超声波技术平台，助力复合集流体量产

国产超声波设备龙头，聚焦超声波焊接设备：公司通过自身的超声波技术平台，依靠以超声波技术为核心的基础研发技术和创新技术，拥有向不同行业应用拓展的能力，可根据下游不同行业的需求开发出满足应用要求的各类超声波设备和配件。 动力电池需求旺盛，电池厂商扩产不断，打开极耳终焊领域国产替代通道：2021年国内动力电池累计装机量为154.5GWh，同比增长142.8%。2022年Q1-3国内动力电池累计装机量为193.7GWh，同比增长110.5%，预计2025年国内动力电池累计装机量有望达到593.8GWh，复合增长率达56.3%。公司主要提供极耳终焊设备，同时也可提供极耳预焊设备，基于一体式楔杆结构开发的超声波楔杆焊机性能明显优于传统卧式焊机，在焊接能力、焊接效果、焊头寿命和工艺稳定性等关键性能上优于国外一流的竞争对手，已积累宁德时代、比亚迪等大量优质客户，2021年在宁德时代、比亚迪市占率超过50%。 复合集流体优势明显，滚焊机助力复合集流体开启0-1量产元年：复合集流体中间的导电薄膜的阻燃结构，可以大大提高电池的安全性，使用了复合铜箔的电池可以让高镍电池更安全，保证产品性能的竞争力。复合集流体的厚度能达到传统箔材的水平甚至更薄，在部分金属替换成塑料情况下，减轻材料的重量，从而增加电池的能量密度。目前多产业链企业争相布局复合集流体。 公司针对性地开发了超声波高速滚动焊接技术，可以有效实现复合集流体的高速滚动焊接，焊接速度可达80m/min以上。国外仅少量同行业公司涉及滚焊技术。 其他领域有望多点开花：除超声波焊接设备外，公司还在汽车轮胎超声波裁切设备、动力电池制造自动化系统有业务布局。此外，公司逐步开拓超声波焊接设备在无纺布、汽车线束、功率半导体等领域的应用。实现以超声波技术为核心，拥有向不同行业应用拓展的能力。 盈利预测和投资建议：考虑到公司在1）传统动力电池极耳超声波焊接业务渗透率仍然较低，仍然有较大增长空间；2）滚焊机是复合集流体量产标配产品，同时受益于复合铜箔、铝箔的放量；3）依靠超声波底层技术有望突破多项新业务领域的应用；4）设备+耗材的模式使得随着存量设备的增加，耗材的收入占比有望持续提升。基于以上优势，我们预计公司22/23/24年归母净利润为1.24/2.05/3.54亿元，对应22/23/24年PE分别为98.63/59.92/34.65倍，给予公司增持评级。 风险提示：公司管理风险、下游电池扩产项目进程不及预期、设备投资额下降过快、新能源汽车政策效果不及预期、行业竞争加剧 盈利预测： 1公司介绍：国产超声波设备龙头，深耕技术型平台化能力 1.1基本概况：专注超声波技术，深化平台型能力 公司为超声波设备以及自动化解决方案供应商。公司是专业提供超声波设备以及自动化解决方案的供应商，主要从事超声波焊接、裁切设备和配件的研发、设计、生产与销售，并提供新能源动力电池制造领域的自动化解决方案。公司为国家高新技术企业、上海市“专精特新”企业、上海市科技小巨人企业、上海市专利工作试点企业、上海市闵行区区级研发机构和闵行区企业技术中心。 以超声波技术为核心不断拓展应用领域，已成为技术平台型企业。公司通过自身的超声波技术平台，依靠以超声波技术为核心的基础研发技术和创新技术，拥有向不同行业应用拓展的能力，可根据下游不同行业的需求开发出满足应用要求的各类超声波设备和配件。公司产品主要应用于新能源动力电池、橡胶轮胎、无纺布、汽车线束、功率半导体等领域。 图1.公司下游产品应用示意图 图2.公司定位与核心产品例举 公司以超声波裁切设备起家，逐渐拓展新能源动力电池领域业务。公司成立于2007年，以超声波裁切行业为切入点，产品重点服务于橡胶轮胎裁切领域。随着技术的积累和业务的拓宽，2016年，公司开始为新能源动力电池行业客户提供新能源汽车动力电池超声波焊接设备。同年，公司设立子公司青岛奥博，开始为客户提供动力电池各类自动化系统。