食品饮料行业动态分析：糖酒会交流反馈：理性的厂方和耐心的经销商

糖酒会交流反馈：理性的厂方和耐心的经销商 ■糖酒会观感：如预期般冷清，观察思考后仍有新发现 1）经销商信心并没有想象中脆弱，名酒优势凸显。 2）白酒企业管理能力普遍提升，渠道尚属良性。 3）新零售对中低价格带或带来新机会。 行业动态分析 食品饮料 2022年11月15日 证券研究报告 投资评级领先大市-A 维持评级 首选股票目标价评级 行业表现 食品饮料(中信)沪深300 ■行业专家观点：普遍悲观，但仍存分歧 1）盛初董事长王朝成：本轮调整为W型调整形态：①长周期的弱调整、 调整幅度更小、复苏力度更弱。②短期不十分悲观，长期不十分乐观。 ③白酒行业将进入中长期的低增长阶段。④估值将降低，EPS风险不大。 2）安徽大商：①只要中小企业能生存，酒业业绩即能坚挺，需求拐点 仍未到来。②无法真实反映中秋，以9个月为周期，业绩预计坚挺至2023Q2。 ■主流酒企渠道更新及估值更新：1）历史估值分位数41%；2）相对沪深300及相对食饮板块，已处于2020年以来低点。 13% 7% 1% -52%021-112022-032022-07 -11% -17% -23% -29% 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -12.21 -6.31 1.35 绝对收益 -16.70 -17.82 -23.56 赵国防分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 胡家东报告联系人 hujd@essence.com.cn ■投资建议：板块已经具备中长期配臵价值，龙头公司值得加配。板块急跌、预期降至冰点，行业估值回归至合理位臵，板块具备中长期配臵价值。三季度业绩表现好公司在下跌后性价比凸显，如今世缘、山西汾酒、五粮液、洋河股份、泸州老窖、贵州茅台等。同时，机构持仓低、调整较多标的，如金种子酒、酒鬼酒、顺鑫农业、水井坊、舍得酒业等重点关注。 ■风险提示：疫情影响消费场景；宏观政策变化；竞争加剧。 相关报告 22Q3基金持仓分析：整体持仓继续回升，白酒超配幅度加大2022-10-31 周专题—悲观情绪加速释放，此时或不 应再恐慌2022-10-17 专题：食品饮料行业2022Q3业绩分析与前瞻2022-10-09 周专题—板块悲观预期加速释放，坚守 绩优标的，静待季报催化2022-09-26周专题—节后基本面稳定，外部干扰加剧板块波动2022-09-19 1.糖酒会观感 1.1.糖酒会开展：一展双馆，规模创纪录 展会规模达26万平方米，创造全国糖酒会办展新纪录。以“精彩成双大有可为”为主题的第106届全国糖酒会经历两次延期后，于2022.11.10-2022.11.12在成都成功开展，成为 2022年规模最大的食品和酒类行业展会。 图1：第106届全国糖酒会集中签约仪式图2：首次推出全球食品创新大会 资料来源：四川新闻网，安信证券研究中心资料来源：四川新闻网，安信证券研究中心 图3：首次推出中国名优酒文化节开幕图4：2022年第106届糖酒会 资料来源：四川新闻网，安信证券研究中心资料来源：四川新闻网，安信证券研究中心 1.2.糖酒会观感：管控措施下，如预期般冷清 严格的疫情防控叠加复杂的入场步骤，许多参展商与观众无法顺利入场，展会遇冷。参展人员需拥有3天3检和24h内成都核酸阴性证明，才能申领入场码，并在8日晚18:00前预约登记以获得入场资格，入场时需查验入场码、绿码等。若未提前预约，则需重新购票。 图5：2019年第100届糖酒会图6：2022年第106届糖酒会 资料来源：红星新闻，安信证券研究中心资料来源：葡萄酒杂志，安信证券研究中心 图7：2021年第104届春糖会图8：2022年第106届糖酒会 资料来源：搜狐，安信证券研究中心资料来源：葡萄酒杂志，安信证券研究中心 1.3.