营利保持逆势增长，核心区域拿地推货积极

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 江宇辉地产行业首席分析师 执业编号：S1500522010002 联系电话：18621759430 邮箱：jiangyuhui@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 华发股份(600325) 营利保持逆势增长，核心区域拿地推货积极 2022年11月03日 营利保持逆势增长，利润率随行业下行承压。公司2022年前三季度公司实现营业收入328.08亿元，同比上升14.44%，实现归母净利润21.11亿元，同比上升2.87%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润21.54亿元，同比上升19.37%；基本每股收益0.92元，同比上升5.75%。前三季度毛利率20.87%，较2021年同期下降6.79pct,净利润率8.21%，较去年同期下降1.63pct，受到行业整体下行影响，利润率整体承压。公司第三季度实现营业收入78.03亿元，同比下降1.18%，主要由于结算规模缩小影响，公司后续结转资源丰富，四季度结算规模有望扩大，全年营收和净利润有望保持增长。 销售业绩优于大市，四季度加大核心城市推货量。公司2022年前三季度实现销售金额729.5亿元，同比下降10.80%，销售面积252.6万平，同比下降20.74%，根据克而瑞口径，同期百强房企前三季度销售平均降幅33.9%，公司同比下行幅度明显较百强房企更小，且公司自6月起单月销售面积逆势同比持续为正，特别在6月行业点状复苏、季节性回暖的背景下，公司单月销售金额实现同比40.5%的大幅增长，销售表现明显优于大市，截至10月公司销售排名进入前20，位列第18位，展现出公司逆周期调节能力和发展韧性。9-12月公司拟推盘500亿元以上，其中华东区域占比过半，杭州、南京、上海、广州、珠海等核心城市推盘量较大，考虑到当前市场的城市分化趋势和12月传统旺季，公司有望受益于核心城市的丰富货值储备和推货量实现销售同比逆势回正。 核心城市拿地强度加大，优质地块保障销售和利润。公司2020年以来拿地转变布局思路，战略聚焦深耕区域，集中于一二线城市，三线城市占比回落，2022年前三季度公司共获取16宗地块，土地出让面积共64.41万平，权益拿地金额252亿元，位列百强房企第11名，而去年同期为127亿元，位列47名，拿地强度明显加大。其中上海获取7宗地块，土地出让面积共37.26万平，占比达到57.8%，杭州获取3宗地块，土地出让面积11.44万平，其余地块均位于珠海、中山、成都等市场热度较好城市，我们认为在行情回暖过程中，核心城市有望率先受益于政策放松公司新增土储位置结构较好，有望率先受益于市场复苏，保持稳定的销售和利润。 偿债压力较小，融资渠道保持通畅。截至9月公司货币资金超400亿元，三道红线保持绿档。当前公司现存境内债券累计45笔，存量规模366.80亿元，考虑行权2022年内待偿还3笔，余额21.65亿元，偿债压力较小。同时作为地方龙头国企，公司融资手段丰富，融资空间较大，市场收紧阶段优势明显，2022年以来公司发行2亿美元债、发行27.56亿元ABS、6.3亿元ABN、发行11.9亿元公司债，融资渠道稳步拓宽。 维持公司“买入”评级。公司待结算资源丰富，有望保持稳定发展，考虑到行业整体毛利率呈下降大势，公司毛利承压，但公司费用率保持同比下降趋势，净利有望提升。拿地和销售方面，公司保持拿地节奏，新增拿地面积主要位于上海、杭州、珠海等城市能级较高有望受益于供给端分化实现销售持续增加，因此维持公司“买入”评级。 风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期，地产行业销售下行幅度超预期，公司地产开发业务和其他业务拓展不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A 51,006 2021A 51,241 2022E 60,068 2023E 65,884 2024E 71,015 增长率YoY% 53.9% 0.5% 17.2% 9.7% 7.8% 归属母公司净利润(百万元) 2,902 3,195 3,513 3,839 4,297 增长率YoY% 4.3% 10.1% 10.0% 9.3% 11.9% 毛利率% 24.3% 25.8% 24.4% 24.0% 24.2% 净资产收益率ROE% 13.8% 15.3% 16.8% 15.5% 14.8% EPS(摊薄)(元) 1.37 1.51 1.66 1.81 2.03 市盈率P/E(倍) 6.43 5.85 5.31 4.86 4.35 市净率P/B(倍) 0.89 0.90 0.89 0.75 0.64 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年11月03日收盘价 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 312,687 317,849 328,234 342,386 营业总收入51,241 60,068 65,884 71,015 货币资金 49,994 39,797 50,374 