2023年度化工行业投资策略：聚焦供需关系改善细分行业，推荐化工先进制造材料方向

证券研究报告|2022年12月1日 聚焦供需关系改善细分行业 推荐化工先进制造材料方向 2023年度化工行业投资策略 证券分析师：杨林 证券分析师：薛聪 证券分析师：刘子栋 证券分析师：张玮航 证券分析师：曹熠 010-88005379 010-88005107 021-60933133 0755-81981810 021-61761041 yanglin6@guosen.com.cn xuecong@guosen.com.cn liuzidong@guosen.com.cn zhangweihang@guosen.com.cn caoyi1@guosen.com.cn S0980520120002 S0980520120001 S0980521020002 S0980522010001 S0980522080002 。 从CPI和PPI数据来看，我国CPI同比涨幅较小相对温和，较海外国家通胀压力较小核心受国内部分行业市场需求偏弱影响，PPI同比数据连续12个月回落。2022年二 图3：国内通胀压力较小，需求决定景气走势 PPI-CPICPI:当月同比PPI:全部工业品:当月同比 季度以来，受国内疫情和上游原材料价格高企影响，化工各子行业PPI同比和存货同比出现加速下跌。结合需求和库存双降的情况，我们认为化工行业进入了主动去库存的周期阶段，且三季度国内外疫情和美联储加息预期加深了景气周期下行的趋势，除橡胶和塑料制品业外，化工各子行业PPI和同比数据均出现了断崖式下跌。2022年10月，化工各子行业PPI环比数据较3季度显著收窄，化学原料及化学制品制造业PPI环比由负转正，大宗化工品下游需求有所企稳。 15 10 5 0 -5 2015/1 2015/9 2016/5 2017/1 2017/9 2018/5 2019/1 2019/9 2020/5 2021/1 -10 15 10 5 0 -5 2021/9 2022/5 -10 图4：化工各子行业需求持续走弱图5：化工各子行业库存情况 PPI:橡胶和塑料制品业:当月同比 PPI:石油、煤炭及其他燃料加工业:当月同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2015/2 2015/10 2016/6 2017/2 2017/10 2018/6 2019/2 2019/10 2020/6 2021/2 2021/10 2022/6 2015/2 -30 PPI:化学原料及化学制品制造业:当月同比PPI:化学纤维制造业:当月同比 50化学纤维制造业:产成品存货:同比 橡胶和塑料制品业:产成品存货:同比 40石油、煤炭及其他燃料加工业:产成品存货:同比 30 20 10 0 10 20 - - 2015/10 2016/6 2017/2 2017/10 2018/6 2019/2 2019/10 2020/6 2021/2 2021/10 2022/6 -30 工业企业:产成品存货:同比化学原料及化学制品制造业:产成品存货:同比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 “十四五”以来，受“碳中和”与“碳达峰”和“能耗双控”政策的影响，对产业化结构升级和批文获取难度加大的预期发酵，以化学原料及化学制品制造业和橡胶和塑料制品业为代表的子行业加大一体化布局、规模扩张和新材料领域布局的战略发展力度，2021年以来，化工主要子行业持续有新增产能投放，其中化纤行业在景气上行周期持续扩产，固定资产投资完成额达到31.8%。2022年化学原料与化学制品制造业固定资产投资完成额同比增速企稳略有回升，2022年1-10月累计同比为20.4%。我们认为政策面隐含的供给侧结构性变化是推动化工企业加大资本开支的主要原因，行业产能将向拥有资金实力的一体化龙头企业集中，短中期行业供需错配的压力在2022年需求断崖式下跌的大环境下集中表现。2022年1-10月国内房地产新开工、竣工面积和商品房销售面积累积同比分别下降37.8%、18.7%和22.3%，本年购置土地面积累积同比下降53%。随着房地产行业进入“冷冬”，以房地产为主要下游的传统化工大宗商品需求大幅下滑，部分对应了年内传统化工企业股价低迷的表现。2022年11月，政府加大对房地产行业的支持力度，陆续出台多项房地产纾困政策，房地产产业链相关化工产品有望受益于地产景气度修复。 图6：化工各子行业固定资产投资完成额情况（%）图7：房地产行业累积同比数据（%） 固定资产投资完成额:制造业:化学原料及化学制品制造业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:石油、煤炭及其他燃料加工业:累计同比 80固定资产投资完成额:制造业:化学纤维制造业:累计同比 房屋新开工面积:累计同比 房屋竣工面积:累计同比 本年购置土地面积:累计同比 商品房销售面积:累计同比 120 60 40 20 0 -20 -40 2015/2 2020/6 2021/2 -60 固定资产投资完成额:制造业:橡胶和塑料制品业:累计同比 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 2015/10 2016/6 2017/2 2017/10 2018/6 2019/2 2019/10 2021/10 2022/6 2015/2 2015/10 2016/6 2017/2 2017/10 2018/6 2019/2 2019/10 2020/6 2021/2 2021/10 2022/6 -80 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 在全球通胀的大背景下，上游能源价格高企、下游需求受疫情和通胀遏制，产业链盈利压力均向中游企业传导，产品价格受原材料高价支撑，而行业价差大幅收窄，部分化工产品价差长期维持盈亏平衡甚至亏损的状态，2022年前三季度化工呈现出了营收规模增而盈利能力下降的行情。