公司首次覆盖报告：深耕电磁屏蔽材料的苹果产业链公司

公司深度报告 2022年11月11日 隆扬电子（301389.SZ）:深耕电磁屏蔽材料的苹果产业链公司 公司首次覆盖报告 公司简介 公司深耕电磁屏蔽及绝缘领域20余年，属于台企上市公司鼎炫控股旗下公司，主要产品包括导电布胶带、导电泡棉等电磁屏蔽材料以及绝缘材料。公司约70%收入来自于大客户苹果，产品主要应用于笔记本电脑和平板电脑领域。 核心看点 电磁屏蔽产品下游应用广泛，受益于电子设备加速迭代。全球电磁屏蔽材料市场2021年规模为82亿美元，2013-2021年CAGR约6%，下游应用遍布于消费电子、通信设备、汽车电子、航空航天和国防、医疗电子设备及家用电器等细分领域。公司目前电磁屏蔽材料收入占全球市 评级暂无评级报告作者 作者姓名彭琦 资格证书S1710522060001 电子邮箱pengq887@easec.com.cn 股价走势 场规模不足1%。随终端客户对具有更高稳定性和更好屏蔽效能的产品 需求逐渐增加，基于自身丰富的EMI产品应用经验及持续的研发投入，公司有望开拓新市场和新客户，进一步打开市场空间。 公司具有垂直整合能力，能够快速满足客户的需求。2020年公司通过重组富扬电子、川扬电子，进行产业链整合，已经拥有从材料前体到模切产品较为完整的电磁屏蔽材料产业链体系。一方面有利于保证产品性能，降低产品成本，提高毛利率水平；另一方面，面对定制化需求，公司可以通过改进材料工艺配方迅速开发新产品，缩短产品研发过程，快速满足客户的需要。 公司拥有稳定优质的客户资源。公司长期服务于苹果、惠普、华硕戴尔，以及富士康、广达、立讯精密、和硕等全球知名消费电子品牌商和制造厂商，紧密贴合客户的服务需求并积极提高客户响应速度。长期与优质客户进行合作也使得公司能够及时掌握行业产品的最新动态，有助于抢得市场先机。 投资建议 作为电磁屏蔽材料行业的苹果产业链供应商，公司未来有望受益于电磁屏蔽材料市场的旺盛需求和苹果公司的稳健发展。我们预计2022-2024年公司营业收入4.4/5.0/5.6亿元，归母净利润分别为1.8/2.3/2.5亿元。参考同行业可比公司恒铭达、世华科技、中石科技，平均PE（TTM约27x。首次覆盖，暂无评级。 风险提示 过于依赖单一大客户的风险；行业格局恶化风险；新业务开拓不及预期的风险。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 428.34 443.23 500.89 561.95 增长率（%） 0.71 3.48 13.01 12.19 归母净利润 197.68 183.55 225.33 250.06 增长率（%） 18.63 -7.15 22.76 10.97 EPS（元/股） 0.93 0.65 0.79 0.88 市盈率（P/E） 0.00 33.81 27.54 24.82 市净率（P/B） 0.00 2.65 2.42 2.20 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所预测,基于2022年11月10日收盘价21.89元 基础数据 总股本(百万股)283.50 流通A股/B股(百万股)283.50/0.00 资产负债率(%)11.17 每股净资产(元)3.86 市净率(倍)5.46 净资产收益率(加权)17.71 12个月内最高/最低价21.06/20.30 相关研究 公司研究 ·隆扬电子 ·证券研究报告 正文目录 1.公司及行业情况3 1.1.公司情况：深耕电磁屏蔽领域的苹果产业链公司3 1.2.行业情况：电磁屏蔽材料行业稳步增长，行业格局分散4 1.3.财务状况：盈利能力高于行业平均水平6 2.公司亮点7 3.募投项目9 4.盈利预测9 5.风险提示10 图表目录 图表1.公司股东及持股情况3 图表2.2021年公司前五大客户4 图表3.下游大客户贡献收入占比4 图表4.公司产品及下游应用4 图表5.全球电磁屏蔽材料市场规模预计5 图表6.行业主要参与者对比5 图表7.