国债周报：资金利率见顶回落，债市情绪有望企稳

请仔细阅读本报告最后一页的免责声明策略摘要政策强预期和银行赎回潮引发债熊超预期降临，但经济弱现实仍可支撑国内央行维持稳健宽松的货币政策基调，降准降息再度可期；随着央行公开市场操作逐渐转为净投放，资金利率见顶回落。当前资金面、经济面重新对期债有支撑，银行理财赎回压力导致债券抛售压力有所缓解，建议期债维持谨慎偏多态度。核心观点■市场分析利率市场，主要期限国债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.18%、2.48%、2.64%、2.84%和2.82%，主要期限国债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为64bp、34bp、18bp、66bp和36bp,国债利率上行为主,国债利差总体收窄。主要期限国开债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.37%、2.64%、2.8%、2.94%和2.94%，主要期限国开债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为58bp、30bp、14bp、57bp和29bp,国开债利率上行为主,国开债利差总体收窄。资金市场，主要期限回购利率1d、7d、14d、21d和1m分别为1.41%、1.82%、2.19%、2.12%和2.24%，主要期限回购利差1m-1d、1m-7d、1m-14d、21d-1d和21d-7d分别为83bp、41bp、5bp、71bp和30bp,回购利率上行为主,回购利差总体扩大。主要期限拆借利率1d、7d、14d、1m和3m分别为1.36%、1.79%、2.04%、1.93%和2.24%，主要期限拆借利差3m-1d、3m-7d、3m-14d、1m-1d和1m-7d分别为87bp、45bp、20bp、57bp和14bp,拆借利率上行为主,拆借利差总体扩大。期债市场，TS、TF和T主力合约的周涨跌幅分别为-0.29%、-1.1%和-1.56%，期债下跌为主；4TS-T、2TF-T和3TF-TS-T的周涨跌幅分别为0.38元、-0.64元和-1.45元，期货隐含利差分化；TS、TF和T主力合约的净基差均值分别为0.0789元、0.2062元和0.3493元,净基差多为正。■重点指标从狭义流动性角度看，资金利率下行，货币净投放减少，反映流动性趋松的背景下，央行收紧货币。从广义流动性角度看，最新的融资指标多数下行，信用边际转紧。从持仓角度看，前5大席位净多持仓倾向上行，反映期债的做多力量在增强。从债市杠杆角度看，债市杠杆率上升，做多现券的力量在增强。从债对股的性价比角度看，债对股的性价比降低。期货研究报告|国债周报2022-11-20资金利率见顶回落，债市情绪有望企稳研究院FICC组研究员蔡劭立0755-23887993caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616高聪021-60828524gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648孙玉龙0755-23887993sunyulong@htfc.com从业资格号：F3083038投资咨询号：Z0016257联系人汪雅航0755-23887993wangyahang@htfc.com从业资格号：F3099648投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明■策略建议全周期债大幅下行，资金面紧张带来利率曲线“熊平”，债市经历至暗时刻。一方面，地产十六条和疫情防控优化政策增强经济复苏预期，这是引发债熊的核心原因；另一方面，存单利率上行→银行赎回产品→公募抛债→利率进一步上行的恶性循环加速利率的上行，这是债熊的助推器。不过，周五，央行加大净投放的效果逐渐显现，资金面紧张之势有所缓和，我们认为，难现2016年底去杠杆的局面，毕竟此次央行并未主动引导去杠杆。近期公布的第三季度央行货币政策执行报告中，央行高度重视通胀升温的潜在可能性，强调坚持不将地产作为短期刺激经济的手段，总体释放的基调并未表达进一步宽松的意味。我们认为，对此不应过度解读为货币政策已转向，央行操作或更值得关注，目前对于流动性的呵护意图更强。目前市场对于经济的看法是“弱现实，强预期”，10月经济数据全面走弱，疫情压制下，消费回落3个百分点转为-0.5%，投资回落1.6个百分点至5%，工业增加值回落1.3个百分点至5%，同时地产销售跌幅继续扩大，但在防疫20条和楼市16条的重磅政策出台预期下，未来经济复苏仍有一定期待。海外方面，美国经济数据再次彰显韧性，零售数据超出市场预期，带来利率呈现企稳回升的迹象。同时，2Y/10Y利率倒挂程度进一步加深至70bp，加息预期虽有回落，但经济悲观预期有增无减，关注近期全球风险偏好回升的持续性。政策强预期和银行赎回潮引发债熊超预期降临，但经济弱现实仍可支撑国内央行维持稳健宽松的货币政策基调，降准降息再度可期；随着央行公开市场操作逐渐转为净投放，资金利率见顶回落。当前资金面、经济面重新对期债有支撑，银行理财赎回压力导致债券抛售压力有所缓解，建议期债维持谨慎偏多态度。■风险经济超预期；流动性收紧。 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明3/11图1：央行公开市场净投放量图2：R007利率数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图3：社融增速图4：BCI企业融资指数数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明4/11图5：债市杠杆率图6：债对股的性价比数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图7：国债利率周变动图8：国债利差周变动数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明5/11图9：国开债利率周变动图10：国开债利差周变动数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图11：回购利率周变动图12：回购利差周变动数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明6/11图13：拆借利率周变动图14：拆借利差周变动数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图15：近60个交易日主连合约价格图16：近60个交易日近月合约价格数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明7/11图17：近60个交易日主连合约的跨品种价差图18：近60个交易日近月合约的跨品种价差数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图19：近60个交易日主连的CTD券基差图20：近60个交易日近月的CTD券基差数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明8/11图21：近60个交易日主连的CTD券IRR图22：近60个交易日近月的CTD券IRR数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图23：近60个交易日主连的CTD券净基差图24：近60个交易日近月的CTD券净基差数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明9/11图25：T主连合约价格与前5大净持仓图26：TF主连合约价格与前5大净持仓数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院图27：TS主连合约价格与前5大净持仓图28：4TS-T与前5大净持仓之差：TS-T数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20请仔细阅读本报告最后一页的免责声明10/11图29：2TF-T与前5大净持仓之差：TF-T图30：T跨期价差与前5大净持仓之差：T当季-次季数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 国债周报丨2022/11/20免责声明本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。公司总部广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888网址：www.htfc.com