宏观点评：出口连续三月超预期的背后

宏观点评 出口连续三月超预期的背后 事件：按美元计，6月中国出口同比8.6%，预期7.4%，前值7.6%；6月中国进口同比-2.3%，预期4.2%，前值1.8%；贸易顺差990.5亿美元，同比42.4%，创历史新高。 核心结论：6月出口延续修复，结构亮点包括：对东盟、中西亚等新兴市场出口延续偏强；交运设备、电子中间品、家电、通用机械出口景气度较高。往后看，中采PMI新出口订单 已连续两月收缩，财新PMI新出口订单虽在荣枯线上，但也降至6个月新低，需紧盯7月PMI数据，若出口订单延续收缩，则出口边际转弱概率将有所增加；全年看，出口同比3%-5%仍是基准情形，需关注航运价格和贸易环境不确定性对出口的扰动。 1、整体看，6月出口同比增速延续回升至8.6%，为2023年4月以来的最高水平。具 体看，6月出口同比8.6%，高于Wind一致预期7.4%和前值7.6%，环比1.9%，基本符 合季节性（2014-2023年同期环比均值为1.8%）。6月出口延续修复，与全球PMI、韩国越南出口等指示的方向一致：6月全球PMI录得50.9%，已连续6个月保持在荣枯线上；韩国总出口同比回落，但经工作日调整后的日均出口额同比回升3.5个百分点至12.4%，整体依旧强劲；越南出口同比与上月持平，录得12.9%。但与PMI新出口订单的走势背离：中采PMI新出口订单已连续两月处在收缩区间，财新PMI新出口订单虽位于临界点上方，但也降至近六个月新低。单月看，PMI新出口订单与出口同比的相关性仅为0.51，但3个月移动平均后相关性可提升至0.67，若7月中采PMI新出口订单延续收缩，财新PMI新出口订单回落至荣枯线下，则出口边际转弱的概率将有所增加。此外，根据我们测算，下调2023年6月基数对本月出口同比的额外支撑为0.7个百分点。 2、往后看，延续此前判断：基准情形下全年出口增速回升至3%-5%左右，需关注航运价格和贸易环境不确定性对出口的扰动。具体看，全年出口支撑有三：1）主要国家金融条件放松+全球供应链重塑带动全球制造业景气向上；2）美国实际库存增速连续三月回升， 一季度欧盟库存变动对GDP的拖累明显减轻，海外有望开启补库；3）PPI降幅仍趋收窄，出口价格拖累应会继续小幅弱化。但是，近期除美国外，欧盟、墨西哥、巴西等均开始对华加征关税，贸易环境的不确定性显著增加；此外，地缘局势、船舶拥堵等因素可能继续影响航运价格，进而影响出口节奏，仍需密切关注。 3、具体看，6月我国出口国别、商品结构主要有以下特征： >分国别看，6月对东盟、中西亚出口延续偏强，是出口主拉动；对欧美出口延续小幅回 升，对巴西出口明显回落。具体看：1）东盟、中西亚，6月我国对东盟和其他新兴市场（包括中西亚、东欧等）出口同比分别为15.0%、16.5%，继续录得两位数增长，分别拉动出口2.3、1.6个百分点。2）美国、欧盟，由于基数回落，6月我国对美国、欧盟出口同比增速分别回升3.0、5.1个百分点至6.6%、4.1%；3）巴西，6月我国对巴西出口同比大幅回落32.1个百分点至16.8%，环比弱于季节性，可能与对巴西的汽车抢出口结束有关 （巴西7月将提高电动汽车关税，我国到巴西的航运时间约为30-40天）。 >分商品看，6月交运设备、电子中间品出口仍是主要支撑，通用机械增速亮眼，地产竣工链产品出口分化，纺服轻工产品出口仍弱。具体看：1）交运设备，6月我国船舶、汽车出口同比分别为53.8%（前值57.1%）、12.6%（前值16.6%），仍强于整体，其中汽车出口增速略有走弱，主要受巴西汽车抢出口结束影响；2）电子产品，集成电路、液晶平板显示模组、音视频设备、电脑、手机出口同比分别为23.4%、13.3%、10.4%、9.8%、1.9%，合计拉动出口1.8个百分点，其中电子中间品出口表现优于消费电子；3）通用机械，出口增速提升9.8个百分点至17.3%，反映海外制造业复苏和再工业化浪潮带来的增量需求；4）地产竣工链产品，家电、家具出口增速分化，其中家电出口延续偏强，同比增17.9%，家具出口增速回落10.5个百分点至5.6%，可能因为家具运费货值比偏低，航运价格高企对其出口形成压制；5）纺服轻工产品，纺织、箱包、服装、鞋靴、玩具等出口同比增速延续弱于整体，对出口形成拖累。 4、进口看，6月进口同比再度转负，低于预期和前值；环比为近十年来次低，主因集成电路进口大幅回落。具体看，6月进口同比-2.3%，时隔三月再度转负，低于Wind一致预期4.2%和前值1.8%；环比-4.9%，为近十年来次低（2014-2023年同期环比均值为1.8%）。 分商品看：1）集成电路进口大幅回落，集成电路进口增速回落17.4个百分点至-0.1%， 量价同比均有回落，与上月相比少拉动进口2.1个百分点；2）农产品、能源进口延续偏弱， 农产品进口增速回落0.8个百分点至-14.4%，其中粮食、大豆进口增速分别为-15.1%、 -10.5%；原油、天然气、成品油进口增速分别为0.2%、-1.0%、-16.7%。上述商品进口偏弱一方面受航运价格高企影响，另一方面也反映当前国内需求仍弱。 风险提示：政策力度、地缘冲突、外部环境等变化超预期。 请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|宏观经济研究 2024年07月12日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 研究助理薛舒宁 执业证书编号：S0680123070031邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《出口偏强的叙事未被打破》2024-06-07 2、《美国CPI连续回落，9月降息预期已打满》 2024-07-12 3、《CPI、PPI环比超季节性负增，怎么看、怎么办？ 