固定收益专题：“三箭齐发”的地产政策对于债市的影响如何

证券分析师 固定收益专题 “三箭齐发”的地产政策对于债市的影响如何 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 联系人 相关研究 《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善》 《鄂湘赣区域有哪些城投平台资质在改善》 《城投债的性价比分析》 《信用利差什么情况下会走阔，信用债该如何配置》 《涉房企业股权融资放松，哪些企业或将受益》 《2022年以来哪些地产企业有新发债，近况如何》 《产业债三季报点评》 证券研究报告|固定收益专题 2022年11月29日 研报要点： 证监会发布调整优化涉房企业5项股权融资措施。2022年11月28日证监会决定在股权融资方面调整优化5项措施，包括：恢复涉房上市公司并购重组及配套融资、恢复上市房企和涉房上市公司再融资、调整完善房地产企业境外市场上市政 策等。该项政策有助于优质房企打开股权融资通道，预计整体的房地产开发投资会缓慢修复，但在短期内可能没有那么明显；但个别高能级城市受益于较低的地价，土拍成交量或有所回暖，房地产开发投资有望修复。另一方面，政策鼓励涉房上市公司并购重组，有助于“保交楼”，有助于对存量项目的盘活。从时间轴来看，自“二十大”闭幕至今，涉及宏观经济的各种政策相继出台，出台了一系列“组合拳”及其相关配套政策。对于国家各部委及行业协会，能够在“二十大”胜利闭幕之后就快速推行了较为完备的政策内容，显示这些政策已经筹备多时。而对于与政策相关的各类地产企业来说，能够第一时间就递交申请且被受理，显示了企业对于新政出台、融资恢复的渴望程度较高，而受理机构落实政策的效率也较高。 预计利好政策持续释放：商品房销售增速仍处于底部，截至2022年10月末，全国商品房待售面积54734万平方米，同比增长9.0%；其中，住宅待售面积增长16.6%，存量房去化压力大。未来或将会有更多战略层面及战术系列的政策相继 出台。 地产政策对利率的影响：房地产支持政策的密集出台，对于市场宽信用的预期有较大提振，虽然相关经济数据的恢复需要一定时间，但投资者对未来经济预期好转的信心增强，这会使得债券，特别是长端债券的表现偏弱。但也需要注意，在 经济、信贷指标并未明显验证之前，债券利率仅仅依靠预期很难再有大幅上行的空间，当前10年国债2.9%附近的水平在短时间的风险不大。不过，如果权益市场继续表现较好且年末再度引发债市的止盈意愿，再叠加相关经济好转的预期不断冲击，债券利率可能会受情绪影响而上行。 地产政策对城投的影响：对于地产市场趋于弱势或不稳定的城市，其城投从拿地到开发、运营，则会有一定的运营风险。从长期来看，地产公司与城投类企业可能会呈现相互竞争局面。随着房地产金融支持力度逐渐加大，以地产为主业的各 个地产公司在融资上难度会减少；而城投类企业出于业务转型与升级的需要，在地产市场逐步恢复过程中，也会积极参与进来。预计在后续土拍中，会呈现地产公司与城投类企业相互竞争的态势。 投资建议：我们认为，地产行业“拐点”尚未到来，利好政策或将继续出台。地产行业的“拐点”出现，不仅仅取决于供给端的政策改善及供给方的现金流改善，更取决于需求端的预期与信心。从需求压抑到预期改善、刚性购房及投资买 房，这个时间周期并非短期能够达到。建议投资者短时间可以在谨慎中把握投资机会，12月初降准资金落地后，观察资金水平是否会回到宽松位置。另一方面，我们维持此前观点，三类地产主体或能穿越周期、剩者为王：第一类为央企、地方国企背景的房企，第二类为大型综合性集团下属房企，第三类为公司治理良好、经营稳健、土储优质的大中型民营房企，如美的置业、滨江集团。 风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.时间轴：一系列利好的“救市”政策出台2 2.观点4 2.1.利好政策不会结束，或将仍会继续出台4 2.2.地产公司须精准理解“房住不炒”、“保交楼、稳民生”的战略意涵4 2.3.地产行业“拐点”尚未到来5 2.4.