总量周观点：关注增量政策与复苏分歧走向

分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com021-50586356 关注增量政策与复苏分歧走向 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点发布日期：2022年12月12日 相关报告 《总量周观点：关注增量政策变化》 2022-12-05 《总量周观点：强预期向弱现实传导》 2022-11-28 《总量周观点：内需偏弱格局仍未改变》 2022-11-21 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 宏观：上周股债整体呈现震荡格局，市场对于增量的政策信息稍显钝化，同时对2023年经济复苏的预期存在一定分歧。政策层面，一是政治局会议要求，更好统筹疫情防控和经济社会发展，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作；财政政策再提“加力提效”，积极力度或加大，货币政策要精准有力，结构性货币工具有望加量；二是“疫情优化防控新十条发布”，除特殊场所外，不要求提供核酸检测阴性证明，不查验健康码。流动性层面，随着降准资金的释放，隔夜资金利率中枢延续在1%附近，流动性整体处于偏宽松的局面。12月第二周高频数据出现一定边际反升，结构上主要是汽车开工与销量有所反升，供应链延续改善。当前“强政策预期”的交易主线仍未反转，但市场反应已经有所钝化，同时集中交易对于2023年经济增长的预期分歧。当前仍然重点关注中央经济工作会议的增量政策，预计地产与财政货币等需求侧宏观政策将有进一步发力。对于2023年经济增长，我们倾向于认为一季度将会延续弱复苏的格局，后续伴随全球工业周期转暖或中枢上扬；一是疫情当前有所反复对于消费者行为有一定冲击；二是消费者的收入预期尚未稳定，短期对超额储蓄的释放仍然有限；三是信贷融资需求尚未明显改善，投资层面仍需提振。 股票：上周，全球指数涨跌不一，欧美市场出现调整，恒生指数继续大涨。国内市场普遍上涨，沪深300和上证50指数涨幅超过3%，科创板50指略有下跌。沪深两市日均成交额9,762亿元，较上周环比+6.5%，成交额小幅回升。上周，行业方面，22个行业上涨，8个行业下跌；食品饮料、家电、消费者服务、建材等涨跌幅居前；计算机、公用事业、国防军工、通信等涨跌幅居后。概念方面，白酒、机场、家电、快递等涨跌幅居前；密码学、地面兵装、网络安全等涨跌幅居后。市场或阶段性区间震荡。得益于政策预期，市场回暖，上证综指一个月反弹300点，站上3200点。接下来市场可能更看重实际市场环境。疫情政策优化后可能面临阶段性确诊人数上升，影响社会心理，经济景气回升还有待时间积累。建议仓位调整至60%，中长期布局自主可控、国产替代、高景气度和景气反转的板块，短期关注芯片、养殖、疫苗等板块。 债券：债市回顾：上周债市总体仍较为动荡，信用债大幅下挫，短端利率债亦明显上行，长端利率震荡略有上行，日内多次较大幅度反复。具体来看，前半周理财等广义基金在赎回压力下较大幅度卖出，市场恐慌抛盘再现推动利率调整。周三周四情绪稍微缓解后利率债短期反弹后再度有所回落。债市短期核心关注点仍然在广义基金行为上。主要品种走出分化行情，利率债有企稳反弹倾向，而在 理财赎回的压力下信用债表现持续弱势，二永仍未止跌。短期来看，我们认为品种强分化的市场状态下难以出现单边趋势行情，利率以震荡为主，建议交易型投资者观望或轻仓快进快出。未来利率债领先带动信用债情绪企稳或信用债情绪大幅走弱拖累利率债下跌的可能性均存在。 资产配置：股票35%、债券15%、商品25%、Reits25%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 内容目录 1.宏观：关注增量政策与复苏分歧走向4 2.股票：市场或阶段性区间震荡5 3.债券：债市情绪尚未稳定6 4.资产配置：股票35%、债券15%、商品25%、Reits25%7 5.风险提示7 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值4 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价4 图3：中美十年期国债收益率走势与利差4 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY）4 图5：全球主要指数涨跌幅(%)5 图6：A股主要指数涨跌幅(%)5 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%）5 图8：国债收益率曲线熊平6 图9：国开债收益率曲线熊平6 图10：同业存单上行6 图11：大类资产配置模拟组合净值走势图7 表1：本期大类资产配置比例7 1.宏观：关注增量政策与复苏分歧走向 宏观回顾：上周股债整体呈现震荡格局，市场对于增量的政策信息稍显钝化，同时对2023年经济复苏的预期存在一定分歧。政策层面，一是政治局会议要求，更好统筹疫情防控和经济社会发展，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作；财政政策再提“加力提效”，积极力度或加大，货币政策要精准有力，结构性货币工具有望加量；二是“疫情优化防控新十条发布”，除特殊场所外，不要求提供核酸检测阴性证明，不查验健康码。流动性层面，随着降准资金的释放，隔夜资金利率中枢延续在1%附近，流动性整体处于偏宽松的局面。12月第二周高频数据出现一定边际反升，结构上主要是汽车开工与销量有所反升，供应链延续改善。 宏观展望：当前“强政策预期”的交易主线仍未反转，但市场反应已经有所钝化，同时集中交易对于2023年经济增长的预期分歧。