2022年A股三季报分析：盈利磨底，中下游劣势变小

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 盈利磨底，中下游劣势变小 2022年A股三季报分析 2022年11月12日 盈利磨底，中下游劣势变小 2022年11月12日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 策略研究 专题报告 樊继拓策略首席分析师执业编号：S1500521060001 联系电话：13585643916 邮箱：fanjituo@cindasc.com 证券研究报告 核心结论： 全A盈利同比增速仍在走弱，但降幅已连续两期收窄。全部A股（非金融两油）2022年前三季度归母净利润同比增速为1.48%，较中报下降1.18pct，降幅已连续两期收窄。 沪深300相较中证500的盈利增速优势仍在扩大。1）沪深300指数、中 证500指数2022年前三季度归母净利润同比增速分别为5.36%、-16.22%， 均较中报小幅走弱。2）沪深300相较中证500的盈利优势仍在扩大，但斜率放缓。从历史情况来看，大小盘风格与大小盘的盈利相对优势经常出现背离。 TMT与周期板块盈利增速高位回落，消费板块边际改善。 TMT板块净利润同比增速为19.18%，相较中报环比下降11.69pct；上游周期板块净利润同比增速为18.32%，相较中报环比下降5.86pct。必选消费与可选消费板块盈利增速则逆势回升，三季报净利润同比增速分别为6.78%、2.32%，相较中报分别环比回升1.54pct、4.80pct。 中下游与上游的盈利增速差继续收窄。消费板块2022年前三季度盈利增速较周期板块低10pct，中游制造板块2022年前三季度盈利增速较周期板块低8pct，中下游盈利增速与上游的差距已连续两期收窄。 从细分行业来看，2022年前三季度多数行业的景气度进一步走弱，但降幅有所收窄。1）周期板块盈利增速继续高位回落，仅剩石油开采的盈利增速小幅走高。2）中游制造板块中，房屋建设、专用设备等行业的盈利增速低位改善；电气设备行业盈利增速仍在走高，但幅度明显下降。3）TMT板块中电子行业盈利增速降幅继续收窄，传媒行业盈利增速低位企稳。4）消费板块中，农林牧渔行业盈利增速大幅转正，商业贸易、汽车、休闲服务盈利增速低位改善。 全A净资产收益率环比微降，毛利率重回下降趋势。 全部A股（非金融两油）ROE(TTM)为7.39%，较中报环比下降0.02pct重回2021Q2以来的下降通道。从ROE的影响因素来看，全部A股（非金融两油）销售净利率较中报环比微升0.02pct，资产周转率环比下降0.001，权益乘数环比下降0.028。 1）板块方面，必选消费与可选消费ROE环比走高，中游制造ROE环比走平，周期板块ROE高位回落，金融地产板块ROE持续下探。2）细分行业方面，ROE连续多期走高的行业有采掘、电气设备、通信；ROE在三季报首次环比走高的行业有汽车、农林牧渔、公用事业；ROE在三季报首次环比转弱的行业有化工、国防军工；ROE降幅较大的行业有钢铁、电子、化工、建筑材料、休闲服务。 风险因素：报告基于对历史数据的分析，历史数据或已被股票市场定价 目录 一、全A盈利增速磨底，利润结构向中下游边际倾斜5 1.1全A两非盈利同比增速走弱，但降幅已连续两季收窄5 1.2沪深300指数相较中证500指数的盈利增速优势仍在扩大6 1.3科创板盈利增速自高位持续回落，主板盈利增速降幅略有扩大7 1.4TMT与周期板块盈利增速高位放缓，消费板块边际改善8 二、周期盈利增速继续高位回落，必选消费环比改善13 2.1周期行业盈利增速普遍高位回落，石油开采业绩韧性较强13 2.2传统制造业盈利增速呈现分化，电源设备盈利增速高位回落14 2.3传媒行业盈利增速低位改善，电子行业盈利增速延续下行15 2.4农林牧渔盈利增速大幅转正，商业贸易盈利增速低位改善17 2.5除家电行业之外，多数可选消费行业盈利增速从低位回升18 三、盈利能力：ROE环比微降，毛利率重回下降趋势20 3.1销售净利率带动全AROE微降，消费板块ROE回升20 3.2全A毛利率重回下行趋势，必选消费毛利率回升25 风险因素27 表目录 表1：不同上市板的营收增速、净利润增速8 表2：周期板块细分行业的盈利增速14 表3：制造板块细分行业的盈利增速15 表4：成长板块细分行业的盈利增速16 表5：必选消费板块细分行业盈利增速18 表6：可选消费板块细分行业盈利增速19 表7：申万一级行业ROE变动趋势与影响因素24 图目录 图1：全A归母净利润同比增速仍在走低5 图2：全A归母净利润同比增速（2021年为两年复合增速）5 图3：全A营业收入同比增速仍在走低5 图4：全A营业收入同比增速（2021年为两年复合增速）5 图5：全A盈利增速降幅放缓的情况与工业企业利润增速的表现一致6 图6：沪深300与中证500净利润同比增速的差异6 图7：沪深300与中证500净利润两年复合增速的差异6 图8：沪深300与中证500净利润同比增速的差异7 图9：沪深300指数与中证500指数的净利润增速7 图10：各上市板营业收入同比增速7 图11：创业板营收同比增速逆势回升7 图12：各上市板归母净利润同比增速8 图13：创业板、科创板净利润增速均回升8 图14：消费板块营收增速环比回升，TMT板块营收增速回落幅度扩大9 图15：上游周期和TMT板块的利润增速从高位回落，消费板块利润增速从低位回升9 图16：周期板块单季度营收占全A的比例小幅下降10 图17：中游制造板块单季度净利润占全A的比例持续扩大10 图18：周期板块单季度净利润占比重回下降通道10 图19：必选消费三季度净利润占比重回历史高位10 图20：历史上看，上游周期板块的净利润增速与PPI走势接近11 