券商2022三季报综述：市场波动业绩承压，IPO超募助力投行收入小幅增长

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业深度研究报告 2022年11月08日 市场波动业绩承压，IPO超募助力投行收入小幅增长 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 9%1%-6%-14%-21% -29% 2021/112022/022022/052022/08 证券Ⅱ沪深300 分析师：吕秀华邮箱：lvxh@hx168.com.cnSACNO：S1120520040001联系电话：分析师：魏涛邮箱：weitao@hx168.com.cnSACNO：S1120519070003联系电话：分析师：罗惠洲邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004联系电话： 券商2022三季报综述 ►市场回顾：经营环境挑战加大 股市大幅波动，债市缓慢上行。整体前三季度上证综指、创业板指收益率分别为-16.7%、-29.6%（去年同期分别+1.9%、 +5.4%），上证综指与创业板指表现均大幅弱于去年同期。债市 表现不如去年同期，但仍然有不错的收益，前三季度中证全债收益率3.59%（去年同期4.26%）。 2022年交投活跃度有所下降，两融、北上资金流入同比大幅 下滑。2022年前三季度日均股基成交额10447亿元，较去年全年下降8%。整体前三季度两融余额减少约2500亿元，同比大幅减少（21年全年两融余额增加约2300亿元）。前三季度整体净流入522亿元，同比大幅减少(21年前三季度净流入2918亿元)。 新发基金骤降，存量规模小幅下降。前三季度新发偏股类基金份额71551亿元，同比-79%。前三季度存量偏股类（股票+混 合类）基金月均规模76138亿元，同比+2%；报告期末存量偏 股类基金规模71551亿元，同比-11%。 IPO超募驱动股权融资增11%，债权融资同比下降。前三季度股权融资规模10392亿元，同比+11%，其中IPO、增发规模分别为4863亿元、4961亿元，分别同比+30%、-7%。IPO超募是IPO增长的重要原因，截至2022年11月6日，A股市场整体IPO超募金额达到1048亿元，而在2021年IPO超募金额为负值。前三季度核心债权融资达43831亿元，同比-19%。 ►业绩大幅下滑，自营贡献最大负增 上市券商整体业绩大幅下滑，前三季度实现收入2975.4亿 元，同比-22%；归母净利1021.2亿元，同比-31%。上市券商ROE大幅下降，前三季度年化ROE为6.23%，同比-3.86pct。ROA与杠杆均有所下降，9月末上市券商主动杠杆倍数3.92，同比-0.06pct。 只有其他与投行业务收入同比增长，其他业务板块收入均下滑。分业务板块来看，自营业务对收入负增贡献最大，贡献收入负增的77%，此外经纪业务贡献收入负增的20%。特别是单三季度，自营业务收入-41.0亿元，同比-120%，贡献收入负增的74%。 ►IPO超募助力投行业务小幅增长，注册制下承销机构承担风险加大 前三季度IPO融资规模仍有大幅增长，投行业务收入同比小幅增长。2022年前三季度上市券商投行业务收入430.0亿元，同比+5%。 注册制下承销机构承担风险加大。例如22Q1，科创板IPO跟投 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 资金亏损严重。一季度科创板承销保荐费34.4亿元，但跟投 亏损高达71.5亿元，余额包销亏损0.5亿元，合计亏损37.6亿元。不过科创板开板至今分季度来看，科创板为券商产生的合计收益只有22Q1亏损，其他季度整体收益仍为正。 ►代销收入预计大幅下滑，关注零售经纪份额提升的华林证券 前三季度上市券商经纪业务净收入869.6亿元，同比-16%。