造纸行业跟踪报告：9月纸价表现低迷，盈利能力承压

木浆价格环比增长，国内木浆进口环比上升。9月针叶浆外盘平均价格6913.2元，月环比上涨2.3%，同比上升26.0%；阔叶浆外盘平均价格5604.5元，月环比上升3.2%，月同比上升35.1%。9月青岛港、保定港和常熟港木浆库存分别上升6万吨、上升0.6万吨、下降12.8万吨至116万吨、4.3万吨和50万吨，三个港口合计库存170.3万吨，环比-3.5%，仍处于近3年的高位水平。8月中国针叶浆月度进口量为59.9万吨，月环比+12.4%，同比-8.2%；中国阔叶浆进口量为123.0万吨，月环比+35.9%，同比+18.3%。 文化纸价格低迷，出口环比有所下滑。9月铜版纸平均价格环比下降3.7%至5582.9元/吨；双胶纸平均价格环比上升1.1%至6283.3元/吨。铜版纸的毛利空间环比上升74.6元/吨，双胶纸的毛利空间环比下滑47.3元/吨，分别处于历史上（2015年3月20日到2022年9月30日）16.0%和23.3%分位数。随出版招标开始，订单释放下，10月文化纸涨价函部分落地，利好规模纸厂，市场价格的上升有望改善纸厂的盈利能力。8月双胶纸出口量9.7万吨，环比下降2%，进口7.6万吨，环比下降7%，基本维持此前进口萎缩趋势；8月铜版纸出口量7.1万吨，环比减少18%。 国内废纸价格环比降低，纸厂黄板纸库存下滑。9月废黄板纸标杆均价1997.9元/吨，环比-3.9%，同比-17.0%；9月底厂商黄板纸库存9.5天，环比-0.3天。 箱板纸、瓦楞纸价格下滑，下游家电与饮料产量环比降低。9月箱板纸和瓦楞纸平均价格分别为4613.3元/吨和3405.2元/吨，其中箱板纸价格环比-1.9%，同比-11.0%，瓦楞纸价格环比-0.9%，同比-20.6%。箱板纸行业9月份开工负荷率57.6%，较上月下降0.6个百分点；瓦楞纸9月份开工负荷率56.6%，较上月增加3.2个百分点。8月份四大家电产量累计4802.0万台，环比-1.3%，同比+7.4%。8月份饮料产量为1885.4万吨，环比-4.4%，同比+5.3%。 未来展望：供应端压力显著，预计中短期浆价保持居高不下。木浆价格受全球供应不足、物流受限、能源价格上涨的影响居高不下。头部纸企采用外盘直采，成本端压力相对较小，预计盈利情况优于行业水平。部分纸企停工维修，市场集中度预计略有提升。另外部分国家对中国木浆供应增加，短期或压制浆价抬升。展望后续Arauco156万吨、UPM210万吨浆于22Q3末、23Q1投产，供需错位有望在年末得到一定程度的修复。纸价方面：纸企为将部分成本端压力传递给下游客户，挺价意愿较强，但国内市场需求仍然低迷，观望气氛较浓，涨价函落地较难，同时提价进一步侵蚀需求，整体来看纸价抬升驱动力不足，具体将看疫情后需求回升程度以及物流恢复情况。包装纸方面：纸价环比下滑，受停机影响开工率下降，部分下游需求有修复迹象。 重点推荐个股：纸浆自供具有成本优势，高端箱板带动利润增长的【太阳纸业】。 外废浆布局良好，回收造纸包装一体化、供应链降本增效的【山鹰国际】。产能稳步释放，高毛利产品占比持续提升的【仙鹤股份】【五洲特纸】。白卡产能释放，市占率稳步提升，定价能力有望增强的【博汇纸业】。 风险提示：宏观经济下行致需求大幅下滑；成本端压力难以传导。 一、9月纸产业链库存数据出炉，木浆系和废纸系均承压 木浆系产业链：9月木浆价格环比仍有上涨，纸企在成本端承压显著，国内港口木浆库存环比有所下滑。文化纸市场价格低迷，毛利空间处于历史低位，企业开工意愿较低。8月出口量方面，双胶纸和铜版纸有所下行。国内需求尚未恢复，行业内陆续有白板纸转产白卡纸，供需错位持续，9月白卡纸价格环比下滑，开工率继续下滑。 废纸系产业链：原料方面国废价格9月环比下滑，库存水平环比降低。下游需求表现低迷，箱板纸和瓦楞纸价格环比下滑，厂商库存上升。