央企黄金珠宝龙头，培育钻石迎来新契机，静待发布

中国黄金（600916） 证券研究报告·公司深度研究·饰品 央企黄金珠宝龙头，培育钻石迎来新契机，静待发布 买入（首次） 2022年11月30日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 研究助理谭志千 执业证书：S0600120120018 tanzhq@dwzq.com.cn 关键词：#新产品、新技术、新客户投资要点 股价走势 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 50,758 51,284 57,623 66,381 同比 50% 1% 12% 15% 归属母公司净利润（百万元） 794 913 1,110 1,351 同比 59% 15% 22% 22% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.47 0.54 0.66 0.80 P/E（现价&最新股本摊薄） 26.18 22.79 18.74 15.40 22% 17% 12% 7% 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% 中国黄金沪深300 背靠大央企，黄金业务增长稳健：中国黄金是我国黄金珠宝头部品牌，背靠大央企中国黄金集团，主要负责黄金产品的零售，公司早年以投资类金条起家，后逐步市场化，黄金饰品类业务占比提升，陆续推出了轻奢品牌“珍如金”和快时尚珠宝品牌“珍尚银”，2021年，公司营业总 收入/归母净利润分别实现508亿元/7.9亿元，yoy+50%/+59%。 公司终端超过3500家门店，渠道优势明显：公司主要依靠直营店、大 2021/11/302022/3/312022/7/302022/11/28 市场数据 收盘价(元)12.38 一年最低/最高价9.80/17.50 市净率(倍)3.07 客户、银行、电商、加盟店渠道进行销售，公司通过省代拓展下沉区域门店，2017年以来加快开店节奏，截至2022年9月末，公司拥有3532 流通A股市值(百 万元) 10,178.22 家线下门店，其中加盟店3427家，直营店105家。 培育钻石下游景气度高，国内零售端市场方兴未艾：培育钻石目前仍处于渗透率快速提升的阶段，下游需求旺盛，印度数据显示2022年1-10月培育钻石出口同比增速50%以上，目前下游需求主要在美国，国内市场方兴未艾，占全球消费市场规模比重较低，仍处于消费者接受度提升 的阶段，近期国内下游品牌端频频进入培育钻石赛道，共同把行业做大， 总市值(百万元)20,798.40 基础数据 每股净资产(元,LF)4.03 资产负债率(%,LF)43.68 总股本(百万股)1,680.00 国内市场零售端需求同样前景广阔。 流通A股(百万股) 822.15 公司未来准备切入培育钻石赛道，璀璨星钻静待发布：公司目前镶嵌类 产品布局较少，包袱较少，培育钻石或给公司提供一个切入钻石赛道的契机。未来公司积极建设培育钻石研发设计中心、展示交易中心和供应 相关研究 链服务中心，合理布局全渠道推广节奏，在实操层面，零售端公司可能会先通过电商渠道试销，根据实际销售情况再逐步布局线下渠道。同时背靠央企优势，未来或可实现培育钻石上下产业链的合作，打通产业链布局，贡献新的业绩增量。 盈利预测与投资评级：中国黄金是我国黄金珠宝头部企业，背靠大央企， 资源优势明显，未来或切入培育钻石赛道，或实现培育钻石上下游产业链打通，为公司的利润端有望带来增量，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.1/11.1/13.5亿元，同比增速15%/22%/22%，最新收盘价对应2022-2024年PE分别为23/19/15倍，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：经济景气度下降，培育钻石业务布局不及预期，门店拓展不 及预计等 1/26 东吴证券研究所 内容目录 1.