策略周观点：三季报盈利磨底，把握三大业绩主线

证 券 研2022年11月06日 究 报三季报盈利磨底，把握三大业绩主线 告—策略周观点 投资要点 分析师：谭倩 S1050521120005 tanqian@cfsc.com.cn 分析师：朱珠S1050521110001zhuzhu@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹S1050121110002yangqq@cfsc.com.cn ▌预期落空，交易逻辑从情绪面回归基本面 本周A股放量反弹，收复3000点，根源是市场超跌后有反弹动力，但如此大幅度的反弹也离不开疫情政策预期带来的情绪修复。周六国务院联防联控机制发布会，明确“动态清零”不动摇、坚决执行第九版防控方案，强调“精准防疫”，疫情防控政策未有明显调整，不及市场预期。下周市 最近一年大盘走势 (%)沪深300 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《ERP接近4月顶点，A股性价比凸显》2022-11-01 2、《资金内喜外忧，科创50逆势吸筹》2022-10-24 3、《静待W型反转，关注国家安全与科技自立自强》2022-10-23 策略研究 场交易逻辑将迎来转变，从情绪主导回归基本面。 ▌盈利磨底，业绩底渐近市场底部基本确认 22Q3归母净利润：A股业绩增速持续下行，下行斜率放缓。主板继续下行，科创板V型反转。 22Q3营收：全A、全A非金融持续下行但下行斜率趋缓，全A非金融石油石化边际略微上行；从上市板块来看，主板继续下行，其他三板均边际改善。 预计本轮A股盈利为U型底，业绩下行速度最快的阶段已过，再加上去年Q4低基数，本轮盈利磨底接近尾声。结合历次市场底复盘可以发现，市场底领先或同步于盈利底。鉴于盈利底越来越近，A股市场底部基本确认。 ▌关注景气高位、边际改善、预期修复三大主线 行业景气概况： Tier1：新旧能源增速仍居前列但边际变动不一，农林牧渔、综合业绩大幅改善。 Tier2：公用事业、汽车、环保、国防军工、机械设备、轻工制造以及社会服务边际改善。 Tier3：食品饮料、家用电器、银行、医药生物以及建筑装饰增速相对稳定。 关注三大主线： 1）景气延续：量利增速均居前的锂电、光伏、储能； 2）边际改善：农林牧渔、机械、军工业绩环比改善； 3）预期修复：半导体、信创、医药等政策催化方向。 ▌风险提示 （1）疫情超预期爆发（2）政策不及预期（3）俄乌战争激化 正文目录 1、全A下探，各上市板块表现如何？3 1.1、22Q3归母净利润：全A继续回落，双创边际改善3 1.2、22Q3营收：全A继续探底，除主板外均有改善4 2、盈利磨底，市场底还有多远？4 2.1、市场底大多领先或同步盈利底4 2.2、三季报磨底，A股底部区域基本确认7 3、景气分化，如何把握行业投资机会？7 4、风险提示11 图表目录 图表1：全A归母净利润增速磨底3 图表2：科创板业绩异军突起4 图表3：全A及板块营收增速4 图表4：5次市场底，有4次领先或同步于盈利底5 图表5：自发性融资增速放缓（%）6 图表6：企业中长期贷款增速下行（%）6 图表7：工业企业利润下行趋缓，A股盈利磨底（%）7 图表8：新老能源业绩仍出色但边际分化，农林牧渔、综合景气度高涨8 图表9：2022Q3农业、综合、机械、军工在量利增速层面均有边际改善9 图表10：新能源业绩分化，自主可控仍待改善10 图表11：截至2022Q3，热门指数中锂电、光伏、储能、新能车量利增速均居前10 本周（10.31-11.4）市场大幅反弹，上证指数收涨5.31%，深证成指收涨7.55%，创业板指大涨8.92%，科创50上涨7.96%。行业层面，所有行业均收涨，消费风格占优，汽车 （+12.74%）、食品饮料（+11.08%）、社会服务（+10.78%）、商贸零售（+10.15%）领涨，房地产（+0.61%）、煤炭（+1.41%）、银行（+1.68%）涨幅最小。 本周市场表现强势，除了市场超跌后的反弹动力，当然也离不开疫情政策调整预期带来的情绪修复。特别是周五官方明确新冠后遗症多数短暂轻微，预告周六召开例会，市场对政策调整充满期待。 但周六国务院联防联控机制发布会，明确“动态清零”不动摇、坚决执行第九版防控方案，强调“精准防疫”，疫情防控政策未有明显调整，不及市场预期。下周市场交易逻辑将迎来转变，从情绪主导回归基本面。 1、全A下探，各上市板块表现如何？ 1.1、22Q3归母净利润：全A继续回落，双创边际改善 2022Q3全A归母净利润累计同比增速继续回落至0.93%，较2022Q2下降了0.39pct； 2022Q3全A非金融净利润增速为0.09%，较2022Q2下降了0.88pct。总体来看，A股业绩增速下行斜率进一步放缓。此外，2022Q3全A非金融石油石化的业绩增速继2022Q2后保持负增长，为-1.13%，与Q2相比基本没有变化，较为稳定。 图表1：全A归母净利润增速磨底 200% 150% 100% 50% 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 0% -50% -100% 全A全A非金融全A非金融石油石化 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 从上市板块来看，主板继续下行，科创板V型反转。