国际工程专题：重视“一带一路”新机遇

建筑装饰 证券研究报告 2022年11月15日 投资评级 国际工程专题：重视“一带一路”新机遇 国际工程板块行情复盘：三轮上涨均有明显“一带一路”特征 国际工程板块大致有三轮明显行情，与“一带一路”标志性事件有较明显关系。1）2013/09首次提出一带一路持续至2015年中，行情伴随着15h1牛市落幕告一段落，板块较沪深300超额收益107%，持续22月；2）2016/08-2017/05，行情启动标志为16/08的“一带一路”建设工作座谈会，结束标志为首届“一带一路”国际合作高峰论坛，板块超额收益25%，持续10月；3）2019/02-2019/04，行情持续时间及上涨空间减弱，结束标志为19/04末的第二届“一带一路”国际合作高峰论坛，板块超额收益19%，持续3月。 国际工程近年发展如何？近年承压，新能源、投建营为新引擎 国际工程经历2001-2012年高速发展，目前进入转型升级期，项目模式从EPC到EPC+F，再到EPC+F+O&M，并进入投建营阶段。我国对外承包工程增速20年步入下行通道，近年疫情及严峻的国际形势下面临空前压力。22M1-9 对外承包工程新签合同1,471亿美元，yoy-8%；完成营业额1,070亿美元， yoy-0%。亚非洲为我国对外承包工程主要市场（占比80%左右），交通/电力 /房建三大领域占比超60%，近年增长主要由新能源、投建营项目驱动。“一带一路”建设为我国对外直接投资主要流向，占同期投资总额比例由16年9%提升至22M1-9为18%。“一带一路”新签及收入在对外承包工程中维持 50%以上占比，22M1-9新签合同额767亿美元，yoy-5%。 国际工程未来期待什么？“一带一路”需求复苏，企业技术/资金实力提升需求：1）各国经济缓慢复苏，发展基础设施为重要政策工具。22年超30 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 作者武慧东分析师 SAC执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 吴红艳联系人 wuhongyan@tfzq.com 行业走势图 建筑装饰沪深300 14% 7% 0% -7% -14% -21% -28% 2021-112022-032022-07 资料来源：聚源数据 个国家出台基建支持政策，10余个国际组织发起基建投资倡议，国际基建或有动力实现恢复式增长；2）“一带一路”国家基建复苏趋势加强，基建发展指数提升，其中东南亚地区持续领跑；3）“一带一路”基建绿色和数字化 转型提速，新能源、新基建需求释放，交通和能源基础设施成为新的增长点。 供给：1）国际工程承包企业国际认可度提升，多领域技术具备强竞争力。我国上榜ENR国际工程承包商250强榜单企业数稳步提升，22年度上榜79家企业海外收入yoy+5%至1,130亿美元，显著高于榜单企业增速-5%，体现国际工程企业较强市场竞争力（铁路/公路/港口/水电/火电/特高压/5G等基建世界领先）；2）国际工程中，投资作用增强，国际基建融资难题突出，我国主导设立国际多边金融机构（亚投行、丝路基金、金砖国家开发银行等）、国内政策性银行及商业银行，为企业提供金融支持，或有利于项目有序推进。 国际基建复苏，板块基本面向上，建议关注国际工程企业及建筑央企 目前国际工程主要公司估值处于历史偏底部位置，基本面稳步向上。“一带一路”沿线基建景气度回升，国际工程企业海外订单生效增速修复，同时企业向投建营转型，或打造新的增长点。同时重视潜在“一带一路”事件性催化。建议重点关注基本面有积极变化的国际工程企业（北方国际、中工国际、中材国际、中钢国际）及拥有悠久国际工程市场耕耘历史、影响力较强的建筑央企（中国交建、中国中铁、中国铁建、中国建筑、中国中冶、中国电建、中国能建、中国化学）。 风险提示：国际宏观环境恶化风险、政策支持力度不及预期、汇率波动风险 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.