季报点评：业绩加速向上 单车净利超预期

公司研 究 季报点 评 申港证券股份有限公司证券研究报 告 业绩加速向上单车净利超预期 ——比亚迪（002594.SZ）季报点评汽车/汽车整车 事件： 公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入2676.88亿元，同比增长84.37%，实现归母净利润93.11亿元，同比增长281.13%；其中第三季度营业收入1170.81亿元，同比增长115.59%，环比增长39.74%，归母净利润 57.16亿元，同比增长350.26%，环比增长105.11%。 投资摘要： 销量环比持续上升，纯电混动双擎驱动。前三季度公司累计销量1185103辆，同比增长161.8%，其中新能源乘用车销量1175321辆，同比增长255.3%；纯电 乘用车销量582129辆，同比增长214.5%，DM混动乘用车销量593192辆，同比增长307.2%。我们预计第四季度销量将继续保持环比高增长，全年销量有望达到191万辆，其中第四季度销量72万辆。 营收利润加速向上。随着车辆销量的快速提升，公司营收创历史新高。规模效应进一步加强，摊薄生产成本以及研发费用，毛利率与净利率逐渐提升。前三季度毛利率15.89%，同比上升2.92pct，净利率3.73%，同比上升1.46pct；第三季 度毛利率18.96%，同比上升5.63pct，环比上升4.57pct，净利率5.17%，同比上升2.43%，环比上升1.56pct。我们估算2022年Q1-Q3各季度单车净利（包括电池）分别为0.24/0.7/1万元，上半年涨价车型在第三季度开始交付，高端车型占比提升，单车净利将持续向上，第四季度单车净利有望攀升至1.1万元以上。 2023年采购成本的年降也将抵消新能源车补贴退出的不利影响，预计明年单车净利仍将维持在较高水平。 高端车型持续发力，海外市场积极开拓。汉家族9月销量31497辆，成为首款月 销突破3万的中国品牌高端车型，成交均价超25万元，夯实了品牌的高端化转型；唐家族9月销量15058辆，环比增长39%；海豹产能逐渐爬坡，9月销量7473辆，环比增长333%，将持续争夺特斯拉Model3的市场份额；腾势D9已于10月开始交付，护卫舰07预计11月上市。高端车型销量占比提升，在保证盈利的同时助力品牌持续向上。9月海外销售新能源乘用车7736辆，环比增长51.9%，预计2023年出口将突破20万辆。公司首个海外乘用车工厂在泰国落 地，将于2024年开始运营，年产能15万辆。公司在欧洲布局加速，将面向欧洲市场推出元PLUS、汉、唐三款车型，与汽车租赁公司SIXT签署合作协议，为欧洲市场提供新能源汽车租赁服务，SIXT将在未来6年内向比亚迪采购至少10万台新能源车。 作为全球唯一掌握电池、电机、电控及车规级半导体等新能源车全产业链核心技术的企业，公司的刀片电池、DM混动、e平台3.0等技术领先同行。在新能源汽车行业高增态势下，公司布局完善，产品矩阵全面进阶，产能落地迅速，强产品周期开启。 投资建议： 我们上调公司2022-2024年营业收入预测为4003.4/6937.1/8054.2亿元（原预测为3971.7/5948.4/6795.9亿元），同比增长85.22%/73.28%/16.1%，归母净利润预测为180.8/364.4/566.6亿元（原预测为126/221.2/288.7亿元），同比增 长493.76%/101.55%/55.49%，对应PE为38.6/19.2/12.3倍。考虑公司新能源 汽车业务领域景气度高，成长空间大，在逆全球化的大背景下，公司垂直产业链优势明显，给予公司2023年30倍PE的估值，对应股价436.28元，市值10932.8亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 评级买入（维持） 2022年10月31日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 卢宇峰研究助理 SAC执业证书编号：S1660121110013 luyufeng@shgsec.com 交易数据时间2022.10.28 总市值/流通市值（亿元）6011/2794 总股本（亿股）29.11 资产负债率73.59% 每股净资产（元）35.21 收盘价（元）239.89 一年内最低价/最高价（元）209.37/358.75 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 比亚迪 沪深300 公司股价表现走势图 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 资料来源：wind，申港证券研究所 相关报告 1、《比亚迪公司点评：9月产销超预期向全年销量第一冲刺》2022-10-09 2、《比亚迪公司点评：在手订单充裕8 月销量再上台阶》2022-09-05 3、《比亚迪半年报点评：盈利弹性释放强产品周期不断验证》2022-09-02 4、《比亚迪公司点评：7月销量创新高海外布局加速》2022-08-04 5、《比亚迪公司点评：6月产能稳步释放强产品力持续验证》2022-07-05 6、《比亚迪公司深度研究：时代领跑者进入收获期》2022-06-05 新能源车销量不及预期，产能释放不及预期，海外业务不及预期，芯片短缺，原材料价格上涨，疫情控制不及预期。