需求端，8月家电、饮料产量均环比下滑，同比上升。 （一）木浆价格高增，国内木浆进口增加 供应端，国际计划外减产事件频发，2022年1-7月全球意外纸浆减产约130万吨，同时疫情降低国际物流效率，欧美地区的阶段性需求恢复分流国际贸易，导致国内纸浆供应疲软。需求端，纸企成本端压力难以释放，文化纸与包装纸终端需求表现不佳，旺季不旺，需求弱化从终端向纸浆端传递，对纸浆价格的继续上行形成抑制。展望后续，国际新增纸浆产能以阔叶浆为主，Arauco156万吨阔叶浆、UPM210万吨阔叶浆、Metsa80万吨针叶浆和10万吨阔叶浆预计于2022年10月、2023年Q1、2023年Q3投产，木浆的供需错位有望得到逐步修复。 国内港口贸易商木浆库存环比下滑。截至2022年9月底，青岛港、保定港和常熟港木浆库存分别上升6万吨、上升0.6万吨、下降12.8万吨至116万吨、4.3万吨和50万吨，环比分别+5.5%/+14.5%/-20.4%。三个港口合计库存170.3万吨，环比-3.5%，仍处于近3年的高位水平。 图表1 9月底国内港口贸易商木浆库存环比-3.5%（千吨） 国内木浆进口量环比上升。截至2022年8月底，中国针叶浆月度进口量为59.9万吨，月环比+12.4%，同比-8.2%；中国阔叶浆进口量为123.0万吨，月环比+35.9%，同比+18.3%。 图表2 8月中国针叶浆月度进口量环比+12.4% 图表3 8月中国阔叶浆月度进口量环比+35.9% 9月针叶浆、阔叶浆内外盘价格环比均有上涨。9月针叶浆外盘平均价格为984.0美元/吨，折合人民币6913.2元，月环比上涨2.3%，同比上升26.0%；内盘平均价格为7454.9元/吨，月环比上升2.6%，月同比上升21.6%；9月国内外平均价差上升至541.7元/吨，月环比上升7.2%，月同比下降15.8%。 9月阔叶浆外盘平均价格为797.7美元/吨，折合人民币5604.5元，月环比上升3.2%，月同比上升35.1%；内盘平均价格为6691.1元/吨，月环比上升0.1%，月同比上升45.0%； 9月国内外平均价差减小至1086.6元/吨，月环比下降13.2%，月同比上升132.6%。 图表4针叶浆国内外现货价格9月价差上升 图表5阔叶浆国内外现货价格9月价差减小 （二）文化纸价格低迷，出口环比下滑 9月铜版纸平均价格环比下降3.7%至5582.9元/吨；双胶纸平均价格环比上升1.1%至6283.3元/吨。铜版纸的毛利空间环比上升74.6元/吨，双胶纸的毛利空间环比下滑47.3元/吨，分别处于历史上（2015年3月20日到2022年9月30日）16.0%和23.3%分位数。 随出版招标开始，订单释放下，10月文化纸涨价函部分落地，利好规模纸厂，市场价格的上升有望改善纸厂的盈利能力。 图表6 9月铜版纸价格环比-3.7% 图表7 9月双胶纸价格环比+1.1% 截至9月底，中国双胶纸月度企业库存为67.4万吨，环比下滑3.8万吨，同比下降6.0万吨；中国铜版纸月度企业库存为52.8万吨，环比上升0.3万吨，同比上升4.5万吨。 双胶纸和铜版纸的企业库存处于历史高位。双胶纸开工率9月环比下降1.6个百分点至59.3%，双铜纸开工率9月环比下滑1.5个百分点至58.8%。 图表8 9月双胶纸企业库存环比下滑 图表9 9月铜版纸企业库存环比上升 图表10 9月双胶纸开工负荷率环比上升 图表11 9月双铜纸开工负荷率环比下滑 双胶纸和铜版纸出口环比下滑。8月双胶纸出口量9.7万吨，环比下降2%，进口7.6万吨，环比下降7%，基本维持此前进口萎缩趋势；8月铜版纸出口量7.1万吨，环比减少18%。 图表12双胶纸8月进口量环比-7% 图表13双胶纸8月出口量环比-2% 图表14双铜纸8月进口量环比-20% 图表15双铜纸8月出口量环比-18% 白卡纸价格环比下降，厂商库存环比降低。