视频号增量可期，降本增效持续发力

核心观点 视频号增量可期，降本增效持续发力 ——腾讯控股（0700.HK）2022Q3点评 22Q3公司营业收入为1400.9亿，同比下降1.6%，环比上升4.5%。毛利率为 44.2%，同比基本保持不变，环比上升1pp。2022Q3IFRS归母净利润为399亿元，同比增长1%，环比增长114.5%；Non-IFRS归母净利润为323亿元，同比增长2%，环比增长14.9%，反映出业务精简化及降本增效措施起效，以及联营公司贡献净额由亏转盈； 增值服务：22Q3收入727亿元，同比下降3%，环比上升1.5%。国际市场游戏收入同比增长3%至人民币117亿元，主要由于游戏行业逐步正常化，以及《幻塔》 等新游的成功推出。新游《胜利女神：NIKKE》海外上线表现极佳，或使海外流水持续增长。本土市场游戏收入同比下降7%至人民币312亿元，原因为付费用户减少，且《王者荣耀》等部分游戏受未成年人保护措施影响收入减少。社交网络收入同比下降2%至人民币298亿元，视频号直播服务及音乐付费会员服务收入增加，但音乐直播、游戏直播及视频付费会员服务收入减少； 网络广告：22Q3收入214.4亿元，同比减少4.7%，环比增长15%。同比下降比率收窄，主要由于游戏、电商行业需求改善，部分行业不利因素也逐渐消退。社交及其他广告收入同比下降1%至189亿元，媒体广告收入同比下降26%至26亿元； 盈利预测与投资建议 金融科技及企业服务业务：22年Q3收入448亿元，同比增长4%，环比增长6.2%。增长主要原因为线上及线下的商业支付活动的恢复。企业服务收入同比减少，系腾讯缩减亏损项目所致。 公司头部游戏Q3同比受未保法以及海外新冠疫情基数影响收入承压，23年腾讯产品储备丰富，且未保法基数问题消失。广告方面，供给端，视频号信息流贡献较大增量，市场份额提升空间较大。预计22/23/24年归母净利润为1406/1259/1486亿元（原22~24归母净利润预测值为866/1197/1440亿元；根据腾讯投资减持战略上调其他收益净额），对应EPS14.7/13.1/15.5元。2022年因版号停发、Q2上海封控等原因，对业务影响较大，因此采用2023年SOTP估值，给予对应目标价 320.55港币（289.95人民币HKD/RMB=0.9），维持“买入”评级。 风险提示 政策风险、游戏收入不达预期风险、投资标的收益波动不确定性、疫情风险 公司研究|季报点评腾讯控股00700.HK 买入（维持） 股价（2022年12月05日）314港元 目标价格320.55港元 行业传媒 52周最高价/最低价485.72/198.6港元总股本/流通H股（万股）958,158/958,158H股市值（百万港币）3,008,616国家/地区中国 报告发布日期2022年12月05日 1周1月3月12月 绝对表现16.331.6-1.57-29.74 相对表现3.4610.83-3.09-11.86 恒生指数12.8420.771.52-17.88 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 李雨琪021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平021-63325888*6065 公司主要财务信息 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)482,064561,347553,574604,657692,135 同比增长(%)27.80%16.40%-1.38%9.23%14.47% 营业利润(百万元)184,237271,620194,584174,460203,201 腾讯3Q22前瞻：视频号信息流逐步变 2022-10-27 现，游戏短期承压业绩短期承压，视频号信息流变现开启有 2022-08-25 望贡献增量：——腾讯控股（0700.HK）2022Q2点评业绩短期承压，《APEX手游》海外登顶有 2022-05-24 望贡献增量：——腾讯控股（0700.HK）2022Q1点评 同比增长(%)55.22%47.43%-28.36%-10.34%16.47% 归属母公司净利润(百万元)159,847224,822140,577125,935148,643 同比增长(%)71.30%40.60%-37.47%-10.42%18.03% 每股收益（元）16.623.414.713.115.5 毛利率(%)46.00%44.00%43.60%46.62%48.21% 净利率(%)33.20%40.10%25.39%20.83%21.48% 净资产收益率(%)21.60%16.40%13.61%15.24%16.21% 市盈率（倍） 18 13 18 20 17 市净率（倍） 4 4 3 2 2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1、22Q3营收同比降低1.6%，利润转为正向增长5 1.122Q3营业收入1400.9亿元，环比增长4.5%5 1.222Q3营业成本781亿元，同比减少1.9%，环比增长2.6%6 1.322Q3毛利619.8亿元；毛利率44.2%，环比上升1.1pp7 1.422Q3营业支出336亿元，同比下降2%，环比下降1.6%8 1.522Q3归母净利润：IFRS归母净利润399亿元，Non-IFRS归母净利润323亿元9 2、增值服务：游戏、社交网络收入降速；游戏产品储备丰富9 2.1网络游戏：国内收入下降，海外实现增长10 