云智能业务高速增长，基石业务稳扎稳打

中软国际（354）更新报告 买入2022年12月19日 李京霖 852-2532-1957 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 股价目标价 TMT 6.98港元 11.7港元 股票代码已发行股本 （67.62%） 354 30.31亿股 市值 52周高/低 209.76亿港元 12.30/4.72港元 每股净资产 4.40港元 主要股东 瑞士银行9.76% ChenYuhong9.39% CSI3.83% 摩根大通2.27% 云智能业务高速增长，基石业务稳扎稳打 2022年中期业绩增长稳健，业绩表现符合预期：2022年中期公司收入公司实现收入100.25亿元，同比增长20%；收入增长的驱动主要来自 核心大客户业务稳健增长和云智能业务的高速增长。其中云智能业务收入32.12亿，同比增长50.8%；归母净利润5.72亿元，同比增长10.4%。保证鸿蒙业务和汽车领域稳健发展，公司持续加大中高端人才储备从而增加人力成本。 基石业务增长稳健，软件工厂奠定基础：公司业务增长稳健，持续开拓头部客户业务。22年上半年基石业务实现营收68.1亿元，同比增长10%，来自腾讯、阿里、通信运营商、汇丰银行等大客户的收入增速水平稳定提升。值得一提的是，公司与中国移动基于“9One平台”达成首次联创并为中移物联网提供基于OneNET城市物联网平台一体化交付服务。另一方面，华为继续维持研发支出，使得中软中高端人才储备成本不断上升。软件工厂2.0模式服务能力的输出将实现服务产品化，加上更多企业数字化转型帮助公司奠定基础。我们预计公司基石业务在未来几年内仍将保持12%左右的增速。 云智能业务高速发展，汽车领域蓄势待发：22年上半年云智能业务营收32.1亿元，同比增长51%，主要由全栈云业务服务能力提升带来业绩增长。目前，公司携手深开鸿发布（1+1）×N战略并成立AIG，在交通、能源、家居等领域深度参与开源鸿蒙商业发行版的适配研发；同时，公司深度参与华为造车各项业务，并已为比亚迪、吉利、沃尔沃等多家龙头车企进行软件架构和智能座舱的技术服务。我们认为公司在鸿蒙矩阵不断垂直优化，公司智能物联网业务的产品与解决方案能够帮助公司更好的稳定矩阵，同时智能汽车软件产业链的布局将打开公司增长新增长曲线。 调整目标价至11.7港元，维持买入评级：综合分析，中软国际流水稳健，且公司研发能力继续加固，我们看好公司在云智能业务的影响和布局。在华为多项业务合作线以及大客户的加持下，基石业务预计依旧稳定发力；云智能业务和汽车业务员高速发展的确定性。考虑到毛利率承压的影响，我们调整估值中枢为24倍PE，根据2023年预测盈利得出目标价为11.7港元，较上一收盘价有67.62%的上升空间，维持买入评级。 盈利摘要 股价表现 截至12月31日止财政年度 20年历史 21年历史 22年预测 23年预测 24年预测 14 总营业收入（人民币千元） 14,101,239 18,398,076 22,433,397 27,950,648 34,636,484 12 变动 17.10% 30.47% 21.93% 24.59% 23.92% 10 净利润（人民币千元） 954,928 1,136,911 1,214,159 1,576,827 2,000,003 86 每股盈利（人民币元） 变动 26.50% 0.569 19.06% 0.384 6.79% 0.410 29.87% 0.533 26.84% 0.676 42 变动 89.35% -32.51% 6.79% 29.87% 26.84% 0 市盈率6.98港元（估） 10.3 15.3 14.3 11.0 8.7 每股派息（港元） 0.03 0.02 0.02 0.03 0.03 股息现价比 0.42% 0.27% 0.29% 0.37% 0.47% 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录一：主要财务报表 损益表 财务分析 <千人民币>,财务年度截至<12月31日> 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 收入14,101,239 18,398,076 22,433,397 27,950,648 34,636,484 盈利能力 毛利4,118,484 4,904,241 6,281,351 7,826,181 9,698,215 毛利率(%) 29.21% 26.66% 28.00% 28.00% 28.00% 其他业务净额232,276 523,287 369,524 460,404 570,533 EBITDA利率(%) 10.93% 9.85% 8.21% 8.08% 7.99% 销售及管理费用-729,409 -943,469 -1,160,403 -1,445,792 -1,791,627 净利率(%) 6.72% 6.18% 5.41% 5.64% 5.77% 经营利润1,211,939 1,367,345 1,546,541 1,966,339 2,473,165 财务开支-151,458 -99,557 -183,484 -183,484 -183,484 营运表现 联营公司等-24,435 -10,196 -20,392 -40,784 -81,568 销售及管理费用/收入(%) 5.17% 5.13% 5.17% 5.17% 5.17% 税前盈利1,034,845 1,252,077 1,337,150 1,736,556 2,202,598 实际税率(%) 8.38% 9.22% 9.22% 9.22% 9.22% 所得税-86,732 -115,387 -123,227 -160,035 -202,984 净利润948,113 1,136,690 1,213,923 1,576,521 1,999,614 库存周转 2.0 2.0 2.0 1.0 1.0 少数股东应占利润-6,815 -221 -236 -307 -389 应付账款天数 55.5 54.6 56.0 58.4 63.2 本公司股东应占溢利954,928 1,136,911 1,214,159 1,576,827 2,000,003 应收账款天数 102.0 103.9 105.5 101.6 98.4 折旧及摊销-329,199 -444,257 -294,637 -293,352 -292,935 EBITDA1,541,138 1,811,602 1,841,178 2,259,691 2,766,100 财务状况总负债/总资产 0.33 0.31 0.32 0.34 0.36 增长 收入/净资产 1.61 1.59 1.85 2.14 2.42 总收入(%)17.1% 30.5% 21.9% 24.6% 23.9% 经营性现金流/收入 0.08 0.05 0.05 0.04 0.04 EBITDA(%)21.1% 17.5% 1.6% 22.7% 22.4% 税前盈利对利息倍数 6.83 12.58 7.29 9.46 12.00 资产负债表 现金流量表 <千人民币>,财务年度截至<12月31日> <千人民币>,财务年度截至<12月31日> 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金3,786,777 5,556,380 5,973,636 6,357,047 7,101,973 EBITDA1,541,138 1,811,602 1,841,178 2,259,691 2,766,100 应收账款4,580,163 5,894,431 7,073,317 8,487,981 10,185,577 净融资成本151,458 99,557 183,484 183,484 183,484 存货51,192 162,631 14,378 95,893 40,755 营运资金变化-533,086 -886,791 -640,293 -1,015,776 -1,053,978 其他流动资产55,910 123,117 123,117 123,117 123,117 所得税-130,263 -86,364 -123,227 -160,035 -202,984 总流动资产10,394,078 13,519,627 14,967,516 16,847,106 19,234,490 其他123,293 24,139 -171,814 -192,206 -232,990 有形资产1,191,772 1,847,726 1,139,816 1,154,375 1,166,879 营运现金流1,152,540 962,143 1,089,328 1,075,158 1,459,632 无形资产1,086,128 1,036,509 918,422 910,511 905,074 长期投资247,154 384,641 384,641 384,641 384,641 资本开支-219,553 -348,292 -188,639 -188,639 -188,639 其他5,753 3,013 373,628 413,537 453,446 其他投资活动27,859 -181,229 -194,167 -194,167 -194,167 总资产13,086,957 16,902,293 17,894,801 19,820,948 22,255,307 投资活动现金流-191,694 -529,521 -382,806 -382,806 -382,806 应付帐款1,786,411 2,251,641 2,701,958 3,742,992 4,892,104 短期银行贷款368,130 917,421 917,421 917,421 917,421 负债变化-3,589,024 -2,072,630 0 0 0 其他短期负债92,224 191,813 191,813 191,813 191,813 股息-51,808 -70,117 -65,872 -85,548 -108,507 总短期负债2,718,323 3,985,601 4,435,918 5,476,952 6,626,064 其他融资活动4,002,653 3,519,637 -183,484 -183,484 -183,484 长期银行贷款0 0 0 0 0 融资活动现金流361,821 1,376,890 -249,356 -269,032 -291,991 其他负债10,896 33,304 33,304 33,304 33,304 总负债4,310,546 5,275,734 5,726,051 6,767,085 7,916,197 现金变化1,322,667 1,809,512 457,165 423,320 784,835 少数股东权益23,323 22,638 22,402 22,095 21,707 股东权益8,753,088 11,603,921 12,146,348 13,031,767 14,317,403 期初持有现金2,525,741 3,786,777 5,556,380 5,973,636 6,357,047 每股账面值(摊薄)3.13 3.92 4.10 4.40 4.84 汇兑变化-61,631 -39,909 -39,909 -39,909 -39,909 营运资金7,675,755 9,534,026 10,531,598 11,370,154 12,608,426 期末持有现金3,786,777 5,556,380 5