糖酒会观感：参展商情绪低迷，反馈冷淡 较多展位处于闲臵状态，渠道信心不足或为主因。据白酒经销商学院公众号统计，展会1号馆超过50%的标准展位是闲臵状态，相当部分参展商参展仅仅是考虑到定金无法退还。考虑到封控风险，同时目前经销商资金紧张、对行业普遍持观望态度，许多经销商对本届糖酒会参与热情低。 图9：此前中国食品工业协会委员会建议糖酒会延期举办 资料来源：中国食品工业协会，安信证券研究中心 图10：2022.11.10成都世纪城国际展览中心1号馆图11：2022.11.10成都世纪城国际展览中心外 资料来源：安信证券研究中心资料来源：安信证券研究中心 1.4.糖酒会观察及思考 1）经销商信心并没有想象中脆弱，名酒优势凸显。虽然当前白酒行业需求不振、库存略高，经销商盈利大幅下降甚至短期亏损。但从过往几轮周期来看，名酒经销权弥足珍贵，一旦行业进入上行周期，将为经销商贡献大量利润。因此成熟名酒经销商在当前形势下，并不会轻易放弃经销权，反而可能削减其他产品代理以保住名酒经销权。 2）白酒企业管理能力普遍提升，渠道尚属良性。在当前严峻形势下，部分观点认为参考之前几轮周期，未来将会出现大量渠道崩盘现象。事实上，经历多轮周期之后，当前名酒企管理能力普遍提升，并不能简单与之前下行周期做类比。具体来看： ①数字化精细管控下，酒厂渠道管控能力大幅提升，库存水平大部分还在可控范围内。 ②酒企对价盘稳定更加重视，事实上本轮下行周期除部分酱酒外，大部分名酒单品价格仅略有下降，远未到崩盘程度。 3）新零售对中低价格带或带来新机会。从各大电商、社交平台销售及带货数据来看，部分中低价格带产品借助线上平台力量，实现较快增长，新零售渠道开拓或为中低价格带白酒带来新的机会。。 2.行业专家观点：普遍悲观，但仍存分歧 2.1.盛初董事长王朝成：本轮酒业调整周期的背景性质和未来——相对于2013 年调整周期（微酒论坛，仅代表专家个人观点） （1）两次酒业调整背景的分析框架： 1）宏观环境：与白酒产业之间的关系并非十分密切，12/18年酒行业调整时宏观经济总体都 是向好的，18年酒行业盈利没大变化，更多是信心调整引发杀估值； 2）产业环境：对白酒产业更重要。①量价驱动时，产业成长良性；②集中度提升驱动时，可持续性存在问题。③低端与中高端价格已无增长空间，次高端和高端价增悲观。 3）供求关系：①供给由时间、涨价、换届周期驱动；②需求即量价表现，量减速度快，高 端酒未继续提供价格空间；③供给端使渠道库存上升，需求端受短期非市场因素影响大幅滑坡，引爆供给和需求矛盾，产业发生迅速调整。 （2）两次酒业调整的异同： 1）原因：“三公消费”+“塑化剂”导致上轮需求调整，疫情为本轮调整主因，需求减缓。 上轮涨价刺激渠道库存上升，本轮未涨价，茅台渠道和社会库存没有上轮大但批价逐渐下滑； 2）类型及幅度：上轮为断崖式下降，本轮静默时间更长、链接更广，目前库存压力过大。 3）产业主体：本轮茅五泸汾洋河等不会有大的利润下滑，更多的是增速放缓。 （3）本轮调整性质总结： 1）各价位段：怀疑高端的高成长，看好次高端的恢复，大众酒更具持续性。 2）W型调整形态：①长周期的弱调整、调整幅度更小、复苏力度更弱。②短期不十分悲观， 长期不十分乐观。③集中度提升难度大，涨价空间小。白酒行业将进入中长期的低增长阶段。④估值将降低，EPS风险不大。 （4）应对策略： 1）名酒：“品质—量价—品牌”。①品质：浓香也一定要做储存；②量价：在品质好的基础 上做好量价；③品牌：品牌是结果，不是原因。 2）酱酒：①重塑常规渠道能力，除茅台、习酒、郎酒，其他所有酱酒基本为团购渠道，需在烟酒店渠道建立销售能力；②次高端细分占位，各家企业需根据自身实力选择合理价位； ③建立区域优势市场，打造深度市场。 3）区域酒：①龙头的防火墙为价位及渠道，对标400-500元价格且做大规模，深度分销实现越过商家控制市场；②二线突破之道为聚焦集中化，实现高质量发展。 