2024-07-10 4、《央行创设临时正、逆回购的4点理解》2024-07-08 5、《政策半月观—未来三周很关键》2024-07-07 % 60 出口金额:美元:当月同比 出口金额:美元:累计同比 40 20 0 -20 -40 -60 图表1：6月我国出口同比延续回升图表2：6月我国进口增速再度转负，低于预期和前值 %进口金额:美元:当月同比进口金额:美元:累计同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 13-12 14-06 14-12 15-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-06 19-12 20-06 20-12 21-06 21-12 22-06 22-12 23-06 23-12 24-06 17-05 17-10 18-03 18-08 19-01 19-06 19-11 20-04 20-09 21-02 21-07 21-12 22-05 22-10 23-03 23-08 24-01 24-06 -40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：全球PMI已连续6个月维持在荣枯线上图表4：中采PMI新出口订单已连续两月位于收缩区间 % PMI:新出口订单 单位%全球美国欧元区英国日本韩国印度越南俄罗斯新加坡菲律宾巴西 PMI:新出口订单 走势图2024-06 50.9 48.5 45.8 50.9 50.0 52.0 58.3 54.7 54.9 50.4 51.3 52.5 2024-05 51.0 48.7 47.3 51.2 50.4 51.6 57.5 50.3 54.4 50.6 51.9 52.1 2024-04 50.3 49.2 45.7 49.1 49.6 49.4 58.8 50.3 54.3 50.5 52.2 55.9 2024-03 50.6 50.3 46.1 50.3 48.2 49.8 59.1 49.9 55.7 50.7 50.9 53.6 2024-02 50.3 47.8 46.5 47.5 47.2 50.7 56.9 50.4 54.7 50.6 51.0 54.1 2024-01 50.0 49.1 46.6 47.3 48.0 51.2 56.5 50.3 52.4 50.7 50.9 52.8 2023-12 49.0 47.1 44.4 46.2 47.9 49.9 54.9 48.9 54.6 50.5 51.5 48.4 2023-11 49.3 46.7 44.2 47.2 48.3 50.0 56.0 47.3 53.8 50.3 52.7 49.4 2023-10 48.8 46.7 43.1 44.8 48.7 49.8 55.5 49.6 53.8 50.2 52.4 48.6 2023-09 49.2 49.0 43.4 44.3 48.5 49.9 57.5 49.7 54.5 50.1 50.6 49.0 2023-08 49.0 47.6 43.5 43.0 49.6 48.9 58.6 50.5 52.7 49.9 49.7 50.1 2023-07 48.6 46.4 42.7 45.3 49.6 49.4 57.7 48.7 52.1 49.8 51.9 47.8 2023-06 48.7 46.0 43.4 46.5 49.8 47.8 57.8 46.2 52.6 49.7 50.9 46.6 60 55 50 45 40 35 30 10-12 11-09 12-06 13-03 13-12 14-09 15-06 16-03 16-12 17-09 18-06 19-03 19-12 20-09 21-06 22-03 22-12 23-09 24-06 25 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：对东盟、其他新兴市场出口延续偏强图表6：家具的运费货值比偏高，航运价格高企压制 %中国对主要经济体出口同比2024-06% 2024-05 家具 25 60 5020 40 3015 20 10 010 -10 -205 -30 美欧日韩国盟本国 东俄非印盟罗洲度 斯 巴其总 西他出 新口兴 市场 0 肥陶钢 料瓷材 塑铝成料材品 油 农箱汽纺产包车织品制 品 灯玩船服鞋医机电具具舶装靴疗械力 器器设械具备 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：其他新兴市场主要包括中亚、东欧、中东等地 资料来源：USITC，国盛证券研究所 图表7：不同商品出口增速情况 %80 60 40 20 0 -20 -40 -60 2024-062024-05 ( 船未成集舶锻品成造油电 海 的路 ) 径 口 关 铝及铝材 家通液用用晶电机平器械板 设显 备示模组 汽医音农自车疗视产动包仪频品数括器设据 底及备处 盘器及理 械其设 零备 件及 其零 总汽水机塑出车海电料口零产产制配品品品 件 高纺家其手钢服新织具他机材装技纱及机及 术线其电衣 产、零产着 品织件品附物件 及制品 玩灯中具具药 、材 照及 明中 装式 臵成 及药类 似品 箱鞋肥包靴料及 类似容器 稀陶粮土瓷食产 品 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：其他机电产品主要包括专用机械、电气装臵、电子元件等 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及