东海看数据之-11月通胀数据：11月通胀低迷，下月或有小幅回升

总量研究 2022年12月12日 11月通胀低迷，下月或有小幅回升 ——东海看数据之：11月通胀数据 宏观简评 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人高旗胜 gqs@longone.com.cn 投资要点 事件：12月9日，统计局发布11月通胀数据。11月，CPI当月同比1.6%，前值2.1%；环比 -0.2%，前值0.1%。PPI当月同比-1.3%，前值-1.3%；环比0.1%，前值0.2%。 核心观点：我们认为国内通胀反映的三条线索并未改变。1.需求仍然较弱：核心通胀仍然较为低迷。2.商品价格下行利好下游制造业利润的修复：PPI与CPI剪刀差继续为负，下游 成本可能改善。3.通胀短期不会成为货币政策的掣肘，往后看，随着国内疫苗接种数量的不断增加，疫情后开放的经验来看，服务业消费有望进一步恢复，但短期内需求恢复的速度不会太快，因此通胀总体或将保持平稳。 CPI涨幅回落明显。11月CPI环比-0.2%，低于近5年均值-0.02%，主要源于食品价格拖累季节性因素及去年同期基数走高等共同影响。 鲜菜和猪肉价格下降明显。11月CPI食品价格同比3.7%，前值7%，涨幅较上月回落3.3个百分点；环比-0.8%，低于近5年均值0.02%。食品中，鲜菜价格环比同比均大幅下降，环 比-21.2%，同比-8.3%，前值分别为-8.1%和-4.5%，主要由于天气条件较好供应充足；由于中央储备猪肉投放工作的继续开展，生猪供给持续增加，猪肉价格由涨转降，猪价环比 -0.7%，同比34.4%，较上月下降17.4个百分点。 核心CPI仍维持低位。11月，扣除食品和能源价格的核心CPI同比0.6%，与10月持平。核心CPI环比-0.2%，较10月下降0.3个百分点，但略高于近5年同期平均水平-0.08%。受消费需求修复偏缓的影响，核心CPI仍处于偏低水平，后续政策面在促消费方面空间较大。 CPI继续走低，预计12月温和上行。11月食品价格环比转负，鲜菜价格回落明显，主要由于鲜菜供应相对充足；短期内消费偏弱持续抑制核心CPI。进入12月后，随着防疫政策的持续优化，国内人员流动约束基本解除，长期压制消费的因素将迎来反转。另一方面，在 生猪供给见顶、疫情需求边际改善以及中央储备政策的干预下，预计猪价上行相对可控，将部分对冲CPI上行压力。同时，12月基数将由2.3%回落至1.5%，高基数影响明显减弱预计今年12月CPI同比将温和上行，明年一季度受低基数影响，CPI有阶段性冲高的可能 PPI维持低位。11月PPI同比-1.3%，与上月持平，而从环比来看，已连续两个月转正，PPI 维持低位主要由于去年同期基数仍然较高。其中生产资料价格环比0%，较上月回落0.1个百分点；生活资料价格环比0.1%，较上月回落0.4个百分点。分行业来看，煤炭开采和洗选业价格环比上涨0.9%；钢材需求整体仍偏弱，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比下降1.9%，降幅扩大1.5个百分点。往后看，随着疫情带来的供应链冲击的影响减弱，稳地产政策接连落地，有望带动国内工业品价格的回暖。但另一方面在海外经济衰退的背景下，全球需求走弱，国际原油价格回落，预计PPI整体维持低位震荡。 风险提示：疫情反复超预期，海外局势变化超预期。 正文目录 1.食品价格明显拖累CPI4 2.PPI维持低位5 3.核心观点6 4.风险提示7 图表目录 图1CPI当月同比，%4 图2CPI环比季节性规律，%4 图3鲜菜价格环比季节性规律，%4 图4生猪价格周平均，元/千克4 图5CPI八大类当月同比，%5 图6核心CPI当月同比，%5 图7核心CPI环比，%5 图8PPI当月同比，%6 图9PPI:生产和生活资料类环比，%，%6 图10布伦特原油月平均价格，美元/桶6 图11黑色和有色金属冶炼和压延加工业环比，%6 图12PPI-CPI剪刀差，%7 事件：12月9日，统计局发布11月通胀数据。11月，CPI当月同比1.6%，前值2.1%；环比-0.2%，前值0.1%。PPI当月同比-1.3%，前值-1.3%；环比0.1%，前值0.2%。 1.食品价格明显拖累CPI CPI环比涨幅回落明显。11月CPI环比-0.2%，低于近5年均值-0.02%，主要源于季节性因素及去年同期对比基数走高等共同影响；鲜菜价格和猪肉价格的下降对CPI影响明显。 鲜菜和猪肉价格下降明显。11月CPI食品价格同比3.7%，前值7%，涨幅较上月回落 3.3个百分点，环比-0.8%，低于近5年均值0.02%。食品中，鲜菜价格环比同比均大幅下降，环比-21.2%，同比-8.3%，前值分别为-8.1%和-4.5%，主要由于天气条件较好供应充足；由于中央储备猪肉投放工作的继续开展，生猪供给持续增加，猪肉价格由涨转降，猪价环比 -0.7%，同比34.4%，较上月下降17.4个百分点。 非食品价格表现与上月持平。11月CPI非食品价格同比1.1%，前值1.1%；环比0%，略高于近5年均值-0.02%。从细分项来看，仅交通和通信同比涨幅回落，当月同比2.9%，较前值回落0.2个百分点，教育文化和娱乐、生活用品及服务涨幅较上月均有所扩大，衣着、居住和医疗保健持平。 