新能源汽车行业系列点评四十二：小鹏：毛利向上修复 架构调整再发展

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业点评报告 2022年11月30日 小鹏：毛利向上修复架构调整再发展 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 5%-3%-12%-20%-28% -37% 2021/112022/022022/052022/082022/11 汽车沪深300 分析师：崔琰邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006联系电话： 新能源汽车行业系列点评四十二: 事件概述: 北京时间11月30日，小鹏汽车发布22Q3财报：22Q3实现单季营收68.2亿元，同比/环比分别为 +19.3%/-8.2%；销量约为2.9万辆，同比/环比分别为 +15.2%/-14.1%；汽车业务毛利率为11.6%，同比/环比分别为-1.9pts/+2.6pts；归属于普通股东净利润为-23.8亿元，净利润率为-34.8%，同比/环比分别为-6.9pts/+1.5pts。 分析与判断: ►亏损环比收窄毛利率向上修复 营收端：22Q3公司总营收为68.2亿元，其中汽车业务收入为62.4亿元，同比/环比分别为+14.3%/-10.1%。收入下降主要受车型换代节奏错配，公司销量下行的影响；22Q3交付2.9万辆，环比-14.1%。 车型矩阵方面，22Q3G3i交付3,907辆，同比/环比分别为-34.2%/-30.1%；P7交付16,776辆，同比/环比分别为 -15.0%/+5.0%；P5交付8,703辆，环比为-32.2%。 其他业务方面，22Q3总营收达到5.8亿元，同比/环比分别为+124.1%/+17.0%，主要得益于累计汽车交付量的提升所带来的维保服务收入增长。 利润端：毛利方面，22Q3整体毛利率为13.5%，同比/环比分别为-0.9pts/+2.6pts；汽车业务毛利率11.6%，同比/环比分别为-1.9pts/+2.6pts。毛利上升的主要原因为产品销售矩阵中毛利率较高的P7占比增多，占比由22Q2的46.4%增加至56.7%。基于同样的原因，单车ASP由22Q2的20.2万元提升至21.1万元。公司表示，高价车型G9规模交付后，22Q4ASP和毛利率将持续上升。 经营性收入方面，在剔除股权激励支出后，经营性利润率为-29.7%，同比/环比分别为+0.0pts/-4.7pts，环比的下降主要来源于研发费用率的上升。 费用端：22Q3研发费用为15.0亿元，同比/环比分别为+18.5%/+18.5%；研发费用率为22.0%，同比/环比分别为-0.1pts/+5.0pts；销售管理费用为16.3亿元，同比/环比分别为+5.7%/-2.3%；销管费用率为23.8%，同比/环比分别为-3.1pts/-1.5pts。研发投入的增长主要是研发人员团队的扩张，小鹏表示费用主要被用于未来新车型的开发。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 销售渠道：截至22Q3，小鹏共拥有407家零售门店，覆盖143座城市。零售门店较22Q2增加19家，多覆盖1座城市。 充电网络：截至22Q3，小鹏充电站达到1,011家，其中小鹏自营超充站为806座，目的地充电站205座。 现金流：截至22Q3小鹏拥有的现金及现金等价物、受 限制现金和短期投资总计401.2亿元，较22Q2下降12.2亿元。 22Q4展望：小鹏预计22Q4汽车销量将在2.0万辆至 2.1万辆之间，同比区间为-49.7%至-52.1.%，环比区间为 -29.0%至-32.4%；对应的营业收入约为48.0亿元至51.0亿元，同比区间为-40.4%至-43.9%，环比区间为-25.3%至-29.7%。 ►调整组织架构重建产品优势 公司架构重组，产品流程重建。公司意识到产品与当前消费者需求存在一定的错配，导致小鹏销量陷入困境。22Q3中，小鹏进行了全面的组织架构调整，由3个部门分别独自负责公司旗下的三大车型平台的销量，聚焦产品规划、设计、技术流程并且对品牌营销进行全面调整，打造更好的产品矩阵迎合用户需求。公司表示，未来产品将会以用户和市场为第一位但不会弱化智能驾驶技术的地位，公司仍然看好智能驾驶未来的价值；本次调整主要面向长期的改善，不会过于强调短期目标，同时跨平台零部件复用率将提升，优化未来利润。 短期产品方面，公司明年上半年将推出P7的改款和一款定价20-30万元之间的B级SUV。P7的改款将全面提升产品力，承接G9的技术优势。公司表示，有望在维持当前产品毛利率的情况下提升P7的产品销量。 ►城市NGP迎突破强化智能化壁垒 全场景辅助驾驶XNGP推出在即，商业化模式探索开启。小鹏P5的城市NGP功能于9月17日在广州首次推出，使用低成本硬件实现了行业领先的安全性体验。全场景智能辅助驾驶产品将在23Q3推出，覆盖中国数十个城市。公司认为，XNGP的推出将成为智能辅助驾驶软件成为高频刚需产品的拐点，并且有望使此产品的成本显著低于友商。同时，公司表示，目前也在考虑与外部合作伙伴的潜在机会，更好的帮助XNGP进行规模化的推广。 投资建议 产品力驱动需求增长，自主品牌持续向上。新势力、自主车企相继开启新品周期，智能化、产品力显著提升，供给侧持续改善；叠加增换购需求以及政策刺激驱动需求中枢向上。看好变革机遇下的自主崛起，推荐【长安汽车、吉利汽车H、比亚迪、长城汽车】，受益标的【理想汽车H、小鹏汽车H、蔚来】。 智能电动重塑零部件产业秩序，坚定看多零部件。