行 业佣金率继续下行，2022H1行业佣金率万2.34，同比降7%；由于新发基金大幅下降，预计券商代销收入大幅下降，2022年上半年上市券商代销金融产品收入同比-25%。 前三季度经纪业务净收入增速排名来看，前四名分别为国海证券、天风证券、中信建投和华林证券。国海证券发力卖方业务机构席租有大幅增长，天风、中信建投证券进一步增强卖方力量，机构席租进一步增长；华林证券则在收购海豚股票APP后发力零售经纪业务。 ►资管业务收入小幅下滑，券商资管规模与管理费均有所下降 前三季度券商受托客户资产管理业务收入为336.1亿元，同比 -4%。券商资管规模及管理费均有所下滑，以上半年数据来看，券商资管规模7.8万亿元，较2021年底下降5%，管理费 率0.33%，较2021年全年减少0.05pct。券商资管与公募基金业务收入均有小幅下滑。从上半年数据来看，券商资管与公募基金业务收入分别为129.7亿元、146.3亿元，分别同比-7%、 -9%。 ►自营收入大幅下滑，规模小幅扩张收益率大幅下降 22年自营投资规模继续增长，上半年度上市券商自营资产投资 规模达到5.32万亿元，同比+15%。自营资产与券商净资产比例达到227%，同比提升但环比有所下降。自营投资收益率来看，22年前三季度上市券商的投资收益率(未年化)为1.2%，同比-1.7pct。头部的中信证券、中金公司、中信建投前三季度收益率相对稳健。 ►盈利预测：中性假设下2022年归母净利降25%假设四季度交投与前三季度持平，两融余额与三季度末持平；投行业务方面前三季度IPO高增，其中一个原因为IPO超募，但基于去年高基数我们预期四季度投行业务增速下降；假设资管业务综合费率（含业绩报酬）四季度略有提升；假设四季度信用减值率同前三季度。 在以上中性假设下，上市券商全年预测净利润1464亿元，同比-25%。 分业务类看，经纪业务收入将达到1200亿元，同比-13%；自 营业务收入1139亿元，同比-43%；利息收入251亿元，同比- 8%；投行业务收入将577亿元，同比-7%；资管业务收入将达 到478亿元，同比-4%。 ►投资建议 二十大重提“提高直接融资比重”，资本市场的重要性不会动摇；近期监管降低转融通利率，扩容两融标的均体现了监管层对市场的呵护；第三支柱养老险市场蓄势待发，将为资本市场带来长线增量资金。 而今年市场大幅波动后，板块乃至整体市场估值处于历史地 位，复盘历史可知此时正是券商板块布局良机。 个股方面，建议关注三条主线：1）今年以来大幅调整，估值隐含成长性大幅低于实际值的东方财富；2）兼具管理层优势与区位优势，兼具短期业绩与长期财富管理逻辑的国联证券；3）交易业务稳健，受益行业集中度提升的龙头中信证券、中信建投、国泰君安；4）投行恢复、自营有望反转的广发证 券。 风险提示 美国加息进一步超预期，国际关系愈发紧张，疫情发展超预期，不利于行业的政策出台，北上资金大幅净流出，权益市场大幅下跌，券商股票质押业务风险，衍生品风控不足，交易量大幅萎缩。 盈利预测与估值 重点公司 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 2021A EPS(元)2022E2023E 2024E 2021A P/E 2022E 2023E 2024E 300059.SZ 东方财富 17.26 买入 0.83 0.70 0.90 1.10 20.80 24.66 19.18 15.69 601456.SH 国联证券 10.13 增持 0.31 0.33 0.43 0.46 32.68 30.70 23.56 22.02 000776.SZ 广发证券 14.77 买入 1.42 1.15 1.49 1.85 10.40 12.84 9.91 7.98 6066.HK 中信建投 5.934 增持 1.32 1.21 1.39 1.63 4.50 4.90 4.27 3.64 资料来源：Wind，华西证券研究所 注：表中收盘价对应日期为2022年11月7日 正文目录 1.市场回顾：经营环境挑战加大6 1.1.股市大幅波动，债券缓慢上行6 1.2.