深度跟踪暨3季报点评：重磅脑卒中新药报产在即，Q3单季度业绩大幅改善

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司动态报告 2022年10月30日 深度跟踪暨3季报点评：重磅脑卒中新药报产在即，Q3单季度业绩大幅改善 43% 26% 8% -10% -27% 2021/10 2022/012022/042022/07 2022/10 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：王帅 邮箱：wangshuai@hx168.com.cnSACNO：S1120520070005 联系电话： 相关研究 1.【华西医药】悦康药业(688658)深度报告：银杏叶注射液继续保持较快增长，爱地那非有望快速放量带来业绩提速 2022.05.10 评级及分析师信息 悦康药业(688658) 事件概述 评级： 买入 上次评级： 买入 公司发布2022年三季报：前三季度实现营业收入35.02亿元 目标价格： （+4.69%），扣非归母净利润3.04亿元（-14.14%）；Q3单季度 最新收盘价： 18.61 实现营业收入15.73亿元（+29.60%），扣非归母净利润1.81亿元（+24.68%）。 股票代码： 688658 ►三季度业绩大幅改善，剔除股权支付后利润正增长 52周最高价/最低价：总市值(亿) 33.37/14.1483.75 公司单三季度实现营业收入15.73亿元，与一二季度的 自由流通市值(亿) 37.57 9.01/10.28亿元收入环比有较大增长；单三季度实现归母利润 自由流通股数(百万) 201.90 1.95亿元，超过一二季度总和的1.4亿元。公司2021年限制性股票激励计划在报告期确认股份支付费用0.56亿元，剔除股份支付影响后，公司前三季度实现归母利润3.94亿元，同比增长 悦康药业 61% 沪深300 相对股价% 5.69%。 ►脑卒中新药注射用羟基红花黄色素A报产在即 公司重点中药创新药“注射用羟基红花黄色素A”治疗急性缺血性脑卒中Ⅲ期临床试验所有45家中心1100例受试者全部入组， 60%受试者完成90天访视，其安全性、有效性符合预期；我们预计注射用羟基红花黄色素A有望在2022年底或2023年初报产。 ►重申公司推荐逻辑： 138268 1、主要收入来源的核心单品悦康通是唯一获得国产化学药品批文的银杏叶相关注射液，竞争格局优异，对手仅有1家进口产品，集采不会带来显著影响。2019年版本国家医保目录，针对银杏叶提取物注射液删除了“限二级及以上医疗机构”的报销范围限制，同时增加了“耳部血流及神经障碍患者”使用的报销范围，而银杏内酯注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液等竞品均被限制在二级及以上医疗机构使用。截止2021年底，公司银杏叶提取物注射液在等级医院和基层医疗机构仍有多个空白医院未开发，随着覆盖终端医院的增加，叠加耳鸣适应症的推广加大，产品在五官科、老年科等科室的用量预计会有明显增加。我们预计银杏叶提取物注射液未来三年有望继续保持20%+增长，带动收入创历史新高，达50亿元以上； 2、公司重点中药创新药“注射用羟基红花黄色素A”治疗急性缺血性脑卒中Ⅲ期临床试验，所有45家中心1100例受试者 全部入组，60%受试者完成90天访视，其安全性、有效性符合预期，我们预计注射用羟基红花黄色素A有望在2022年底或2023年初报产。我国每年新发脑卒中患者约270万人， 2022年预计有1810万存量患者，脑卒中药物市场空间广阔。2021年丁苯酞氯化钠注射液销售额达到了41.4亿元；而依达拉奉右坎醇浓溶液是2020年8月获批，2021年是上 市后第一个完整年度销售额就达到了14.4亿元。我们预计，公司的注射用羟基红花黄色素A上市后，销售峰值有望达到30亿以上，是潜力巨大的品种。 