我们选取427家化工上市公司（剔除中石油、中石化、中海油和B股）并统计营业总收入和归母净利润。整体来看，2022年前三季度化工行业实现营业收入27084.47亿元，同比增长51.92%，主要受益于能源价格带动的化工产品价格高位上涨；实现归母净利润2115.86亿元，同比下降2.73%，主要是因为2021年化工行业高景气下基数较高，叠加2022年行业需求受到抑制，景气周期底部行业盈利能力承压。 图8：化工上市公司营业总收入及同比增速（亿元，%）图9：化工上市企业归母净利润及同比增速（亿元，%） 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 20152016201720182019202020212022Q3 60% 化工上市公司营业总收入（亿元） YOY（%，右轴） 50% 40% 30% 20% 10% 0% 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 化工上市公司归母净利润（亿元）YOY（%，右轴） 20152016201720182019202020212022Q3 200% 150% 100% 50% 0% -50% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 根据申万三级行业分类来看，2022年基础化工和石油化工39个子行业中，有13个子行业上涨，26个子行业下跌，其中非金属材料、油品石化贸易、油气开采行业涨幅居前，分别上涨48%、47%和29%。煤化工、纺织化学制品、氨纶行业跌幅最大，分别为21%、21%和20%。从行业结构来看，下游为大宗商品的传统化工企业在景气下行周期中业绩显著下滑，股价表现较弱，如煤化工、大炼化、化纤、涂料、油墨、钛白粉等行业。相比之下，受益于能源高价的上游能源企业、加工开采企业及拥有稀缺矿产资源的子板块表现突出，如磷化工、氟化工、油气开采等行业。另外下游需求处于景气快速释放或高景气的子板块，如新能源材料、化肥、高性能纤维等是年内表现突出的结构性机会。 图10：2022年化工各子行业区间涨跌幅 区间涨跌幅（总市值加权平均） 48 47 29 19 13 888 7 55 44 -1 -3-4 -5 -5 -7 -9 -11 -12-13-13-15 -18-19-19-20-20-20-21-21 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 非金属材料 油品石化贸易 油气开采 其他化学纤维 油田服务 氟化工 农药 纯碱 无机盐 炼油化工 民爆制品 胶黏剂及胶带 油气及炼化工程 炭黑 改性塑料 磷肥及磷化工 粘胶 氮肥 聚氨酯 合成树脂 其他化学制品 食品及饲料添加剂 复合肥 涤纶 其他塑料制品 涂料油墨 其他石化 有机硅 其他橡胶制品 其他化学原料 氨纶 纺织化学制品 煤化工 (30) 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 展望2023年，考虑到全球宏观经济因素，及国内对于房地产等行业的支持政策出台，我们认为国内外对于化工产品的需求有望恢复增长，化工行业整体景气度有望逐季度上行，相应房地产上游化工品及相关的家具、家电、纺服等化工原材料景气度将回升，同时新能源上游材料仍将保持较高景气度，同时代表化工行业先进制造方向的高端化工材料有望继续提高国产化率。 投资主线1：供需关系改善的化工细分周期子行业。我们看好（1）萤石-制冷剂板块：萤石下游新兴行业需求提升，资源品稀缺属性愈发凸显，产品价格有望重估上行，供给侧结构性改革不断深化、配额管理将在立法层面落地、行业竞争格局趋向集中，而下游需求恢复平稳增长，三代含氟制冷剂有望迎来景气复苏。（2）光伏胶膜材料：硅料投产后周期拉动光伏胶膜材料EVA及POE需求提升，未来有望成为光伏上游瓶颈材料。（3）轮胎：国际海运费持续下行，同时国内汽车产销量持续走高，海外轮胎需求回暖，未来中国轮胎的比较竞争力优势将持续扩大全球市场份额；（4）生物柴油：海外长期生物燃料混掺比例提升，国内生物柴油企业盈利持续扩大，持续看好生物柴油景气度提升。 投资主线2：化工高性能材料的国产化替代加速。我们看好（1）超高分子量聚乙烯：海外地缘冲突背景下，防弹装备需求大幅增长拉动了高端UHMWPE（超过分子量聚乙烯纤维）需求，产品价格持续上行，同时国内企业中高端产品渗透率继续提升，未来行业有望保持较高景气度。（2）芳纶：间位芳纶方面个体防护装备配备标准的逐步推进；对位芳纶光通信及橡胶领域需求保持旺盛，此外锂电隔膜芳纶涂覆市场需求前景广阔，未来芳纶国产化水平有望大幅度提升。（3）含氟聚合物：高端含氟聚合物材料未来国产化水平大幅度提升，中高端产品下游应用场景加速拓展。 我们重点推荐标的：万华化学、华鲁恒升、广汇能源、巨化股份、金石资源、永和股份、三美股份、东方盛虹、联泓新科、森麒麟、赛轮轮胎、卓越新能、同益中、泰和新材 风险提示：相关产品价格大幅下跌，新增产能进度高于预期，原材料市场波动剧烈，下游需求不及预期等。 1 供需关系回暖，萤石-制冷剂产业链景气度上行 返回目录 萤石是一种稀缺性资源，在2016年被列入我国“战略性矿产目录”。其中酸级萤石精粉主要用作氟化工产业链的原料，在氟化工行业中有不可替代的地位。 图11：战略性矿产目录（共24种矿产） 大类细分 能源矿产石油、天然气、页岩气、煤炭、煤层气、铀 金属矿产铁、铬、铜、铝、金、镍、钨、锡、钼、锑、钴、锂、稀土、 锆 非金属矿产磷、钾盐、晶质石墨、萤石 资料来源：国土资源部、国家发改委、工信部、财政部、环保部、商务部《全国矿产资源规划 （2016-2020年）》、国信证券经济研究所整理 图12：萤石主要产品形式及用途 产品名称氟化钙含量主要用途 酸级萤石精粉≥97%主要作为氟化工产业链的原料 主要用于制造球团，替代高品位萤石块矿， 图13：我国萤石资源六大特点 1）资源丰富、而勘察程度低 •截至2018年底，我国查明的萤石资源量为2.5亿吨，真正具有开发价值的约1亿吨。基础储量仅在4500万吨左右