当前仍然重点关注中央经济工作会议的增量政策， 预计地产与财政货币等需求侧宏观政策将有进一步发力。对于2023年经济增长，我们倾向于认为一季度将会延续弱复苏的格局，后续伴随全球工业周期转暖或中枢上扬；一是疫情当前有所反复对于消费者行为有一定冲击；二是消费者的收入预期尚未稳定，短期对超额储蓄的释放仍然有限；三是信贷融资需求尚未明显改善，投资层面仍需提振。 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 4300 3900 3500 3100 2700 2300 12-07 11-16 10-26 10-05 09-14 08-24 08-03 07-13 06-22 06-01 05-11 04-20 03-30 03-09 02-16 01-26 01-05 12-15 11-24 11-03 10-13 09-22 09-01 1900 160 （点） （美元/桶） 140 120 100 80 60 40 20 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 0 宏观周频景气指数（同比） 宏观周频景气指数（同比）-4WMA 南华工业品指数现货价:原油:英国布伦特Dtd 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 （%）（BP） 280 220 160 100 40 -20 -80 -140 -200 7.4 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 6.0 5.8 中间价:美元兑人民币 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差(右) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 2.股票：市场或阶段性区间震荡 股市回顾：上周，全球指数涨跌不一，欧美市场出现调整，恒生指数继续大涨。国内市场普遍上涨，沪深300和上证50指数涨幅超过3%，科创板50指略有下跌。沪深两市日均成交额9,762亿元，较上周环比+6.5%，成交额小幅回升。上周，行业方面，22个行业上涨，8个行业下跌；食品饮料、家电、消费者服务、建材等涨跌幅居前；计算机、公用事业、国防军工、通信等涨跌幅居后。概念方面，白酒、机场、家电、快递等涨跌幅居前；密码学、地面兵装、网络安全等涨跌幅居后。 股市展望：市场或阶段性区间震荡。得益于政策预期，市场回暖，上证综指一个月反弹300 点，站上3200点。接下来市场可能更看重实际市场环境。疫情政策优化后可能面临阶段性确诊人数上升，影响社会心理，经济景气回升还有待时间积累。建议仓位调整至60%，中长期布局自主可控、国产替代、高景气度和景气反转的板块，短期关注芯片、养殖、疫苗等板块。 图5：全球主要指数涨跌幅(%)图6：A股主要指数涨跌幅(%) 道琼斯工业指数 纳斯达克指数标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225 韩国综合指数恒生指数 澳洲标普200 印度SENSEX30 俄罗斯RTS巴西指数上证指数深证成指 台湾加权指数 -2.77 -3.99 -3.37 -1.05 -0.96 -1.09 0.44 -1.86 6.56 -1.31 -1.14 -0.76 -3.93 1.61 2.51 -1.77 -3.22 -4.04 -3.57 -1.27 -0.90 -0.18 -0.24 -3.38 7.01 -0.93 -1.11 -2.31 -4.41 1.76 3.54 -1.17 -7.88 -29.66 -17.45 1.25 -6.65 -9.53 -3.09 -19.77 -14.95 -3.13 6.75 -31.12 2.57 -11.89 -22.59 -19.28 18.73 21.39 26.89 14.30 28.85 15.79 4.91 3.63 -14.08 13.02 21.99 15.01 -11.93 4.80 2.67 23.66 2022/12/9周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 2022/12/9周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 上证指数 深证成指创业板指沪深300上证50中证500科创50创业板50万得全A中小板指上证180上证380中证100中证500中证800中证1000 1.61 2.51 1.57 3.29 3.52 0.39 -0.64 2.25 1.54 2.46 2.84 0.46 3.50 0.39 2.54 0.00 1.76 3.54 3.21 3.77 3.84 0.59 0.14 3.73 2.34 3.46 2.91 0.68 4.12 0.59 2.95 1.37 -11.89 -22.59 -27.15 -19.07 -17.33 -15.86 -28.36 -27.36 -14.96 -23.15 -16.06 -13.40 -19.22 -15.86 -18.28 -16.60 4.80 2.67 12.02 -5.20 -10.06 15.58 0.37 16.88 9.17 4.62 -5.19 16.39 -10.55 15.58 -0.76 20.52 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%） 料来源：Wind，中原证券 3.债券：债市情绪尚未稳定 债市回顾：上周债市总体仍较为动荡，信用债大幅下挫，短端利率债亦明显上行，长端利率震荡略有上行，日内多次较大幅度反复。具体来看，前半周理财等广义基金在赎回压力下较大幅度卖出，市