轻工制造12月月报：内需有望改善，行业或迎业绩拐点

11月轻工制造各细分板块实现较大涨幅 在疫情科学精准防控执行下，以及暂停已久的涉房上市公司再融资政策恢复，轻工制造板块11月股价迎来上涨。2022年11月，文娱用品板块实现涨幅12.39%，造纸板块实现涨幅13.21%，家居板块实现涨幅17.50%，包装印刷板块实现涨幅5.45%。随着更多稳经济增长措施出台，轻工制造需求端有望持续修复。 业绩迎来拐点，轻工行业配置价值突出 2022年初至Q2原材料价格处于高位，成本高企给轻工制造业企业带来较大的盈利压力，因而年初至今板块整体利润持续下行直至Q3。但Q2主要原材料价格已从高位回落，我们认为，回落的原材料价格将逐渐反映到行业整体利润的修复，Q3或Q4行业的利润水平或筑底，行业利润有望实现同比和环比的持续修复。在业绩或修复和较低的估值背景下，我们认为轻工制造板块具有较高的配置性价比，维持轻工制造行业“强推”评级。 家居：外需恶化，内需压力有望缓解 作为地产后周期消费品，2022年初至今家居内需受地产拖累明显，截至M10家具社零同比-8.2%。Q3家居出口跌幅较大，拖累全年累计增速转负，截至M11出口累计同比增速为-4.2%。TDI、MDI、皮革、板材价格较年初实现回落，支撑行业利润修复。展望Q4，家居消费进入传统旺季，我们认为内需将有所修复，但地产周期使得行业经营压力仍难以消散。 造纸：浆价略有下降，行业利润有望修复 目前能源价格维持高位，海内外木片价格上涨，木浆成本持续高位。但海内外需求端持续疲弱，导致浆价从高位走跌。M10造纸及纸制品业收入累计+1.1%，利润累计-40.3%，行业收入稳定，利润挤压明显。展望四季度，纸品特别是包装纸仍处于消费旺季，但内外需预计大体保持平稳，浆价或震荡下行。 投资建议：业绩有望确认底部，维持轻工制造行业“强推”评级 家居方面，推荐品类多元布局、内外销双轮驱动的软体家居龙头顾家家居；推荐自主品牌势能持续向上的床垫龙头喜临门；推荐整装大家居顺利推进的定制家居龙头欧派家居；推荐转换器、墙开、LED照明、充电枪等新老业务并进，渠道开拓进取的公牛集团。纸品方面，推荐林浆纸一体化优势突出，带动产品和盈利高质量发展的太阳纸业；推荐近年毛利率随中高端非卷纸品类收入占比提升而逐年攀升的中顺洁柔。文具方面，推荐BC两端空间广阔，兼具确定性和成长性的晨光股份。包装印刷&电子烟，推荐下游业务多元化并进与盈利能力提升空间充足的裕同科技，在供给侧受到原料、牌照、扩产等多方面监管约束的情况下，我国电子烟行业的发展有望迎来全新的发展时期，推荐核心竞争力突出的思摩尔国际。 风险提示：渠道开拓不及预期、投产不及预期、原料成本上行的风险等。 1总览：11月各细分板块实现较大涨幅 年初至今轻工制造跑赢沪深300，11月各细分板块实现较大涨幅。截至2022年12月6日，申万一级行业指数轻工制造板块整体收益率-18.42%，跑赢沪深300的-19.68%。轻工制造领域细分板块看，造纸板块跑赢沪深300指数，年初至今涨跌幅为-12.51%；文娱用品板块跑赢沪深300指数，年初至今涨跌幅为-6.45%。家居板块跑输沪深300指数，年初至今涨跌幅为-21.51%；包装印刷跑输沪深300指数，年初至今涨跌幅为-23.52%。2022年11月，文娱用品板块实现涨幅12.39%，造纸板块实现涨幅13.21%，家居板块实现涨幅17.50%，包装印刷板块实现涨幅5.45%。 图1：2022年初至今轻工制造指数跑赢沪深300 图2：2022年初至今家居、包装印刷跌幅较大 文娱用品板块估值处于历史中高位，家居板块估值处于历史低位。截至2022年11月30日，轻工制造整体市盈率为30.28，包装印刷/造纸/文娱用品/家居板块市盈率分别为31.34/25.28/60.42/28.43。