Q3盈利能力同比提升，衣柜、木门业务表现靓丽

2022年10月31日 公司研究●证券研究报告 志邦家居（603801.SH） 公司快报 Q3盈利能力同比提升，衣柜、木门业务表现靓丽事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收35.17亿元，同比增长5.86%，实现归母净利润3.15亿元，同比增长4.95%，实现扣非后净利润2.97亿元，同比增长2.44%。其中，2022Q3公司实现营收14.82亿元，同比增长4.79%，实现归母净利润1.57亿元，同比增长5.96%，实现扣非后净利润1.56亿元，同比增长8.4%。投资要点衣柜业务增速较为亮眼，木门业务有望成为未来新增长点。分产品看，2022年前三季度公司整体厨柜实现营收17.52亿元，同比减少6.36%；公司于2015年开始拓展衣柜业务，进入全屋定制领域，衣柜业务实现营收14.42亿元，同比增长21.48%；木门业务实现营收1.24亿元，同比增长61.09%。公司2022前三季度整体橱柜、定制衣柜、木门毛利率分别为40.76%、37.02%、13.29%，同比增长0.95、1.73、1.89pct。公司在整合厨柜、衣柜、木门、成品四大品类的资源后，以产品整家全品类的模式进行融合式规划及开发，实现产品的套系化销售，有望助力客单价的提升。零售渠道持续拓店，直营门店盈利能力提升。分渠道看，1）零售业务方面，前三季度经销商渠道实现营收21亿元，同比增长7.57%，经销商门店数较期初净增425家至4134家，其中厨柜、衣柜、木门分别较年初净增22、89、314至1713、1708、713家，我们估算公司经销渠道平均单店提货额同比下降约3.88%；直营渠道实现营收2.91亿元，同比增长31.15%，直营门店数较期初持平，估算公司直营店效为 883.41万/年，同比增长35.12%；2）工程业务方面，2022前三季度公司大宗渠道业务实现营收8.56元，同比减少7.75%。经销商渠道、直营渠道、大宗业务、其他（含海外业务）收入占比分别为59.71%、8.29%、24.33%、7.66%，同比+0.95%、+1.6%、-3.59%、1.04%。公司大宗渠道业务占比同比下降，主要系受地产降速、降档、降本影响，公司大宗业务量有所收缩，但公司大力拓展优质地产客户，加强应收款管理，进一步完善风控体系，有效控制客户风险。 Q3盈利能力同比提升，Q2经营现金流明显改善。盈利能力方面，2022年前三季度，公司毛利率同比增长0.42pct至36.77%，其中Q3毛利率同比增长1.98pct至37.46%，环比增长0.5pct。费用率方面，2022前三季度公司期间费用率合计增长0.32pct至25.91%，其中销售/管理/研发/财务费用率为15.63%/5.44%/5.34%/-0.5%，同比+1.16/+0.5/-1.13/-0.2pct，综合影响下，前三季度公司归母净利润率为8.95%，同比减少0.08pct。存货方面，公司存货3.72亿元，同比减少28.47%，存货周转天数47天，同比减少8天。现金流方面，前三季度公司经营活动现金流净额为5.99亿元，同比增长79.29%，主要系零售业务增长导致销售商品、提供劳务收到的现金增长，且通过票据支付的货款增加导致购买商品、接受劳务支付的现金下降所致。 轻工制造|家具Ⅲ 投资评级增持-A(维持)股价(2022-10-28)20.91元交易数据总市值（百万元）6,520.74流通市值（百万元）6,453.04总股本（百万股）311.85流通股本（百万股）308.6112个月价格区间30.50/19.01一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益4.491.530.2绝对收益-8.92-24.73-39.2 分析师刘荆 SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn 相关报告志邦家居：零售渠道延续增长，衣柜、木门业务表现靓丽-志邦家居半年报点评2022.8.30志邦家居：线下零售渠道快速扩张，衣柜全年表现靓丽-志邦家居公司快报2022.4.27 投资建议：公司由定制橱柜起步，2015年拓展至衣柜业务，衣柜业务实现维持稳定增长，成为新的业绩贡献增长点，前三季度公司在国内疫情扰动下逆势扩张，看好公司依托品类融合、布局整装新赛道和快速拓店持续获得市场份额的提升。但考虑到地产端数据仍处于筑底阶段以及疫情反复的影响，我们下调了公司盈利预测：2022-2024年公司营业收入预测分别为54.88/65.16/75.1亿元，同比增长6.5%/18.7%/15.3%，归母净利润5.23/6.09/7.16亿元，同比增长3.5%/16.3%/17.6%，对应公司EPS分别为1.68/1.95/2.3元，维持公司“增持-A”评级。 风险提示：疫情影响超预期；商品房竣工及销售数据不及预期；行业竞争加剧；开店进度不及预期；原材料价格大幅波动风险等。