宏观经济宏观月报：防疫政策优化降低了人流和物流限制，国内经济有望回升

证券研究报告|2022年11月16日 宏观经济宏观月报 防疫政策优化降低了人流和物流限制，国内经济有望回升 核心观点经济研究·宏观月报 防疫政策优化降低了人流和物流限制，国内经济有望回升。10月国内规模以上工业增加值当月同比增速较9月回落1.3个百分点至5.0%；10月工业增加值环比-4.9%，也明显低于2017-2021年同期均值-3.6%。由此可见10月国内工业生产景气偏低。10月国内服务业生产指数当月同比仅约为0.1%，较9月明显回落1.2个百分点，明显低于2021年的两年平均同比6.3%，这 表明10月国内服务业生产景气亦明显偏弱。 从需求角度看，10月国内固定资产投资完成额、社会消费品零售总额当月同比较9月均明显回落，环比均低于2017-2021年同期环比均值，表明10月国内投资和消费均走弱。此外，10月国内出口当月同比亦较9月明显下行。 10月国内经济走弱或与10月国内疫情明显反弹后防疫政策对人流和物流的限制明显加强有关。11月以来，国内每日新增阳性感染人数和医学观察的密切接触者人数均继续明显上升，但与此同时，国内防疫政策并未进一步收紧，反而有了明显优化，在此情况下国内防疫政策对人流和物流的限制或明显下降。 从海外的经验来看，疫情中感染人数的多寡不是经济增长的主要制约因素，防疫政策对人流和物流的限制才是疫情中最主要的经济增长制约因素。国内11月防疫政策出现了明显的优化，降低了国内防疫政策对人流和物流的限 制，因此虽然11月国内感染人数较10月上升，但经济增速或较10月有所回升。更远期的国内经济增长状况仍取决于国内防疫政策对人流和物流限制的强弱，若后续国内防疫政策对人流和物流的限制不再出现收紧，则国内经济可能会持续向上修复。 根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券 -宏观经济专题：疫情冲击下GDP的再评估-20220328》），2022年1-2月国内实际GDP同比增速约为5.9%，3月约为3.7%，4月约为-1.7%，5月回升至零，6月继续回升至3.0%，7月3.3%，8月3.8%、9月4.6%，10月明显回落至3.6%，11月或回升至4.2%。 10月通胀解读：CPI、PPI同比均明显回落。10月中国CPI同比为2.1%，较 9月的2.8%明显回落0.7个百分点。10月中国CPI同比明显回落主要有两个原因：一是去年高基数的影响，历年10月CPI环比平均约为0.2%，而去年10月CPI环比为0.7%，基数明显偏高；二是今年10月服务价格和能源价格表现较弱，使得非食品价格环比明显低于历史同期平均值，拖累今年10月整体CPI环比低于历史同期平均水平。 风险提示：政策调整滞后，疫情继续扩散，经济增速下滑。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比5.80 社零总额当月同比-0.45 出口当月同比-0.30 M211.80 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观月报-三季度国内经济增速明显回升，但内需不足问题仍较突出》——2022-10-24 《宏观经济宏观月报-8月居民收入预期仍偏弱，政策支持下经济有望继续改善》——2022-09-18 《宏观经济宏观月报-7月内外需预期均转弱拖累国内经济，8月反弹可期》——2022-08-15 《宏观经济宏观月报-6月消费推动国内经济加速修复，下半年有望持续修复》——2022-07-19 《7月多资产配置观点-股债跷跷板效应回归》——2022-07-01 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 10月经济增长：疫情明显反弹，国内经济走弱4 生产端：10月国内工业、服务业生产景气均回落4 需求端：投资——投资景气有所下降7 需求端：消费——疫情明显反弹，消费景气明显回落10 需求端：进出口——出口同比增速继续回落，11、12月有望反弹12 10月通胀解读：CPI、PPI同比均明显回落13 2022年10月CPI数据分析与未来走势判断14 2022年10月PPI数据分析与未来走势判断17 风险提示21 免责声明22 图表目录 图1：工业增加值与高技术制造业增加值同比增速一览5 图2：10月采矿业、制造业增加值同比增速回落，公用事业有所回升5 图3：10月乙烯、有色金属产量增速上升，钢材、水泥下行6 图4：10月工业机器人产量同比小幅回落6 图5：历年10月工业增加值定基指数环比增速一览6 图6：10月服务业生产指数同比继续下行7 图7：10月固定资产投资同比增速有所回落7 图8：10月国内固定资产投资金额环比低于过去五年同期平均值8 图9：10月其他投资同比增速明显上升，房地产开发、制造业、基建投资同比增速下行9 图10：国内固定资产投资主要分项环比增速一览9 图11：房地产销售当月同比增速一览10 图12：房地产销售环比增速一览10 图13：10月国内社会消费品零售总额当月同比增速继续回落11 图14：历年10月社会消费品零售总额环比一览11 图15：中国进口、出口金额同比走势一览12 图16：国内不同出口产品对整体出口同比的贡献13 图17：历年中国进口、出口金额环比走势一览13 图18：CPI环比与历史均值比较14 图19：CPI食品项环比与历史均值比较15 图20：CPI非食品项环比与历史均值比较15 图21：CPI非食品服务项环比与历史均值比较16 图22：CPI非食品工业品项环比与历史均值比较16 图23：11月前两周食品价格继续下跌17 图24：非食品高频价格指数走势17 图25：2022年10月PPI生产资料、生活资料价格环比均低于历史均值18 图26：2022年10月PPI生产资料各分项价格环比与历史均值比较18 图27：2022年10月PPI生活资料各分项价格环比与历史均值比较19 图28：流通领域生产资料价格高频指标走势图20 10月经济增长：疫情明显反弹，国内经济走弱 10月国内规模以上工业增加值当月同比增速较9月回落1.3个百分点至5.0%；10 月工业增加值环比-4.9%，也明显低于2017-2021年同期均值-3.6%。