月酝知风之地产行业：十月销售整体弱势，民企融资暖风不断

月酝知风之地产行业 十月销售整体弱势，民企融资暖风不断 2022年11月17日 平安证券研究所地产研究团队 证券研究报告 行业评级：强于大市（维持） 请务必阅读正文后免责条款 本月观点：10月楼市成交再度走弱，项目交付担忧下，二手房表现明显优于新房，预计临近年末房企仍将加大营销冲刺全年业绩；近期中央层面接连出台“第二支箭”、金融16条、允许保函置换预售监管资金等文件，稳信用再度加码，房企流动性实际支持空间进一步打开。我们认为行业 融资收紧周期已经见底，需求端政策亦在不断宽松，政策风向正在加速转变，建议积极把握地产板块行情。短期建议关注超跌弹性房企金地集团、新城控股、绿城中国，同时持续关注融资、拿地及销售占优的强信用房企如保利发展、中国海外发展、招商蛇口、万科A、滨江集团、越秀地产、天健集团等。物管建议优选关联房企风险可控、综合实力突出企业，如招商积余、保利物业、碧桂园服务、新城悦服务、星盛商业等。同时建议关注产业链机会，如东方雨虹、科顺股份、伟星新材、海螺水泥。 政策：中央稳信用再度加码，核心城市取消“认房又认贷”。10月涉房类政策共22项，其中偏松类政策19项，政策延续偏松基调。“第二支箭”、金融16条、允许保函置换预售监管资金等发文，中央稳信用再度加码。杭州取消“认房又认贷”，下调贷款利率及首付门槛，未来同级别城市有望跟进，政策风向正加速转变。 资金：居民中长期贷款疲弱，“第二支箭”支持民营房企发债。10月M2增速环比回落0.3pct，社融存量增速环比降0.3pct，居民中长期贷款同比少增近3900亿元，居民提前偿还房贷意愿进一步增强。交易商协会出台“第二支箭”民营房企发债融资，龙湖集团、美的置业储架式注册发行已获受理，速度之快亦反映高层稳定房企信用决心。 楼市：推盘成交走弱，新房二手房存在分化。10月推盘成交有所减弱，35城商品房平均批准上市面积环比降44.7%；重点50城新房月日均成交环比 降29.8%，同比降27.5%，降幅较9月收窄18.8pct；但重点20城二手房月日均成交同比升59.2%，交付担忧下二手房表现明显更优。 地市：成交量价回落，城市间、地块间冷热分化。10月集中供地三批次高峰期已过，土地市场供求回落，百城土地供应建面环比降26.1%，成交建面环比降1.7%，成交均价环比降22%，溢价率环比降1.3pct。当前房企拿地普遍更加看重项目的销售预期，叠加四季度多数城市集中供地迎来第四批次，土拍撞期可能性更高，预计城市间、地块间的土拍热度将加速分化。 房企：百强房企单月销售环比回落，优质房企为拿地主力。10月百强房企全口径销售金额、全口径销售面积累计同比降44.5%、48.9%，降幅较上月收窄1.2pct、0.4pct；单月同比降31.1%、44.6%，环比降1.3%、4.9%。销售再度走弱系疫情多点散发打乱正常供货节奏及市场信心缺失致使观望情绪愈加浓重。50强房企整体拿地销售金额比、拿地销售面积比，分别环比回落33.2pct、19.5pct；50强房企中仅龙湖、大悦城、中海等 10家房企参与拿地，多数为财务稳健、信用资质较好的央国企或优质民企。 板块表现：10月申万地产板块下跌14.72%，跑输沪深300（-7.78%）；截至2022年11月16日，当前地产板块PE（TTM）13.3倍，高于沪深300的11.17倍，估值处于近五年91.2%分位。 风险提示：1）若后续货量供应由于新增土储不足而遭受冲击，将对行业销售、开工、投资等产生负面影响；2）若楼市去化压力超出预期，销售2 持续以价换量，将带来部分前期高价地减值风险；3）政策呵护力度有限，行业调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。 报告主要观点： 煤炭供给侧改革后景气度回升格局优化，业绩改善推动股价上行。煤炭供给侧改革始于2016年，2020年总量性去产能任务全面完成，系统性去产能、结构性优产能成效初显。