11月投资策略暨美护板块三季报总结：行业分化仍在加剧，龙头公司稳中向好

证券研究报告|2022年11月03日 核心观点行业研究·行业投资策略 美妆：行业整体增速放缓，品牌龙头马太效应突显。1）行业：多因素影响美妆板块增速承压。三季度疫情的反复以及大促的虹吸效应，叠加线上销售平台变化，化妆品社零9月同比-3.1%。同时本次双11预售表现平稳，根据久谦咨询数据，天猫第一波预售期护肤及彩妆整体销售额预计同比+4.6%，其中国货龙头表现亮眼。2）板块业绩复盘：整体板块业绩同比改善，龙头 商贸零售 超配·维持评级 证券分析师：张峻豪联系人：孙乔容若021-60933168 zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cn 公司整体仍表现稳健。三季度化妆品板块实现营收71.72亿元，同比+9.10%； 归母净利润6.58亿元，同比+15.66%。3）产业链各环节情况：品牌商分化较为明显，头部国货品牌在成长性和盈利能力方面均占据优势，未来继续强化产品力塑造，大单品及多渠道布局能力成为竞争关键；上游原料及制造商在当前行业由渠道转向产品驱动过程中受到重视，核心技术掌握成为关键。 医美：行业受多因素扰动，龙头优势不断强化。1）行业：医美行业受疫情反复的影响较为直接，但在疫情后复苏情况也相对优异，一方面医美行业整体渗透率相对较低，行业景气度趋势不改，且消费者需求较为刚性，其中轻医美客流恢复预计相对更优，疫情后需求反弹明显。同时，由于疫情之下对于企业的资金和会员运营都提出了更高的要求，以及合规监管营造行业健康发展趋势，均有利于头部企业集中度提升。2）板块业绩：进入三季度，由于受到各地零星疫情反弹，整体业绩有所影响，但上游龙头公司，在积极的渠道扩张，以及新产品线的销售推广刺激下，取得了领先行业的表现。 2）投资建议：个股业绩分化明显，龙头依旧优势显著。三季度美护行业整体增速受消费环境影响、疫情反弹以及监管政策变化等有所放缓，但头部企业强者恒强态势仍在延续，未来相关企业在主业夯实基础上，通过对新品牌及新品类的积极布局，有望驱动中长期持续增长。具体来看：1）美妆领域：随着疫情防控优化以及双11大促的刺激下，美妆行业四季度有望表现回温。而行业分化延续的趋势下，头部品牌竞争格局持续向好，具备强产品力、多品牌布局以及灵活渠道的企业有望实现持续亮眼表现。重点推荐：珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、水羊股份等。2）医美领域：随着行业合规化进程加速，以及疫情防控的缓和，医美消费有望实现稳步复苏，龙头公司凭借高产品认知度、渠道运营能力以及逐步完善的产品梯队，有望率先受益终端复苏趋势。继续推荐板块龙头爱美客、朗姿股份等。 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2022E 2023E 2022E 2023E 603605 珀莱雅 买入 177.16 502 2.60 3.20 68.14 55.36 300957.SZ 贝泰妮 买入 159.85 677 2.81 3.80 56.89 42.07 300896 爱美客 买入 469.00 1015 6.48 9.32 72.40 50.34 688363.SH 华熙生物 增持 112.11 539 2.06 2.71 54.52 41.41 风险提示：疫情反复，新品推出不及预期，政策变动等。重点公司盈利预测及投资评级 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 S0980517070001 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《商贸零售行业双周报暨三季报前瞻-头部企业三季度仍具韧性，关注美妆旺季行情表现》——2022-10-17 《商贸零售行业2022年10月投资策略-关注双11电商旺季消费， 把握头部美妆布局机遇》——2022-10-09 《黄金珠宝行业系列专题四-把握渠道扩张机遇，探寻黄金珠宝企业制胜之道》——2022-09-28 