11月经济数据前瞻：如何动态把握疫情对经济的影响？

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2022年12月02日 【宏观快评】 如何动态把握疫情对经济的影响？ ——11月经济数据前瞻 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】三重压力加大，期待重要会议— —11月PMI数据点评》 2022-11-30 《【华创宏观】谁是制造业景气之🖂？——10月工业企业利润点评》 2022-11-27 《【华创宏观】金融纾困地产力度加码——政策观察双周报第47期》 2022-11-20 《【华创宏观】货币政策的多维度混合态—— 2022年三季度货币政策执行报告点评》 2022-11-17 《【华创宏观】消费税剧增谜团何解？——10月财政数据点评》 2022-11-17 主要观点 前言:11月，从新增感染者的角度，单日峰值已经超过了今年4月。但，防疫的优化使得疫情对经济的影响并没有4月那么严重。往后看，“以人民为中心，防控工作稳中求进，防控政策持续优化，走小步不停步”（孙春兰，11月30 日）的部署下，疫情对经济的影响与感染者的数量之间的关系可能会持续弱化，有必要及时结合其他数据动态把握疫情对经济的影响。本月前瞻结合11月数据展望对这些数据予以集中说明。 经济数据展望： （一）工增：预计11月工业增加值增速为3.5%左右。物流是一个可能的影响工业生产的冲击渠道。我们从公路货运量对11月的工业生产作推算。用2000 年以来工增增速与公路货运量增速作回归，系数大概在0.3左右。11月1日-28 日，根据交通运输部数据，全国高速公路日均通行货车量是685万辆，比6-10 月日均通行量下滑3%。而2021年11月，这个数大概在+0.9%左右。这意味着，11月的工增增速比6-10月增速均值减少1.17%左右。另一个可参考的数据是中电联的周度发电量，4-5月，发电同比陡降至-16%左右，11月4月以来，三周数据均值在-1.3%，生产受影响程度远远小于4-5月（彼时上海、吉林停 工停产；高速收费站关闭影响较大）。 （二）社零：预计11月社零增速为-5.6%左右。其中餐饮增速为-14%、实物商品网购增速为-1%、汽车零售增速为-3%、石油及制品增速为1%。 疫情对社零的第一个影响体现在餐饮、线下购物、汽车零售层面。这些影响的核心在于人无法正常出行。因而，主要城市地铁客运量、航空执行班数是非常好的跟踪指标。11月,主要城市地铁客运量同比为-30.5%，航空执行班数同比为-50.8%。此外，11月前27天，乘联会数据，汽车零售同比为-13.9%。 疫情对社零的第二个影响体现在快递收发受限，网购承压。根据交通运输部数据，11月下旬单日揽收量处于极低位置，最低单日揽收量降至2.23亿件。11月全月快递揽收同比预计-5%至-10%之间，参考今年5月，预计网购增速转负。 （三）投资：疫情对投资的影响核心体现在地产销售层面。11月，67城地产销售面积同比为-32.3%，低于前值-23.3%。预计1-11月，固投累计增速为5.6%。 其他数据展望： （一）外贸：外需回落是主要压力。预计11月出口同比-7%，进口同比-9%。一方面，中港协表示，11月中上旬外贸集装箱增量主要来自于大量外贸空箱回流，而外贸重箱则同比下降。另一方面，11月韩国越南出口大幅转负。 （二）物价：预计11月CPI环比下跌0.2%，同比回落至1.5%左右。预计11 月PPI环比下降0.1%，PPI同比下降1.2%左右。 （三）金融：PSL放量助力企业信贷，但疫情扩散拖累居民举债。受此影响，11月新增社融预计约2.02万亿，较去年同期少增5700亿。社融存量增速预计在10.1%左右，11月进一步下滑。