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 156,597.6 216,142.4 400,342.5 693,708.0 805,419.1 增长率（%） 22.59% 38.02% 85.22% 73.28% 16.10% 归母净利润(百万元) 4,234.27 3,045.19 18,081.01 36,442.59 56,663.62 增长率（%） 162.27% -28.08% 493.76% 101.55% 55.49% 净资产收益率（%） 7.44% 3.20% 18.52% 35.54% 51.44% 每股收益(元) 1.47 1.06 6.21 12.52 19.46 PE 163.19 226.31 38.62 19.16 12.32 PB 11.51 7.35 7.15 6.81 6.34 资料来源：公司财报，申港证券研究所 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万元 资产负债表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 156598 216142 400343 693708805419流动资产合计111605166110269978443054507765 营业成本 126251 187998 337040 574916651622货币资金144455045765193112966131157 营业税金及附加 2154 3035 6405 11099 12887 应收账款 41216 36251 86258 149466 173535 营业费用 5056 6082 12010 19424 22552 其他应收款 1043 1274 2360 4089 4748 管理费用 4321 5710 9608 15955 17719 预付款项 724 2037 3695 6525 9733 研发费用 7465 7991 14412 24973 28995 存货 31396 43355 80771 137777 156160 财务费用 3763 1787 -2402 2775 3222 其他流动资产 7313 8525 8858 9388 9590 资产减值损失-906.53-857.48-882.00-869.74-875.87非流动资产合计89412 129670 120594 115641 110801 公允价值变动收益 -51.27 47.36 -1.96 22.70 10.37 长期股权投资 5466 7905 7905 7905 7905 投资净收益 -272.81 -57.13 -164.97 -111.05 -138.01 固定资产 54584.62 61221.37 65107.69 65262.78 63594.55 营业利润7086 4632 21550 43078 66819 无形资产 11804 17105 15394 13855 12470 营业外收入 281.66 337.65 309.66 323.66 316.66 商誉 66 66 66 66 66 营业外支出 484.85 451.64 468.24 459.94 464.09 其他非流动资产 108 12521 12521 12521 12521 利润总额68834518213914294166672资产总计201017 295780 390572 558696 618566 所得税869551265253258267流动负债合计106431 171304 263613 425655 476153 净利润6014 3967 18738 37617 58404 短期借款 16401 10204 43249 106652 125341 少数股东损益1780 922 657 1174 1741 应付账款 42983 73160 121269 206859 234458 归属母公司净利润4234 3045 18081 36443 56664 预收款项 8 1 3 5 7 EBITDA31897 34404 24105 50809 74885 一年内到期的非流动负债 11412 12983 12983 12983 12983 EPS（元）1.47 1.06 6.21 12.52 19.46 非流动负债合计 30133 20232 19622 19622 19622 主要财务比率 长期借款 14745 8744 8744 8744 8744 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 8880 2046 2046 2046 2046 成长能力负债合计136563 191536 283236 445277 495776 营业收入增长 22.59% 38.02% 85.22% 73.28% 16.10% 少数股东权益 7580 9175 9832 11006 12747 营业利润增长 206.44% -34.63% 365.23% 99.90% 55.11% 实收资本（或股本） 2728 2911 2911 2911 2911 归属于母公司净利润增长 493.76% 101.55% 493.76% 101.55% 55.49% 资本公积 24699 60807 60807 60807 60807 获利能力未分配利润24457 26456 4522 -39685 -108422 毛利率(%) 19.38% 13.02% 15.81% 17.12% 19.10%归属母公司股东权益合计 56874 95070 97618 102526 110156 净利率(%) 3.84% 1.84% 4.68% 5.42% 7.25%负债和所有者权益 201017 295780 390572 558696 618566 总资产净利润(%) 2.11% 1.03% 4.63% 6.52% 9.16% 现金流量表 单位:百万元 ROE(%) 7.44% 3.20% 18.52% 35.54% 51.44% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力经营活动现金流45393 65467 -11258 17908 51019 资产负债率(%) 68% 65% 73% 80% 80% 净利润 6014 3967 18738 37617 58404 流动比率 1.05 0.97 1.02 1.04 1.07 折旧摊销 21048.96 2798