《美护行业财报总结暨9月投资策略-行业分化仍在延续，龙头 公司彰显业绩韧性》——2022-09-09 《商贸零售行业2022年8月投资策略-关注美容护理板块，把握 中报绩优龙头》——2022-08-06 11月投资策略暨美护板块三季报总结 行业分化仍在加剧，龙头公司稳中向好 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 化妆品行业：整体增速放缓，龙头公司逆势表现优异5 行业表现：行业增速放缓，龙头表现依旧靓丽5 美妆品牌双11预售数据表现6 美妆板块业绩复盘：营收和利润均实现恢复性增长7 多维度拆解美妆行业变革下产业链各环节竞争要素变迁10 医美行业：终端消费受扰动，龙头优势强化12 行业表现：整体行情承压，个股表现分化12 医美板块业绩复盘：三季度整体增速放缓，龙头公司马太效应明显13 投资建议：个股业绩分化明显，龙头依旧优势显著15 免责声明16 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2 图表目录 图1：限额以上化妆品零售总额增速（%）5 图2：化妆品头部企业增速与社零整体增速对比（%）5 图3：2021年以来美护指数行情走势5 图4：护肤品天猫双11第一波预售前十大品牌销售情况6 图5：彩妆天猫双11第一波预售前十大品牌销售情况6 图6：化妆品板块分季度营收增长情况8 图7：化妆品板块分季度净利润增长情况8 图8：化妆品板块分季度营收情况（亿元）8 图9：化妆品板块分季度净利润情况（亿元）8 图10：化妆品板块分季度毛利率、净利率情况9 图11：化妆品板块分季度费用率情况9 图12：各公司毛利率情况（%）9 图13：各公司净利率情况（%）9 图14：各公司销售费率情况（%）9 图15：各公司研发费率情况（%）9 图16：珀莱雅不断推出新品系列10 图17：贝泰妮发展多品牌矩阵10 图18：科思股份营收、利润增长情况11 图19：嘉亨家化营收、利润增长情况11 图20：2022年以来医美指数行情走势12 图21：医美板块个股分季度营收情况（亿元）13 图22：医美板块个股分季度归母净利润情况（亿元）13 图23：医美板块个股分季度毛利率情况13 图24：医美板块个股分季度费用率情况13 图25：爱美客单季度营收、利润增长情况14 图26：朗姿股份单季度营收、利润增长情况14 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3 表1：美妆行业部分个股行情走势6 表1：部分国货品牌明星产品天猫第一波预售情况7 表2：医美行业部分个股行情走势12 表3：可比公司估值表15 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4 化妆品行业：整体增速放缓，龙头公司逆势表现优异 行业表现：行业增速放缓，龙头表现依旧靓丽 化妆品行业自2017年以来持续处于景气度高位，在居民消费升级，以及社交电商 红利驱动下，整体行业渗透率以及客单价水平持续提升。但进入2022年后行业震 荡下行，从社零数据表现来看22年1-9月化妆品类零售额2773.7亿元，同比 -2.7%。三季度疫情的反复以及大促的虹吸效应，叠加电商销售中超头主播的缺失，增速再次下滑，其中9月化妆品社零同比-3.1%。 另一方面，头部化妆品企业多重外部因素影响下依然取得收入高增长，国内龙头如贝泰妮、珀莱雅以及华熙生物的化妆品业务，均取得了远超市场平均水平的增长，其中前三季度珀莱雅、贝泰妮营收增速分别为31.53%、37.05%。 图1：限额以上化妆品零售总额增速（%）图2：化妆品头部企业增速与社零整体增速对比（%） 资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 从板块行情表现来看：整体上，SW化妆品行业指数从21年下半年至今，随着行业本身基本面变化和大盘板块轮动变化，行情逐步走弱。在今年三季度由于上述多因素影响，导致整体业绩表现一般，受到基本面影响，行情出现再度回调。 