聚焦三大核心赛道，家用医疗器械发展可期

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 鱼跃医疗（002223） 证券研究报告 2022年12月19日 投资评级 行业 医药生物/医疗器械 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 33.82元 目标价格 42.4元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,002.48 流通A股股本(百万股) 937.81 A股总市值(百万元) 33,903.77 流通A股市值(百万元) 31,716.69 每股净资产(元) 9.15 资产负债率(%) 29.60 一年内最高/最低(元) 42.18/20.84 作者 杨松 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 潘暕 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 李妞妞 联系人 liniuniu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《鱼跃医疗-季报点评:血糖业务全面布局成型，人口老龄化带来广阔机遇》 2021-10-25 2 《鱼跃医疗-半年报点评:糖尿病护理板块实现快速发展，CGM业务未来可期》 2021-08-12 3 《鱼跃医疗-公司深度研究:医疗电子国产化龙头，加速细分市场渗透》 2021-06-20 股价走势 聚焦三大核心赛道，家用医疗器械发展可期 聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道 2021年公司对业务板块进行调整，在血压监测、体温监测、中医设备、手术器械等基石上，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道不断拓展，并对急救、眼科、智能康复等高潜力业务积极孵化。 1）呼吸与制氧：国内慢性呼吸系统疾病患病人数增加叠加诊疗率提升，业绩预计稳健向好。受疫情类订单拉动，2020和2021年收入快速增长，增速分别为94.2%和16.1%。2022H1该板块收入同比下降16.85%，制氧机产品较去年海外疫情类订单影响下的高基数有一定下滑，去除疫情扰动因素，常规业务增长仍较为明显。雾化产品同比增速近50%，呼吸机产品市场依旧保持稳定拓宽。无创呼吸机治疗是成人阻塞性睡眠呼吸暂停(OSA)患者首选和初选治疗手段，家用双水平呼吸机是慢性阻塞性肺疾病(COPD)非药物治疗首选治疗方案。根据沙利文报告，随着人口老龄化加剧，中国OSA（30-69岁）和COPD患病人数将于2025年达到2.1亿人和1.09亿人，且患者诊疗率有待提升，预计稳健向好。 2）血糖及POCT：快速发展。2021年5月收购凯立特后，布局CGM市场。糖尿病发病率增加，诊疗率有待进一步提升，叠加CGM在糖尿病监测中占比持续提升，推动持续糖尿病监测市场规模增加。 3）消毒感控，具备品牌优势。上海中优研制生产了消毒感控领域400多个产品，拥有“洁芙柔”、“安尔碘”、“点而康”等极具竞争力的品牌和产品，2022 H1上海中优实现营业收入6.42亿，同比增长43.87%，凭借产品品质、品类覆盖、产能优势与快速响应，院内外销售渠道持续拓宽，伴随大众的消毒观念与对感控安全的需求逐步加深，业绩增长明显。 内生增长与外延并购共同发力，有望加快成长布局 公司近年接连完成了对上械集团、上海中优、德国曼吉士Metrax、六六视觉的收购，对美诺医疗Amsino Medical的投资，并参股江苏视准医疗器械有限公司，拓展感控、眼科等领域，并且于2021年完成对浙江凯立特的收购，完善了公司在糖尿病赛道的业务布局，大幅提升公司在糖尿病领域产品实力。内生增长与外延并购共同发力，有望加速成长。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2022-2024年营业收入为70.90/82.13/94.84亿元，同比增长2.8%/15.8%/15.5%，预测归母净利润为14.55/17.01/19.78亿元。参照同类公司2023年PE为25倍，给予公司25倍PE，对应425亿市值，目标价为42.4元，维持公司“买入”评级。 风险提示：国内医疗器械市场格局变化的风险，成本和费用不断上涨对公司管理控制带来压力，并购标的商誉减值风险，汇率波动风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,725.69 6,894.31 7,089.65 8,212.50 9,484.32 增长率(%) 45.08 2.51 2.83 15.84 15.49 EBITDA(百万元) 2,691.21 2,255.18 1,892.82 2,162.83 2,456.95 归属母公司净利润(百万元) 1,759.06 1,482.42 1,454.89 1,700.81 1,977.94 增长率(%) 133.74 (15.73) (1.86) 16.90 16.29 EPS(元/股) 1.75 1.48 1.45 1.70 1.97 市盈率(P/E) 19.27 22.87 23.30 19.93 17.14 市净率(P/B) 4.56 4.10 3.57 3.14 2.77 市销率(P/S) 5.04 4.92 4.78 4.13 3.57 EV/EBITDA 9.02 14.92 15.03 12.43 10.36 资料来源：wind，天风证券研究所 -40%-32%-24%-16%-8%0%8%2021-122022-042022-08鱼跃医疗沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司概况：聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道 ............................. 4 1.1. 公司以康复护理和医用供氧系列医疗器械起家，目前重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道 .................................................................................................... 4 1.2. 实际控制人为吴光明，股权结构稳定 ..................................................................................... 4 1.3. 疫情期间积极布局实现业绩腾飞，后疫情时代影响力继续拓宽 .................................. 5 1.4. 自身业务发展与收购并举，逐步布局新赛道 ....................................................................... 8 1.5. 员工持股计划彰显公司信心 ....................................................................................................... 8 2. 呼吸治疗解决方案：稳健向好 ................................................................................................... 8 2.1. 制氧机龙头企业，呼吸机业务持续发展 ................................................................................ 9 2.2. 呼吸治疗产品受疫情影响需求增加，后疫情时代稳健发展 ......................................... 10 2.3. 加大研发力度，关联整合制氧、呼吸、雾化产品，呼吸治疗解决方案不断完善 11 3. 糖尿病护理解决方案：加强布局，具备增长潜力 ................................................................ 12 3.1. 自研+并购，加速布局糖尿病护理业务 ................................................................................ 12 3.2. 糖尿病检测医疗器械市场渗透率低，市场规模增长空间大 ......................................... 13 4. 家用电子检测：行业领先者 ..................................................................................................... 15 4.1. 鱼跃血压计，国产血压计第一品牌 ....................................................................................... 15 4.1.1. 高血压患病率增加，叠加血压检测意识提升，促进家用血压计行业发展.. 15 4.1.2. 作为公司基石业务产品，实现国内市场份额第一 ................................................ 16 4.2. 体温监测：体温检测行业快速增长，鱼跃加快布局 ....................................................... 17 5. 消毒感控：收购上海中优，打造消毒感控产品线 ................................................................ 17 5.1. 鱼跃医疗收购上海中优 ............................................................................................................... 17 5.2. 消毒感控产品处行业领先地位 ................................................................................................. 18 6. 急救板块：加快国产化进程 ..................................................................................................... 19 7. 康复及临床器械：持续创新研发，产品销量不断增长 ....................................................... 20 8. 盈利预测与投资评级 .................................................................................................................. 21 8.1. 盈利预测 .......................................................................................................................................... 21 8.2. 估值与投资评级............................................................................................................................. 22 9. 风险提示