国际工程板块行情复盘：三轮上涨有明显“一带一路”特征5 2.国际工程业务近年发展如何？6 2.1.国际工程发展历程：进入转型升级期，“投建营”成为项目新模式6 2.2.国际工程近年承压，新能源项目与投建营模式为增长新引擎7 2.3.“一带一路”中基建扮演关键角色，沿线工程占国际工程比例超50%9 3.国际工程未来期待什么？12 3.1.需求：“一带一路”国家基建发展持续复苏，需求结构或有新变化12 3.2.供给：我国国际工程企业有竞争优势，项目融资困境逐步破局14 4.国际工程板块代表公司17 4.1.北方国际：投资运营项目进入收获期，一体化转型有效果17 4.2.中工国际：平台型国际工程承包商，工程+投资+贸易三轮驱动20 4.3.中材国际：全球水泥工程龙头，资产整合强化优势，运维优化商业模式22 4.4.中钢国际：国际知名冶金工程服务商，多元布局有成效24 5.结论及投资建议27 6.风险提示28 图表目录 图1：2013年以来国际工程指数情况5 图2：国际工程板块近年收入及增速6 图3：国际工程板块近年归母净利及增速6 图4：中国对外承包工程各发展阶段重要项目梳理7 图5：我国对外承包工程新签合同额及增速7 图6：我国对外承包工程完成营业额及增速7 图7：近年我国对外承包工程新签合同额洲别分布结构8 图8：近年我国对外承包工程完成营业额洲别分布结构8 图9：2021年中国对外承包工程新签/营业额规模各洲别特点8 图10：2021年中国对外承包工程新签/营业额规模各洲别特点8 图11：2021年我国对外承包工程新签合同额行业分布结构9 图12：2021年我国对外承包工程完成营业额行业分布结构9 图13：一带一路示意图9 图14：“一带一路”发展历程重要事件/会议梳理10 图15：近年“一带一路”对外直接投资额及增速11 图16：近年“一带一路”对外直接投资额占同期投资总额比例变化11 图17：2015年至2022M1-9“一带一路”对外直接投资主要流向国家11 图18：“一带一路”对外承包工程新签合同额及增速12 图19：“一带一路”对外承包工程完成营业额及增速12 图20：“一带一路”占同期对外承包工程新签合同额比例12 图21：“一带一路”占同期对外承包工程完成营业额比例12 图22：部分国家（国际组织）基础设施支持政策13 图23：“一带一路”国家基础设施发展指数（2022）13 图24：“一带一路”国家基础设施发展指数（2010-2022）13 图25：2021年全球绿色债券行业分布情况（单位：亿美元）14 图26：部分国家和国际金融机构支持绿色基础设施发展相关政策14 图27：近年国际承包商250强海外市场收入及增速15 图28：国际承包商250强中国企业上榜数量15 图29：近年中国上榜企业海外收入及增速15 图30：中国企业海外收入占250强海外收入比例15 图31：我国国际工程承包企业部分优势领域15 图32：我国主导成立的国际金融机构及国内政策性银行16 图33：北方国际股权结构（截止2022/09/30）17 图34：北方国际投建营一体化及市场一体化项目概况17 图35：北方国际近年营业收入及增速18 图36：北方国际近年归母净利及增速18 图37：北方国际近年分部业务收入结构变化18 图38：北方国际近年分部毛利率变化18 图39：北方国际近年区域收入结构变化19 图40：北方国际近年分区域毛利率变化19 图41：北方国际近年新签合同额及增速19 图42：北方国际累计未完工项目合同额情况19 图43：北方国际重大项目中未生效伊朗项目19 图44：中工国际股权结构（截止2022/09/30）20 图45：中工国际近年营业收入及增速21 图46：中工国际近年归母净利及增速21 图47：中工国际近年分部业务收入结构变化21 图48：中工国际近年分部毛利率变化21 图49：中工国际近年区域收入结构变化21 