酒糟生物发酵饲料量价齐升，酱酒酒糟资源化产能再扩张

酒糟生物发酵饲料量价齐升，酱酒酒糟资源化产能再扩张 核心观点： 事件:路德环境发布2022年三季报，前三季度实现营收2.30亿元，同比下降2.62%；实现归母净利润2327万元（扣非后1922万元），同比下降49.21%（扣非同比下降47.63%）。 盈利能力有所下降，调涨价格对冲影响。Q3单季度实现营业收入7944万元，同比下降10.02%；实现归母净利润489万元（扣非 后380万元），同比下降67.99%（扣非同比下降72.31%）。截至三季度末，公司毛利率为34.11%，同比减少1.17pct；净利率为13.72%，同比下降6.97pct，主要是疫情影响导致河湖淤泥进度推迟以及白酒糟生物发酵饲料业务能源和运输成本上涨等因素的影响，公司已通过调涨产品价格等手段对冲成本上涨的影响。前三季度公司经营性现金流净额4291.46万元，白酒糟生物发酵饲料业务、工程泥浆处理业务账款回款较好，推动现金流大幅提高。 酒糟生物发酵饲料量价齐升，业绩增长动力充足。前三季度公司白酒糟发酵饲料业务实现营收1.05亿元，同比增长30%，占总收入46%。今年7月古蔺公司完成技改，产能释放较快，产销量持 续提高。报告期内，公司白酒糟生物发酵饲料产量约4.90万吨， 销售量约4.99万吨，均同比增长20%。今年3月和7月，公司产 品价格进行两轮上调，前三季度产品均价超过2100元/吨，较2021 年增加139元/吨。随着公司营养价值更高的高端产品逐步推出，公司产品价格仍有较大提升空间，业绩持续增长动力充足。 酱酒酒糟资源化产能再扩张，核心产区布局进一步完善。公司公告将与古蔺县属国资委合作建设古蔺酱酒循环产业开发项目，拟 投资不超过3亿元，建成后可实现生物发酵饲料产品年产能10万吨，目前公司在手产能规划已达52万吨/年（40万吨酱香+12万吨浓香）。古蔺二基地项目不仅完善了公司在赤水河流域酱香型白酒核心产区布局，扩大了白酒糟生物发酵饲料产能，增强了公司可持续发展能力和盈利能力。预计2022-2024年，公司白酒糟饲料产量分别为7.5万吨、18.5万吨、45万吨。 工程泥浆和河湖淤泥业务稳定发展。前三季度公司河湖淤泥业务实现收入7803万元，同比下降34%，占总收入34%，受疫情影响河湖淤泥业务量减少运营项目也出现产能利用率不足的情况。前三季 度工程泥浆业务实现收入4623万元，同比增长47%，占总收入20%。稳增长背景下基建项目投资建设复苏，工程泥浆处理总量较去年同期增加明显。未来公司重点布局白酒糟生物发酵饲料业务，预计工程泥浆和河湖淤泥业务将稳定发展。 投资建议：我们预计公司2022-2024年公司归母净利润分别为0.55/1.11/2.41亿元，对应EPS分别为0.60/1.21/2.61元/股，对应PE分别为46x/23x/11x，维持“推荐”评级。 风险提示：酒糟饲料产能释放不及预期的风险；酒糟原材料价格上涨的风险；传统业务业绩下滑的风险；行业竞争加剧的风险。 路德环境(688156.SH) 推荐维持评级 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 研究助理梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 市场数据 2022-10-27 A股收盘价(元) 27.53 A股一年内最高价(元) 29.14 A股一年内最低价(元) 14.00 上证指数 2,982.90 市盈率 40.13 总股本（万股） 9,237.38 实际流通A股(万股) 7,128.46 限售的流通A股(万股) 2,108.92 流通A股市值(亿元) 19.62 相对上证指数表现 2022-10-27 资料来源：wind,中国银河证券研究院 公司点评●环保行业 2022年10月28日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 附录：1.盈利预测表1.路德环境盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 382.00 390.98 677.16 1392.98 收入增长率 52.56% 2.35% 73.20% 105.71 归母净利润（百万元） 75.54 55.39 111.48 241.00 利润增速 58.23% -26.67% 101.25% 116.19% 毛利率 37.43% 29.20% 32.22% 33.77% 摊薄EPS（元） 0.82 0.60 1.21 2.61 PE 33.67 45.91 22.81 10.55 资料来源：wind，中国银河证券研究院 2.公司经营情况 图1：2017-2022Q3路德环境营业收入图2：2017-2022Q3路德环境归母净利润 资料来源：wind，中国银河证券研究院资料来源：wind，中国银河证券研究院 图3：2017-2022Q3路德环境毛利率与净利率图4：2017-2022Q3路德环境费用率 资料来源：wind，中国银河证券研究院资料来源：wind，中国银河证券研究院 图5：2017-2022Q3路德环境现金流情况图6：2017-2022Q3路德环境资产负债率 资料来源：wind，中国银河证券研究院资料来源：wind，中国银河证券研究院 表2.2021-2022Q3路德环境分季度营收和净利润情况 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 营业收入/百万元 49.49 98.36 88.29 145.86 57.11 93.40 79.44 营业收入同比增长率 191.10% 51.89% 28.51% 45.95% 15.41% -5.05% -10.02% 归母净利润/百万元 8.39 22.16 15.27 29.72 3.84 14.54 4.89 归母净利润同比增长率 192.42% 84.62% -21.34% 17.03% -54.18% -34.39% -67.99% 资料来源：wind，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陶贻功，环保公用行业首席分析师，毕业于中国矿业大学（北京），超过10年行业研究经验，长期从事环保公用及产业链上下游研究工作。曾就职于民生证券、太平洋证券，2022年1月加入中国银河证券。 严明，环保行业分析师，材料科学与工程专业硕士，毕业于北京化工大学。于2018年加入中国银河证券研究院，从事环保行业研究。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。 本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 联系 中国银河证券股份有限公司研究院机构请致电： 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区：苏一耘0755-83479312suyiyun_yj@chinastock.com.cn 崔香兰0755-83471963cuixianglan@chinastock.com.cn 上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区：何婷婷021-20252612hetingting@chinastock.com.cn 陆韵如021-60387901luyunru_yj@chinastock.com.cn 北京丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦北京地区：唐嫚羚010-80927722tangmanling_bj@chinastock.com.cn公司网址：www.chinastock.com.cn