图3：2021年以来美护指数行情走势 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 个股行情表现来看：进入2022年，受到消费大环境承压等因素影响，市场出现普跌行情，但龙头公司珀莱雅凭借今年较强的业绩表现，和新品牌第二增长曲线开拓成功带来的长期持续增长预期，股价相对收益和绝对受益优势明显。 表1：美妆行业部分个股行情走势 证券代码 公司 2022年至今涨跌幅（%）） 603605.SH 珀莱雅 12.34% 603983.SH 丸美股份 -9.85% 300957.SZ 贝泰妮 -22.54% 688363.SH 华熙生物 -26.91% 003010.SZ 若羽臣 -27.31% 300740.SZ 水羊股份 -29.77% 600315.SH 上海家化 -31.36% 300955.SZ 嘉亨家化 -32.23% 603630.SH 拉芳家化 -33.65% 300792.SZ 壹网壹创 -43.69% 300132.SZ 青松股份 -48.01% 600223.SH 鲁商发展 -50.00% 605136.SH 丽人丽妆 -53.60% 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理，注：时间截止22.10.30 美妆品牌双11预售数据表现 从双11天猫第一波预售数据来看，根据久谦咨询数据，美妆（护肤+彩妆香水） 板块整体销售额达211.1亿元，同比+4.6%。其中，护肤行业稳定增长，销售额达 186.5亿元，同比5.8%，彩妆香水行业略有下降，销售额为24.6亿元，同比-3.7%。整体增速放缓主要在于一方面中小品牌不断退出市场，另一方面国际品牌由于高基数影响，叠加抖音、免税的分流，导致整体行业在天猫平台上增长乏力。 图4：护肤品天猫双11第一波预售前十大品牌销售情况图5：彩妆天猫双11第一波预售前十大品牌销售情况 资料来源：久谦数据，国信证券经济研究所整理资料来源：久谦数据，国信证券经济研究所整理 而侧重功效护肤的国货却表现亮眼。根据久谦咨询数据显示，珀莱雅天猫第一波预售预计实现9.8亿元，同比+150.6%，今年珀莱雅在双11全品类发力，同时加深与超头的合作，因此在天猫平台实现高增速，目前在天猫预售榜中排名第三，同时珀莱雅在京东平台预售的美容护肤类也排名第八。彩妆品牌彩棠也表现优异，在天猫实现0.62亿元，同比+43.1%，多品牌驱动珀莱雅表现突出。 薇诺娜天猫第一波预售，根据久谦咨询数据显示，预计实现8.4亿元，同比+20.5%，排名第六。增速相较于其他国货品牌有所放缓主要由于本身薇诺娜在天猫占比比 较高，同时今年品牌加大了抖音平台布局，目前根据亿邦动力网数据，在抖音预售中排名第三，因此全网整体来看，薇诺娜表现仍可期待。 华熙生物旗下的夸迪/米蓓尔/润百颜/肌活预计在天猫第一波预售中，预计分别实现5.13/0.83/0.59/0.23亿元,同比+58.2%/+55.8%/-11.5%/-28.9%,公司旗下夸 迪和米蓓尔发力明显，尤其夸迪已在成为天猫护肤类预售榜中排名前十。 表1：部分国货品牌明星产品天猫第一波预售情况 品牌 产品名 销售额（百万元） 单价（元） 舒缓修护冻干面膜 206.8 299 薇诺娜 保湿特护霜 160.3 410 清透防晒乳 84.7 188 双抗精华2.0 108.2 319 珀莱雅 双抗精华面膜2.0 102.8 396 红宝石面霜2.0 98.6 289 妆前乳隔离霜 15.9 159 彩棠 高光修容盘 12.3 179 三色修容盘+三色遮瑕盘彩妆套装 9.4 298 糙米水 6.1 99 肌活 糙米水2瓶套装 5.2 365 糙米水乳套装 3.0 189 焕颜保湿精华液 185.8 398 夸迪 战痘次抛精华液 118.6 288 悬油次抛精华 77.4 508 白松露乳面膜 29.8 168 米蓓尔 粉水2.0 13.7 108 蓝绷带涂抹面膜 33.7 139 白纱布屏障次抛精华液 15.1 379 润百颜 玻尿酸水润次抛精华 12.3 299 HACE次抛精华 12.0 399 太极肌源爽肤水 2.7 247 佰草集 太极套装 2.4 703 太极生物钟