2017年至今，公司在动力电池超声波焊接设备领域不断突破创新，公司自主研发的超声波滚焊机、超声波楔杆焊机等焊接设备，已广泛运用在下游动力电池企业生产线上。2020年以来，公司将业务拓展至无纺布、线束、半导体等新行业、新领域。2021年，公司研发的超声波线束焊接设备、IGBT端子超声波焊接机已获得下游客户订单，成功将超声波焊接设备拓展到线束、半导体等领域。 图3.公司发展历程 超声波焊接技术可广泛应用在军事、医疗、工业等领域。超声波是一种频率高于20kHz的声波。超声波方向性好，反射能力强，易于获得较集中的声能。超声波技术一般包括功率超声和检测超声，其中功率超声技术是以物理、机械振动、电子材料等学科为基础，通过超声波能量使物体或物体性质某些状态发生变化的应用技术；超声波由于其高频特性而被广泛应用于军事、医疗、工业等众多领域，按功率的大小可分为功率超声波和检测超声波。 图4.公司主营业务在功率超声领域示意图 表1.超声波技术应用领域 1.2核心人员和股权架构 公司高管及核心技术人员专业技术深厚，曾获国家及上海市多项荣誉。高管及核心技术人员大多拥有机械等理工科专业背景，董事长周宏建硕士毕业于上海交通大学机械工程专业，有多年超声波技术从业经验，是业内资深超声波领域技术人才，带领团队开发了第一代超声波裁切系统、第一代超声波焊接系统等核心技术和产品。 表2.公司核心管理人员情况 股权结构集中稳定，成立员工持股平台。公司实际控制人为周宏建先生，通过阳泰企管间接持有公司25.36%股权，直接持有公司18.84%股权，合计持有公司44.2%的股权。此外，公司为充分调动员工的积极性和创造性，建立长效激励机制，设立员工持股平台，以间接持有公司股权的方式对其进行股权激励。截至本招股说明书签署日，公司共设有2个员工持股平台，鉴霖企管持有公司发行前股份总数的11.28%，能如企管持有鉴霖企管20.35%的出资份额，除外部顾问练育梅、方晨晖外，公司股权激励计划对员工有5年的服务期限要求，该服务期限自员工入伙的认缴出资额支付完成之日起计算。我们认为，股权结构稳定、股权激励深度绑定核心技术人员有助于公司快速发展。 图5.公司股权结构图 表3.公司历史上各次股权激励的授予时间、授予价格等情况 1.3财务分析：业绩稳步增长，利润释放呈现向上拐点 业绩稳步增长，2022前三季度归母净利润加速增长。2020年新冠疫情下，公司快速响应市场需求，推出超声波口罩焊接设备，当期营收实现大幅增长，同时新能源汽车行业高速增长拉动动力电池相关设备业务营收、归母净利润实现同比快速增长。公司2020年至2022前三季度营业收入分别为2.65亿元、3.71亿元、3.88亿元，分别yoy+97.00%、+40.10%、+43.64%，呈现快速增长态势。公司归母净利润分别为0.89亿元，0.69亿元，0.86亿元，分别yoy+828.30%、yoy-22.44%、yoy+80.31%。 2020年公司营业收入与归母净利润同比有较大增长原因具体为：1）营业收入：2020年受新冠疫情影响，公司大力开拓超声波无纺布焊接设备，因此该业务当期营业收入出现大幅增长，2021年随着新冠疫情缓解，该业务营收回落；2）归母净利润：由于超声波无纺布焊接设备毛利较高，且占2020年营收比例较大，为71.29%，故2020年整体净利润大幅提升。同时，2020下半年动力电池市场收补贴退坡和新冠疫情的影响逐步退却，以及在新能源汽车高速增长的行业趋势下，公司动力电池领域相关设备营收进一步增长。 图6.公司历年营业收入情况 图7.公司历年归母净利润情况 随着核心零配件的自制率提升，盈利能力有望持续提升。公司2020年受疫情影响，其他领域焊接设备业务毛利率与净利率有大幅提升，2021年与2022前三季度毛利率与净利率回落正常水平，我们预计随着产品结构稳定及费用管控能力上行，净利率仍有提升空间。