截至2022年11月30日，轻工制造近10年市盈率分位数为49.94，包装印刷/造纸/文娱用品/家居板块近10年市盈率分位数分别为60.36/50.12/69.58/30.60，文娱用品板块市盈率分位数最高，家居板块市盈率分位数最低。 文娱用品板块需求端较为稳健，供给端利润受原材料价格波动冲击较小，因而回调幅度较低，目前估值分位数亦处于较高水平。家居板块需求端受房地产周期下行影响较大，作为耐用消费品，消费信心下挫影响消费需求普遍延后。造纸板块供给端受木浆价格居高不下影响挤压行业利润，年初至今整体回调，但11月以来浆价下降，板块股价迎来上涨。包装印刷板块下游消费需求端无明显改善，整体需求承压。11月份以来轻工制造各板块在疫情防控科学精准倡导下涨幅较大，文娱用品、家居线下经营渠道有望逐渐修复，其中家居板块叠加房地产政策利好涨幅最大。 图3：轻工制造各板块市盈率走势 图4：轻工制造各板块市盈率分位数 2家居：10月社零跌幅收窄，外需出口恶化 家居内销有所改善，外销出口恶化明显。2022年10月家具类零售额144.00亿元，同比-6.6%，10月份累计实现零售额1289.70亿元，累计同比-8.2%，家具为各消费品社会零售额中同比下降幅度最大的品类。截至2022年11月，家具类出口金额累计为636.77亿美元，累计同比-4.2%，受Q2拖累，上半年出口累计同比增长幅度较年初有所收窄，Q3家具出口恶化明显，累计同比增速转为负数。 图5： 2022M10 家具类累计零售额同比-8.2% 图6： 2022M10 家具类零售额同比-6.6% 图7： 2022M11 家具类累计出口金额同比-4.2% 图8： 2022M11 家具类出口金额同比+0.0% 房地产指标延续疲弱，外销库存压力增大。2022年初至今我国住宅销售面积、住宅竣工面积、二手房成交面积等指标表现疲软，Q2表现较Q1更为疲弱，Q3较Q2在销售面积和竣工面积两个指标上环比改善。M10销售面积、竣工面积、新开工面积累计同比增速较M9有所改善。作为地产后周期消费品，家居需求中新置家具需求减少。家具具有购买单价高且频率低的耐用消费品特性，受我国宏观经济压力影响，消费者信心走弱，存量家具更换消费延后。2021年下半年以来港口堵塞严重，曾导致供给紧张，但目前海外供应链逐步正常化，大量积压的家具订单货物到港。疫情导致的供需错配以及海外较高的通胀水平使得家具进口批发商面临较高的库存压力，美国家具批发商库存处于近5年的最高位水平，2022Q2家居行业外需转为向下。 图9： 2022M10 我国房地产市场表现延续疲软 图10：2022Q3美国家具批发商库存水平飙升 家居行业 2022M11 主要原材料价格延续回落。皮革、TDI、MDI是软体家具占比较大的原材料，皮革目前价格有所下降并较为平稳，TDI最新价格有所下降，MDI最新价格延续回落。板材是定制家具占比较大的原材料，价格较2022年初高位有所回落。CCFI综合指数在今年2月初达到最高点，至今已回落超过59%，多数远洋航线运价回落。 图11： 2022M11 海绵主要原材料TDI、MDI价格下行 图12：2022Q3进口皮革价格波动下行 图13： 2022M11 钢材价格指数下降 图14：2022Q4中国木材价格指数平稳 图15： 2022M11 原木进口平均单价有所下降 图16： 2022M11 海运费处于下降通道 受益于原材料价格回落，行业利润端持续修复。截至2022年10月，家具制造业累计实现收入6107.50亿元，同比-6.2%，累计实现利润344.20亿元，同比+3.8%。2021年12月至2022年4月，家具制造业受较高的原材料价格影响，行业毛利率呈下滑趋势。2022年5月行业毛利率有所反弹，2022年10月行业毛利率为16.58%，环比+0.13pct。 图17： 2022M10 家具制造业收入累计同比-6.2% 图18： 2022M10 家具制造业利润累计同比+3.8% 3造纸：浆价略有下跌，行业利润承压 目前白卡纸/双胶纸/铜版纸/白板纸/箱板纸/瓦楞纸吨价， 相比年初分别-700/+500/-1200/-1017/-275/-555元。