11月M2同比预计回落至11.6%，M1同比预计6%左右。 风险提示： 疫情反复影响消费和地产销售；美联储货币政策收紧超预期；地缘政治冲突。 目录 11月经济数据前瞻4 （一）物价：需求持续收缩，整体物价继续承压4 （二）外贸：出口增速继续下行4 （三）生产：增速继续下行4 （四）社零：增速继续下行5 （🖂）固投：可能小幅下行5 （六）金融：PSL放量助力企业信贷，疫情扩散拖累居民举债5 图表目录 图表111月经济数据预测6 11月经济数据前瞻 （一）物价：需求持续收缩，整体物价继续承压 预计11月CPI环比下跌0.2%，同比回落至1.5%左右。食品方面，以白菜、萝卜、大葱等为代表的冬季蔬菜大量上市，带动蔬菜价格环比下降12.1%，是11月食品价格走弱的主要拖累；虽然逐步进入传统猪肉消费旺季，但疫情对餐饮端需求拖累明显，叠加前期压栏惜售和二次育肥的供给的逐步释放，11月猪肉零售价涨幅明显趋缓，预计后续猪肉价格大概率维持震荡走势，很难大涨大跌；水果、鸡蛋和水产品价格波动不大。非食品方面，11月国内汽油零售价仅小幅上涨1.6%，能源价格对CPI无方向性影响；受疫情影响，需求收缩压力加大，11月服务业商务活动指数降至45.1%，“（服务业）反映市场需求不足的服务业企业比重为54.4%，创出自2013年有此项调查以来的历史新高”，我们预计核心CPI环比将下降0.2%左右，同比持平于0.6%。 预计11月PPI环比下降0.1%，PPI同比下降1.2%左右。从PMI价格表现看，疫情影响下，供给收到冲击，需求持续收缩，价格继续承压，尤其以石化链条和黑色链条行业价格下行最为明显。11月主要原材料购进价格指数为50.7%，低于上月2.6个百分点，出厂价格指数为47.4%，低于上月1.3个百分点，“受市场需求走低等因素影响，以生产基础性原材料为主的石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业的两个价格指数回落幅度较大”。此外，猪肉和有色价格环比小幅上涨，带动农副食品加工、有色金属冶炼及加工业的价格指数维持在55.0%以上高位。上述情况基本与高频数据相印证，商务部生产资料价格指数环比下跌了0.2%。 （二）外贸：出口增速继续下行 预计11月出口同比-7%，进口同比-9%。 出口方面：1）11月中上旬实际的外贸集装箱吞吐量同比下降。尽管中港协数据显示， 11月上旬/中旬，沿海重点枢纽港口货物吞吐量同比+9.01%/+1.08%，其中外贸同比 +3.96%/+1.35%；沿海八大枢纽港口集装箱吞吐量同比+8.5%/+4.7%，其中外贸同比 +9.2%/+5.2%。不过中港协表示外贸集装箱增量主要来自于大量外贸空箱回流，而外贸重箱则同比下降。 2）韩国11月出口同比-14%，出口连续2个月负增。从商品类别来看，半导体（-29.8%）、石油化工（-26.5%）出口大幅下降；从区域来看，对美国（+8%）、欧盟（+0.1%）的出口均增加，但对欧出口增速大幅放缓，对东盟（-13.9%）的出口则继续负增长。越南11月出口同比-8.4%，同样录得较大幅度负增长。 3）11月PMI新出口订单录得46.7%，弱于前值47.6%，考虑到欧元区11月PMI为47.3%，连续�个月处于荣枯线以下，美国11月Markit制造业PMI为47.6%，也落入荣枯线以下，海外外需回落对我国出口的压力进一步加大。 进口方面或进一步回落。一则，11月PMI进口分项录得47.1%，弱于前值47.9%；二则，韩国11月对中国出口同比-25.5%，前值-15.7%，反映中国进口需求持续偏弱。 （三）生产：增速继续下行 预计11月工业增加值增速为3.5%左右。 