营业收入及增速6 图表8.公司订单与收入情况6 图表9.同行业毛利率对比6 图表10.同行业净利率对比6 图表11.同行业期间费用率对比7 图表12.同行业ROE对比7 图表13.同行业存货周转率对比7 图表14.同行业经营性现金流净额/净利润对比7 图表15.2020年电磁屏蔽材料各应用领域市场空间及占比（亿美元）8 图表16.公司垂直一体化整合8 图表17.公司本次发行募集资金运用规划9 图表18.同行业可比公司估值9 1.公司及行业情况 1.1.公司情况：深耕电磁屏蔽领域的苹果产业链公司 公司深耕电磁屏蔽及绝缘领域20余年，属于台企上市公司鼎炫控股的材料业务体系。公司成立于2000年，是华东第一家EMI电子屏蔽材料的专业模切厂，起先属于鼎炫集团（2017年鼎炫集团在台湾上市）的材料事业部。2020年，隆扬整合了鼎炫控股控制下的全部电磁屏蔽材料相关业务，并于2022年10月独立分拆于深交所上市。 公司的控股股东鼎炫控股无实际经营业务，分为隆扬电子体系和台衡精密体系，其中台衡精密体系主要从事衡器及配件业务，隆扬电子体系主要从事电磁屏蔽材料以及绝缘材料业务。富扬电子（公司100%控股）主要从事导电布业务，主要为隆扬电子、川扬电子等集团内企业提供上游原材料，也有少部分导电布产品对外销售；川扬电子（公司100%控股）与隆扬电子业务相同，主要区别在于二者定位分别在西南地区和华东、华南地区市场。 图表1.公司股东及持股情况 资料来源：公司招股说明书，东亚前海证券研究所注：实线表示100%持股 公司约70%收入来自于大客户苹果，产品主要应用于笔记本电脑和平板电脑领域。公司的主要产品包括导电布胶带、导电泡棉等电磁屏蔽材料以及绝缘材料，主要以模切件形式出售，也有少部分以成卷材料的形式出售，主要应用于笔记本电脑及平板电脑领域。公司2003年起开始与惠普、戴尔合作，分别于2009年、2010年通过了华硕、苹果公司的合格供应商资格认证。公司配套服务了苹果公司多代MacBook系列笔记本电脑、iPad系列平板电脑、Mac系列专业电脑以及iMac系列一体机等终端产品。2019-2021年，苹果公司贡献收入占公司总收入稳定在70%左右。 图表2.2021年公司前五大客户图表3.下游大客户贡献收入占比 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所资料来源：招股说明书，东亚前海证券研究所 图表4.公司产品及下游应用 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 1.2.行业情况：电磁屏蔽材料行业稳步增长，行业格局分散 电子设备及元器件在工作时会向外辐射大量不同频率和波长的电磁波，对临近电路和设备造成干扰，影响精密电子仪器的正常工作，导致信息传输失误、控制失灵等事故，也会对环境造成电磁污染，甚至会危害人类及其他生物的健康。在解决电磁干扰问题的诸多方式中，电磁屏蔽是最基本和有效的手段。电磁屏蔽可以阻断电磁波的传播路径，实现电子设备和元器件的电磁兼容。 电磁屏蔽材料行业稳步增长，行业格局分散。目前随着电子设备硬件配置越来越高，内部元器件结构逐渐精密化、集成化，未来高频率和高功耗将带来更高的EMI屏蔽防护性能要求。据BCCResearch和观研天下统计，全球电磁屏蔽材料市场从2013年的52亿美元增长至2021年的82亿美元，CAGR约6%，预计2023年全球电 磁屏蔽材料市场规模将达到92.5亿美元。我国电磁屏蔽及导热领域起步较晚，国内绝大多数企业品种少，同质性强，该领域竞争格局比较分散。公司目前电磁屏蔽材料收入占全球市场规模不足1%。 图表5.全球电磁屏蔽材料市场规模预计 资料来源：BCCResearch，观研天下，东亚前海证券研究所 从国内公司对比来看，达瑞电子、飞荣达及恒铭达属于消费电子功能材料的模切领域，世华科技属于消费电子功能材料的材料领域，公司通过打造上下游完整产业链拥有从材料前体到模切产品的相对完整的垂直产业链体系，且公司电磁屏蔽材料具有更低的表面和垂直电阻、更小的公差、更高的屏蔽效能，因此产品屏蔽性能更强且制程更精密，但目前规模相对较小。