2.1.1手游收入：海外游戏贡献增量，产品储备丰富11 2.1.2端游收入：稳中有升，《VALORANT》流水创新高15 2.2社交网络：视频号驱动收入增长，音乐、直播、视频表现不佳16 2.2.1腾讯音乐：同比降幅缩窄，音乐付费会员服务收入增加17 2.2.2腾讯视频：付费用户持续下滑；ARPPU增长19 2.2.3虎牙直播：收入同比下降，付费用户减少22 3、网络广告：收入下降缩窄，视频号信息流广告需求强劲23 3.1社交广告：22Q3收入189亿；社交软件MAU环比增长24 3.2媒体广告：腾讯视频广告收入环比增加，同比减少25 4、金融科技及企业服务：商业支付活动恢复；企业服务精简化26 5、投资业务：减持美团股份，投资方向缩窄27 6、盈利预测与投资建议27 6.1盈利预测27 6.2投资建议31 7、风险提示31 图表目录 图1：公司营收情况（亿）5 图2：公司各业务收入变化（亿）6 图3：公司营业成本变化(亿)6 图4：公司各业务成本变化（亿）7 图5：公司各业务毛利率情况8 图6：公司费率情况8 图7：公司归母净利润变化（亿）9 图8：公司增值服务收入（亿）及其毛利率情况9 图9：腾讯网络游戏收入（亿）10 图10：腾讯递延收入变化情况（亿）11 图11：腾讯手游收入变化（亿）11 图12：移动市场游戏收入（亿）11 图13：腾讯网易手游市占率变化趋势12 图14：《英雄联盟手游》iPhone游戏畅销榜排名13 图15：《胜利女神：NIKKE》海外排名14 图16：腾讯端游收入变化（亿）15 图17：腾讯社交网络收入情况16 图18：收费增值服务注册账户情况（亿）16 图19：腾讯音乐总收入（亿）17 图20：腾讯音乐毛利（百万）及毛利率17 图21：腾讯音乐在线音乐服务会员订阅收入（百万）、付费用户（百万）及会员ARPPU17 图22：腾讯音乐在线音乐服务会员付费率18 图23：腾讯音乐社交娱乐服务收入（百万）、付费用户数（百万）及会员ARPPU19 图24：腾讯视频付费用户情况19 图25：腾讯视频电视剧及综艺总热度20 图26：虎牙营业收入情况22 图27：虎牙移动端MAU（百万）、付费人数（百万）、ARPPU22 图28：网络广告收入（亿）及毛利率23 图29：社交及其他广告收入24 图30：微信月活跃账户数（百万）25 图31：QQ月活跃账户数（百万）25 图32：媒体广告收入情况（亿）25 图33：腾讯视频综艺广告时长（秒）及综艺热度26 图34：金融科技及企业服务收入（亿）及毛利率26 表1：移动游戏流水测算榜Top1012 表2：海外移动游戏8月收入榜单13 表3：腾讯手游产品线14 表4：2022H1上线剧集播映指数排名20 表5：2022年腾讯视频部分储备剧集20 表6：2022Q3综艺播映指数排名21 表7：2022年腾讯视频部分储备综艺21 表8：盈利预测调整对比表27 表9：主要财务数据变动分析表28 表10：季度主要财务数据测算28 表11：主营业务估值29 表12：游戏可比公司PE估值29 表13：视频可比公司P/S估值29 表14：社交广告可比公司PE估值29 表15：支付可比公司P/S估值30 表16：金融可比公司PE估值30 表17：云可比公司PS估值30 1、22Q3营收同比降低1.6%，利润转为正向增长 1.122Q3营业收入1400.9亿元，环比增长4.5% 22Q3公司营业收入为1400.9亿，同比下降1.6%，环比上升4.5%。主要系广告收入环比转好。 图1：公司营收情况（亿） 营业收入（亿）同比环比 1600.0 1400.0 1200.0 1000.0 800.0 600.0 400.0 200.0 26.4% 24.6% 8.8% 2.2% 29.3%29.0% 9.2% 6.3% 26.4%25.2% 6.6% 1.2% 20.4% 2.2% 13.5% 3.0% 7.9% 1.3% -1.1% 0.1%-3.1% -6.0% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 4.55%% 6% 0%-1. -5% 0.0 1057.71080.71148.81254.51336.71353.01382.61423.71441.91354.711340.31400.93 19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3 -10% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 增值服务：22Q3收入727亿元，同比下降3%，环比上升1.5%。国际市场游戏收入同比增长3%至人民币117亿元，主要由于游戏行业逐步正常化，以及《幻塔》等新游的成功推出。此外，《VALORANT》增长稳定，而《PUBGMobile》本季收入减少。本土市场游戏收入同比下降7%至人民币312亿元，原因为行业过渡性的挑战导致付费用户减少，且《王者荣耀》等部分游戏受未成年人保护措施影响收入减少。而《英雄联盟手游》《重返帝国》《英雄联盟电竞经理》等新游戏的推出抵消了一部分影响。社交网络收入同比下降2%至人民币298亿元，视频号直播服务及音乐付费会员服务收入增加，但音乐直播、游戏直播及视频付费会员服务收入减少。 网络广告：22Q3收入214.4亿元，同比减少4.7%，环比增长15%。同比下降比率收窄，主要由于游戏、电商和快速消费品等行业需求改善，部分行业特有不利因素也逐渐消退。社交及其他广告收入同比下降1%至189亿元，主要由于部分行业的广告需求持续疲软，而视频 号信息流广告的强劲需求则抵消了部分