主板业绩增长率进一步放缓，从2022Q2时的1.43%略微下降至0.26%；创业板边际进一步大幅改善，业绩增长率实现了由负转正，从-1.53%大幅提升到了10.03%，增幅明显；科创板业绩增长率也大幅增长，从0.84%提升至16.88%，边际改善最为显著；北证业绩增速也有所上升，从20.42%升至25.57%，增速相对稳定。 图表2：科创板业绩异军突起 200% 150% 100% 50% 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 0% -50% -100% 主板创业板科创板北证 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 1.2、22Q3营收：全A继续探底，除主板外均有改善 全A、全A非金融持续下行但下行斜率趋缓，全A非金融石油石化边际略微上行。全A、全A非金融、全A非金融石油石化2022Q3累计营收分别增长7.56%、9.07%、6.73%，同Q2相比分别变动-0.28%、-0.19%、0.38%。从上市板块来看，主板继续下行，其他三板均边际改善。主板累计营收增长率在近一年内持续下降，在2022Q3已降至6.74%；创业板累计营收增长率保持较高位增长，达到21.57%，环比提升1.41%；科创板累计营收增长率也在连续下降后重回上升渠道，较Q2提升5.42%，达到了28.87%；北证累计营收增长率为所有上市板最高，达到42.19%，较上季度提升3.59%。 图表3：全A及板块营收增速 2021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/30 全A22.50%18.34%10.65%7.84% 全A非金融26.47%20.94%13.36%9 全A非金融石油石化25.78%19.52%10. 主板22.23%1 创业板26. 科创板 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 2、盈利磨底，市场底还有多远？ 2.1、市场底大多领先或同步盈利底 从历次W型反转来看，5次中有4次是市场底领先或同步于市场底，仅有1次滞后于盈利底。过去A股历史上几次典型的熊市，几乎都是发生在上市公司盈利增速下行的主跌浪中，比如2005年、2008年、2011-2012年、2015年、2019年，业绩回落，A股承压。而 当业绩下行斜率趋缓，盈利领先指标拐点出现，市场底部也基本确认。 图表4：5次市场底，有4次领先或同步于盈利底 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 第一个W底：全A归母净利润增速一直下行至2006年Q1才见底，但市场底出现在2005年7月，市场底领先于盈利底3个季度。通过我们在10月31日发布的专题报告《静待W型反转的两重催化》，对于5次历史大底的复盘后可知，2005年市场探底的核心原因在于股市制度的建设不够完善。市场二次底部确认出现在2005年7月，股权分置改革正式落地，6月社融增速、信贷脉冲都边际上行，虽然盈利还在延续下行，但盈利的领先指标已经出现拐点。 第二个W底：2008年市场底出现在Q4，盈利底在2009年Q1，市场底领先于盈利底一个季度。2008年金融危机席卷全球，A股自然难以独善其身，上证指数大幅走低，直至11月5日出台“四万亿”刺激计划，超常规的政策刺激影响下，投资者对经济预期明显改善，成为市场止跌企稳的核心原因。至于盈利方面，此时A股业绩还未见底，但社融增速底部已现，自发性融资和企业中长期贷款增速也在11月出现。 第三个W底：2012年盈利底出现在Q3，首个市场底在2012年12月，滞后盈利底近一个季度，第二个市场底受钱荒影响，直到2013年6月才出现。2012年面临的主要矛盾在于经济增速下行，GDP“破8”，叠加重要会议前的市场观望情绪。整个2012年A股业绩增速都处于低位，业绩底的划分边界相对模糊，再加上2012年Q3盈利底出现时，自发性融资增速放缓，企业中长期贷款增速也拐头向下，两者共同影响下，市场无法预期业绩见底。直至2012年12月，中央政治局会议稳增长落地，同时全A归母净利润增速确认上行，此时市场底才形成。本轮底部受十八大、钱荒等事件影响较大，市场磨底时间更长，结果A股市场底滞后于盈利底，并不多见。 图表5：自发性融资增速放缓（%） 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 2012-11 2013-01 2013-03 2013-05 2013-07 2013-09 2013-11 -50 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 图表6：企业中长期贷款增速下行（%） 25 20 15 10 5 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 2012-11 2013-01 2013-03 2013-05 2013-07 2013-09 2013-11 2014-01 2014-03 0 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 第四个W底：2016年1月市场在经历杠杆泡沫破灭和熔断后见底，盈利底在半年后到来。2015年“水牛”行情的泡沫破裂，上市公司盈利下行，做空工具推动暴跌，随后熔断机制又引发恐慌。市场真正的反转在2016年1月，熔断机制取消后，中央财经领导小组第十二次会议再度提出“供给侧结构性改革”，强调三去一降一补，继续实行积极的财政政策和稳健的货币政策，释放出稳定宏观经济环境的重