2021年底木浆价格持续上涨导致的成本高企、教辅书籍文化用纸需求受经济波动影响小是驱动文化纸价格Q2上涨的主要因素，但Q3以来文化用纸需求转弱，价格由涨转跌。白板纸、瓦楞纸、箱板纸等主要应用于下游消费品，国内需求前三季度总体平稳，三季度以来包装纸需求有所改善但整体幅度不大。 图19： 2022M11 纸品下游消费需求平稳 图20：白卡纸价格年初以来下降700元/吨 图21：双胶纸价格年初以来增加500元/吨 图22：铜板纸价格年初以来下降1200元/吨 图23：白板纸价格年初以来下降1016.7元/吨 图24：箱板纸价格年初以来下降275元/吨 图25：瓦楞纸价格年初以来下降555元/吨 木浆、废纸价格略有下跌。本周国内纸浆市场价格6194.6元/吨，较上周下跌0.37%；本周针叶浆现货市场价格7433元/吨，较上周价格下跌0.65%；阔叶浆现货市场价格6531.6元/吨，较上周价格下跌0.70%；本色浆现货市场价格6600元/吨，较上周价格下跌0.45%。木浆整体供应紧张，需求无明显好转，市场整体呈现供需双弱局面。但外需随海外经济疲软下滑，国际供应端边际回升，浆价有所下跌。 本周全国废黄板纸平均参考价格为2124元/吨，较上周均价下降0.14%；全国废书页纸平均参考价格为2145元/吨，较上周均价上涨2.75%；全国废书报刊纸平均参考价格为2633.33元/吨，较上周均价上涨0.38%。下游包装用纸需求整体暂无出现较大增长，废纸价格略下跌。 图26：木浆价格略有下跌 图27：国废黄板纸价格M11有所下跌 行业收入大体保持，利润端恶化明显。截至2022年10月造纸及纸制品业累计实现收入12397亿元，收入累计同比+1.1%。截至2022年10月造纸及纸制品业累计实现利润421.80亿元，同比-40.3%。2022年10月造纸及纸制品业毛利率为11.49%，同比-2.68pct，环比+0.02pct。 图28： 2022M10 造纸及纸制品业收入累计同比+1.1% 图29： 2022M10 造纸及纸制品业利润累计同比-40.3% 4文具：行业无惧周期扰动，收入利润稳健增长 书写工具、学生文具以及办公文具受经济周期波动影响小。截至2022年10月，文化办公用品零售额累计值3485亿元，同比+5.90%。2022年10月文化办公用品零售额为328.10亿元，同比-2.1%。书写工具、学生文具为单价较低的日常学习、生活用品，属于收入弹性较小相对刚需的消耗品，对经济周期波动并不敏感。截至2022年10月，文教、工美、体育和娱乐用品制造业收入累计同比+1.1%，利润累计同比+8.5%，行业收入利润实现稳健增长。 图30： 2022M10 文化办公用品社零当月同比-2.1% 图31： 2022M10 文化办公用品社零累计同比+5.9% 图32： 2022M10 文教体育用品行业收入累计同比+1.1% 图33： 2022M10 文教体育用品行业利润累计同比+8.5% 5投资建议：业绩迎来拐点，轻工行业配置价值突出 随着疫情防控更倡导科学精准，更多稳经济增长措施出台，轻工制造需求端有望持续修复。2022年初至Q2原材料价格处于高位，成本高企给轻工制造业企业带来较大的盈利压力，因而年初至今板块整体利润持续下行直至Q3。但Q2主要原材料价格已从高位回落，我们认为，回落的原材料价格将逐渐反映到行业整体利润的修复，Q3或Q4行业的利润水平或筑底，行业利润有望实现同比和环比的持续修复。 在业绩或修复和较低的估值背景下，我们认为轻工制造板块具有较高的配置性价比，维持轻工制造行业“强推”评级。 家居：家居行业内需和成本压力有望改善。地产第三支箭恢复了暂停已久的涉房上市公司再融资政策，将有助于改善房地产行业的债务问题和盘活房企资产情况。 三箭齐发有效提振了地产行业信心，有利于地产链各板块的估值修