图1CPI当月同比，%图2CPI环比季节性规律，% 61 5 4 30 2 1 0 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -1-1 CPI:当月同比% 202220212020 201920182017 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 图3鲜菜价格环比季节性规律，%图4生猪价格周平均，元/千克 2030 1025 20 0 15 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -1010 202220212020 201920182017 22个省市:平均价格:生猪 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 图5CPI八大类当月同比，% 9 7 5 3 1 -1 -3 -5 CPI:食品烟酒:当月同比（%）CPI:生活用品及服务:当月同比（%）CPI:衣着:当月同比（%）CPI:交通和通信:当月同比（%）CPI:教育文化和娱乐:当月同比（%）CPI:居住:当月同比（%） CPI:医疗保健:当月同比（%）CPI:其他用品和服务:当月同比（%） 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 核心CPI仍维持低位。11月，扣除食品和能源价格的核心CPI同比0.6%，与10月持平。核心CPI环比-0.2%，较10月下降0.3个百分点，略高于近5年平均水平-0.08%。受消费需求修复偏缓的影响，核心CPI仍处于偏低水平，后续政策面在促消费方面空间较大。 图6核心CPI当月同比，%图7核心CPI环比，% 30.6 20.4 0.2 10.0 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0-0.2 核心CPI当月同比% 202220212020 201920182017 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 CPI继续走低，预计12月温和上行。11月食品价格环比转负，鲜菜价格回落明显，主要由于鲜菜供应相对充足；短期内消费偏弱持续抑制核心CPI。进入12月后，随着防疫政策的持续优化，国内人员流动约束基本解除，长期压制消费的因素将迎来反转。另一方面，在生猪供给见顶、疫情需求边际改善以及中央储备政策的干预下，预计猪价上行相对可控，将部分对冲CPI上行压力。同时，12月基数将由2.3%回落至1.5%，高基数影响明显减弱。预计今年12月CPI同比将温和上行，明年一季度受低基数影响，CPI有阶段性冲高的可能。 2.PPI维持低位 11月PPI同比-1.3%，与上月持平，而从环比来看，已连续两个月转正，PPI维持低位主要由于去年同期基数仍然较高。其中生产资料价格环比0%，较上月回落0.1个百分点；生活资料价格环比0.1%，较上月回落0.4个百分点。分行业来看，煤炭开采和洗选业价格 环比上涨0.9%；钢材需求整体仍偏弱，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比下降1.9%，降幅扩大1.5个百分点。 往后看，随着疫情带来的供应链冲击的影响减弱，稳地产政策接连落地，有望带动国内工业品价格的回暖。但另一方面在海外经济衰退的背景下，全球需求走弱，国际原油价格回落，预计PPI整体维持低位震荡。 图8PPI当月同比，%图9PPI:生产和生活资料类环比，%，% 15 10 5 0 -5 -10 40.6 20.4 0.2 0 0.0 -2-0.2 1997-03 1998-11 2000-07 2002-03 2003-11 2005-07 2007-03 2008-11 2010-07 2012-03 2013-11 2015-07 2017-03 2018-11 2020-07 2022-03 2012-10 2013-07 2014-04 2015-01 2015-10 2016-07 2017-04 2018-01 2018-10 2019-07 2020-04 2021-01 2021-10 2022-07 -4-0.4 PPI当月同比% PPI:生产资料:环比月% PPI:生活资料:环比月%(右轴) 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 图10布伦特原油月平均价格，美元/桶图11黑色和有色金属冶炼和压延加工业环比，% 14010 120 1005 80 600 40-5 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 20 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 0 期货收盘价：布伦特原油月平均（美元/桶） 黑色金属冶炼和压延加工业：环比（%）有色金属冶炼和压延加工业：环比（%） 资料来源：同花顺，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 3.核心观点 我们认为国内通胀反映的三条线索并未改变。 1.需求仍然较弱：核心通胀仍然较为低迷。 2.商品价格下行利好下游制造业利润的修复：PPI与CPI剪刀差继续为负，下游成本可能改善。 3.通胀短期不会成为货币政策的掣肘：往后看，随着国内疫苗接种数量的不断增加，疫情后开放的经验来看，服务业消费有望进一步恢复，但短期内需求恢复的速度不会太快，因此通胀总体或将保持平稳。 图12PPI-CPI剪刀差，% 15 10 5 0 -5 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 201