宏观利率图表112：鹰派美联储料加剧衰退交易

期货研究报告|宏观周报2022-10-29 鹰派美联储料加剧衰退交易 ——宏观利率图表112 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 临近美联储加息，市场的不确定性再次增强，从英国财政扩张下形成风险，到加央行回落的50基点加息和日本的财政再扩张，市场转向了衰退定价的逆转交易——通缩和贴现因子回落。本周关注高通胀现实下美联储对市场预期的纠正，还是中期选举博弈下政策对市场的再次呵护。 核心观点 ■市场分析 中国：改善曙光临近，市场博弈增加。1）货币政策：央行本周8500亿元逆回购操作；央行将跨境融资宏观审慎调节参数由1上调至1.25；易纲金融工作报告表示金融风险整体收敛、总体可控。2）宏观政策：国常会提�四季度形成更多实物工作量，扩大以工代赈。3）经济数据：9月工业企业利润累计同比-2.3%；9月二三线城市房价降幅扩大；9月地产开发投资-8.0%，新开工-38.7%，销售-22.2%，�口+10.7%，社零+2.5%，工业增加值+6.3%；三季度GDP同比+3.9%。2022年三季度末房地产贷款余额同比+3.2%，比上年末增速低4.7百分点；房地产开发贷款余额同比+2.2%，比上年末高1.3百分点。 海外：抗通胀增衰退，关注联储政策。1）货币政策：欧洲央行加息75BP，TLTRO操作利率将与平均适用关键利率挂钩，在12月15日决定QT规则；日本央行维持政策利率 -0.1％不变，维持10年期日本国债收益率目标在0％左右，维持YCC政策不变；加拿大央行加息50BP；越南央行加息100BP。2）宏观政策：日本政府声明追加2000亿美元预算；英国首相宣布将优先考虑经济稳定和信心，英国宣布推迟公布财政计划。3）经济数据：美国10月密歇根大学消费者信心指数终值59.9，9月核心PCE物价指数同比+5.15%，9月耐用品订单环比+0.4%，三季度实际GDP年化环比+2.6%，美国30年期固定利率贷款的平均利率7.08%，美国原油和精炼油�口升至1140万桶/日；德国三季度GDP环比 +0.3%，同比+1.2%；欧元区10月制造业PMI46.6，创29个月新低。4）风险因素：美国今年已累计确诊至少88万例流感病例；美债收益率曲线整体倒挂；马斯克完成Twitter收购；德国总理朔尔茨11月4日访华。 ■策略 维持战略性乐观。中期风险冲击预期仍未结束，仍需等待其创造的配置空间；短期关注美联储是否会延长风险资产的反弹窗口。 ■风险 韩国金融风险，拉尼娜风险，疫情失控风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期回落，库存周期回落，产能周期分化5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↓·出口↓·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:全球经济“衰退”状态降低中国�口压力，增加宏观政策对冲需求丨单位：%3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期回落，预期值继续回落5 图5:中国库存周期高位，预期值反弹5 图6:美国期限利差（2S10S）暂时企稳5 图7:中国期限利差（2S10S）重心向上不变5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数不变9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历3 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表。衰退交易下，能够拯救市场信心的不在于货币政策的转向，恰恰相反，货币政策的转向验证了经济的衰退，像上周加拿大央行的降低加息幅度，以及从英国到日本，以及其他可能的国家通过在货币政策收紧的过程中，加大财政的对冲来缓和需求面临的压力。 图1:全球经济“衰退”状态降低中国出口压力，增加宏观政策对冲需求丨单位：% 出口同比增速(%)全球制造业PMI(右轴) 30 56 20 54 10 52 050 -1048 -20 46 2016201820202022 数据来源：Wind华泰期货研究院 一周宏观日历。本周重点关注美联储议息会议。当前市场的交易继续转向美国通胀高烧不退，美联储货币政策继续收紧形成的经济衰退情景——即金融压力的进一步增强将带来经济下行压力的增大（新美联储通讯社此前表达的也是这一风险），继而最终形成美联储货币政策逐渐的转向，从而结束快加息。 11/1 8:00 韩国 10月贸易帐(亿韩元) 月 -37.8 -39.4 11:30澳洲联储议息会议/18:00OPEC会议 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 7:50 日本 9月工业产出(环比) 月 3.4% -1.0% 9:30 中国 10月制造业PMI 月 50.1 50.0 10/31 15:00 德国 9月零售销售(环比) 月 -1.3% -0.3% - 18:00欧元区10月CPI(同比)月9.9%10.2%21:4510月芝加哥PMI月45.747.0 美国 22:3010月达拉斯联储商业活动指数月-17.2- 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 月 