，单位成本较低，且仍有进一步获取资源的潜力。此外，公司境外子公司万象矿业所辖 Sepon 铜金矿是老挝最大的有色金属矿山，拥有 1宗采矿权和1宗探矿权，保有黄金资源量约 158 吨；2022年1月，公司收购金星资源62%股权完成交割，由此控制的瓦萨金矿保有金资源量约 365吨。我们预计公司2022-2024年实现黄金整体产量14.8吨、17.2吨、21.2吨，增速分别为85%/16%/23%。 ◼ 携手厦门钨业，打造第二增长极。公司子公司万象矿业于南部矿区勘探出不菲的中重稀土资源；目前稀土需求居高不下，公司与厦门钨业合作有望打造业绩第二增长极。 ◼ 管理层经验丰富，激励到位注入活力。董事长王建华拥有丰富海外并购经验，曾任山东黄金董事长、紫金矿业总裁。此外公司通过股权激励绑定核心管理层及技术团队，考核标准为黄金产量，有望为公司注入活力。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年收入为70/88/104亿元，同比增速为85%/26%/18%；归母净利润分别为7/14/20亿元，同比增速分别为20%/97%/42%。对应PE分别为44/22/16x。此处我们选取山东黄金、湖南黄金为可比公司，得出2023-2024年PE均值为27/20x；公司估值低于可比公司均值。考虑黄金价格持续上行，公司黄金业务高速成长且估值较低，故首次覆盖给予公司“买入”评级。 ◼ 风险提示：项目进展不及预期；金价波动超预期；政策风险。 -28%-20%-12%-4%4%12%20%28%36%44%2021/12/202022/4/192022/8/172022/12/15赤峰黄金沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 30 内容目录 1. 高成长的黄金巨头，剥离非矿业务再出发 ...................................................................................... 5 1.1. 借壳上市，金业巨头................................................................................................................. 5 1.2. 公司股权结构：优质民企，多元布局..................................................................................... 6 1.3. 剥离非矿业务，重回“以金为主”的业务模式 ......................................................................... 6 2. 黄金行业：加息望迎顶点，金价或开启新一轮牛市 .................................................................... 10 2.1. 黄金分析框架：本质为商品，但价格分析以实际利率为主............................................... 10 2.2. 通胀不及预期，加息顶点在望............................................................................................... 12 2.3. 长短利差持续倒挂，衰退担忧加剧....................................................................................... 12 2.4. 加息望迎顶点，金价或开启新一轮牛市............................................................................... 14 3. 黄金业务：从聚焦主业到迈向全球 ................................................................................................ 15 3.1. 剥离非矿业务，重回“以金为主” ........................................................................................... 15 3.2. 开发境内金矿潜力................................................................................................................... 16 3.2.1. 吉隆矿业：先进工艺技术，尾矿脱氰压滤工艺别树一帜......................................... 16 3.2.2. 华泰矿业：资源规模大，省（自治区）级绿色矿区................................................. 17 3.2.3. 五龙矿业：三千米超深钻揭示资源前景..................................................................... 17 3.3. 迈向海外，扩产+降本同时进行 ............................................................................................ 18 3.3.1. 万象矿业：全面落实“一体两翼”战略。 ..................................................................... 18 3.3.2. 加纳Wassa金矿：公司最新获得的优质资源。 ........................................................ 20 3.4. 公司黄金产量高增可期........................................................................................................... 21 4. 携手厦门钨业，打造第二增长极 .................................................................................................... 22 4.1. 稀土勘探结果喜人，前景广阔............................................................................................... 22 4.2. 合作开发，优势互补............................................................................................................... 22 4.3. 稀土价格维持高位，利润可观............................................................................................... 23 5. 管理层经验丰富，激励到位注入活力 ............................................................................................ 24 5.1. 新领导层注入新鲜血液........................................................................................................... 24 5.2. 激励到位，员工持股............................................................................................................... 25 5.3. 降本增效，现金充裕............................................................................................................... 25 6. 盈利预测、估值与投资建议 ............................................................................................................ 26 7. 风险