造纸行业跟踪报告：10月纸价表现分化，盈利能力承压

木浆价格仍处高位，国内木浆进口减少。受下游需求疲弱及看空纸浆走势等影响，三个港口合计库存175万吨，较9月底增加4.7万吨，环比增加2.7%，处于近3年的高位水平。10月针叶浆、阔叶浆内外盘价格走势分化。10月针叶浆外盘平均价格为964.4美元/吨，折合人民币6961.3元，月环比下降2.0%，同比上升17.0%；内盘平均价格为7610.2元/吨，月环比上升2.1%，月同比上升36.8%。阔叶浆外盘平均价格为800.5美元/吨，折合人民币5778.5元，月环比约上升0.4%，月同比上升28.3%；内盘平均价格为6803.1元/吨，月环比上升1.7%，月同比上升51.9%。国内木浆进口量环比下滑，9月中国针叶浆月度进口量为57.6万吨，月环比约减少3.8%，同比减少18.4%；中国阔叶浆进口量为120.2万吨，月环比减少2.3%，同比增加36.8%。 文化纸市场价格上涨，双胶纸出口环比下降。10月铜版纸平均价格环比增加72.1元/吨至5655.0元/吨；双胶纸平均价格环比增加320.6元/吨至6603.9元/吨。双胶纸价格环比上涨较为明显，主要系出版订单持续利好需求面有一定支撑；同时纸浆价格高位震荡，成本面支撑仍存。需求弱复苏下文化纸10月库存环比下降，开工率环比提升，9月进口量环比提升，出口量环比减少。 国内废纸价格环比降低，纸厂黄板纸库存下降。10月废黄板纸标杆均价为1976.9元/吨，环比下降1.1%，同比下降20.0%；10月底厂商黄板纸库存为7.75天，环比下降1.75天。 箱板、瓦楞纸挺价能力不足，下游家电与饮料产量同比提升。从价格看，10月箱板纸和瓦楞纸平均价格分别为4574.2元/吨和3400.5元/吨，其中箱板纸价格环比-0.8%，同比-13.2%；瓦楞纸价格环比-0.1%，同比-24.0%，市场疲态难改，业者对后市信心不足。目前成本端价格微涨，而成品纸价格持续下跌，纸厂继续下跌空间有限。从开工看，在纸厂近期多轮的停机检修计划影响下，箱板纸行业10月份开工负荷55.9%，较上月下降1.7个百分点，较去年同期下降6.4个百分点；瓦楞纸10月份开工负荷55.3%，较上月降低1.3个百分点，较去年下降10.3个百分点。从进口看，9月箱板纸进口量为29.3万吨，环比下降5%，瓦楞纸9月进口量为22.8万吨，环比增加37%。从下游需求看，9月份四大家电产量累计5,624.70万台，环比+17.1%，同比+19.2%。9月份饮料产量为1688万吨，环比-10.5%，同比+6.8%。 生活用纸提价落地，纸企开工意愿上升。10月生活用纸市场均价为8255.2元/吨，月环比上升2.8%，同比提升27.4%。受上游浆价高位、纸企生产负荷调整、企业发布多轮提价函等多方因素影响，生活用纸提价落地。纸企毛利率10月的均值约为9.9%，环比+1.23pct。 未来展望：国际影响尚存，23年浆价有望松动。俄乌冲突导致欧洲、俄罗斯纸浆产业链上端（原木、木片等）供应阻塞，双方生产受限，同时冲突带动能源成本上升。边际看，AraucoMAPA项目即156万吨漂白桉木硫酸盐浆生产线（BEK）推迟至22年11月启动，2023年或达到产能峰值；UPM 210万吨的桉木阔叶浆厂暂定于2023年3月底投产。随新产能投放落地，23Q1为淡季，且22年下游需求偏弱，纸厂为23Q1采购订单偏谨慎，浆价回落预期增强。 远期看，浆价高位使得纸企增加自制浆量，加强纸浆一体化布局，对进口木片依赖加大，未来木片或可能成为核心资源。需求端，防疫优化或促进终端消费增加，带动需求好转。 重点推荐个股：纸浆自供具有成本优势，高端箱板带动利润增长的【太阳纸业】。 外废浆布局良好，回收造纸包装一体化、供应链降本增效的【山鹰国际】。产能稳步释放，高毛利产品占比持续提升的【仙鹤股份】【五洲特纸】。白卡产能释放，市占率稳步提升，定价能力有望增强的【博汇纸业】。 