1）从毛利率看，公司2020年至2022年前三季度毛利率分别为64.25%、49.15%、51.40%，公司2019年至2021年动力电池超声波焊接设备使用进口发生器和换能器比例分别为61.57%、71.50%和87.01%，公司在动力电池超声波焊接设备领域应用自产发生器、换能器的比例还有待进一步提高，随着发生器、换能器等核心零配件自制率的提升；2）从净利率看，公司2020年至2022年前三季度净利率分别为32.97%、19.65%、21.82%；3）从费用率看，公司自2020年开始费用率有所改善。 2022年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为9.26%、6.79%、13.33%。公司2021年末销售费用率较同期有所增加，系提前支付奖金及动力电池超声波焊接设备业务相关销售人员薪酬的增加所致。公司自2018以来不断加大研发费用投入，2021年及2022年前三季度研发投入分别为0.46亿元、0.52亿元，研发费用率分别为12.35%、13.33%，随着公司整体营收的增加，研发费用有望进一步提升。 图8.公司历年销售毛利率、销售净利率情况 图9.公司历年管理费用率、销售费用率情况 图10.公司历年研发费用及研发费用率 动力电池超声波焊接成为主营业务，业务结构逐趋稳定。从收入结构看，公司近五年营收结构变化较大，主要受市场需求变化、客户合作关系深化及下游政策调整的影响；公司近两年受新能源汽车高速增长的拉动，业务结构有望日趋稳定。 2021年、2022年上半年，公司营收以动力电池超声波焊接设备为主，营业收入分别为1.96亿元、1.60亿元，占总营收比例分别为52.93%、65.09%，随着公司在动力电池超声波焊接技术上研发实力不断提升，客户认可度逐步提高。2020年疫情影响下口罩需求量大增，当期其他领域超声波焊接设备占营收比重大增，比例为71.29%，yoy+71.20pct，2021年疫情逐步得到控制，相关业务营收占比下降。随着未来新能源汽车行业高速增长对动力电池需求的持续拉动，公司超声波焊接设备及电池制造自动化系统需求将保持快速增长。 图11.公司历年各项业务分拆收入情况（亿元） 图12.公司历年各领域业务收入占比情况（%） 公司2021年及2022前三季度应收账款周转天数有所改善、经营活动产生现金流量净额为负。公司2021年与2022前三季度应收账款周转天数分别为59.78天、61.67天，较2020年以前有较大改善，主要是受收入增长较快、期初应收账款余额较低所致。经营活动产生现金流量净额分别为-0.31亿元、-0.62亿元，主要是经营性应收项目增加导致的。 图13.公司历年应收账款周转天数 图14.公司历年经营活动产生的现金流量净额 2021年末合同负债与存货增长较快。2021年末，公司合同负债与存货分别为1.05亿元、1.87亿元，分别较2020年增长127%、104%。根据公司招股书，这主要是因为2021年末公司动力电池焊接设备订单大幅增长导致的，相应的合同负债和存货等先行指标大增。 图15.公司历年合同负债 图16.公司历年存货情况 2锂电领域：景气度持续，复合集流体设备0-1放量在即 2.1锂电景气度持续，核心厂家先后扩产 新能源汽车保持高景气度，动力电池需求旺盛。根据中汽协统计数据，2021年国内新能源汽车销量为350.7万辆，同比增长165.1%，渗透率为13.4%。2022年Q1-3，国内新能源车销量为456.7万辆，同比增长112.7%，渗透率为23.5%，根据高工锂电(GGII)预测，2022年全年新能源汽车销量有望超650万辆，2020-2025年均复合增长率高达47.2%，将进一步带动动力电池需求进一步增长。根据中国汽车动力电池产业联盟数据，2021年国内动力电池累计装机量为154.5GWh，同比增长142.8%。2022年Q1-3国内动力电池累计装机量为193.7GWh，同比增长110.5%。如按照2025年单车带电量为65KWh，我们预计2025年国内动力电池累计装机量有望达到593.8G