图50：中工国际近年分区域毛利率变化21 图51：中工国际近年新签合同额及增速22 图52：中工国际累计境外生效合同额及增速22 图53：中材国际股权结构（截止2022/09/30）22 图54：中材国际近年营业收入及增速23 图55：中材国际近年归母净利及增速23 图56：中材国际近年分部业务收入结构变化23 图57：中材国际近年分部毛利率变化23 图58：中材国际近年区域收入结构变化23 图59：中材国际近年分区域毛利率变化23 图60：中材国际近年新签合同额及增速24 图61：中材国际近年有效结转合同额及增速24 图62：中钢国际股权结构（截止2022/09/30）24 图63：中钢国际近年营业收入及增速25 图64：中钢国际近年归母净利及增速25 图65：中钢国际近年分部业务收入结构变化25 图66：中钢国际近年分部收入毛利率变化25 图67：中钢国际近年区域收入结构变化25 图68：中钢国际近年分区域毛利率变化25 图69：中钢国际近年新签合同额及增速26 图70：中钢国际近年累计未完工项目合同额情况26 图71：北方国际近年pe_ttm28 图72：中工国际近年pe_ttm28 图73：中材国际近年pe_ttm28 图74：中钢国际近年pe_ttm28 1.国际工程板块行情复盘：三轮上涨有明显“一带一路”特征 13年以来三轮国际工程板块行情具有较明显的“一带一路”主题特征。自2013年“一带一路”倡议首次提出以来，国际工程板块股价大体经历过三轮较好的行情：1）2013/09首次提出一带一路持续至2015年中；2）2016年8月至2017年5月；3）2019年2月到2019 年4月。 主题行情与“一带一路”标志性事件有较强关联。“一带一路”于2013年底提出，彼时“一带一路”仅仅是一个方向性的愿景，2015/03/28国家三部委联合发布《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》，工作指南形成，催化板块明显上涨，并在15h1大牛市中大幅跑赢大盘（2013/09-2015/06板块表现较沪深300超额收益107%，持续 22月）。2016/08我国召开推进“一带一路”建设工作座谈会，市场再次开始酝酿“一带一路”投资机会，板块行情持续至2017/05首届“一带一路”国际合作高峰论坛召开 （2016/08-2017/05板块表现较沪深300超额收益25%，持续10月）。高峰论坛为我国4年 来围绕“一带一路”建设所举办的规格最高的活动，也是2017年我国最重要的主场外交活动之一，该会议形成5大类，共76大项、270多项具体成果，有效推动“一带一路”沿线工程完成额增速提升并刺激板块公司业绩释放（2017年“一带一路”沿线工程完成营业额增速达近年峰值12.6%，板块公司营收及净利润增速均显著提升）。2019/04/27第二届“一带一路”国际合作高峰论坛召开，市场关注度相较首届有所减弱，同时国际宏观环境与国际工程业务形势均愈加严峻复杂，板块此轮上涨行情相对缩小（2019/02-2019/04板块较沪深300超额收益19%，持续3月）。此后受疫情及国际形势影响，板块进入持续调整，并明 显跑输大盘。2021年后板块表现逐步分化，板块行情相对欠缺，更多演绎个股逻辑（如21年初中钢国际氢冶金技术关注度随着碳中和提升、中材国际完成中建材内部水泥资产整合、22年8月以来北方国际投建营项目热度提升等）。 图1：2013年以来国际工程指数情况 0 0 2015/03/28,《推动共 建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》发布 2016/11/17，“一带一路”倡 议首次写入联合国大会决议 2017/05/14，首届“一带 一路”国际合作高峰论坛2019/04/27，第二 届“一带一路”国 2016/08/17，推 进“一带一路”建设工作座谈会 际合作高峰论坛 0 2013/09/07、 2013/10/03“一带一路”