由此可见10月国内工业生产景气偏低。 10月国内服务业生产指数当月同比仅约为0.1%，较9月明显回落1.2个百分点， 明显低于2021年的两年平均同比6.3%，这表明10月国内服务业生产景气亦明显偏弱。 从需求角度看，10月国内固定资产投资完成额、社会消费品零售总额当月同比较9月均明显回落，环比均低于2017-2021年同期环比均值，表明10月国内投资和消费均走弱。此外，10月国内出口当月同比亦较9月明显下行。 10月国内经济走弱或与10月国内疫情明显反弹后防疫政策对人流和物流的限制明显加强有关。11月以来，国内每日新增阳性感染人数和医学观察的密切接触者人数均继续明显上升，但与此同时，国内防疫政策并未进一步收紧，反而有了明显优化，在此情况下国内防疫政策对人流和物流的限制或明显下降。 从海外的经验来看，疫情中感染人数的多寡不是经济增长的主要制约因素，防疫政策对人流和物流的限制才是疫情中最主要的经济增长制约因素。国内11月防疫 政策出现了明显的优化，降低了国内防疫政策对人流和物流的限制，因此虽然11 月国内感染人数较10月上升，但经济增速或较10月有所回升。更远期的国内经济增长状况仍取决于国内防疫政策对人流和物流限制的强弱，若后续国内防疫政策对人流和物流的限制不再出现收紧，则国内经济可能会持续向上修复。 根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券-宏观经济专题：疫情冲击下GDP的再评估-20220328》），2022年1-2月国内实际GDP同比增速约为5.9%，3月约为3.7%，4月约为-1.7%，5月回升至零，6月继续回升至3.0%，7月3.3%，8月3.8%、9月4.6%，10月明显回落至3.6%，11月或回升至4.2%。 生产端：10月国内工业、服务业生产景气均回落 10月国内规模以上工业增加值同比增速为5.0%，较9月明显回落1.3个百分点， 其中高技术制造业同比增10.6%，增速较9月继续上升1.3个百分点。 图1：工业增加值与高技术制造业增加值同比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 分三大门类看，10月采矿业、制造业增加值同比增速回落；公用事业增加值同比增速有所回升。10月采矿业同比4.0%，较9月回落3.2个百分点，仍明显高于2021年全年两年平均同比2.9%，体现国内保供应政策持续发力；制造业5.2%，回落1.2个百分点，低于2021年全年两年平均同比6.6%；公用事业4.0%，上升 1.1个百分点，低于2021年全年两年平均同比6.6%。 图2：10月采矿业、制造业增加值同比增速回落，公用事业有所回升 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 分产品看，10月和消费关系较密切的乙烯、有色金属产量同比增速上升，和投资关系较密切的粗钢、钢材、水泥同比增速回落，汽车产量同比增速继续高位回落。 10月粗钢产量同比为11.0%，较9月回落6.6个百分点；钢材11.3%，回落1.2个百分点；水泥0.4%，回落0.6个百分点；乙烯5.5%，继续上升3.6个百分点；十种有色金属10.1%，继续上升1.3个百分点；汽车8.6%，回落16.8个百分点；工业机器人14.4%，回落0.7个百分点；集成电路-26.7%，回落10.3个百分点； 整体高技术制造业增加值10月同比为10.6%，较9月上升1.3个百分点。 图3：10月乙烯、有色金属产量增速上升，钢材、水泥下行图4：10月工业机器人产量同比小幅回落 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 根据工业增加值定基指数可以计算得到10月定基指数环比为-4.9%，低于 2017-2021年同期均值-3.6%。由此可见2022年10月工业生产景气度偏弱。 图5：历年10月工业增加值定基指数环比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 服务业生产方面，2022年10月国内服务业生产指数同比增速为0.1%，较9月继续明显回落1.2个百分点，10月国内服务业表现仍偏弱。10月服务业生产指数同比增速仍明显低于2021年两年平均同比6.3%，后续修复空间较大。 图6：10月服务业生产指数同比继续下行 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 需求端：投资——投资景气有所下降 10月国内固定资产投资同比增速较9月有所回落，环比低于2017-2021年同期水平，整体看10月国内投资景气有所回落。10月固定资产投资当月同比增5.0%，较9回落1.5个百分点。10月固定资产投资环比增速为-4.3%，低于2017-2021年同期环比均值-3.6%。 图7：10月固定资产投资同比增速有所回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 10月房地产开发投资当月同比为-16.1%，较9月回落4.0个百分点；制造业投资当月同比为6.9%，回落3.7个百分点；基建投资同比12.7%，回落3.6个百分点；其他投资（主要是服务业相关投资）同比9.0%，上升3.7个百分点。 环比来看，10月其他投资环比走势很强劲，房地产开发投资、制造业投资、基建投资偏弱。10月房地产开发投资环比为-18.9%，低于2017-2021年同期环比均值 -13.0%；制造业投资环比为-8.6%，低于2017-2021年同期环比均值-5.7%；基建投资环比为-2.4%，低于2017-2021年同期环比均值-0.9%；其他投资环比为11.1%，明显高于2017-2021年同期环比均值4.1%。 综上，10月国内其