38,100 营业成本38,020 45,392 50,100 53,835 应收票据 0 0 0 0 营业税金及附加3,361 3,940 4,322 4,659 应收账款 328 506 226 168 销售费用1,582 1,862 2,042 2,201 预付账款 3,720 2,270 2,505 2,692 管理费用1,527 2,102 2,306 2,486 存货 217,378 234,022 233,579 259,910 研发费用79 108 119 128 其他 41,267 41,255 41,550 41,516 财务费用235 -518 -152 -577 非流动资产 42,370 48,216 54,003 59,728 减值损失合计-1 0 0 0 长期股权投资 21,475 26,475 31,475 36,475 投资净收益575 673 738 795 固定资产（合计） 2,795 3,640 4,409 5,110 其他-48 24 26 28 无形资产 469 544 614 674 营业利润6,962 7,878 7,912 9,108 其他 17,631 17,557 17,506 17,469 营业外收支-133 -132 -132 -200 资产总计 355,057 366,065 382,238 402,114 利润总额6,829 7,746 7,780 8,908 流动负债 152,807 164,944 177,779 190,050 所得税2,152 2,442 2,452 2,808 短期借款 1,030 130 230 430 净利润4,677 5,304 5,327 6,100 应付票据 1,321 1,074 1,152 1,240 少数股东损益1,482 1,681 1,688 1,933 应付账款 31,283 36,806 38,345 42,408 归属母公司净利润3,195 3,513 3,839 4,297 其他 119,172 126,934 138,051 145,971 EBITDA6,937 6,980 7,373 8,149 非流动负债 106,359 103,359 101,359 102,859 EPS(当年)(元)1.34 1.66 1.81 2.03 长期借款 77,170 73,170 72,170 73,170 其他 29,189 30,189 29,189 29,689 现金流量表 单位:百万元 负债合计 259,166 268,303 279,137 292,909 会计年度2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 75,073 76,864 78,352 80,155 经营活动现金流36,061 4,216 19,439 -6,997 归属母公司股东权益 20,819 20,899 24,748 29,050 净利润4,677 5,304 5,327 6,100 负债和股东权益 355,057 366,065 382,238 402,114 折旧摊销336 293 352 415 财务费用722 1,481 1,440 1,438 重要财务指标 单位:百万元 投资损失-235 -673 -738 -795 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动31,265 -2,322 12,927 -14,354 营业总收入 51,241 60,068 65,884 71,015 其它-704 132 132 200 同比（%） 0.5% 17.2% 9.7% 7.8% 投资活动现金流-43,986 -5,598 -5,533 -5,544 归属母公司净利润 3,195 3,513 3,839 4,297 资本支出-29,905 -1,271 -1,271 -1,339 同比（%） 10.1% 10.0% 9.3% 11.9% 长期投资-11,426 -5,000 -5,000 -5,000 毛利率（%） 25.8% 24.4% 24.0% 24.2% 其他-2,655 673 738 795 ROE% 15.3% 16.8% 15.5% 14.8% 筹资活动现金流15,027 -8,819 -3,334 262 EPS(摊薄)(元) 1.51 1.66 1.81 2.03 吸收投资33,599 -296 0 0 P/E 5.85 5.31 4.86 4.35 借款92,782 -4,900 -900 1,200 P/B 0.90 0.89 0.75 0.64 支付利息或股息-10,190 -2,455 -1,440 -1,438 EV/EBITDA 12.52 14.20 11.75 12.34 现金流净增加额7,106 -10,197 10,577 -12,274 研究团队简介 江宇辉，信达证券房地产行业首席分析师，中南财经政法大学管理学学士，上海财经大学金融硕士，从事地产行业研究六年，先后供职于中信建投证券、中梁地产集团。曾获2015年第十三届新财富房地产最佳分析师第二名,2016年第十四届新财富房地产最佳分析师第五名,2017年第十五届新财富房地产最佳分析师第三名。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484