基金市场：新发基金骤降，存量规模小幅下降9 1.3.2022年前三季度IPO驱动股权融资增11%，债权融资同比下降9 2.整体业绩回顾：22年前三季度业绩大幅下滑10 2.1.上市券商归母净利前三季度同比-31%10 2.2.业绩归因分析：自营对收入负增贡献最大11 2.3.中介类业务收入占比提升，证券自营业务收入占比大幅下降12 3.分项业务分析14 3.1.经纪业务：佣金率继续下滑，代销收入大幅下滑14 3.2.投行业务：IPO超募助力投行业务小幅增长17 3.3.弱势下资管韧性凸显，22年资管业务收入小幅下滑19 3.4.自营业务收益率大幅下降，头部券商更加稳健22 3.5.两融与股质业务余额均有所下滑25 4.盈利预测与投资建议27 4.1.盈利预测：中性假设下2022年归母净利降25%27 4.2.投资建议30 4.3.风险提示30 图表目录 图121年以来上证综指、创业板指数表现6 图221年以来债券市场表现7 图320年至今季度日均股基交易额7 图422年以来两融余额持续减少8 图522年以来北上资金流入大幅波动8 图6新发偏股类基金份额同比降近8成9 图7存量股票+混合类基金月均规模同比略增9 图822年前三季度股权融资同比+11%10 图922年前三季度IPO规模同比+30%10 图1022年前三季度核心债融资同比-19%10 图1122年前三季度公司债融资同比-7%10 图122013年以来上市券商业绩表现11 图1322年以来ROE（年化）同比大幅下滑11 图1422年以来杠杆倍数略有下滑11 图1522年前三季度及单三季度业绩归因分析（单位：亿元）12 图16上市券商13年以来收入结构13 图17上市券商2012年以来经纪业务净收入、占比及同比增速15 图18代买卖佣金率继续在下滑15 图19各家上市券商经纪业务收入及增速（按2022年前三季度收入排序）16 图2022年投行业务收入同比仍增长但增速放缓17 图21上市券商投行业务净收入及增速（按22年前三季度收入排序）18 图222022年IPO超募金额超1000亿元18 图23分季度的科创板承销费及跟投、余额包销收益19 图2422年以来券商资管业务收入小幅下滑20 图25券商资管业务规模略降，管理费率有所下降但仍在千3之上20 图2622年前三季度各家券商资管业务及同比增速21 图27上市券商自营投资收益及同比22 图28上市券商自营投资规模23 图29各家上市券商证券自营综合投资收益及收益率23 图30各家上市券商证券自营资产配置情况（按总资产规模从高到低排序）24 图31各家上市券商证券自营各类资产占比（按股票占比从高到低排序）24 图32上市券商利息净收入及同比25 图33上市券商融出资金、买入返售规模及利率26 图34周度日均两融余额及同比26 图35两融/流通市值及融券在两融中占比26 图36表内股票质押业务余额及同比27 图37减值损失及同比27 表1各家上市券商22年前三季度收入结构13 表22022H1各家上市券商经纪业务分项收入（单位：亿元）、占比及增速16 表32022H1上市券商资产管理、基金管理业务收入（单位：亿元）、同比及占比21 表4上市券商关键假设（单位：亿元）28 表5盈利预测(单位：亿元)29 1.市场回顾：经营环境挑战加大 1.1.股市大幅波动，债券缓慢上行 2022年以来股票市场波动剧烈，一季度市场大幅下行，创业板指波动幅度大于主板，二季度市场继续下行，4月下旬起大幅反弹，三季度震荡下行。整体来看2022年前三季度上证综指、创业板指收益率分别为-16.7%、-29.6%（去年同期分别为+1.9%、+5.4%），上证综指与创业板指均大幅弱于去年同期。 图121年以来上证综指、创业板指数表现 资料来源：Wind，华西证券研究所 债券市场方面，2022年前三季度流动性整体平稳。十年期国债收益率在2.8% 左右波动。中证全债指数在经历1月中旬至2月中旬的短暂下行后持续上行至8月，之后走平。整体债券市场表现不如去年同期，但仍然有不错的收益，前三季度中证全