中长期维度、新势力车型带来的增量+国内产业链份额提升共振驱动收入高增，叠加短期原材料、汇率、海运费等利润压制因素缓解，将具备较高的业绩弹性。推荐： 1、智能电动增量：1）智能化主线：优选智能驾驶- 【伯特利、经纬恒润-W、德赛西威】+智能座舱-【上声电子、光峰科技、继峰股份】；2）轻量化【文灿股份】，受益标的【旭升股份】； 2、新势力产业链：优选【拓普集团、新泉股份、双环传动、上声电子、文灿股份、上海沿浦】。 风险提示 新车型销量不及预期；车企新车型投放进度不达预期；芯片短缺影响。 盈利预测与估值 证券代码 证券简称 收盘价 投资评级 EPS（元） P/E 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 002594.SZ 比亚迪 259.52 买入 1.06 3.92 8.35 12.34 244.8 66.2 31.1 21.0 000625.SZ 长安汽车 13.45 买入 0.47 0.99 1.31 1.64 28.6 13.5 10.3 8.2 0175.HK 吉利汽车 11.38 买入 0.47 0.95 1.36 1.86 24.2 12.0 8.4 6.1 601633.SH 长城汽车 31.98 买入 0.73 0.99 1.27 1.67 43.8 32.3 25.2 19.1 603596.SH 伯特利 84.83 买入 1.24 1.76 2.66 4.02 68.4 48.2 31.9 21.1 688326.SH 经纬恒润-W 161.58 买入 1.62 2.09 3.49 5.10 99.7 77.3 46.3 31.7 688007.SH 光峰科技 24.91 买入 0.52 0.52 0.85 1.29 47.9 47.9 29.3 19.3 002920.SZ 德赛西威 109.99 买入 1.51 2.33 3.19 4.17 72.8 47.2 34.5 26.4 688533.SH 上声电子 55.00 买入 0.41 0.82 1.74 2.56 134.1 67.1 31.6 21.5 603997.SH 继峰股份 13.01 买入 0.12 0.09 0.45 0.66 108.4 144.6 28.9 19.7 603348.SH 文灿股份 63.54 买入 0.38 1.51 2.44 3.36 167.2 42.1 26.0 18.9 605128.SH 上海沿浦 55.88 买入 0.88 1.55 2.16 3.84 63.5 36.1 25.9 14.6 600933.SH 爱柯迪 19.77 买入 0.36 0.69 0.91 1.24 54.9 28.7 21.7 15.9 601689.SH 拓普集团 67.49 买入 0.93 1.56 2.28 3.19 72.6 43.3 29.6 21.2 603179.SH 新泉股份 43.51 买入 0.75 1.05 1.54 2.07 58.0 41.4 28.3 21.0 002472.SZ 双环传动 27.09 买入 0.46 0.69 1.04 1.45 58.9 39.5 26.0 18.6 603786.SH 科博达 68.65 买入 0.97 1.28 1.70 2.26 70.6 53.6 40.4 30.4 600660.SH 福耀玻璃 37.13 买入 1.23 1.76 2.17 2.58 30.2 21.1 17.1 14.4 601799.SH 星宇股份 131.99 买入 3.41 4.56 6.05 7.97 38.7 28.9 21.8 16.6 300258.SZ 精锻科技 12.68 买入 0.36 0.51 0.68 0.88 34.9 24.8 18.8 14.4 资料来源：Wind，华西证券研究所（收盘价截至2022/11/30），德赛西威、福耀分别与计算机组、建材组联合覆盖 图1小鹏汽车交付量及增速（辆，%）图2小鹏汽车P7交付量及增速（辆，%） 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 - 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 2020202120222021同比2022同比202020212022 资料来源：小鹏汽车官网，华西证券研究所资料来源：小鹏汽车官网，华西证券研究所 图3小鹏汽车P5交付量（辆）图4小鹏G3交付量及增速（辆，%） 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 20212022 2020202120222021同比2022同比 资料来源：小鹏汽车官网，华西证券研究所资料来源：小鹏汽车官网，华西证券研究所 表1小鹏汽车核心财务数据 核心财务指标（百万 RMB） 2022Q3 2022Q2 2022Q1 2021Q4 2021Q3 2021Q2 汽车收入 6,241.1 6,938.5 6,998.8 8,187.2 5,460.1 3,584.4 汽车毛利率 11.6% 9.1% 10.4% 10.9% 13.6% 11.0% 服务和其他收入 582.3 497.8 456.1 368.8 259.9 176.9 服务和其他毛利率 33.8% 36.3% 40.2% 36.1% 30.6% 31.5% 总收入 6,823.5 7,436.3 7,454.9 8,556.0 5,719.9 3,761.3 毛利润 923 809.4 910.7 1,023.3 820.8 448.6 毛利率 13.5% 10.9