非银行金融行业跟踪：养老金新政正式落地，利好资本市场和非银板块

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：养老金新政正式落地，利好资本市场和非银板 2022年11月7日 看好/维持 非银行金融 行业报告 块 东兴 证证券：本周市场交易活跃度延续回升态势，日均成交额环比增900亿至0.98万券亿；两融余额（11.3）持平于1.56万亿。周五备受市场关注的养老金新政正式股落地，人社部等五部门联合印发《个人养老金实施办法》。相关监管机构的配套份政策也随之出台，银保监会就《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行有办法（征求意见稿）》公开征求意见，证监会公布《个人养老金投资公开募集证限券投资基金业务管理暂行规定》，财政部、税务总局联合发布《关于个人养老金公有关个人所得税政策的公告》。预计后续从监管和机构层面均将继续推出针对性司法规和运营方案。根据《办法》中个人每年1.2万元的缴费上限判断，中期养证老金市场万亿空间可期，长期规模有望再增加一个数量级。个人养老金新政的券落地，标志着养老金参与资本市场从“提量”到“扩面”，无论是从流动性层面研还是价值投资理念角度，均对资本市场构成直接利好。对于券商而言，当前则究聚焦于产品架构的搭建和进行更有针对性的中介服务层面，将养老金增量业务报和“财富管理+资产管理”相结合，在增加手续费收入的同时做大基础客群并带告动业务间协同。 保险：预计个人养老金新政的落地对险企第三方资产管理业务构成直接利好，亦通过资本市场环境的预期改善利好投资端。同时，养老金新政或推升居民对险企的认知度和认同感，相较之下银保业务受银行渠道的宣传优势而优先受益，业务间协同规模也有望显著提升。我们认为，养老金新政落地适逢各险企2023 年开门红筹备工作陆续展开，舆论宣传叠加险企的大力推动，开门红销售情况有望超预期。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。 板块表现：10月31日至11月4日5个交易日间非银板块整体上涨6.00%，按 申万一级行业分类标准，非银排名全部行业16/31；其中证券板块上涨6.26%保险板块上涨5.69%，均跑输沪深300指数（6.38%）。个股方面，券商涨幅前五分别为方正证券（14.44%）、东方财富（11.84%）、东方证券（10.61%）、国联证券（10.49%）、中金公司（8.55%），保险公司涨跌幅分别为中国太保 （18.66%）、中国人寿（8.07%）、天茂集团（6.32%）、新华保险（5.44%）、中国平安（4.30%）、中国人保（0.62%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 52573.38 6.09% 流通市值(亿元) 39050.84 5.97% 行业平均市盈率 14.97 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 11/81/83/85/87/89/8 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：养老金新政正式落地，利好资本市场和非银板块 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场交易活跃度延续回升态势，日均成交额环比增900亿至0.98万亿；两融余额（11.3）持平于1.56万亿。周五备受市场关注的养老金新政正式落地，人社部等五部门联合印发《个人养老金实施办法》。相关监管机构的配套政策也随之出台，银保监会就《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法（征求意 见稿）》公开征求意见，证监会公布《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》，财政部、 税务总局联合发布《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》。预计后续从监管和机构层面均将继续推 出针对性法规和运营方案。根据《办法》中个人每年1.2万元的缴费上限判断，中期养老金市场万亿空间可期，长期规模有望再增加一个数量级。个人养老金新政的落地，标志着养老金参与资本市场从“提量”到“扩面”，无论是从流动性层面还是价值投资理念角度，均对资本市场构成直接利好。对于券商而言，当前则聚焦于产品架构的搭建和进行更有针对性的中介服务层面，将养老金增量业务和“财富管理+资产管理”相结合，在增加手续费收入的同时做大基础客群并带动业务间协同。 证券板块当前整体估值已接近2018年10月和2022年4月低点，具备较强的投资价值，本周市场有所企稳，但杠杆资金尚未发生明显变化，待成交量与两融规模共振后，估值修复在时间和空间层面均可期待。我们认为，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最 具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中 长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.15xPB，已处于严重低估区间，公司2022 年前三季度业绩在权益市场大幅波动的情况下仍能保持盈利仅个位数下降且降幅较中期收窄，业绩确定性值得肯定，国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 预计个人养老金新政的落地对险企第三方资产管理业务构成直接利好，亦通过资本市场环境的预期改善利好投资端。同时，养老金新政或推升居民对险企的认知度和认同感，相较之下银保业务受银行渠道的宣传优势而优先受益，业务间协同规模也有望显著提升。我们认为，养老金新政落地适逢各险企2023年开门红筹备工作陆续展开，舆论宣传叠加险企的大力推动，开门红销售情况有望超预期。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：养老金新政正式落地，利好资本市场和非银板块 同时，考虑到国内通胀、中美利差等因素，国内利率向下空间已较为有限，险企准备金计提压力有望得到缓解，且在政策呵护下房地产投资风险也有望缓慢释放，我们看好险企下半年业绩改善。此外，险企市值管理 和分红方面的积极表现也有望提振市场信心，助力行业估值修复。 但考虑到ROE/ROEV中枢下行并保持在近年低位，保险标的投资周期拉长是大概率事件。同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 10月31日至11月4日5个交易日间非银板块整体上涨6.00%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业16/31；其中证券板块上涨6.26%，保险板块上涨5.69%，均跑输沪深300指数（6.38%）。个股方面，券商涨幅前五分别为方正证券（14.44%）、东方财富（11.84%）、东方证券（10.61%）、国联证券（10.49%）、中金公司（8.55%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（18.66%）、中国人寿（8.07%）、天茂集团（6.32%）、 新华保险（5.44%）、中国平安（4.30%）、中国人保（0.62%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 -35% 15% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-11-09 2021-11-25 2021-12-13 2021-12-29 2022-01-17 2022-02-09 2022-02-25 2022-03-15 2022-03-31 2022-04-20 2022-05-11 2022-05-27 2022-06-15 2022-07-01 2022-07-19 2022-08-04 2022-08-22 2022-09-07 2022-09-26 2022-10-19 2022-11-04 2021-11-09 2021-11-25 2021-12-13 2021-12-29 2022-01-17 2022-02-09 2022-02-25 2022-03-15 2022-03-31 2022-04-20 2022-05-11 2022-05-27 2022-06-15 2022-07-01 2022-07-19 2022-08-04 2022-08-22 2022-09-07 2022-09-26 2022-10-19 2022-11-04 -30% 沪深300券商Ⅱ(申万) 沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 房地产煤炭银行 建筑装饰国防军工公用事业石油石化 通信轻工制造交通运输 钢铁纺织服饰计算机医药生物家用电器非银金融农林牧渔建筑材料基础化工 综合机械设备 环保传媒电子 有色金属美容护理电力设备商贸零售社会服务食品饮料 汽车 2% 0% 中国太保中国人寿天茂集团新华保险中国平安中国人保 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 2022-05-10 2022-05-13 2022-05-18 2022-05-23 2022-05-26 2022-05-31 2022-06-06 2022-06-09 2022-06-14 2022-06-17 2022-06-22 2022-06-27 2022-06-30 2022-07-06 2022-07-11 2022-07-14 2022-07-19 2022-07-22 2022-07-27 2022-08-01 2022-08-04 2022-08-09 2022-08-12 2022-08-17 2022-08-22 2022-08-25 2022-08-30 2022-09-02 2022-09-07 2022-09-13 2022-09-16 2022-09-21 2022-09-26 2022-09-29 2022-10-11 2022-10-14 2022-10-19 2022-10-24 2022-10-27 2022-11-01 17,200 17,000 16,800 1