公司在电磁屏蔽材料领域主要与美国的莱尔德（Laird）直接竞争，与莱尔德、固美丽相比，公司的产品屏蔽效能与其接近或相当，主要优势体现为受益于发达国家企业的高单价锚定，公司对客户可以开出具有竞争力的产品报价。 图表6.行业主要参与者对比 资料来源：各公司公告，东亚前海证券研究所 1.3.财务状况：盈利能力高于行业平均水平 公司2020年营收高增长，在手订单逐年增加。公司2018-2020年收入CAGR为41%，2020年高增长主要得益于疫情期间居家办公、在线教学带动了笔记本和平板电脑的终端销售，在疫情缓解和高基数背景下，2021年收入增幅有所下滑。截至2021年末，公司在手订单0.46亿元，呈逐年增长态势。 图表7.营业收入及增速（亿元）图表8.公司订单与收入情况 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所 公司毛利率和净利率高于行业水平。公司盈利能力较好一方面由于主要客户为苹果，其产品定价较其他品牌相对较高，成本敏感性较低；同时，公司领域较为专注集中，产品功能更为聚焦，也使得目前公司盈利水平水平较高。分产品来看，加工难度高及附加值高的导电泡棉类产品收入占比逐年走高，使得公司的高毛利率水平有所维持。但不排除未来随生产规模的扩大及大客户对价格季降、年降的要求下，毛利率产生波动的可能。 图表9.同行业毛利率对比图表10.同行业净利率对比 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所 图表11.同行业期间费用率对比图表12.同行业ROE对比 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所 公司现金流情况良好，经营性现金流净额/净利润近三年均值稳定在96.4%；负债率水平较低，近三年维持在11%左右。 图表13.同行业存货周转率对比图表14.同行业经营性现金流净额/净利润对比 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所 2.公司亮点 1）电磁屏蔽产品下游应用广泛，受益于电子设备加速迭代 公司所在的电磁屏蔽材料行业下游应用遍布于消费电子、通信设备、汽车电子、航空航天和国防、医疗电子设备及家用电器等细分领域。公司目前产品主要应用于笔记本电脑、平板电脑等终端消费电子产品，未来将重点拓展5G通讯、汽车电子、医疗器械、智能家居等新兴产业。同时，终端客户对消费电子产品不断进行迭代更新，终端产品内部元器件数量逐渐增多、精密度不断提升，在有限的体积内，终端产品的内部结构更加紧密，客户对具有更高稳定性和更好屏蔽效能的高性能产品需求逐渐增加。公司在中国台湾地区成立全资子公司聚赫新材，开发新产品如极薄EMI屏蔽膜、5G高频用挠性覆铜板、超薄两层挠性覆铜板、纳米石墨散热屏蔽复合材料等新型材料，主要应用于柔性印制线路板领域。基于自身丰富的EMI产品应用经验及持续的研发投入，公司有望开拓新的市场领域和新的客户，进一步打开市场空间。 图表15.2020年电磁屏蔽材料各应用领域市场空间及占比（亿美元） 资料来源：公司招股说明书，东亚前海证券研究所 2）公司具有垂直整合能力，能够快速满足客户的需求 2020年公司通过重组富扬电子、川扬电子，进行产业链整合，已经拥有从材料前体到模切产品较为完整的电磁屏蔽材料垂直产业链体系。子公司富扬电子主要掌握卷绕式真空磁控溅射及复合镀膜技术，能进行前端工序的加工，再交付给隆扬电子、川扬电子等进行模切等后端工序的加工。公司进行垂直一体化布局，具有独立的材料前体加工能力，一方面有利于保证产品性能，降低产品成本，提高毛利率水平；另一方面，面对定制化需求，公司可以通过改进材料工艺配方迅速开发新产品，缩短产品研发过程，快速满足客户的需要。 图表16.公司垂直一体化整合 资料来源：公司招股说明书，东亚前海证券研究所 3）公司拥