供给侧改革前煤炭行业产能过剩、亏损严重，2016年去产能及减量化生产政策推进下，煤炭库存快速消化，供求关系缓和，煤价大幅上涨、煤炭消费量小幅上行，行业利润总额明显改善，2016年、2017年同比分别增长147.5%、171.3%。供给侧出清兼并推动集中度持续提升，龙头煤企 规模实质改善，2015-2020年TOP5、TOP10产量累计增长47.6%、30.5%，远超行业整体（4.1%）。2016-2020年申万煤炭指数最大涨幅65.5%，利润改善为上涨主因，其中业绩优异公司股价表现更好，区间最大涨幅达150%以上。上涨过程可细分为三阶段，对应驱动因素分别为政策预期、基本面反转及业绩兑现。 供给侧对比：房地产后续修复料弱于煤炭，格局优化或为更大看点。2021H2以来房地产景气度下行，规模房企债务违约、展期陆续发生，供给侧调整加速推进。参照煤炭演变路径，房地产供给侧出清、行业调整之后有望迎来修复，但市场化、法制化要求下耗时或相对更长。测算2022-2030年全国住宅年均需求11.7亿平米，较2021年住宅销售面积 15.7亿平米下台阶，总量偏弱下房地产修复幅度料弱于煤炭。同时不同于煤价上涨带来煤企业绩改善，未来房价大概率在供需影响基础上保持相对稳定，房地产利润率优化或更多依靠成本端改善，拿地毛利率回升叠加管控效率提高，共同推动结算端利润率改观。类似煤炭集中度提升，行业阵痛后强信用房企表现有望远优于行业。 地产股趋势预判：强α弱β料将延续，强信用房企持续占优。2021H2房地产调整以来，申万地产指数累计下跌23.4%，期间由于政策博弈及市场风格变化，存在阶段性机会，区间最大涨幅37.3%。板块PE-TTM由7.93倍升至11.0倍，估值提升为行情变化主要原因。其中受益供给侧调整、经营业绩较优房企股价表现更好，滨江集团、华发股份、招商蛇 口、保利发展累计上涨139.7%、58.9%、41.5%、40.3%。基本面承压背景下政策宽松有望延续，短期销售率先复苏、中长期市占率提升的强信用房企表现有望持续优于行业，强α弱β行情或将延续。 报告主要观点： 资产负债表修复快慢为美日危机后楼市复苏差异重要原因。美日在历史不同时期均爆发过房地产危机，美国次贷后通过快速降息、开启多轮量化宽松，购买和担保金融机构问题资产优化企业财务状况；接管“两房”，出台“住房救援计划”降低购房者负担，企业及居民资产负债表快速修复，为楼市复苏奠定基础。除经济及人口结构差异外，日本政策失误客观加 剧楼市调整幅度及时长，加上企业及居民大量参与股市及地市投资，资产负债表迟迟得不到修复，持续压制企业及居民投资及消费，制约经济及楼市复苏。 美日中楼市调整成因、困局存异，信用担忧为国内最大难题。对比本轮国内楼市调整及美日危机，调整前美日中房企及居民杠杆率均处于相对高位，均存在资金过度流入房地产；但“三条红线”等政策出台，国内房企及居民杠杆率已经提前回落，资金过度流入房地产势头逐步扭转。同时房贷信用下沉及监管缺位、低首付高杠杆、金融工具发达为美日危机重要推 手，但国内首付比例较高、持续压制信托等非标渠道，银行地产不良仍处于低位。此外美日危机前楼市上行更多为流动性及杠杆推动，调整主要来自资产端估值压力，国内楼市上行背后伴随快速城镇化，当前主要面临部分房企流动性不足及衍生的信用担忧。 政策或需具全局思维，供给侧优化修复主体信用尤为重要。在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下，尽管政策端持续积极，但收入预期转弱影响需求端政策效果，而供给端政策更多聚焦项目层面，企业信用并未得到修复，房企违约仍时有发生。我们认为破局关键仍在于重构行业信用链条、重塑行业信心，才能真正打通销售及融资渠道形成良性循环。信心 重塑则需要加速房企资产负债表的修复，除宏观政策更多发力，提振居民信心外，供给端优化显得更为重要，包括在有选择性收购企业不良资产、政府信用注资支持、股权融资等方面更多政策支持。同时各部门及市场主体目标侧重可能存在差异，政策或需具有全局思维，多部门协同发力。 更多报告内容参见：《地产杂谈系列之四十三：从美日楼市危机应对谈未来政策方向》 报告主要观点： 民企融资压力犹存，信用亟待修复。