食品饮料行业深度报告：白酒板块三季报总结：板块预期初步调低，中长期价值逐显

证券研究报告·行业深度报告·食品饮料 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业深度报告 白酒板块三季报总结：板块预期初步调低，中长期价值逐显 2022年11月02日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《周专题：乳制品短期受外资情绪扰动，动销弱复苏下关注降本控费》 2022-10-23 《Q3业绩预告密集披露，白酒跨年机会在哪里？》 2022-10-15 增持（维持） [Table_Tag] #业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 白酒板块Q3表现：收入利润同比持平，净利率稳中有升。22Q3白酒板块总营收同比+16.3%，归母净利润同比+21.5%；销售毛利率80.3%，同比+0.2pct，销售净利率37.5%，同比+1.2pct；Q3销售收现同比+12.2%，经营性现金流量净额同比-14.4%。 ◼ Q3营收端分析：高端酒收入利润双位数增长，分别同比+15.1%/16.7%,预收款同比环比增加。次高端Q3表现有所恢复,收入同比+24.6%,归母净利润同比+40.7%,但同比去年降速较多。区域酒收入同比+16.2%,归母净利润同比+23.2%,预收款同比+34.8亿元,增幅在各价位段中最大。 ◼ Q3现金流表现分析：销售收现来看，高端酒同比+16.8%，增速放缓，次高端同比+4.8%，放缓幅度较大，区域酒同比+8.2%；从经营性净现金流角度来看，高端酒同比-10.4%，次高端同比-8.2%，区域酒同比-23.8%。侧面反映今年市场销售压力较大。 ◼ Q3利率表现分析：高端酒销售毛利率85.8%,同比-0.3pct,费用率优化,净利率提升0.5pct至46.1%;次高端毛利率恢复至79.4%,同比+1.1pct,净利率30.8%,同比+3.5pct;区域酒毛利率略有下降,净利率小幅抬升。 ◼ 白酒观点：板块预期在逐步调低，中长期价值逐显。1)十月份白酒板块当月整体跌幅24.89%，同期食品饮料板块跌幅21.19%，我们预计回调较多主要系政策博弈、疫情反复、悲观预期、缺少催化剂等因素所致。2)从酒厂披露的三季报来看，上市公司收入利润表现相对稳定，净利率仍有提升，现金流同比有所下降，仍处于相对可控。因此从基本面展望四季度和春节，政策博弈因素确实不可预估，但在这之下，高端酒稳健增长，今年全年动销表现相对较好，在春节期间仍存在较好的韧性；区域酒的表现相对次之，尤其是像徽酒市场今年Q3较为亮眼的宴席恢复给市场增强了更多信心；次高端相对承压性较大，但各大酒企均有相应积极的应对动作，且持续推进市场培育工作。3)从估值角度，明年稳健假设下，中长期安全边际逐步显现。从十月份大幅回调以来，当前板块估值已经回落至25-30倍区间，中长期安全边际逐步显现。4)在弱动销、疫情反复、资金流出的影响下，板块主要面对压力来自于库存/春节回款/明年业绩表现，信心较为低迷，低预期逐步反映，短期虽仍存在不确定，但名优酒企的中长期价值逐步显现，建议以确定性+配合挑选估值性价比为主要思路，当前首推更具有消费韧性的高端酒，五粮液/老窖/茅台，推荐舍得（股权激励后预期下调到位），关注迎驾（徽酒+洞藏势能表现）。 ◼ 风险提示： 疫情防控超预期、食品安全问题。 -30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%2021/11/12022/3/22022/7/12022/10/30食品饮料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 2 / 15 内容目录 1. 行业表现：Q3收入利润平稳，盈利能力仍有所提升 .................................................................... 4 2. 营业表现：高端酒稳健增长，次高端增速放缓 .............................................................................. 6 3. 现金流表现：销售收现同比放缓，现金流承压明显 ...................................................................... 9 4. 利率表现：产品结构环比有所恢复，费率优化，净利率提升 .................................................... 11 5. 白酒观点：板块预期在逐步调低，中长期价值逐显 .................................................................... 13 6. 风险提示 ............................................................................................................................................ 14 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 3 / 15 图表目录 图1： 16Q3-22Q3板块营收及同比增速 .............................................................................................. 4 图2： 16Q3-22Q3板块归母净利润及同比增速 .................................................................................. 4 图3： 16Q3-22Q3营收+∆合同负债+∆应收票据及同比 ..................................................................... 4 图4： 16Q3-22Q3末板块合同负债总额及同比 .................................................................................. 4 图5： 16Q3-22Q3末板块应收账款及票据及同比 .............................................................................. 4 图6： 16Q3-22Q3板块经营现金流净额（亿元）及同比 .................................................................. 4 图7： 16Q3-22Q3板块销售收现及同比增速（亿元） ...................................................................... 5 图8： 16Q3-22Q3板块销售及管理费用率 .......................................................................................... 5 图9： 16Q3-22Q3板块营业税金及附加率 .......................................................................................... 5 图10： 16Q3-22Q3板块销售毛利率及销售净利率 ............................................................................ 5 图11： 16Q3-22Q3高端酒营收及同比增速 ......................................................................................... 6 图12： 16Q3-22Q3高端酒归母净利润及同比增速 ............................................................................ 6 图13： 16Q3-22Q3末高端酒合同负债总额及同比 ............................................................................ 6 图14： 16-22Q3高端营收+∆合同负债+∆应收账款 ............................................................................ 6 图15： 16Q3-22Q3次高端营收及同比增速 ........................................................................................ 6 图16： 16Q3-22Q3次高端归母净利润及同比增速 ............................................................................ 6 图17： 16Q3-22Q3末次高端合同负债总额 ........................................................................................ 7 图18： 16Q3-22Q3次高端营收+∆合同负债+∆应收账款 ................................................................... 7 图19： 16Q3-22Q3区域酒营收及同比增速 ........................................................................................ 7 图20： 16Q3-22Q3区域酒归母净利润及同比增速 ............................................................................ 7 图21： 16Q3-22Q3末区域酒合同负债总额及同比 ............................................................................ 8 图22： 16Q3-22Q3区域酒营收+∆合同负债+∆应收账款 ................................................................... 8 图23： 16Q3-22Q3高端酒销售收现及同比 ...................................................................................... 10 图24： 16Q3-22Q3高端酒经营性现金流净额及同比 ...................................................................... 10 图25： 16Q3-22Q3次高端酒企销售收现及同比 ..........................................