47.3 - 8:30 日本 10月制造业PMI 月 50.7 - 9:45 中国 10月财新制造业PMI 月 48.1 49.0 17:30 英国 10月制造业PMI 月 45.8 45.8 21:45 10月Markit制造业PMI 月 49.9 - 9月营建支出(环比) 月 -0.7% -0.5% 美国 22:00 10月ISM制造业PMI 月 50.9 49.9 9月职位空缺(万人) 月 1005.3 1000.0 澳大利 5:30 10月制造业表现指数 月 50.2 - 亚 15:00 德国 9月贸易帐(亿欧元) 月 12.0 7.0 16:50 法国 月 47.4 47.4 4:00新西兰联储金融稳定报告/6:00新西兰 11/2 16:55 德国 10月制造业PMI 月 45.7 45.7 联储新闻发布会/7:50日本央行会议纪要 17:00 欧元区 月 46.6 46.6 19:00 上周30年抵押贷款利率 周 7.16% - 美国 20:30 10月ADP就业(万人) 月 20.8 19.0 5:00 韩国 10月外汇储备(亿美元) 月 4167.7 - 17:30 英国 10月服务业PMI 月 47.5 47.5 上周首申失业金人数(万) 周 21.7 22.0 20:30 9月贸易帐(亿美元) 月 -674.0 -721.0 2:00美联储议息会议/15:00马来西亚议息 11/3 三季度GDP(年化环比) 月 -0.6% 2.0% 会议/20:00英国央行议息会议 美国 10月Markit服务业PMI 月 46.6 - 22:00 10月ISM非制造业PMI 月 56.7 55.4 9月核心耐用品订单(环比) 月 1.4% - 澳大利 8:30 三季度零售销售(环比) 月 1.4% 0.3% 亚 15:00 德国 9月制造业订单(环比) 月 -2.4% -0.6% 德国联邦总理朔尔茨访问中国/4:30英国央 11/4 17:00 欧元区 10月服务业PMI 月 48.2 48.2 行曼恩讲话/8:30澳洲联储货币政策声明/ 10月非农就业(万人) 月 26.3 20.0 17:30欧央行拉加德讲话 20:30 美国 10月失业率(%) 月 3.5% 3.6% 10月平均时薪(同比) 月 5.0% 4.7% 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期回落，库存周期回落，产能周期分化 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.01.0 0.50.5 0.00.0 -0.5-0.5 -1.0 201820192020202120222023 -1.0 2018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期回落，预期值继续回落图5:中国库存周期高位，预期值反弹 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 20 15 10 5 0 -5 201820192020202120222023 60 40 20 0 -20 -40 -60 25 20 15 10 5 0 -5 201820192020202120222023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）暂时企稳图7:中国期限利差（2s10s）重心向上不变 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%)中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 160 120 80 40 0 -40 -80 60 65 70 75 80 85 201820192020202120222023 140 120 100 80 60 40 20 0 66 68 70 72 74 76 78 201820192020202120222023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↓·出口↓·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 9月 10月 11月 2021 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 2022 10月 全球 0.9 1.0 0.9 1.0 0.5 0.7 0.4 0.1 0.1 0.1 -0.4 -0.7 -0.9 - 美国 1.6 1.5 1.6 1.0 0.7 1.0 0.6 0.1 0.3 -0.5 -0.5 -0.5 -1.0 - 中国 -0.7 -0.9 -0.4 -0.3 -0.4 -0.3 -0.7 -1.9 -0.7 -0.3 -1.0 -0.8 -0.4 - 欧元区 1.3 1.2 1.3 1.2 1.3 1.2 0.9 0.6 0.5 -0.1 -0.5 -0.6 -0.8 -1.2 日本 0.2 0.8 1.3 1.2 1.6 0.7 1.2 0.9 0.9 0.7 0.4 0.2 0.0 - 德国 0.9 0.8 0.7 0.7 1.1 0.9 0.6 0.2 0.3 -0.2 -0.7 -0.7 -0.9 -1.3 法国 0.9 0.6 1.1 1.0 1.0 1.4 0.8 1.1 0.8 0