风险提示：宏观经济下行致需求大幅下滑；成本端压力难以传导。 一、10月纸产业链库存数据出炉，木浆系与废纸系均承压 木浆系产业链：10月木浆价格环比仍有上涨，纸企在成本端承压显著，但近期已呈现窄幅下调的状态；国内港口木浆库存因需求低迷及看空纸浆走势而环比上升。文化纸市场价格在出版订单支撑下环比上涨，企业开工意愿环比提升。10月出口量方面，双胶纸及铜版纸均有所下滑。10月白卡纸价格环比上涨，库存环比增加。 废纸系产业链：原料方面国废价格10月环比下降，库存环比上升。箱板纸及瓦楞纸市场需求疲态难改，业者对后市信心不足，不排除后续纸厂停机检修可能性。箱板、瓦楞纸开工率均继续下降。下游家电销售、饮料产量均同比上升。 （一）木浆价格仍处高位，国内木浆进口减少 国际事件影响尚存：俄乌冲突导致欧洲、俄罗斯纸浆产业链上端（原木、木片等）供应阻塞，双方生产受限，同时冲突带动能源成本上升。边际看，AraucoMAPA项目即156万吨漂白桉木硫酸盐浆生产线（BEK）推迟至22年11月启动，2023年或达到产能峰值； UPM 210万吨的桉木阔叶浆厂暂定于2023年3月底投产。随新产能投放落地，23Q1为淡季，且22年下游需求偏弱，纸厂为23Q1采购订单偏谨慎，浆价回落预期增强。远期看，浆价高位使得纸企增加自制浆量，加强纸浆一体化布局，对进口木片依赖加大，未来木片或可能成为核心资源。需求端，防疫优化或促进终端消费增加，带动需求好转。 国内港口贸易商木浆库存环比增加。截至2022年10月底，青岛港、保定港和常熟港木浆库存环比分别上升9万吨、下降1.33万吨、下降3万吨至125万吨、3.01万吨和47万吨，环比分别+7.8%/-30.6%/-6.0%。受下游需求疲弱及看空纸浆走势等影响，三个港口合计库存175万吨，较9月底增加4.7万吨，环比增加2.7%，处于近3年的高位水平。 图表1 10月底国内港口贸易商木浆库存环比上升2.7%（千吨） 国内木浆进口量环比下滑。2022年9月中国针叶浆月度进口量为57.6万吨，月环比约减少3.8%，同比减少18.4%；中国阔叶浆进口量为120.2万吨，月环比减少2.3%，同比增加36.8%。 图表2 9月中国针叶浆月度进口量环比减少3.8% 图表3 9月中国阔叶浆月度进口量环比减少2.3% 10月针叶浆、阔叶浆内外盘价格走势分化。10月针叶浆外盘平均价格为964.4美元/吨，折合人民币6961.3元，月环比下降2.0%，同比上升17.0%；内盘平均价格为7610.2元/吨，月环比上升2.1%，月同比上升36.8%；10月国内外平均价差上升至648.9元/吨，月环比上升19.8%，月同比上升142.9%。10月阔叶浆外盘平均价格为800.5美元/吨，折合人民币5778.5元，月环比约上升0.4%，月同比上升28.3%；内盘平均价格为6803.1元/吨，月环比上升1.7%，月同比上升51.9%；10月国内外平均价差为1024.6元/吨，月环比下降5.7%，月同比上升116.6%。 图表4针叶浆国内外现货价格10月价差环比上升 图表5阔叶浆国内外现货价格10月价差环比下降 （二）文化纸市场价格上涨，双胶纸出口环比下降 文化纸市场价格上涨。10月铜版纸平均价格环比增加72.1元/吨至5655.0元/吨；双胶纸平均价格环比增加320.6元/吨至6603.9元/吨。双胶纸价格环比上涨较为明显，主要系出版订单持续利好需求面有一定支撑；同时纸浆价格高位震荡，成本面支撑仍存。 图表6 10月铜版纸价格环比上涨 图表7 10月双胶纸价格环比上涨 文化纸库存下降，开工率环比提升。截至10月底，中国双胶纸月度企业库存为63.6万吨，环比下降3.8万吨，同比下降8.2万吨；中国铜版纸月度企业库存为52.9万吨，环比增加0.1万吨，同比上升6.8万吨。双胶纸和铜版纸的企业库存处于历史高位。开工率环比有所提升，双胶纸开工率10月环比上升6.7个百分点至66.0%，双铜纸开工率10月环比上升11个百分点至69.8%。 