背靠中央的黄金珠宝零售龙头，未来或将介入培育钻石领域5 1.1.发展历程：背靠大央企稳步成长，上市后加快扩张5 1.2.中国黄金背靠中央，享受产业链一体化布局优势6 1.3.业务收入：疫情之下业绩短期承压，结构优化盈利改善8 2.行业部分：黄金消费景气度回升，培育钻石市场空间广阔10 2.1.黄金消费属性凸显，珠宝行业迈上新台阶10 2.2.培育钻石行业渗透率快速提升，未来市场空间广阔14 2.2.1.培育钻石渗透率持续提升，下游保持高景气14 2.2.2.下游需求以美国为主，中国市场方兴未艾15 3.借助国企背景布局全产业链，品牌力＋渠道构筑企业护城河18 3.1.上游供应链优势突出，自行生产和委外加工并行18 3.2.多渠道发力，门店稳步拓展，电商渠道快速发展18 3.2.1.线下渠道：加盟商入股深度绑定，渠道门店稳步扩张19 3.2.2.电商渠道：电商体系已经搭建，增长动力足20 3.3.首创黄金回购业务，黄金产业链实现闭环21 3.4.黄金饰品矩阵完善，国潮IP吸引年轻一代消费者21 4.国内培育钻石市场方兴未艾，公司有望在培育钻石迎来新的发展契机22 5.盈利预测与投资评级23 5.1.盈利预测23 5.2.投资评级24 6.风险提示24 2/26 东吴证券研究所 图表目录 图1：公司发展历程5 图2：公司股权架构（截至2022年11月）7 图3：2016-2022Q1-Q3公司营业收入及增速情况8 图4：2016-2022Q1-Q3公司归母净利润及增速情况8 图5：2016-2022H1公司各产品收入占比9 图6：2016-2020H1公司黄金产品内部收入占比9 图7：2016-2022H1公司黄金产品收入及增速9 图8：2016-2022H1公司K金珠宝类产品收入及增速9 图9：2016-2022Q1-Q3公司毛利率和净利率情况9 图10：2016-2021年公司黄金珠宝产品毛利率情况9 图11：2016-2021年可比公司销售费用率对比情况10 图12：2016-2021年可比公司管理费用率对比情况10 图13：2007-2021年我国黄金珠宝市场规模及增速10 图14：2015-2021年限额以上黄金珠宝类零售额10 图15：2021年中国黄金珠宝市场份额占比情况11 图16：2007-2021年我国黄金消费需求量及增长11 图17：2011-2021年我国黄金消费结构（消费量口径）11 图18：2010-2018年不同城市宽裕小康和大众富裕家庭比例12 图19：2021年年轻人对不同品类国产品牌购买偏好度12 图20：2021年黄金产品库存中各金饰比重（价值口径）12 图21：2018年6月-2022年10月印度培育钻石进出口额渗透率情况14 图22：2018年6月-2022年10月印度培育钻石毛坯进口额及增速15 图23：2018年6月-2022年10月印度培育钻石裸钻出口额及增速15 图24：2013-2021年我国钻石饰品需求及增速15 图25：2018年中、美、日三国人均钻石珠宝需求15 图26：央视报道培育钻石认可度快速提升16 图27：2017-2021年黄金产品自产和委外加工数量占比18 图28：2017-2020H1金条自行生产和委外加工单位成本18 图29：公司主要销售渠道一览18 图30：2017-2021年公司经销模式和直销模式收入占比19 图31：2017-2020H1公司细分渠道收入占比19 图32：2017-2020H1公司细分渠道毛利率19 图33：2017-2021年加盟店渠道收入及增速20 图34：2018-2022Q1-Q3公司加盟店数量20 图35：2017-2021年电商渠道收入及增速20 图36：公司与长沙芙蓉区政府联合打造中国黄金街20 图37：公司已在多个电商平台入驻布局20 图38：公司旧金回购业务流程一览21 图39：中国黄金承福金产品展示22 图40：中国黄金玲珑金产品展示22 图41：中国黄金积极打造品牌IP22 图42：中国黄金培育钻石项链产品展示23 3/26 东吴证券研究所 图43：中国黄金培育钻石裸钻产品展示23 表1：中国黄金主要产品一览6 表2：中国黄金董事会及管理层（截至2022年11月）7 表3：黄金品类呈现多样化，工艺持续改善13 表4：主要品牌核心指标对比13 表5：近期国内下游品牌端密集布局培育钻石赛道16 表6：全球培育钻石终端市场规模测算17 表7：公司2022-2024年收入预测23 表8：可比公司估值表24 4/26 1.