2.2.安徽大商：只要中小企业能生存，酒业业绩即能坚挺，需求拐点仍未到来（渠道交流，仅代表专家个人观点） （1）行业整体研判： 1）中秋表现：18年行业复苏以来第一次出现中秋节同比下滑，平均动销量下滑15%； 分价格带看，民间宴席数据全年累计增长，高端酒需求相对疲软，次高端总量略有增长，中高档酒200-300元略增，100-200元下滑。终端库存较21年最多多1M，渠道信心不足。2）Q3表现：无法真实反映中秋，以9个月为周期，业绩预计坚挺至2023Q2。 3）下游需求：22年为白酒行业的紧缩周期，同时白酒行业存在4-5年周期。紧缩期时终端 只愿意卖畅销品，厂家也不敢卖投入产出不成比的新品。 4）春节展望：①看国家对现阶段防疫政策有没有调整，②看国家对中小企业有没有经济扶持。③若春节动销未有好转，将调整估值，行业进入紧缩周期；若好转，估值保持在当前位 臵。④22年春节超预期，目前疫情影响仍大，若无改变，23年经销商预计仍采取保守策略。 ⑤防疫政策放松后，改善将表现在经济交易活动更加频繁，且民间消费填补部分销量。 5）黑天鹅研判：①禁酒令，应该不会发生且没有执行出口；②消费税，远未到时间表。 （2）酱酒研判： 1）趋势：稳步增长，消费者对酱酒的接受度有自己的曲线，开瓶率稳步增长； 2）参与者：国台、金沙、习酒几家规模起量，完成全国性的招商布局，抗风险能力较强。 3.主流酒企渠道更新及估值更新 酒企22Q3业绩表现分化。Q3以来全国点状疫情对消费场景影响仍较大，叠加Q2疫情影响下部分酒企渠道库存略有压力，经销商和终端备货意愿及现金流亦受影响。分板块来看，高端白酒业绩确定性恒强，在疫情多轮扰动下仍能保持稳中略升的态势；次高端22年上半年 受疫情影响较大，22Q3随着疫情好转及宴席回补，业绩表现有所回升；区域名酒以稳固的消费者和经销商基本盘保持较强韧性，盈利能力亦有明显提升。 表1：贵州茅台最新情况 回款进度 【成都】进行11月打款，货未到；【上海】12月款已打； 【河南】10月货到完；【湖南】2022年款已打完，11月货未到； 贵州茅台最新情况 渠道库存【成都】接近20天；【浙江】30-45天；【上海】库存不多；【河南】7-10天；【湖南】20天 动销情况 【总体】需求相对疲软，相对来说，原来春节60天会战时10天可以卖完，现在需要25天。 【浙江】淡季更淡，商务亦减少；【上海】团购出货同比量-10%；【湖南】需求端有问题。 产品价格 批价：【成都】回暖，散瓶2630，整箱2950。 【浙江】持续下行，散瓶2620，整箱高200-300。 【上海】近几天小幅回升，流通价2650，整箱2960-2990，1935为1210-1220。 【河南】解封后下跌，整箱低于3000，散瓶低于2700。 经销商毛利（4月中）茅台的系列酒中，赖茅、王子酒的渠道利润100元/瓶左右。 1935经销商拿货798，线上卖1188，线下1400，做配送商有100元配送费 渠道建设销售体系中名烟名酒店参与比例越来越低。 其他更新 【囤货】酒厂和经销商不会因为终端进很多货而进行更大的促销，因为更大促销会造成价格下跌。 【1935】上海11月配额未放，考虑到稳价问题已停货且有基础。 【Q4发货】经销商渠道今年快，1-10月完成年度配额82-85%，平均84%左右，11月份占7%，12月还有8%，Q4配额大于去年。 【非标】去年Q4加大投放之后，Q4精品价格从4000多下行到3500，是投放引起的。 资料来源：渠道调研，安信证券研究中心 表2：五粮液最新情况 五粮液最新情况 回款进度【成都】11月中旬发完全年货，款已打完；【河南】9月完成，10月回款50%，增量货未到；【湖南】款已打完，发货94%。 渠道库存【总体】现在6%库存，很多区域都是1个月左右，差的区域是1.5月。 动销情况【成都】动销正常。【河南】封控时动销沉寂。【上