3、公司经营低点已过，Q3单季度收入和净利润均重拾快速增长，扭转了上半年盈利下滑的态势，随着公司注射用羟基红花黄色素A三期临床试验的完成，研发投入高峰已过，未来对公司的盈利拖累也有望消除，公司明年有望轻装上阵，重拾快速增长。 投资建议 由于疫情影响，下调公司盈利预测：预期公司2022-2024年营业收入由分别为58.4/69.1/81.5亿元调整为49.69/57.71/64.97亿元；预期2022-2024年EPS由分别为 1.50/1.99/2.69元调整为1.21/1.60/2.01元，对应2022年 10月28日18.61元/股收盘价，PE分别为15/12/9倍；维持“买入”评级。 风险提示 银杏叶注射剂集采降价风险、脑卒中新药研发失败风险、产品放量不及预期风险 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,339 4,966 4,969 5,771 6,497 YoY（%） 1.2% 14.4% 0.1% 16.1% 12.6% 归母净利润(百万元) 442 545 546 719 906 YoY（%） 54.9% 23.3% 0.2% 31.6% 25.9% 毛利率（%） 66.0% 69.2% 71.6% 74.3% 76.2% 每股收益（元） 1.23 1.21 1.21 1.60 2.01 ROE 12.3% 13.9% 12.0% 12.9% 12.9% 市盈率 15.13 15.38 15.33 11.64 9.25 资料来源：wind，华西证券研究所 正文目录 1.银杏叶注射剂有望继续保持快速增长4 2.脑卒中新药注射用羟基红花黄色素A报产在即6 3.在研管线丰富，布局核酸药物平台8 3.1.研发持续投入，在研管线丰富8 3.2.布局MRNA与小核酸平台，递送系统有自主专利9 图表目录 图1银杏叶提取物注射液销量及医保中标均价6 图2银杏叶提取物注射液收入测算及增速（亿元）6 图3中国脑卒中患者人数7 图4科创板代表公司2021年研发人员数量8 图5近年公司研发投入情况（亿元）8 图6公司核酸递送系统发明专利10 表1银杏叶提取物注射液各类临床应用建议4 表2银杏叶提取物注射液医保报销变更情况4 表3银杏叶相关注射液竞品的医保限制情况5 表4脑卒中同类药品市场情况7 表5注射用羟基红花黄色素A销售预测7 表6公司重点在研新药项目8 1.银杏叶注射剂有望继续保持快速增长 公司悦康通®是唯一获得国产化学药品批文的银杏叶相关注射液，临床应用多年，效果明显。其主要用于脑部、周围血流循环障碍，包括急慢性脑功能不全及其后遗症、耳/眼部血流及神经障碍、周围循环障碍疾病。 “银杏叶提取物”作用机制明确，国内外研究广泛，拥有2万余篇研究文献。 2019年11月，《银杏叶提取物注射液临床应用中国专家共识（2019）》，推荐银杏叶提取物注射液用于缺血性卒中、痴呆、耳聋、耳鸣、眩晕、冠心病、视网膜病变及动脉硬化闭塞症中的治疗。医学信息数据库MIMS发布的《MIMSCARDIOLOGY心血管用药指南2018/2019》等收录银杏叶提取物注射液，推荐作为下肢动脉硬化闭塞症、阿尔兹海默病与痴呆等疾病的治疗用药。同时共有9部权威脑血管疾病指南、路径推荐作为脑梗死、痴呆及认知障碍、多发性硬化的治疗用药；5部权威耳部疾病指南、路径、共识推荐作为突发性耳聋、听力减退、眩晕的治疗用药，1部权威心血管疾病指南推荐作为下肢动脉硬化闭塞症的治疗用药。 表1银杏叶提取物注射液各类临床应用建议 疾病临床应用建议 缺血性卒中痴呆诊疗 冠心病等心血管疾病 突发性耳聋、耳鸣、眩晕等疾病 视网膜病变 动脉硬化闭塞症及糖尿病周围神经病变 推荐银杏叶提取物注射液用于缺血性卒中急性期(一般指发病后2周内,轻型1周内,重型1 个月内)。 对于AD或VD患者,建议使用银杏叶提取物注射液治疗,可改善认知功能障碍、改善脑微循环、保护脑组织、改善神经系统功能。 银杏叶提取物注射液能改善心肌功能、降低炎性因子水平、减轻动脉硬化炎性反应,根据研究推荐银杏叶提取物注射液用于冠心病的治疗。 