11月，尽管全国新增感染者人数单日最高值已经超过今年4月，但与4月不一样的是， 这一轮疫情并未引发大规模的停工停产、物流堵塞（4月，上海工业增加值同比下滑62.6%，吉林下滑41.7%。）因而，工增并不会像今年4-5月大幅下滑。 我们从公路货运量对11月的工业生产作推算。用2000年以来工增增速与公路货运量增速作回归，系数大概在0.3左右。11月1日-25日，根据交通运输部数据，全国高速公路日均通行货车量是698万辆，比3季度日均通行量下滑2.9%。而2021年11月，这个数大概在1%左右。这意味着，11月的工增增速比三季度增速均值减少1.2%左右。 细分行业来看，汽车11月工增增速可能会明显下行。10月为18.7%，11月从乘联会批发数据看，前20天同比下滑8%。11月黑色加工增速可能会上行。10月为10.2%。11月从重点钢企旬度数据看，产量同比增速高达20.3%，10月为13.2%。 （四）社零：增速继续下行 预计11月社零增速为-5.6%左右。其中餐饮增速为-14%、实物商品网购增速为-1%、汽车零售增速为-3%、石油及制品增速为1%，其他增速为-8%。 11月社零的主要预测逻辑：第一，网购很关键。11月网购权重是一年中最高的月份，超过30%。今年双十一，电商并未公布促销情况，但邮政数据看，并不乐观。根据国家邮政局数据，11月1日至11日，全国邮政快递企业共处理快递包裹42.72亿件，去年同期 是47.76亿件，同比下滑-10.6%。参考今年4月数据，我们预计11月网购增速转负。 第二，餐饮等线下消费受疫情制约程度进一步加深。参考指标是主要城市地产地铁客运量数据，11月前26天，客运量同比下滑27.6%，10月为-21%。今年5月为-41.3%。 第三，汽车及石油制品。主要参考乘联会的汽车周度零售数据以及汽油价格。11月与10 月变化不大。 （🖂）固投：可能小幅下行 预计1-11月，固投累计增速为5.6%。其中，基建累计增速为11.3%，制造业投资累计增速为9.7%，地产投资累计增速为-9.3%。 一方面，工业企业ROA的持续下行，以及偏低的产能利用率，会影响企业（制造业）的投资意愿。另一方面，对于基建与地产而言，建筑业PMI、螺纹钢的表观消费增速在11 月有所回落，且地产销售面积增速在11月进一步下行，这些可观测的高频数据并不比10 月更好。 （六）金融：PSL放量助力企业信贷，疫情扩散拖累居民举债 11月新增社融预计约2.02万亿，较去年同期少增5700亿。社融存量增速预计在10.1% 左右，11月进一步下滑。 贷款层面，11月针对实体的贷款预计新增1.3万亿，较去年同期基本持平。11月PSL大幅放量，单月新增3675亿，为2015年以来的单月最高值。叠加近期各类再贷款政策的 综合考量，我们预计11月企业中长期贷款同比多增4000亿。票据融资和企业短贷加总预计和去年持平。疫情纷扰下叠加去年四季度居民中长期贷款的高基数影响，11月居民各类贷款预计较去年同期少增4000亿。 11月政府债+企业债券净融资额约为5400亿。根据wind数据推断，11月政府债券净融资额较去年同期少增2700亿，企业债券净融资额较去年同期少增4000亿。 非标融资（未贴现银行承兑汇票，信托贷款，委托贷款）11月减少500亿，信托贷款预计仍呈现负增长态势，但同比较去年同期少减2000亿。委托贷款和未贴现银行承兑汇票预计与去年基本持平。 其他融资（外币贷款，股票融资，存款类金融机构资产支持证券，贷款核销等），我们预计11月增量为2300亿，较去年同期下滑1000亿。 11月M2同比预计回落至11.6%，M1同比预计6%左右。图表111月经济数据预测 资料来源：Wind，华创证券预测 宏观组团队介绍 研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 现任华创证券研究所所长助理、宏观经济