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,840 5,153 5,488 6,516 7,510 YoY(%) 29.7 34.2 6.5 18.7 15.3 净利润(百万元) 395 506 523 609 716 YoY(%) 20.0 27.8 3.5 16.3 17.6 毛利率(%) 38.1 36.2 36.3 36.5 36.9 EPS(摊薄/元) 1.27 1.62 1.68 1.95 2.30 ROE(%) 17.7 19.5 17.9 18.4 18.8 P/E(倍) 16.5 12.9 12.5 10.7 9.1 P/B(倍) 2.9 2.5 2.2 2.0 1.7 净利率(%) 10.3 9.8 9.5 9.3 9.5 数据来源：聚源、华金证券研究所 （ 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 2490 2787 2983 3884 3984 营业收入 3840 5153 5488 6516 7510 现金 825 668 810 1438 1501 营业成本 2378 3285 3493 4140 4739 应收票据及应收账款 324 256 362 371 474 营业税金及附加 33 40 48 57 63 预付账款 65 49 72 72 94 营业费用 574 756 807 964 1119 存货 329 388 374 529 504 管理费用 206 232 263 319 375 其他流动资产 947 1427 1365 1475 1411 研发费用 226 282 274 339 406 非流动资产 1639 2511 2515 2726 2913 财务费用 3 -7 10 -2 -13 长期投资 39 36 34 31 28 资产减值损失 -21 -43 -15 -30 -40 固定资产 1191 1465 1468 1651 1809 公允价值变动收益 1 5 2 3 3 无形资产 136 232 251 275 294 投资净收益 15 -1 13 10 9 其他非流动资产 273 778 762 770 782 营业利润 436 552 592 681 793 资产总计 4128 5298 5498 6610 6898 营业外收入 2 3 2 2 2 流动负债 1814 2426 2330 3097 2924 营业外支出 8 5 6 6 6 短期借款 108 295 295 295 295 利润总额 429 550 588 677 789 应付票据及应付账款 648 801 740 1087 1004 所得税 34 44 65 68 73 其他流动负债 1057 1330 1295 1715 1624 税后利润 395 506 523 609 716 非流动负债 86 281 241 205 167 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 200 160 123 86 归属母公司净利润 395 506 523 609 716 其他非流动负债 86 81 81 81 81 EBITDA 523 705 731 827 933 负债合计 1900 2707 2571 3302 3091 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 223 312 312 312 312 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 919 806 807 807 807 成长能力 留存收益 1214 1541 1832 2180 2593 营业收入(%) 29.7 34.2 6.5 18.7 15.3 归属母公司股东权益 2228 2591 2927 3308 3807 营业利润(%) 13.3 26.5 7.2 15.1 16.5 负债和股东权益 4128 5298 5498 6610 6898 归属于母公司净利润(%) 20.0 27.8 3.5 16.3 17.6 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 38.1 36.2 36.3 36.5 36.9 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 10.3 9.8 9.5 9.3 9.5 经营活动现金流 649 496 480 1249 645 ROE(%) 17.7 19.5 17.9 18.4 18.8 净利润 395 506 523 609 716 ROIC(%) 16.2 16.6 15.3 15.9 16.4 折旧摊销 112 145 142 161 166 偿债能力 财务费用 3 -7 10 -2 -13 资产负债率(%) 46.0 51.1 46.8 50.0 44.8 投资损失 -15 1 -13 -10 -9 流动比率 1.4 1.1 1.3 1.3 1.4 营运资金变动 99 -243 -180 494 -212 速动比率 0.9 0.5 0.6 0.7 0.8 其他经营现金流 54 95 -2 -3 -3 营运能力 投资活动现金流 -484 -516 -131 -360 -341 总资产周转率 1.1 1.1 1.0 1.1 1.1 筹资活动现金流 -16 179 -207 -262 -241 应收账款周转率 9.8 17.8 17.8 17.8 17.8 应付账款周转率 4.3 4.5 4.5 4.5 4.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.27 1.62 1.68 1.95 2.30 P/E 16.5 12.9 12.5 10.7 9.1 每股经营现金流(最新摊薄) 2.08 1.59 1.54 4.01 2.07 P/B 2.9 2.5 2.2 2.0 1.7 每股净资产(最新摊薄) 7.14 8.31 9.39 10.61 12.21 EV/EBITDA 10.5 8.7 8.2 6.5 5.6 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 刘荆声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资