2021Q4以来尽管政策端持续积极，但收入预期转弱影响需求端政策效果，而供给端政策更多聚焦项目层面，企业信用并未得到修复，房企违约仍时有发生。根据中指院的数据，2022年上半年主流房企境内外发债融资分别为2131亿和184.1亿，同比分别降12.9%和90.1%。从央国企占比来讲，上半年境内外发债中央国企占比达89%、 64%，较2021年上升18个和50个pct，民企融资端压力犹存。根据Wind统计2023年预计境内债到期3277亿，2023Q1将迎来新一轮到期高峰。在销售承压、融资受阻背景下，本次“第二支箭”出台有助于引导市场机构改善对民营企业的风险偏好和融资氛围，缓解民营企业信用收缩问题，促进民营企业融资恢复，防范潜在风险进一步暴露。 保主体稳信用再发力，更多支持仍值得期待。从具体内容来看，本次“第二支箭”明确支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，持续稳定主体信用；除通过担保增信、创设信用风险缓释凭证外，首次提出通过直接购买债券等方式，更利于在二级市场稳定部分房企信用，防范恐慌情绪传导；从规模及资金来看，由人民银行再贷款提供资金支持，预计可支持 约2500亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容，支持规模更有保障。从“满足房企合理融资需求”到中债增进 支持民企发债，到本次“第二支箭”，稳信用政策持续加码，后续在信贷、股权等政策端的支持亦值得期待。 关于优质民企估值修复。从政策出台到龙湖200亿元储架式注册发行受理，速度之快亦反映高层稳定房企信用的决心，除龙湖集团外，交易商协会明确还有多家民营房企也在沟通对接发债注册意向，交易商协会、中债增进公司正在积极推进受理评议工作，预计更多民企将获得政策支持。同时对民营房企增信服务费率低于0.8％/年，仅为市场化增信服务费率的一半左右，将根据企业信用状况分档确定反担保比例，利于具备优质资产的房企融资及信用修复。 更多报告内容参见：《行业点评：稳信用再度加码，民企融资持续修复》 报告主要观点： 融资端支持再加码，政策信号意义明显。从“满足房企合理融资需求”到中债增进支持民企发债，到扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），再到本次全方位金融对房地产市场的支持，政策信号意义明显。本次通知涵盖保持房地产融资平稳有序积极做好“保交楼”金融服务、积极配合做好受困房地产企业风险处置、依法保障住房金融消费者合法权益、阶段性调整部分金 融管理政策、加大住房租赁金融支持力度等六方面十六条内容，全面涉及当前房地产重点问题，有助于进一步增强各方信心，助力房地产风险化解。 支持个人住房贷款合理需求，预计更多城市需求端政策有望调整。通知明确因城施策实施好差别化住房信贷政策，合理确定当地个人住房贷款首付比例和贷款利率下限，合理确定符合购房条件新市民首套住房个人住房贷款的标准。近期杭州取消认房认贷，放开首套房认定标准，降低房贷利率及二套房首付比例，考虑10月30城成交套数同比仍下降22.7%，预计更多城市需求端政策有望 调整。 支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期，以时间换空间避免短期风险扩大。通知明确在保证债权安全前提下，鼓励金融机构与房地产企业基于商业性原则自主协商，积极通过存量贷款展期等方式支持。未来半年内到期的，可以允许超过原规定多展期1年，可不调整贷款分类，报送征信的贷款分类与之保持一致。我们认为支持合理展期及不调整贷款分类，有利于避免短期房企信用风险扩大及负面情绪蔓延，以时间换空间更好帮助短期流动性不足房企脱困。 放松金融机构限制性要求，实际支持空间打开。主要针对银行类金融机构，延长房地产贷款集中度管理政策过渡期安排，新发放“保交楼”配套融资形成不良、相关机构和人员已尽责的可予免责。同时鼓励金融机构依法自主协商特定购房人个贷延期展期，并保护延期