A股2022年三季报分析：静待“利润底”来临

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 策略研究/专题报告 2022年11月2日 静待“利润底”来临 A股2022年三季报分析 策略 山证策略团队 分析师：张治 执业登记编码：S0760522030002邮箱：zhangzhi@sxzq.com 研究助理：王锐 邮箱：wangrui1@sxzq.com 主要观点： 我们认为全A有望在今年四季度或明年一季度迎来“利润底”，经验数据显示“市场底”通常早于“利润底”，A股“至暗时刻”结束已不遥远。我们观察到M1六月移动平均同比领先全A非金融石化归母净利润TTM同比约2-3个季度。自2022年1月以来，M1六月移动平均同比已回升8月，全A有望在今年四季度或明年一季度迎来“利润底”。 三季度全A营收增速和利润率企稳，费用率持续优化。2022Q3，全A累计营收同比增速为7.59%，较H1下滑0.29%；全A非金融石化累计营收同比增速为7.22%，较H1提升0.29%。净利润率方面，全A净利润率TTM为7.54%，较H1提升0.03%，全A非金融石化为4.93%，较H1下降0.02%。全A非金融石化销售费用率较H1下降0.07%、管理费用率较H1下降0.04%、财务费用率较H1下降0.09%。 宽基指数业绩表现：科创50与创业板利润端增速Q3较H1改善，其余宽基均下滑。宽基内部业绩差异：中小盘单季度利润增速高低分化明显，而大盘与基金重仓成分正增长比例更高。国证2000和中证1000分别有19.0%和17.8%的成分股三季度扣非净利润同比增速高于100%，但分别有16.4%和15.0%的成分股负增介于10000%到100%内。 板块格局：上游资源利润占比虽有提升，但增幅明显减缓，中游制造和必选消费占比提升。中游材料由于钢铁和建材属于景气底部，占比继续下滑；TMT受需求及技术周期影响，占比略降；电力设备、军工、机械等高景气板块以及农林牧渔周期反转带动中游制造和必选消费占比提升。三季度正增且盈利比例较高的板块主要有：银行、煤炭、有色、电力设备、食品饮料、军工。 行业配置建议：我们依然相信周期的力量，也同样维持底部震荡的判断，强调每一轮夯实底部的调整实则均包含着机会。展望11月，由于经济仍未能摆脱收缩压力，冬季海内外环境亦仍面临不确定性，因此，配置中我们依旧强调关注风险，同时紧扣经济结构转型主线，看好具有中长期强成长逻辑、下游需求刚性、短期季节性强提振的标的，包括：军工、新材料、电新、农业、医药等板块。 风险提示：企业投资意愿超预期下行；宏观经济数据不达预期；通胀超预期上行，引发滞胀风险；各行业景气度不达预期；全球疫情再次爆发；指标计算可能存在误差；历史经验不代表未来表现。 目录 1.全A业绩概览4 1.1静待“利润底”来临4 1.2宽基指数：大小盘持续分化8 1.3一级行业表现：利润分配格局改善，高景气稀缺10 2.主题板块速览14 2.1新旧能源：产业链内部利润率差异显著14 2.2地产、基建与金融：静待改善15 2.3消费：细分板块业绩收缩比例上升17 3.附录：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM情况19 图表目录 图1：M1同比领先利润增速约2-3个季度4 图2：M1同比领先流动资产增速约2-3个季度4 图3：全A非金融石化累计净利润增速“磨底”5 图4：非金融企业活期存款同比增长5 图5：上市公司货币资金稳健5 图6：经营性与资本支出现金流仍处于正扩张区间5 图7：“市场底”通常领先或同步与“利润底”6 图8：全A营收累计同比增速（%）6 图9：全A净利润率TTM6 图10：万得全A非金融石化三费率与利润率的关系7 图11：经营活动现金流量净额同比增速（%）7 图12：筹资活动现金流量净额同比增速（%）7 图13：2022三季度宽基指数累计营收同比增速与净利润同比增速（%）8 图14：2022年3季度宽基指数单季度扣非净利润同比增速的分布情况（单位：%）9 图15：7大类板块净利润TTM较全部板块占比：上游资源、中游制造与必选消费占比提升10 图16：申万一级行业归母净利润同比增速、收入同比增速与ROETTM及相对上个报告期是否提升情况11 图17：2022年3季度申万一级行业单季度扣非净利润同比增速的分布情况（单位：%）12 图18：2022年三季度申万一级行业整体景气度（气泡大小代表9-10月末涨跌幅，上涨为蓝色，下跌为白色） ..............................................................................................................................................................................................13 图19：新旧能源净利润率TTM环比变化热力图：产业链内部分化明显14 图20：金融地产部分财务指标情况15 图21：基建链相关行业的业绩情况：整体承压16 图22：地产相关板块业绩：乘用车表现亮眼16 图23：申万三级行业大消费板块净利润TTM同比情况18 图24：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（1）19 图25：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（2）20 图26：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（3）21 图27：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（4）22 图28：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（5）23 图29：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（6）24 图30：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（7）25 图31：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（8）26 图32：申万三级行业营收同比增速、归母净利润同比增速与ROETTM（9）27 1.