银杏叶提取物注射液用于突发性耳聋急性发作期(3周以内),建议采用糖皮质激素联合银杏叶提取物治疗,可改善患者耳聋、耳鸣症状;突发性聋可能会出现听神经继发性损伤,急性期及急性期后可给予营养神经药物和抗氧化剂(如银杏叶提取物)治疗;推荐用于眩晕、梅尼埃病、耳聋耳鸣疾病治疗。 推荐用于糖尿病性视网膜病变的临床治疗,改善患者的视力,可减弱或延缓糖尿病性视网膜病变的发展。 推荐用于周围血液循环障碍、下肢动脉闭塞症的治疗。此外,在控制患者血糖的前提下,使用银杏叶提取物注射液治疗糖尿病周围神经病变可缓解患者的临床症状。 资料来源：《银杏叶提取物注射液临床应用中国专家共识（2019）》，华西证券研究所 医保报销范围的变化，为产品收入增加打开了新蓝海。2019年较2017年版本的国家医保目录，针对银杏叶提取物注射液删除了“限二级及以上医疗机构”的报销范围限制，增加了产品在基层医院的用量；同时增加了“耳部血流及神经障碍患者”使用的报销范围，有望带动产品销售收入提升。而银杏内酯注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液等竞品均被限制在二级及以上医疗机构使用。 表2银杏叶提取物注射液医保报销变更情况 2017年 2019年 医保情况 国家医保中药目录、乙类 国家医保西药目录、乙类 医保备注 限二级及以上医疗机构并有明确的缺血性心脑 限缺血性心脑血管疾病急性期住院患者；限耳 血管疾病急性期患者。部血流及神经障碍患者。支付不超过14天 可适用疾病 脑梗塞、脑供血不足、脑动脉硬化、脑血管病、短暂性大脑缺血性发作等。 脑梗塞、脑供血不足、脑动脉硬化、脑血管病、短暂性大脑缺血性发作等； 前庭周围性眩晕、前庭中枢性眩晕、耳聋/听力减退、耳鸣。 可适用终端二级及以上不限主要用于脑部、周围血流循环障碍。 1.急慢性脑功能不全及其后遗症：脑卒中、注意力不集中、记忆力衰退、痴呆。 说明书适应症 2.耳部血流及神经障碍：耳鸣、眩晕、听力减退、耳迷路综合征。 3.眼部血流及神经障碍：糖尿病引起的视网膜病变及神经障碍、老年黄斑变性、视力模糊、慢性青光眼。 4.周围循环障碍：各种周围动脉闭塞症、间歇性跛行症、手脚麻痹冰冷、四肢酸痛。 资料来源：公司公告，华西证券研究所 表3银杏叶相关注射液竞品的医保限制情况 产品名称 2021年 销售额 医保备注 说明书适应症 舒血宁注射液 —— 常规目录：限二级及以上医疗机构并有明确的缺血性心脑血管疾病急性发作证据的患者 扩张血管，改善微循环。用于缺血性心脑血管疾病，冠心病，心绞痛，脑栓塞，脑血管痉挛等。 银杏内酯注射液 3.4亿元 谈判目录：限二级及以上医疗机构脑梗死恢复期患者，单次住院最多支付14天 活血化瘀，通经活络。用于中风病中经络 （轻中度脑梗塞）恢复期瘀血阻络证，症见半身不遂，口舌歪斜，言语蹇涩，肢体麻木等。 银杏二萜内酯葡胺注射液 5.7亿元 谈判目录：限二级及以上医疗机构脑梗死恢复期患者，单次住院最多支付14天 活血通络。用于中风病中经络（轻中度脑梗死）恢复期痰瘀阻络证，症见半身不遂，口舌歪斜，言语謇涩，肢体麻木等。 疏血通注射液 5.9亿元 常规目录：限二级及以上医疗机构并有明确的缺血性脑血管疾病急性发作证据的重症患者 活血化瘀，通经活络。用于瘀血阻络所致的中风中经络急性期，症见半身不遂，口舌歪斜、语言蹇涩。急性期脑梗塞见上述证候者。 注射用丹参多酚酸（盐） 15亿元 谈判目录：限二级及以上医疗机构脑梗死恢复期患者，单次住院最多支付14天 活血、化瘀、通脉。用于冠心病稳定型心绞痛，分级为I、Ⅱ级，心绞痛症状表现为轻、中度，中医辨证为心血瘀阻证者，症见胸痛、胸闷、心悸 资料来源：药智，华西证券研究所 银杏叶提取物注射液持续高速放量。公司产品销量从2017年的3884万支增至 2021年的14998万支，实现CAGR=40.2%；从产品单价来看，从2017至今以来的中标价基本保持平稳在24.5元左右。2022年3月广东联盟集采