国内需求尚未恢复且出口增长乏力，行业内陆续有白板纸转产白卡纸，供需错位持续，提价落地受阻，9月白卡纸平均价格为5309.5元/吨，环比下降3.5%，同比下降10.8%，当前白卡纸的毛利空间处于历史低位。截至9月底，白卡纸企业库存天数19.6天，较8月增加2.9天；企业库存为62.5万吨，环比减少9.3万吨。白板纸9月企业库存为24.8天，环比减少3.4天。 图表16白卡纸价格9月环比-3.5% 图表17白卡纸厂商库存9月环比下降 白卡纸和白板纸的开工负荷率继处于较低水平。纸企盈利空间持续被压缩，纸企开工积极性较低，9月白卡纸和白板纸开工负荷率环比分别减少2.5和增加0.5个百分点。 图表18白卡纸开工负荷率9月环比-2.5pct 图表19白板纸开工负荷率9月环比+0.5pct （三）国内废纸价格下滑，纸厂黄板纸库存略下滑 9月废纸价格下滑，库存环比下滑。9月废黄板纸标杆均价为1997.9元/吨，环比下降3.9%，同比下降17.0%；9月底厂商黄板纸库存9.5天，环比减少0.3天。 图表20国废价格9月环比下降3.9% 图表21 9月底纸厂废纸库环比减少0.3天 （四）箱板、瓦楞纸价格下滑，下游产量环比下滑 9月箱板纸和瓦楞纸平均价格分别为4613.3元/吨和3405.2元/吨，其中箱板纸价格环比-1.9%，同比-11.0%，瓦楞纸价格环比-0.9%，同比-20.6%。9月底箱板纸厂商和社会库存分别为125.9万吨和194.1万吨，环比减少2.0万吨和减少1.8万吨；瓦楞纸厂商和社会库存分别为59.1万吨和121.7万吨，环比分别下降1.0万吨和减少2.2万吨。 图表22 9月箱板纸价格环比下降1.9% 图表23 9月瓦楞纸价格环比下降0.9% 图表24 9月箱板纸厂商库存环比下降 图表25 9月瓦楞纸厂商库存环比下降 箱板纸开工率继续下滑，瓦楞纸开工率增加。箱板纸行业9月份开工负荷率57.6%，较上月下降0.6个百分点，较去年同期减少7.0个百分点；瓦楞纸9月份开工负荷率56.6%，较上月增加3.2个百分点，较去年下降9.4个百分点。 图表26 9月箱板纸开工负荷率环比-0.6pct 图表27 9月瓦楞纸开工负荷率环比+3.2pct 8月箱板纸进口上升、瓦楞纸进口下滑。箱板纸8月进口量为30.8万吨，环比上升1%，瓦楞纸8月进口量为16.7万吨，环比下降3%。 图表28 8月箱板进口量环比+1% 图表29 8月瓦楞进口量环比-3% 需求端，8月家电、饮料产量环比下滑。8月份四大家电产量累计4802.0万台，环比-1.3%，同比+7.4%。8月份饮料产量为1885.4万吨，环比-4.4%，同比+5.3%。 图表30 8月饮料产量环比-4.4%，同比+5.3% 图表31 8月家电产量环比-1.3%，同比+7.4% （五）生活用纸提价落地，纸企开工意愿上升 浆价高位以及企业积极推进价格提涨，9月生活用纸价格继续上升。9月生活用纸市场均价为8029.4元/吨，月环比上升3.3%，同比去年提升33.2%。受上游浆价持续施压、纸企生产负荷调整、企业发布多轮提价函等多方因素影响，生活用纸提价落地。纸企毛利率9月的均值为8.7%，环比+2.4pct。 图表32 9月生活用纸价格环比上升 图表33 9月毛利水平均值约为8.7%，环比+2.4pct 生活用纸9月开工意愿提升，企业库存下降。8月生活用纸消费量为78.7万吨，环比+2.6%，同比+8.9%，对纸企价格传递形成支撑。9月生活用纸企业开工率环比+9.5pct至59.1%，企业库存环比-8.0%至49.6万吨。 图表34社会库存9月环比+4.4% 图表35企业库存9月环比-8.0% 图表36开工率9月上升9.5pct至59.1% 图表37消费量8月环比+2.6%，同比+8.9% 二、风险提示 （1）宏观经济大幅下行。宏观经济大幅下行会导致需求大幅下滑。 （2）成本端压力难以传导，会直接影响企业开工率情况以及盈利水平。