全A业绩概览 1.1静待“利润底”来临 我们认为全A有望在今年四季度或明年一季度迎来“利润底”，而“利润底”是“市场底”的关键条件之一。我们观察到M1六月移动平均同比领先全A非金融石化归母净利润TTM同比约2-3个季度；三季度全A非金融石化TTM同比增速为8.19%，增速下滑程度收窄；从累计净利润同比角度观察，全A非金融石化降幅也已明显收窄，上市公司利润或进入“稳着陆”时期。自2022年1月以来，M1六月移动平均同比已回升8月，反映非金融企业现金流情况有所改善。从微观数据交叉验证，全A非金融石化流动资产/总资产同比同样改观，非金融企业活期存款维持增长趋势，有助于改善企业投资意愿，推动投资企稳扩张。 从过往数据观察，全A非金融石化指数走势与A非金融石化归母净利润TTM同比存在较强的正相关关系。复盘历次牛熊，“市场底”领先或略同步与“利润底”，“至暗时刻”的结束已不遥远。2008年“市场底”领先“利润底”9个月；2012年“市场底”与“利润底”同步：2016年“市场底”领先“利润底”4个月：2018年“市场底”领先“利润底”7个月。 图1：M1同比领先利润增速约2-3个季度图2：M1同比领先流动资产增速约2-3个季度 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图3：全A非金融石化累计净利润增速“磨底”图4：非金融企业活期存款同比增长 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图5：上市公司货币资金稳健图6：经营性与资本支出现金流仍处于正扩张区间 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图7：“市场底”通常领先或同步与“利润底” 资料来源：Wind，山西证券研究所 三季度全A营收增速和利润率企稳。2022年三季度，万得全A累计营收同比增速为7.59%，较二季度下滑0.29%；非金融石化累计营收同比增速为7.22%，较二季度提升0.29%。净利润率方面，万得全A净利润率TTM为7.54%，较二季度提升0.03%，非金融石化为4.93%，较二季度下降0.02%。观察费用率情况，销售费用率（3.05%，较H1-0.07%）、管理费用率（3.31%，较H1-0.04%）和财务费用率（0.95%，较H1-0.09%），上市公司经营持续降本。 图8：全A营收累计同比增速（%）图9：全A净利润率TTM 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图10：万得全A非金融石化三费率与利润率的关系 资料来源：Wind，山西证券研究所 全A非金融石化经营性与筹资现金流表现稳健。2022年三季度全A经营活动现金流量净额同比增长64.34%，较二季度下降90.30%；非金融石化同比增长15.93%，较二季度提升3.52%。筹资活动现金流方面，上半年全A筹资活动现金流量净额同比增速为-93.46%，全A非金融石化为28.37%。 图11：经营活动现金流量净额同比增速（%）图12：筹资活动现金流量净额同比增速（%） 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 1.2宽基指数：大小盘持续分化 从累计营收同比增速看，成长小盘优于大盘，科创50、创业板指、中证500、中证1000Q3较H1营收增速提升，沪深300、上证50、基金重仓Q3较H1下降。从归母净利润累计同比看，科创50与创业板指Q3较H1改善，其余宽基指数均有下滑。三季度中证500累计营收增速为0.96%，净利润增速为-28.71%；中证1000累计营收增速为3.87%，净利润增速为-4.38%；沪深300累计营收增速为8.07%，净利润增速为3.49%；上证50累计营收增速为9.64%，净利润增速为3.72%；科创50累计营收增速为35.46%，净利润增速为-6.20%；基金重仓累计营收增速为13.14%，净利润增速为4.08%。 图13：2022三季度宽基指数累计营收同比增速与净利润同比增速（%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 中小盘内部业绩高低分化明显，大盘成分与基金重仓正增比例更高。观察宽基指数高增速业绩个股的比例（指单季度扣非净利润同比增速高于100%的公司），基金重仓、国证2000和中证1000高增比例更高，分别有19.6%、19.0%和17.8%的成分股位于高增速区间；但中小盘业绩落入低增速区间的比例也更高，中小盘内部的业绩分化十分明显，国证2000、中证1000、创业板分别有16.4%、15.0%和14.6%的成分股单季度扣非净利润同比负增长介于10000%到100%内。57.9%基金重仓成分实现正增，高增速占比显著高于其他宽基指数，19.6%成分在实现100%以上增速。 图14：2022年3季度宽基指数单季度扣非净利润同比增速的分布情况（单位：%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 1.3一级行业表现：利润分配格局改善，高景气稀缺 从大类板块观察Q3利润分配情况，上游资源利润占比虽有提升，但增幅明显减缓，中游制造和必选消费占比提升；中游材料由于钢铁和建材属于景气底部，占比继续下滑；TMT受需求及技术周期影响，占比略降；电力设备、军工、机械等高景气板块以及农林牧渔周期反转带动中游制造和必选消费占比提升。图15：7大类板块净利润TTM较全部板块占比：上游资源、中游制造与必选消费占比提升 资料来源：Wind，山西证券研究所 观察前三季度归母净利润同比增速情况，周期、必选消费和成长制造更强，地产基建链、疫情受损和周期底部行业表现较弱。实现正增的行业包括农林牧渔（133.51%）、电力设备（73.17%）、有色金属（69.88%）、煤炭（68.49%）、综合(67.91%)、通信（38.62%）、家用电器（14.11%）、石油石化（13.64%）、食品饮料（13.24%）、银行（8.02%）、医药生物（7.49%）、商贸零售（6.73%）、国防军工（5