背靠中央的黄金珠宝零售龙头，未来或将介入培育钻石领域 背靠中央的黄金珠宝零售龙头，未来或将介入培育钻石领域。作为中国黄金集团黄金珠宝零售板块的唯一平台，公司主要从事产品的研发、设计、生产、销售及品牌运营。公司以黄金为主要产品，历经十余年发展，在品牌力、产品力、渠道网络等领域打下了坚实基础，2022年半年报中，公司公布未来或将介入培育钻石领域。2021年，公司营业总收入/归母净利润分别实现508亿元/7.9亿元，yoy+50%/+59%。截至2022年9月 末，公司已开设门店达3532家。其中加盟店3427家，直营店105家。 1.1.发展历程：背靠大央企稳步成长，上市后加快扩张 初创建设时期（2006年-2009年）：推出中国黄金投资金条，为公司发展奠定基础。公司前身为中金黄金投资有限公司，其主产品“中国黄金投资金条”为公司之后的业务发展奠定了基础。2009年，公司成立中国黄金专卖店，全国门店数达1000家。 品牌发展时期（2010年-2016年）：专注于品牌建设，加速多品牌战略布局。2010年上市主体中金珠宝有限公司成立，开始进入黄金珠宝设计与销售领域。2012年发布高端轻奢品牌“珍·如金”及2014年推出快时尚珠宝品牌“珍·尚银”，产品线覆盖各年龄段及不同群体市场的消费需求。 图1：公司发展历程 改革扩张时期（2017年至今）：引入战略投资者，营销渠道规模扩张。2017年，公司开展混合所有制改革，引入多元化外部投资者，希望与各方协同互补，引领业务创新 升级。同时，公司开始推进中国黄金营销渠道规模扩张，通过在一、二线城市打造品牌形象店，提升品牌的影响力，在三、四线及以下城市开店，提高市场渗透率。截至2022 年9月末，公司已开设门店达3532家。 东吴证券研究所 数据来源：公司官网，公司公告，网易财经，东吴证券研究所 公司以黄金为主要产品，投资金条占比较高。公司母品牌“中国黄金”以投资金条 5/26 东吴证券研究所 和黄金首饰为主，包含承福金、玲珑金、花木兰、爱的抱抱等多个系列，涵盖投资理财、婚嫁寿诞、高级珠宝等诸多需求场景。两个子品牌“珍·如金”和“珍·尚银”以K金饰品、定制类产品和时尚黄金珠宝为主。 表1：中国黄金主要产品一览 品牌适用场景产品系列品牌定位产品图例 高级珠宝撩系列/承福金/国宝金/故宫金/贺岁 金/花木兰系列/十二星座系列 投资理财 投资金条 “中国黄金” 品牌 覆盖不同年龄段的 全部消费人群 婚嫁寿诞囍福/龙凤系列 礼品 高端礼藏/企业礼品 子品牌珍·如金轻奢首饰 知性/优雅/忠于真我 高端轻奢首饰品牌 子品牌珍·尚银时尚饰品 花语系列/小蛮腰系列/LUCKY系 列/风尚几何/圆舞曲系列/童梦/诱惑 快时尚饰品品牌 数据来源：公司官网，淘宝，京东，东吴证券研究所 1.2.中国黄金背靠中央，享受产业链一体化布局优势 中国黄金背靠中央，享受产业链一体化布局优势。公司背靠中央，实际控制人为国资委。截至2022年11月，中国黄金集团通过直接和间接的方式合计持有公司41%的股权，集团下设多个子公司分别负责矿业、地质、贸易、资源、财务等工作，公司作为中国黄金集团黄金珠宝零售板块的唯一平台，从事产品研发、设计、生产、销售、品牌运营等工作。中国黄金集团布局不同领域，助力公司享受产业链一体化布局优势。 6/26 图2：公司股权架构（截至2022年11月） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 董事会及高管均在集团内部任职多年，管理团队经验丰富且功能完善。公司主要管理人员均在中国黄金集团任