核心利润持续高增，天然气全产业链护城河优势凸显

新奥股份（600803.SH） 2022年10月30日 核心利润持续高增，天然气全产业链 公司快报 证券研究报告 天然气 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 20.00元 股价（2022-10-28） 16.30元 交易数据总市值（百万元） 50,508.20 流通市值（百万元） 23,814.94 总股本（百万股） 3,098.66 流通股本（百万股） 1,461.04 12个月价格区间 14.13/21.46元 护城河优势凸显 ■事件：公司发布2022年三季报，前三季度公司实现营业收入1065.89 亿元，同比增长34.19%，实现归母净利润31.59亿元，同比下降11.91%，实现核心利润39.80亿元，同比增长38.46%；单三季度公司实现营业收入334.58亿元，同比增长20.48%，实现归母净利润 14.63亿元，同比增长12.82%，实现核心利润15.60亿元，同比增长 36.82%。 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 相对收益-10.546.64 绝对收益-14.66-3.73 12M 7.95 -9.85 周喆 分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe@essence.com.cn 021-35082029 朱心怡报告联系人 zhuxy@essence.com.cn 相关报告 新奥股份：扣除汇兑损失核心利润高速增长，欧洲高气价下国际贸易红利有望释放/周喆 新奥股份：欧美天然气价差进一步拉大，国际贸易能力优势逐步兑现/邵琳琳新奥股份：表观增速受去年汇兑损益影响，看好全年业绩稳健增长/邵琳琳新奥股份：舟山接收站臵入方案落地，天然气全产业链布局形成/邵琳琳 新奥股份：密集签订LNG长协，锁定低价气源，构筑成本端壁垒/邵琳琳 2022-08-21 2022-06-19 2022-04-28 2022-04-19 2022-04-07 ■剔除汇兑损益影响主业核心利润高速增长：公司前三季度归母净利润下滑的原因为汇兑损益变动，据公司公告，前三季度公司财务费用 26.36亿元，同比增长262.09%，主要由于公司发行的美元债产生汇兑损失的表观影响，剔除该影响后公司核心利润仍保持高速增长。据公司公告，三季度主业业绩增长一方面受益于直销气业务贡献大幅提升，另一方面受益于煤价持续高位震荡下煤炭业务实现“量价齐升”。前三季度公司实现经营活动现金流108.95亿元，同比增长49.6%。 ■城燃龙头经营稳健，行业消费量下滑背景下公司销气量稳增：公司作 为全国范围布局的城燃龙头，主要布局于经济较发达的省份和地区，下游客户质量较高。今年以来，即使在全球气价大幅上涨、国内天然气表观消费量同比下滑的背景下，公司销气量仍稳健增长。据国家发改委数据，2022年1-8月全国天然气表观消费量2428.9亿立方米，同比下降0.6%；而据新奥能源公司公告披露，公司前三季度实现天然气零售气量188.32亿立方米，同比增长4.4%，其中工商业用户销气量149.82亿立方米，同比增长4.4%，居民用户34.6亿立方米，同比增长12.5%。同时，综合能源业务的扩张将成为城燃板块后续的核心增长点，公司深挖数十年积累的优质工商业客户资源，从燃气向新能源拓展。截至三季度末公司已投运综合能源项目189个，带来冷、热、 电、蒸汽等综合能源销售量182.08亿千瓦时，同比增长29.5%，在 建39个项目投产后公司综合能源销售规模有望超400亿千瓦时，仍有较大增长空间。 ■舟山LNG接收站三期项目启动，充分发挥资源获取优势：公司于8月收到证监会核准批复并完成接收站资产过户及新股发行，目前舟山LNG接收站已顺利注入。10月29日，公司发布关于投资建设舟山接收站三期项目的公告，计划总投资38.09亿元。据公司公告，目前舟山LNG接收站一期、二期已投运，处理能力达800万吨/年，三期项 目规划新增LNG接收能力350万吨/年。公司通过舟山LNG接收站大力签订具备竞争力的海外LNG长协，截至2022年中报，公司依托接收站累计签订714万吨海外LNG长协，锁定低成本气源，三期项目投运后公司在天然气中游储运能力进一步提升，有助于充分发挥其海外资源获取优势。 ■天然气全产业链护城河优势凸显：公司作为行业内稀缺的覆盖天然气上中下游全产业链的公司，核心优势在于在资源统筹协调方面具备较高的灵活性，一方面公司与国内“三桶油”等大型气源商合作稳固资源基础量，同时和山陕、川渝等非常规资源商形成稳定合作，累计获取非常规资源超300万方/日；另一方面，公司通过LNG接收站签订LNG长协，实现国内外资源灵活互动。今年以来随着欧洲气价大幅上涨，公司利用其海外资源池充分受益于国际贸易业务，近期随着海外气价大幅下降，下游城燃业务板块盈利能力有望增强，公司有望充分发挥其海内外资源池灵活调配机制，保障业绩稳健增长。 ■投资建议：我们预计公司2022年-2024年的收入分别为1214.6、1421.8、1649.2亿元，增速分别为4.7%、17.1%、16.0%，净利润分别为45.8、59.2、69.6亿元，增速分别为11.6%、29.4%、17.5%，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为20.0元。净利润考虑汇兑损益影响，若不考虑汇兑损益，公司2022年核心利润有望达到54.5亿元。 ■风险提示：下游需求不及预期、海外LNG价格波动风险、汇率波动风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 88,098.8 116,031.0 121,460.3 142,180.8 164,924.5 净利润 2,107.0 4,101.7 4,577.1 5,923.6 6,962.9 每股收益(元) 0.68 1.32 1.48 1.91 2.25 每股净资产(元) 2.62 4.79 5.89 7.36 9.10 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 24.0 12.3 11.0 8.5 7.3 市净率(倍) 6.2 3.4 2.8 2.2 1.8 净利润率 2.4% 3.5% 3.8% 4.2% 4.2% 净资产收益率 25.9% 27.7% 25.1% 26.0% 24.7% 股息收益率 1.1% 1.7% 2.1% 2.7% 3.1% ROIC 51.7% 23.7% 18.5% 21.4% 22.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 88,098.8 116,031.0 121,460.3 142,180.8 164,924.5成长性 71,782.4 96,513.0 98,447.0 117,774.6 136,946.0营业收入增长率550.5% 569.4 634.8 1,214.6 1,279.6 1,484.3营业利润增长率738.8% 营业收入 减:营业成本营业税费 31.7%4.7%17.1%16.0% 27.8%1.5%12.1%16.7% 3,309.4 3,763.6 4,858.4 5,402.9 6,267.1 585.1 1,035.3 1,214.6 1,421.8 1,649.2 销售费用1,210.21,445.91,943.41,777.31,979.1净利润增长率74.9%94.7%11.6%29.4%17.5% 管理费用研发费用 EBITDA增长率474.3%29.3%-3.3%6.8%12.0% EBIT增长率483.9%33.5%-3.0%8.1%14.3% 财务费用377.1505.0541.142.1-323.0NOPLAT增长率411.4%33.4%-6.4%17.3%14.3% 资产减值损失-63.2-450.2-176.5-229.9-285.5投资资本增长率191.3%20.1%1.0%8.5%-38.2% -81.0 456.5 -80.1 25.0 10.0净资产增长率248.3% 30.9% 18.6% 19.2% 18.9% 404.4 1,178.9 400.0 661.1 746.7 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润率 10,584.9 13,529.6 13,737.7 15,398.5 17,963.9 -150.2 -63.1 -135.4 -162.6 -144.5 毛利率18.5%16.8%18.9%17.2%17.0% 利润总额10,434.713,466.513,602.215,235.917,819.5营业利润率12.0%11.7%11.3%10.8%10.9% 减:所得税2,601.62,936.02,992.53,351.93,920.3净利润率2.4%3.5%3.8%4.2%4.2% 净利润2,107.0 4,101.7 4,577.1 5,923.6 6,962.9 EBITDA/营业收入15.6% 15.3% 14.2% 12.9% 12.5% EBIT/营业收入12.5%12.7%11.8%10.9%10.7% 资产负债表运营效率 202020212022E2023E2024E固定资产周转天数114163165135111 货币资金12,628.711,440.29,716.812,277.547,459.2流动营业资本周转天数-34-44-37-21-29 交易性金融资产70.0155.175.0100.0110.1流动资产周转天数78110119107134 15 22 27 21 23 8 8 21 26 14 应收帐款5,470.38,863.79,359.97,426.714,103.5应收帐款周转天数 应收票据330.0325.41,855.8745.31,128.8存货周转天数 3,403.4 4,011.3 2,222.8 5,321.6 4,000.3 总资产周转天数 274 368 371 313 306 1,998.6 3,138.4 10,974.3 9,813.8 2,963.5 投资资本周转天数127 158 166 148 108 7,041.6 11,899.7 6,427.0 8,456.1 8,927.6 - - - - - 投资回报率 - - - - - ROE 25.9% 27.7% 25.1% 26.0% 24.7% 5,559.7 5,995.5 5,995.5 5,995.5 5,995.5 ROA 7.2% 8.2% 8.7% 9.5% 8.9% 260.9 288.1 288.1 288.1 288.1 ROIC 51.7% 23.7% 18.5% 21.4% 22.6% 预付帐款 存货 其他流动资产 可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资 投资性房地产 固定资产在建工程 费用率 48,207.0 56,833.3 54,453.8 52,074.3 49,694.8 7,551.7 4,195.5 4,195.5 4,195.5 4,195.5 销售费用率1.4%1.2%1.6%1.3%1.2% 无形资产8,148.310,618.410,066.29,513.98,961.6管理费用率3.8%3.2%4.0%3.8%3.8% 0.7% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 0.4% 0.4% 0.4% 0.0% -0.2% 其他非流动资产8,853.610,158.56,774.48,421.88,238.6研发费用率 资产总额109,523.9127,933.9122,408.7124,634.9156,073.4财务费用率 12,993.9 14,025.