地产政策对城投的影响6 2.5.地产政策对利率的影响7 3.投资建议：7 风险提示7 信息披露8 图表目录 图1：政策时间轴3 图2：商品房待售面积（万平）4 图3：商品房待售累计同比增速持续走高（%）4 图4：70个大中城市新建商品住宅价格指数5 图5：商品房销售面积:累计同比5 图6：近期每日新增确诊有持续走高迹象（例）6 图7：近期失业率有走高迹象（%）6 图8：社会消费品零售总额增速6 表格目录 表1：近期重点监测房企融资动态跟踪（亿元）3 1.时间轴：一系列利好的“救市”政策出台 2022年10月22日，中国共产党第二十次全国代表大会在北京人民大会堂 胜利闭幕，并于10月25日由新华网正式公布了“二十大报告”全文。 2022年11月8日，中国银行间市场交易商协会（简称“交易商协会”）继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（简称“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。 11月9日，中债信用增进公司（简称“中债增”）发布《关于接收民营企业债券融资支持工具房企增信业务材料的通知》。 11月10日，交易商协会立刻受理了龙湖集团200亿元储架式注册发行，且 由中债增同步受理企业增信业务意向，并于11月15日由龙湖集团已完成200亿 元中期票据注册。11月12日，保利发展公告，收到交易商协会出具的4份《接 受注册通知书》，同意接受该公司中期票据、短期融资券注册，总额100亿元， 注册额度自各《接受注册通知书》落款之日起2年内有效。11月14日，交易商 协会又受理了美的置业150亿元中期票据储架式注册发行；11月17日，交易商 协会又受理新城控股150亿元储架式注册发行。11月22日，万科股份向交易商 协会表达了280亿元储架式注册发行意向，金地集团也递交了150亿元储架式注册发行申请。11月23日，中债增出具对龙湖集团、美的置业、金辉集团三家民营房企发债信用增进函，拟首批分别支持三家企业发行20亿元、15亿元、12亿元中期票据。 2022年11月11日，国务院联防联控机制综合组公布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》（以下简称“优化疫情防控二十条措施”）。 2022年11月21日，中国人民银行、银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会，拟向商业银行推出2000亿元“保交楼”再贷款，将房地产贷款集中度管理的过渡期延长两年，明确加大对优质房企内保外贷的支持力度，后续近一步下调中债增进提供的增信比例，近一步下调房企提供抵押品的反担保比例，同时，还要用好民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”）支持民营房企发债融资。 2022年11月23日，中国人民银行、银保监会正式公布《关于做好当前金 融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》（简称“金融16条”）。 2022年11月28日，为了积极发挥资本市场功能，支持实施改善优质房企资产负债表计划，加大权益补充力度，以及促进房地产市场盘活存量、防范风险、转型发展，从而更好服务稳定宏观经济大盘，证监会决定在股权融资方面调整优化5项措施，包括： 一、恢复涉房上市公司并购重组及配套融资。二、恢复上市房企和涉房上市公司再融资。三、调整完善房地产企业境外市场上市政策。 四、进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用。五、积极发挥私募股权投资基金作用。 该项政策有助于优质房企打开股权融资通道，预计整体的房地产开发投资会缓慢修复，但在短期内可能没有那么明显；但个别高能级城市受益于较低的地价，土拍热度预计会回升，房地产开发投资有望快速修复。另一方面，政策鼓励涉房上市公司并购重组，有助于“保交楼”，有助于对存量项目的盘活。 