图表8 10月双胶纸企业库存环比下降 图表9 10月铜版纸企业库存环比增加 图表10 10月双胶纸开工负荷率环比上升 图表11 10月双铜纸开工负荷率环比上升 双胶纸出口环比下降，铜版纸出口环比亦下滑。9月双胶纸出口量7.90万吨，环比下降19%；进口2.2万吨，环比增加186%，9月进口量大幅上涨；铜版纸出口自2021年8月整体持续上升后，在今年7月开始环比下滑，9月铜版纸出口量5.5万吨，环比减少22%。 我们认为铜版纸出口自去年12月以来整体改善主要原因在于第一，国内需求疲软，市场观望气氛较浓，因此纸企通过出口转移库存压力意愿较强；第二，国内铜版纸出口环境相对较稳，国内相比海外具有明显的价格优势（国内3月铜版纸均价5651元/吨，海外均价1227.61美元/吨）。 图表12双胶纸9月进口量环比+186% 图表13双胶纸9月出口量环比-19% 图表14双铜纸9月进口量环比+2% 图表15双铜纸9月出口量环比-22% 白卡纸价格环比上涨，库存环比增加。10月白卡纸平均价格为5335元/吨，环比上涨0.5%，同比下降10.1%，当前白卡纸的毛利空间处于历史低位。截至10月底，白卡纸企业库存天数19.7天，较上月增加0.08天；企业库存为62.8万吨，环比增加0.26万吨。白板纸10月企业库存为24.22天，环比减少0.54天。 图表16白卡纸价格10月环比+0.5% 图表17白卡纸厂商库存10月环比增加 白卡纸和白板纸的开工负荷率环比上涨。纸企盈利空间持续被压缩，纸企开工积极性减弱，10月白卡纸和白板纸开工负荷率环比分别环比增加2.1和5.2个百分点。 图表18白卡纸开工负荷率10月环比+2.1pcts 图表19白板纸开工负荷率10月环比+5.2pcts （三）国内废纸价格下滑，纸厂黄板纸库存下降 10月废纸价格下滑、库存环比下降。10月废黄板纸标杆均价为1976.9元/吨，环比下降1.1%，同比下降20.0%；10月底厂商黄板纸库存为7.75天，环比下降1.75天。 图表20国废价格10月环比下降1.1% 图表21 10月底纸厂废纸库存环比下降1.75天 （四）箱板、瓦楞纸挺价能力不足，部分下游产量同比增长 需求疲软箱板、瓦楞挺价能力不足。10月箱板纸和瓦楞纸平均价格分别为4574.2元/吨和3400.5元/吨，其中箱板纸价格环比-0.8%，同比-13.2%；瓦楞纸价格环比-0.1%，同比-24.0%，市场疲态难改，业者对后市信心不足。目前成本端价格微涨，而成品纸价格持续下跌，纸厂继续下跌空间有限。10月底箱板纸厂商和社会库存分别为125.2万吨和195.5万吨，环比减少0.5%和增加0.7%，同比分别上升27.0%和下降5.8%；瓦楞纸厂商和社会库存分别为57.6万吨和123.8万吨，环比分别下降2.5%和增加1.7%，同比分别增加40.0%和下降6.7%。 图表22 10月箱板纸价格环比下降0.8% 图表23 10月瓦楞纸价格环比下降0.1% 图表24 10月箱板纸厂库存环比下降 图表25 10月瓦楞纸厂商库存环比下降 箱板纸、瓦楞纸开工负荷均继续降低。在纸厂近期多轮的停机检修计划影响下，箱板纸行业10月份开工负荷55.9%，较上月下降1.7个百分点，较去年同期下降6.4个百分点； 瓦楞纸10月份开工负荷55.3%，较上月降低1.3个百分点，较去年下降10.3个百分点。 图表26 10月箱板纸开工负荷率继续下滑 图表27 10月瓦楞纸开工负荷率继续下滑 9月箱板纸进口下降、瓦楞纸进口增加。9月箱板纸进口量为29.3万吨，环比下降5%，瓦楞纸9月进口量为22.8万吨，环比增加37%。 图表28 9月箱板进口量环比-5% 图表29 9月瓦楞进口量环比+37% 需求端，家电、饮料产量均同比上升。9月份四大家电产量累计5,624.70万台，环比+17.1%，同比+19.2%。9月份饮料产量为1688万吨，环