图21：PPIRM与PPI的剪刀差自历史高位持续回落11 图22：中游企业与上游企业的盈利增速差已连续两个季度收窄11 图23：CPI与PPI的剪刀差转正12 图24：下游企业较上游企业的盈利增速差回升12 图25：各板块净利润增速对全A的拉动程度12 图26：周期行业营收增速普遍回落，煤炭、钢铁回落幅度最大13 图27：周期行业中，仅石油开采行业的净利润增速还在边际提升13 图28：房屋建设营收增速回升15 图29：电源设备行业盈利增速高位回落15 图30：仅电子制造、传媒行业营收增速边际改善16 图31：传媒行业盈利增速低位改善16 图32：白酒营收增速呈现韧性，医疗器械行业营收增速大幅下行17 图33：农林牧渔净利润增速大幅转正，医疗器械利润增速放缓17 图34：休闲服务与汽车零部件的营收增速低位回升19 图35：多数可选消费行业净利润增速依然负增长，但低位回升19 图36：上游周期板块ROE高位回落，消费板块ROE边际回升20 图37：上游周期板块ROE高位回落，消费板块ROE边际回升21 图38：全A(非金融两油)的销售净利率环比小幅走高，资产周转率延续下行22 图39：周期板块中只剩采掘行业的ROE还在走高23 图40：计算机、传媒行业ROE仍在下行23 图41：电气设备行业ROE在2022年前三季度延续走高23 图42：农牧ROE大幅回升，其他必选消费行业ROE则环比走平23 图43：可选消费细分行业的ROE均持续回落23 图44：银行ROE曲折回升，地产ROE失速下行23 图45：全A两非的毛利率重回下行趋势25 图46：全A两非的三费率继续压缩，续创历史新低25 图47：消费板块毛利率回升，其他板块毛利率小幅下降26 图48：周期板块中仅剩采掘行业的毛利率还在上行26 图49：传媒行业毛利率延续下行26 图50：电气设备行业毛利率延续改善26 图51：农林牧渔毛利率低位回升26 图52：家用电器行业毛利率小幅回暖27 图53：地产行业毛利率延续下滑27 一、全A盈利增速磨底，利润结构向中下游边际倾斜 1.1全A两非盈利同比增速走弱，但降幅已连续两季收窄 1）利润增速方面，全A归母净利润同比增速已经持续下行六个季度，但降幅已经连续两个季度收窄。 全部A股2022年前三季度归母净利润同比增速为2.61%，相较上半年环比下降0.69pct。全部A股（非金融两油）2022年前三季度归母净利润累计同比为1.48%，相较上半年环比下降1.18pct。虽然截至2022年前三季度，全部A股的盈利增速仍在下探，但降幅相较此前几个季度明显收窄。 图1：全A归母净利润同比增速仍在走低图2：全A归母净利润同比增速（2021年为两年复合增速） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 % 全部A股 全部A股(非金融两油) -30 全A归母净利润累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 全A归母净利润累计同比 % 全部A股 全部A股(非金融两油) (2021年为两年复合增速) 2011-032013-032015-032017-032019-032021-03 2011-032013-032015-032017-032019-032021-03 资料来源：万得，信达证券研发中心资料来源：万得，信达证券研发中心 2）营收增速方面，全A2022年前三季度营业收入同比增速为8.04%，相较上半年环比下降0.42pct。全部A股（非金融两油）2022Q4营业收入同比增速为7.79%，相较上半年环比微升0.07pct。 图3：全A营业收入同比增速仍在走低图4：全A营业收入同比增速（2021年为两年复合增速） 全A营业收入累计同比 % 全部A股 全部A股(非金融两油) 50 40 全A营业收入累计同比 (2021年为两年复合增速) % 全部A股 全部A股(非金融两油) 30 3020 20 10 0 -10 10 0 -10 -20 2011-032013-032015-032017-032019-032021-03 -20 2011-032013-032015-032017-032019-032021-03 资料来源：万得，信达证券研发中心资料来源：万得，信达证券研发中心 三季度影响企业盈利的因素好坏参半。1）有利因素在于三季度GDP增速受益于基建发力而边际回暖。三季度GDP同比增速最终录得3.9%，相较二季度的0.4%明显改善。2）不利因素在于地产销售依然疲弱、局部疫情扰动不断、大宗商品价格同比增速从高位回落。3）9月工业企业利润同比增速录得-2.3%，相较6月的1%仍有下降，但降幅已明显收窄。全A盈利增速降幅放缓的情况与工业企业利润增速的表现一致。 图5：全A盈利增速降幅放缓的情况与工业企业利润增速的表现一致 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 140 % 工业企业:利润总额:累计同比全A两非归母净利润增速(右轴) % 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2013-02 2013-06 2013-10 2014-02 2014-06 2014-10 2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 -60 资料来源：万得，信达证券研发中心 1.2沪深300指数相较中证500指数的盈利增速优势仍在扩大 我们以沪深300指数代表大盘股指数（大市值指数），以中证500指数、中证1000 代表小盘股指数（中小市值指数）。 先看这些指数净利润增速的变化。沪深300指数2022年前三季度归母净利润同比 增速为5.36%，相较上半年环比下降0.67pct。中证