图1：政策时间轴 资料来源：新华网，wind等，德邦研究所绘制 表1：近期重点监测房企融资动态跟踪（亿元） 企业 融资形式 金额 概要 招商蛇口 融资担保 24.5 招商局蛇口工业区控股股份有限公司之间接全资子公司长沙招阳房地产有限公司向长城财富保险资产管理股份有限公司（申请债权融资人民币12.5亿元，融资期限为15年。公司拟为上述融资提供连带责任保证，担保本金金额不超过人民币12.5亿元，保证期间为自担保合同生效之日起至最后一期债务期限届满之日后三年止。此外，招商局蛇口工业区控股股份有限公司之控股子公司南通招城置业有限公司向招商银行股份有限公司南通分行申请借款人民币15亿元，借款期限为5年。公司拟按80%的股权比例为上述借款提供连带责任保证，担保本金金额不超过人民币12亿元，保证期间为自担保书生效之日起至借款到期之日起三年。 华润置地 资产支持证券 17.02 该项目规模17.02亿元，其中优先A级7.90亿，占比46.42%，3+2年，AAA，发行利率3.88%；优先B级1.70亿，占比9.99%，3+2年，AA+，发行利率3.89%；优先C级1.70亿，占比9.99%，3+2年，AA，发行利率3.98%；权益A级和权益B级规模为2.90亿元和2.82亿元，无评级。 华润置地 发行公司债 20 品种一简称“22润置12”，发行规模为20亿元，票面利率为2.40%，期限3年 滨江集团 中期票据 8 本期债券简称“22滨江房产MTN002”，期限2年，起息日为2022年11月23日，兑付日为2024年11月23日，计划发行总额8亿元，实际发行总额8亿元，利率5.8%。 厦门象屿集团 发行公司债 12 本期债券分为两个品种。其中品种一期限为3年期，附第2年末发行人赎回选择权、调整票面利率选择权和投资者回售选择权； 品种二期限为5年期，附第3年末发行人赎回选择权、调整票面利率选择权和投资者回售选择权。债券发行工作已于11月24日结束，最终本期债券品种二发行规模为12亿元，票面利率4.24%；本期债券品种一未发行。 京能置业 资产支持证券 15 本期债项为招商-京能置业朝阳东坝安置房资产支持专项计划，发行金额为15亿元，优先级为“22京置优”，代码112483；次级为“22京置次”，代码112484。设立日为2022年11月25日，到期日为2025年3月13日，期限2.30年，优先级利率3.50%。 资料来源：中指研究院，德邦研究所 2.观点 2.1.利好政策不会结束，或将仍会继续出台 从时间轴来看，自“二十大”闭幕至今，涉及宏观经济的各种政策相继出台。对于国家各部委及行业协会，能够在“二十大”胜利闭幕之后就快速推行了较为完备的政策内容，显示这些政策已经筹备多时。而对于与政策相关的各类地产企业来说，能够第一时间就递交申请且被受理，显示了企业对于新政出台、融资恢复的渴望程度较高，而受理机构落实政策的效率也较高。 商品房销售增速仍处于底部，截至2022年10月末，全国商品房待售面积54734万平方米，同比增长9.0%；其中，住宅待售面积增长16.6%，存量房去化压力大。未来或将会有更多战略层面及战术系列的政策相继出台。 图2：商品房待售面积（万平）图3：商品房待售累计同比增速持续走高（%） 资料来源：wind，德邦研究所资料来源：wind，德邦研究所 2.2.地产公司须精准理解“房住不炒”、“保交楼、稳民生”的战略意涵 一系列的利好政策，主要是从银行信贷、债券新发、股权融资的“三支箭”组合拳来贯彻与实施。对于各类地产公司来说，短期内通过“三支箭”确实能够带来融资血液，但这些增量资金并非是新一轮地产繁荣或“地产牛市”的开始。 从短期来看，这是国家为了落实“房住不炒”、“保交楼、稳民生”等战略理念，而适时出台的短期“救市”措施。 中长期来看，只有在战略层面能够彻底贯彻“保交楼、稳民生”战略理念，地产企业才能长期存活下去，并赚取合理利润，这是“保交楼、稳民生”的真正意涵。贯彻“房住不炒”战略理念，就意味着地产公司不可能获得过度的超额利 润。 “第三支箭”中关于“推动保障性租赁住房REITs常态化发行”、“鼓励优质房地产企业发行基础设施